摘要：大股東掏空公司行為有很多種，如資金占用、關(guān)聯(lián)交易與資產(chǎn)轉(zhuǎn)移等，但通過超額現(xiàn)金分紅的形式卻鮮有研究。通過對寧波華翔公司的超額現(xiàn)金分紅的分析，研究發(fā)現(xiàn)：第一，為了增加對公司的控制權(quán)，大股東先低價定增拿到籌碼，然后采取高額分紅“回流”定增資金；第二，現(xiàn)金分紅作為一種上市公司給股東回報的手段具有合理性，但超額現(xiàn)金分紅顯然傷害了公司未來發(fā)展的可能，同樣也可能給中小股東帶來不利影響?；诖?，為如何監(jiān)管這種行為提出了一些政策建議。

關(guān)鍵詞：大股東；現(xiàn)金分紅；掏空；寧波華翔；超額分紅

0 引言

在中國資本市場，大部分上市公司的融資方式主要有內(nèi)部融資和外部融資，內(nèi)部融資主要靠公司自身的資金與生產(chǎn)過程中的積累部分，是公司內(nèi)部通過相應(yīng)設(shè)備折舊兌換的現(xiàn)金和通過留用的利潤從而去增加上市公司資本；而外部融資主要指向金融機構(gòu)借款和發(fā)行公司債券的債權(quán)融資方式，或者增發(fā)新股的股權(quán)融資方式，其中包括定向增發(fā)和非定向增發(fā)。2006年4月26日，中國證券監(jiān)督管理委員會第178次主席辦公會議審議通過了《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，正式確定定向增發(fā)可以作為上市公司融資的一種方式，自此，定向增發(fā)方式在我國迅速應(yīng)用，并成為較為常見的融資方式之一。在西方相對成熟的資本市場中，公司的控制權(quán)相對分散，因此對于大股東的相應(yīng)行動能夠進行一定的制衡，然而在中國資本市場，第一大股東的平均持股比例為32.42%，由此可見，大股東具有較集中的控制權(quán)，其有可能通過定向增發(fā)實現(xiàn)資本套利，直接或間接地損害中小股東的相關(guān)利益。針對定增存在的相關(guān)問題，我國的監(jiān)管力度和法律法規(guī)并沒有特別嚴苛，因此許多大股東通過鉆法律的漏洞，盡可能為自己謀取巨大利益，無形中擾亂了資本市場。

本文研究分析寧波華翔電子股份有限公司（以下簡稱“寧波華翔”）于2021年10月19日晚發(fā)布的現(xiàn)金分紅事件，認為該公司大股東存在通過先低價定增再進行高比例現(xiàn)金分紅的方式侵害中小股東利益，這種“合法”手段可以使得公司避免被監(jiān)管，但實際上是對公司進行了掏空。本文通過對案例公司現(xiàn)金分紅的動機、手段及后果進行分析，認為加強公司內(nèi)部治理、股權(quán)制衡、加強法律監(jiān)管措施及信息披露機制，同時充分發(fā)揮媒體的相關(guān)作用等可以對大股東試圖通過定增方式掏空公司起到一定的約束作用。

1 文獻綜述

1933年，Berle和Means在《現(xiàn)代公司與私有財產(chǎn)》一書中提出了現(xiàn)代公司治理核心的委托代理理論，倡導所有權(quán)與管理權(quán)分離，由此產(chǎn)生了第一類代理問題，即股東和管理層之間的委托代理問題。而后，隨著世界經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的變化和現(xiàn)代企業(yè)的發(fā)展，企業(yè)股權(quán)發(fā)生變化，控股股東開始出現(xiàn)，第二類代理問題隨即產(chǎn)生，即大股東與中小股東之間的委托代理問題。根據(jù)委托代理理論，當大股東掌控了公司的最大控制權(quán)后，大股東與中小股東之間的利益將會出現(xiàn)訴求差異，大股東的控制權(quán)大于現(xiàn)金權(quán)，大股東可能為了個人利益，放大其控制權(quán)，將公司的財產(chǎn)和利潤等以個人利益最大化轉(zhuǎn)為股東私人的財產(chǎn)和利益。

