在1998年亞洲金融危機期間，日元作為避險貨幣，因其低利率和日本穩(wěn)定的經(jīng)濟政治環(huán)境吸引了大量資金流入，導(dǎo)致日元升值。這種升值對日本出口產(chǎn)生負面影響，并對亞洲其他國家的貨幣造成壓力。日本央行采取了市場干預(yù)和貨幣政策調(diào)整等措施來穩(wěn)定日元匯率，試圖減輕其對國內(nèi)經(jīng)濟和區(qū)域經(jīng)濟穩(wěn)定性的影響。然而，日元的波動在一定程度上加劇了亞洲金融市場的動蕩，成為推動危機發(fā)展的一個重要因素。

| 高漲金價與日元貶值 |

最近，日元的快速貶值令人膽寒。隨之而來的是日本的黃金價格不斷攀升，達到了歷史新高。1986年，為紀念昭和天皇在位60周年，日本政府發(fā)行過一枚“10萬日元金幣”，該金幣以20克純金制成。如果按照2024年的黃金市場價格進行重鑄，這枚原本直徑3厘米的金幣將變得比直徑2厘米的1日元硬幣還要小。

2024年5月黃金周期間，日元匯率一度跌破1美元兌換160日元，這是自1990年4月以來的最低水平。日本政府對此情況進行了一定的干預(yù)，當前日元匯率已趨于穩(wěn)定，但未來仍充滿了不確定性。有專家指出，日元兌美元匯率有可能進一步跌至1美元兌換200日元。

從2017年開始的五年間，日元匯率一直在1美元兌100日元至115日元的區(qū)間內(nèi)小幅波動。然而，從2022年3月起，日元匯率開始急劇下跌，兩年來累計跌幅接近40%。尤其在2024年初，日元貶值的速度尤為迅猛，石油價格的上漲以及美國加息超出市場預(yù)期，都加劇了日元的頹勢。

4月26日，日本央行行長上田一夫的發(fā)言給了日元致命一擊。當媒體提出“日元貶值對物價上漲的影響是否可以忽略？”的問題時，上田回答：“是的?！边@一消息傳出后，全球投資者意識到日本政府對日元貶值的警惕性不足，紛紛開始拋售日元。4月29日，國際貨幣市場的緊Zvtrz9oJkgpzpNPj5PLToKcMQ1tVBQusoAkWZmllNhw=張情緒達到頂峰，隨后據(jù)稱財務(wù)省進行了兩次外匯干預(yù)，拋出了630億美元的外匯儲備，日元匯率才又回升至1美元兌153日元的水平，急速貶值得以暫停。

| 匯率下跌的元兇究竟是什么？|

2024年4月底至5月初，日元匯率先大幅下跌，隨后又因政府的干預(yù)而上漲。針對這一現(xiàn)象出現(xiàn)了多種看法，其中一種觀點認為，日本新頒布的小額投資非課稅制度導(dǎo)致了日元資本外逃，造成日元貶值。然而事實是，這一新政導(dǎo)致的對外投資增量并不足以顯著影響匯率。

所謂小額投資非課稅制度，是日本從2024年1月起針對股票投資實行的免稅政策。通常情況下，日本個人投資者在投資股票獲得盈利時，需要對投資所得進行繳稅，但如果在非課稅賬戶購買一定金額的金融產(chǎn)品，其資本收益和股息收入都可享受免稅待遇。

資本外逃是指日本家庭和企業(yè)拋售日元資產(chǎn)，轉(zhuǎn)而進行外匯投資的現(xiàn)象。這種行為對日本經(jīng)濟的打擊是致命的，因為它導(dǎo)致日元需求下降，加劇日元貶值，從而提高進口商品價格，并可能引發(fā)通貨膨脹，削弱消費者的購買力。此外，資本外逃還會導(dǎo)致國內(nèi)投資減少，企業(yè)融資成本上升，影響經(jīng)濟增長潛力。如果這種趨勢持續(xù)下去，外資對日本市場的信心可能下降，這將進一步惡化經(jīng)濟狀況，形成惡性循環(huán)。

隨著小額投資非課稅制度的實施，日本投資者將更多資金投入到回報率更高的海外股票和基金中。這也是為什么有些人認為資本外逃是導(dǎo)致日元貶值的原因之一。但這一判斷需要基于新政策頒布后海外投資的具體增長規(guī)模。

據(jù)《日本經(jīng)濟新聞》2024年2月13日的報道，經(jīng)十家證券公司統(tǒng)計，今年1月，日本國民通過新小額投資非課稅賬戶購入投資的總金額為18431億日元。而2023年1月至3月間，日本國民的股票投資金額為18625億日元。這意味著在新規(guī)啟用后的第一個月，該國國民的股票投資金額相當于2023年1月至3月的投資總量。按照這一計算，僅一個月的平均差額就有12222億日元，若以此推算，全年新增投資金額將達到14.7萬億日元。