大股東能通過各種手段掏空上市公司，也部分基于其掌握的信息較中小股東而言更全面。大股東利用信息優(yōu)勢，知道選擇哪種途徑可以更有效地掏空上市公司，也知道怎樣盡可能地避免被其他股東和監(jiān)管機構(gòu)等外部人發(fā)現(xiàn)。

控制權(quán)集中在少數(shù)股東手中的不合理結(jié)構(gòu)，使得大股東的控制權(quán)通常超過其現(xiàn)金權(quán)，容易引發(fā)大股東掏空上市公司的行為。李增泉等[1]利用實證數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，控股股東占用上市公司資金與第一大股東持股比例，二者是先上升后下降的非線性關(guān)系。在較低的持股比例上（小于40%），大股東占用的資金隨持股比例的提高而增加；當持股比例達到40%～50%區(qū)間時，占用的資金達到最大值；但持股比例超過50%，占用的資金基本隨持股比例提高而降低。

高雷和張杰[2]利用實證數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，控股股東通過盈余管理來避免資金占用對上市業(yè)績造成的不利影響，以便實現(xiàn)長期占用上市公司資金的目的。柳建華等[3]利用實證數(shù)據(jù)證明，上市公司的關(guān)聯(lián)投資與企業(yè)績效呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系，關(guān)聯(lián)投資成為控股股東轉(zhuǎn)移上市公司資源的渠道。吳育輝和吳世農(nóng)[4]利用實證數(shù)據(jù)證實了大股東，尤其是控股股東，通過操控上市公司的重大信息披露的手段，獲得更高的減持收益，掏空中小股東利益的事實。白云霞等[5]利用實證數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，公司的負債水平與大股東的利益侵占之間存在顯著正相關(guān)關(guān)系，大股東通過負債的方式侵占中小股東利益。李星等[6]利用實證數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，避稅活動增加了公司財務(wù)和業(yè)務(wù)的復雜性，從而為公司控制人侵占公司利益提供了掩蓋。

大股東掏空上市公司的行為，直接導致的后果是公司財務(wù)狀況惡化、公司價值下降，從而公司股價下跌，中小股東利益受損。

蔣長流等[7]利用實證數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，大股東掏空上市公司的行為通過資源轉(zhuǎn)移路徑和治理結(jié)構(gòu)扭曲路徑，顯著降低了企業(yè)全要素生產(chǎn)率，并使企業(yè)陷入投資不足困境，且在高融資約束的企業(yè)和由非獨立經(jīng)理人控制的企業(yè)中，對生產(chǎn)效率的侵蝕更為明顯。

2 寧波華翔超額現(xiàn)金分紅掏空公司事件簡介

寧波華翔成立于2001年，是深交所中小板A股上市公司。2005年寧波華翔向社會發(fā)行3 000萬股股票，并在深圳證券交易所中小板成功上市。寧波華翔屬于汽車零配業(yè)，企業(yè)成立伊始，便實現(xiàn)了優(yōu)異的運營績效，給股東帶來了可觀的投資回報。寧波華翔在近年來通過一系列并購，不斷壯大規(guī)模，年銷售額在175億元左右，利潤約12.65億元。寧波華翔第一大股東是周曉峰，同時第二大股東寧波華翔股權(quán)投資有限公司、第八大股東寧波峰梅實業(yè)有限公司都是周曉峰控制的企業(yè)。第四大股東象山聯(lián)眾投資有限公司是張松梅女士控制的企業(yè)，張松梅是周曉峰的關(guān)聯(lián)法人和一致行動人，也是周曉峰的妻子，周曉峰夫婦共同持股29.5%。

2021年10月19日晚，寧波華翔發(fā)布公告稱，公司擬于2021年9月30日公司總股本6.26億股為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金股利32元（含稅），共計派發(fā)現(xiàn)金紅利20.04億元（含稅）。

根據(jù)公司年報，寧波華翔2021年三季度歸母凈利潤僅有9.42億元，因此此次分紅比過去兩年的利潤加在一起還多。同時，公司的現(xiàn)金流量凈額有32.5億元，分紅直接消耗了一半以上的資金。見表1、圖1。

寧波華翔自2005年上市以來，截至2020年底，累計實現(xiàn)凈利潤77.67億元，共分紅16次，累計現(xiàn)金分紅11.8億元，分紅率僅有15.16%。從圖1來看，在過去的5年時間里，2016—2019年，寧波華翔股利支付率基本在10%左右，2020年股利支付率提高至37%。本次20億元分紅，一舉超出公司上市以來的各年現(xiàn)金分紅之和8億元之多，股利支付率達到驚人的212%。

此次分紅，寧波華翔公司監(jiān)事會和董事會全票通過。獨立董事在發(fā)表的獨立意見中表示：加大了股東回報，兼顧了公司發(fā)展對資金的需求，不存在損害公司和投資者特別是中小投資者的利潤情況。結(jié)合寧波華翔整體的股權(quán)架構(gòu)，大股東周曉峰夫婦將直接獲得稅前分紅5.91億元。在2021年8月25日，寧波華翔正式收到證監(jiān)會核準其定增的批復。當收到證監(jiān)會批復后，寧波華翔隨時可以定增，主要看周曉峰如何進行資本操作。

如果定增在分紅之前，周曉峰夫婦將持有寧波華翔45.76%的股份，那么將分總9.17億元。這也表明，周曉峰夫婦的峰梅實業(yè)剛剛擴大股份，就會有4.6億元的分紅。雖然，公司公告明確表示，定增的股份不參與分紅，但是在分紅預(yù)案處有寫：如果分配預(yù)案實施前公司總股本由于股份回購、再融資新增股份上市等原因而發(fā)生變化的，分配比例將按分派總額不變的原則相應(yīng)調(diào)整。這就表明定增的這部分股份將參與分紅，并且會稀釋每股分紅金額，那么原來能分配中小股東的14億元將減少至10億元左右。

如果定增在分紅之后，那么對于周曉峰來說也有巨大收獲，因為后期定增可以直接用此次分紅的5.9億元為寧波華翔融資，且得到了足夠的股權(quán)。根據(jù)定增預(yù)案，本次定增的發(fā)行價為12.31元/股，然而在10月20日前后股價一直在24元/股左右，也就是定增發(fā)行價的2倍。這也表明，定增實施完成，周曉峰的浮盈超過20億元。

事實上，寧波華翔定增是在分紅之后，但是其發(fā)行價格由最初的12.31元/股減至8.61元/股，公告里表明，由于2020年度每股紅利0.5元及2021年三季度每10股紅利32元，根據(jù)最新的定價方案原則，因此將定價定位8.61元/股。因此，從原來計劃的融資金額從原來的23億元減至16億元，所以通過這種低價定增，高額分紅的方式，大大增加了其控制權(quán)，完成了巧妙的資本運作。

3 案例分析

3.1 寧波華翔大股東掏空上市公司的成因和動機分析

3.1.1 大股東為了加強鞏固控制權(quán)

控制權(quán)集中在少數(shù)股東手中的不合理結(jié)構(gòu)，使得大股東的控制權(quán)通常超過其現(xiàn)金權(quán)，容易引發(fā)大股東掏空上市公司的行為。定向增發(fā)是上市企業(yè)一種非常重要的融資方式，而且相對簡單，尤其在于需要審計的程序簡單。同時對于整體的發(fā)行條件也比較低，其中包括發(fā)行成本、信息披露、發(fā)行人資格要求，因此許多上市公司特別擅長用這種形式進行融資增股。