然而，2024年1月的股票投資新增金額不僅僅是新規(guī)帶來的純增額，還包括從舊賬戶轉(zhuǎn)移至新賬戶的部分。此外，這些資金并非全部用于購買海外股票。因此，小額投資非課稅制度所帶來的海外投資增加量實際將大大低于預(yù)估值。

另一方面，外匯市場的交易金額又是多少呢？國際清算銀行公布的調(diào)查結(jié)果顯示，全球外匯交易的日平均額為7.5萬億美元。其中日元交易額約占17%，即日元的平均日交易額約為1.28萬億美元。如果按照1美元兌150日元的匯率換算，一天的交易額約為191萬億日元。

需要強調(diào)的是，這是全球貨幣市場一天的日元交易額。前文提到的“受小額投資非課稅制度的影響，預(yù)計會出現(xiàn)14.7萬億日元的新增股票投資額”為年交易額數(shù)據(jù)，且該制度所帶來的海外投資增量將小于預(yù)估值。因此，即便日本國內(nèi)新增的股票投資全部用于購買海外股票，與海外流入日本的投資金額相比，也是微不足道的。

為了救市，日本政府投入了巨額的干預(yù)資金。2024年的第一輪投入約為5萬億日元，第二輪投入約為3萬億日元。

如今，決定外匯市場價格的因素不再是貿(mào)易等方面的實際需求，而是投機資金的流動。過去十年間，日本的貿(mào)易收支在21萬億日元赤字到4萬億日元盈余之間波動，并未對貨幣匯率產(chǎn)生影響。但隨著國際資本流動實現(xiàn)自由化，實際需求原則逐漸瓦解，投機者可能在短期內(nèi)通過借貸資金擴大投資規(guī)模，進行杠桿投資。這類投機資金往往是巨額的，遠超實際需求的水平，會導(dǎo)致貨幣匯率的波動。

| 日本股市暴跌中的“渡邊太太”|

實際上，日本和美國的貨幣政策差異才是導(dǎo)致日元匯率創(chuàng)下歷史新低的重要原因。美國聯(lián)邦儲備委員會降息決定出臺之前，日本央行堅持實施寬松貨幣政策。投機心態(tài)下，投資者得知日本央行的決策后，了解到日本政府不會對日元貶值采取積極措施，因此安心擴大投機規(guī)模，拋售日元并買入美元。

隨著通脹上行壓力的持續(xù)增大，近期，日本央行決定加息，日本金融市場再次經(jīng)歷了一系列震蕩。加息通常意味著借貸成本的上升，這對依賴低息日元進行海外投資的“渡邊太太”們產(chǎn)生了直接影響。這些家庭主婦投資者是日本散戶投資者的典型代表，她們利用日本的低利率環(huán)境，借入低息日元，換成美元等高息貨幣，大量投資海外市場。這種套利交易的操作通常涉及大規(guī)模的資金流動，在國際金融市場上產(chǎn)生了不容小覷的影響力。隨著日元加息、美聯(lián)儲減息，“渡邊太太”們開始大規(guī)模拋售海外資產(chǎn)并平倉日元貸款，這一系列操作間接引發(fā)了日本股市的連續(xù)波動。

隨著日元利率的上調(diào)和近期匯率的急速升值，“渡邊太太”們開始重新評估投資策略。她們的集體行動不僅影響著海外市場，也對國內(nèi)市場產(chǎn)生了連鎖反應(yīng)。隨著她們拋售海外資產(chǎn)并將資金回流到日本，這一資本流動對日本股市產(chǎn)生了壓力，再次加劇了市場的不穩(wěn)定性。

當“渡邊太太”們大量拋售日元資產(chǎn)、購買美元等外幣資產(chǎn)時，日元貶值的速度會加快，進而加劇資本外逃，形成惡性循環(huán)。一旦資本外逃真正發(fā)生，本應(yīng)用于國內(nèi)投資的寶貴資金將流向海外，導(dǎo)致國內(nèi)可貸資金減少，致使真實利率上升，繼而使日本政府和企業(yè)在籌集資金投資國內(nèi)時面臨重重困難。最終，利率急劇上升，國債價格將暴跌。

從“渡邊太太”的行為中可以看出，資本外逃不僅是短期的資金流動問題，更是對日本經(jīng)濟長期健康發(fā)展的重大威脅。對于資本市場而言，她們的投資行為能否成為南美洲蝴蝶扇動的翅膀？

編輯：侯寅