寧波華翔在定增之前，寧波華翔前十大股東共持股43.42%，周曉峰夫婦持股29.5%，因此寧波華翔公司股權(quán)相對分散。從目前國內(nèi)的上市企業(yè)來看，股權(quán)架構(gòu)與控制權(quán)緊密結(jié)合，互為因果。一方面，股權(quán)架構(gòu)的配比反映了股東的對應(yīng)權(quán)益，對應(yīng)決定企業(yè)控制權(quán)；另一方面，掌握著控制權(quán)就可以掌控整個股權(quán)架構(gòu)，周曉峰為了能夠更好地提升控制權(quán)，采取了低價定增的方式，得到了更多的股份，方便日后更好地為自身帶來相應(yīng)利益。

3.1.2 大股東可以操縱信息披露和關(guān)聯(lián)交易

信息不對稱一直是資本市場中存在的問題，大股東由于自身的資源優(yōu)勢，往往能夠掌握第一手信息，并且較為完整。大股東可以利用相應(yīng)的優(yōu)勢，掌握如何用最優(yōu)的方式去掏空上市公司。更重要的是，他們能夠根據(jù)自身的情況，了解如何避免被監(jiān)管部門發(fā)現(xiàn)。盡管現(xiàn)在的市場監(jiān)管環(huán)境逐漸嚴格，但是大股東的行為依然無法得到相應(yīng)的約束。周曉峰在資本運作中一直駕輕就熟，比如在2016年，寧波證監(jiān)會就在監(jiān)管過程中發(fā)現(xiàn)，象山聯(lián)眾公司持有寧波華翔超過5%的股份，象山聯(lián)眾是由周曉峰的和一直行動人張?zhí)脵?quán)控制。但是，象山聯(lián)眾和周曉峰并未對寧波華翔董事會告知，嚴重違反《上市公司信息披露管理辦法》第四十六條、第四十八條的規(guī)定。因此，可以看出資本市場中有很多股東會隱藏其一直行動人，進而為自己套利。此外，在2016年，寧波華翔以13億元現(xiàn)金全盤收購了寧波勞倫斯100%的股權(quán)，在此交易過程中共產(chǎn)生了9.85億元的商譽，大股東在其中進行了大額套利。2018年，寧波華翔又收購寧波峰梅在長春一汽富晟10%的股份，其價格比同年1月收購價多出1億多元。

3.1.3 公司治理內(nèi)部結(jié)構(gòu)不完善

公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不完善，比如董事會和監(jiān)事會的構(gòu)成問題，使董事會和監(jiān)事會處于大股東的控制下，不能發(fā)揮應(yīng)有的作用，比如內(nèi)部控制有缺陷，大股東可以違規(guī)直接占用公司資金等。公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不完善使得大股東有漏洞可以利用。

葉康濤等[8]利用實證數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，獨立董事比例越低，大股東越容易占用上市公司資金。蔣神州[9]利用實證數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，董事會決策的客觀性受到老校友、老同事、薪酬利益等關(guān)系的影響，不能很好地保持獨立，從而無法抑制大股東的掏空行為。唐慶[10]利用實證數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制越無效（內(nèi)部控制水平的評價數(shù)據(jù)來源于迪博內(nèi)部控制與風險管理數(shù)據(jù)庫），控股股東的掏空程度就越高，尤其是在非國有企業(yè)及中小規(guī)模企業(yè)。

2020年2月寧波華翔第六屆董事會任期屆滿進行換屆，第七屆董事會提名周曉峰、李景華、王世平作為董事會非獨立董事候選人，最終這3人均在股東大會同意通過。在寧波華翔的13位高管中，除了周曉峰擁有29%的股權(quán)，副總經(jīng)理井麗香僅有0.003%的股權(quán)，其他董事及高管并沒有持有任何股權(quán)，因此，很難對大股東進行一定約束與制衡，因此大股東無論是在公司決策還是公司發(fā)展中，都具有絕對的控制權(quán)。此外，寧波華翔目前有5名董事，其中2名獨立董事。通過分析股東會和董事會成員會發(fā)現(xiàn)，只有周曉峰既是股東會成員又是董事會成員，因此他是大股東兼任董事長。大股東兼任董事長的優(yōu)勢在于能夠更好地管理公司、控制公司。但是，由于其相應(yīng)有更好的信息來源，作為大股東更能輕易掏空公司。

3.1.4 法律監(jiān)管機制不健全

資本市場的發(fā)展十分迅速，但法律和監(jiān)管機制的懲罰力度、監(jiān)管力度等仍受廣大投資者和學者的質(zhì)疑。王俊秋等[11]利用實證數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，家族上市公司所處地區(qū)的法治水平越低（法治水平的數(shù)據(jù)來源于樊綱、王小魯編制的《各地區(qū)市場化進程指數(shù)及其子數(shù)據(jù)》），發(fā)生掏空行為的概率越大。羅黨論和唐清泉[12]利用實證數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，市場環(huán)境顯著影響了控股股東的掏空行為，即地區(qū)政府干預(yù)市場越多、金融市場越不發(fā)達（地區(qū)治理環(huán)境指數(shù)來自樊綱、王小魯編制的各地區(qū)中國市場化指數(shù)），該地區(qū)的上市公司越容易發(fā)生掏空行為。

雖然寧波華翔這種低價定增、高額分紅的方式并沒有違法，但是卻被認為“吃相難看”。寧波華翔在2021年三季度突然大額分紅20億元，雖然賬面現(xiàn)金流有30余億元，但是這個分紅超過了公司兩年的利潤，因此具有一定的蹊蹺性，但證監(jiān)會并未對此次分紅實踐進行具體的剖析再決定是否同意如此分紅方式。此外，在證監(jiān)會同意其可以定向增發(fā)時，也并未針對公司過去股價進行分析，看是否存在莊股及相應(yīng)的公司官方發(fā)言，以此來判斷是否有操縱股價嫌疑，以此保護中小股東的相關(guān)權(quán)益。

3.2 寧波華翔大股東掏空的手段分析

3.2.1 選擇合適的時機進行定增，打壓股價，以較小的成本獲得較高的股份

寧波華翔在2001年成立后，一直保持著較好的發(fā)展與成長勢頭，到2020年，公司的營收規(guī)模已經(jīng)到達168.92億元，凈利潤8.49億元，即使在新冠疫情的情況下仍保持不錯的發(fā)展，并且公司規(guī)模不斷壯大，如進軍全球市場、走高端品質(zhì)化路線。因此，在2021年初，寧波華翔公告中說，為堅持主業(yè)投入，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)以及增強盈利能力，特向大股東周曉峰控制的寧波峰梅實業(yè)有限公司發(fā)行股票，計劃募資23.13億元。

2020年，汽配股是有一波50%的行情上漲，譬如華域汽車、濰柴動力等等，然而寧波華翔大股東就有定向增發(fā)的意向，因此不希望股價上漲，并開始對股價進行打壓，當時董秘通過信息，故意發(fā)布一些不利于股價上漲的信息，在當時，國家極其鼓勵并對新能源板塊進行了一系列的政策，以及對新能源汽車給予了非常大的補貼，因此寧波華翔董秘開始發(fā)布一些負能量信息，譬如公司和特斯拉沒什么關(guān)聯(lián)，害怕因為當時最熱的板塊和公司有聯(lián)系導致股價上升。此外，7月后，汽配行業(yè)整體都大漲的情況下，寧波華翔能穩(wěn)穩(wěn)地處于下跌趨勢，這其中不乏會有莊股的存在，從而控制了其股價的走勢。

在2021年，新冠疫情的繼續(xù)蔓延給整個資本市場帶來一定震蕩。并且就當時的整個大環(huán)境看，國家希望通過金融支撐整個實業(yè)發(fā)展，這也為周曉峰定向增發(fā)提供了相應(yīng)契機。分析整個案例可以發(fā)現(xiàn)，周曉峰本次定增的主要目的就是為了提升自己的持股份額，擁有對公司的絕對控制權(quán)。此外，公告稱此次定增主要為了補充流動資金，但是卻在10月份提出了大額分紅。寧波華翔在2021年2月開始提出計劃定向增發(fā)，到最后2022年1月正式定增，其股價一路飆升，從最低點9.84元漲到最高點25.07元。

3.2.2 通過關(guān)聯(lián)收購，套取上市公司利益

郭孟竺和王艷麗[13]對大股東掏空行為研究進行總結(jié)，概括已有研究發(fā)現(xiàn)“大股東普遍通過金字塔結(jié)構(gòu)、關(guān)聯(lián)交易、股利支付、盈余管理等方式對上市公司進行掏空”。

寧波華翔自2001年成立至今，為了擴大規(guī)模，在發(fā)展的過程中不斷并購其他公司，現(xiàn)如今，旗下已有十余家子公司，公司在2021年的全國汽配件行業(yè)排名19位。早在2016年，周曉峰就通過關(guān)聯(lián)交易賺得“盆滿缽滿”。

1.天價收購寧波勞倫斯

2015年11月19日，寧波華翔公告稱，公司擬購買大股東控制下的寧波勞倫斯汽車內(nèi)飾件有限公司（以下簡稱 “寧波勞倫斯”）100%股權(quán)，以及上海戈冉泊科技有限公司93.63%的股權(quán)。截至2016年6月末，根據(jù)天健會計師事務(wù)所審計報告中，寧波勞倫斯的凈資產(chǎn)1.6億元，負債高達12.09億元，寧波華翔以13億元天價收購寧波勞倫斯，取得的可辨認凈資產(chǎn)公允價值份額為31 533.51萬元，在此過程中寧波華翔產(chǎn)生了98 466.49萬元的商譽，由于周曉峰夫婦擁有寧波峰梅有限公司（寧波勞倫斯母公司）100%的股權(quán)，因此這波操作典型是上市公司直接向大股東輸送利益。

2.收購長春一汽富晟集團有限公司10%股權(quán)

2012年，峰梅實業(yè)出資1億元參與組建長春一汽富晟，持股10%。2018年，寧波華翔以3.9億元受讓峰梅實業(yè)持有一汽富晟10%的股權(quán)，在短短6年時間，峰梅實業(yè)的1億元直接翻了近4倍。對比在2018年1月25日，常熟汽飾收購一汽富晟10%的股權(quán)僅花費了2.75億元。

3.收購峰梅視訊

2023年2月17日，寧波華翔擬以1 324萬元收購峰梅視訊，峰梅視訊屬于峰梅實業(yè)全額子公司，從財務(wù)報表來看，近兩年峰梅視訊的收入都過了1億元，但是連續(xù)2年凈利潤都有虧損，寧波華翔以凈資產(chǎn)作為參考收購，其做法難免讓人浮想聯(lián)翩。

通過以上案例發(fā)現(xiàn)，寧波峰梅是大股東周曉峰的利益輸送站，而上市公司寧波華翔被周曉峰當成“造血庫”。由此可見，周曉峰在多次的資本運作中，通過關(guān)聯(lián)交易，實現(xiàn)了低價定增、高位分紅等套利目的。

3.3 大股東掏空的經(jīng)濟后果分析

寧波華翔大股東通過“豪氣分紅”方式掏空上市公司，雖然是通過合法手段，但是仍然會導致公司聲譽及價值受損。首先，寧波華翔這種分紅方式雖然“豪氣”，但是結(jié)合公司近2年利潤數(shù)據(jù)，明顯有掏空公司跡象。寧波華翔股價在10月20日先是以上漲9.51%高開，然后回落，全天最終下跌2.96%?？梢妼幉ㄈA翔的分紅并沒有得到市場的認同，而是借機高位出逃。在2022年1月18日，寧波華翔正式開始定增后，股價開始持續(xù)下跌，到2022年10月，股價僅有11.77元，回歸到2021年計劃定增時價格。同時，寧波華翔對應(yīng)的市值從2021年10月高點的150億元，到2022年9月，市值僅有105億元。在2022年8月，寧波華翔董秘解釋半年報下降嚴重的原因在于國內(nèi)新冠疫情的影響，以及北美業(yè)務(wù)的調(diào)整，整個公司不論是股價還是利潤都有下滑。

一是寧波華翔的營收能力下滑。寧波華翔在2021年整體營收額同比增長4.12%，而進入2022年，整體營收在各個季度均有下滑。

二是盈利能力下降。2021年無論是歸母凈利潤還是凈利潤率都有不錯的發(fā)展態(tài)勢，而在2022年開始，歸母凈利潤和凈增長率同比均在大幅下滑，由此可見2022年寧波華翔在盈利方面出現(xiàn)了相應(yīng)問題。

三是從現(xiàn)金流營運能力下滑。寧波華翔2021年的現(xiàn)金流由于銷售回款的到賬，因此有較好的現(xiàn)金流，但是大股東馬上將賬面的現(xiàn)金進行大額分紅。從2022年上半年來看，公司在2022年1月進行了定增，因此在經(jīng)營現(xiàn)金流中有所增長，然而到三季度，公司經(jīng)營現(xiàn)金流卻一直同比下降。而籌資現(xiàn)金流從2021年三季度到2022年三季度一直處于負數(shù)狀態(tài)，說明公司需要償還大量債務(wù)，銷售收入難以覆蓋其債務(wù)。因此公司在2021年進行大額分紅，對公司現(xiàn)金流有一定影響。

通過上述分析，寧波華翔在2021年10月大額分紅后，各項指標大多數(shù)為負，對公司的發(fā)展產(chǎn)生了一定影響。雖然2022年有新冠疫情及海外市場的因素，但是在如此大環(huán)境下，大股東沒有考慮公司的前途，反而更加看重自身利益。大股東通過低價定增、現(xiàn)金分紅方式掏空了公司，提升了控制權(quán)的同時為自己創(chuàng)造了巨大利益，損害了公司的發(fā)展及中小股東的利益。

4 研究結(jié)論與建議

本文深度研究了寧波華翔這家具有代表性的上市公司在現(xiàn)金分紅方面的實踐。通過對其案例的詳盡剖析，發(fā)現(xiàn)了一個令人不安的現(xiàn)象：公司的大股東巧妙地運用了低價定增與高比例現(xiàn)金分紅的策略。這些策略在表面上看起來完全“合法合規(guī)”，然而，實際上卻是對公司進行了掏空。這種掏空行為不僅導致了公司股價的下跌，使公司的市值大幅縮水，而且也使公司的現(xiàn)金流變得異常緊張?，F(xiàn)金流是一家公司的生命線，一旦現(xiàn)金流出現(xiàn)問題，公司的運營和擴張都將面臨巨大壓力。大股東的這種行為，無疑給公司的未來發(fā)展設(shè)下了障礙。更為嚴重的是，這種掏空行為對中小股東的權(quán)益造成了嚴重損害。中小股東是公司的重要一員，他們持有的股份比例雖然不大，但其權(quán)益同樣應(yīng)該得到尊重和保護。然而，在大股東的這種操作下，中小股東的利益被無情地剝奪了。他們的投資價值被貶低，投資回報也被嚴重壓縮。本文的研究，旨在揭示這種看似“合法”實則掏空的行為，希望引起監(jiān)管部門的重視，對上市公司的現(xiàn)金分紅行為進行更加嚴格的監(jiān)管。同時，也希望廣大投資者能夠認識到這種行為的危害，提高警惕，保護自己的權(quán)益。

為了防范類似行為在資本市場的蔓延，維護市場秩序，本文提出以下治理建議：首先，應(yīng)打破大股東在決策會議中的“一言堂”現(xiàn)象，確保中小股東能夠充分參與到公司的相關(guān)決策中。通過提高中小股東在重大決策中的投票比例，確保他們的聲音得到充分的體現(xiàn)。其次，監(jiān)管部門應(yīng)加強對上市公司信息披露的要求，提高信息的公開度和透明度，規(guī)范上市公司行為，減少內(nèi)幕交易，切實保護中小股東的權(quán)益。最后，應(yīng)加強對資本市場法治建設(shè)的投入，提高違法違規(guī)的成本，從源頭上遏制類似寧波華翔大股東掏空公司的行為。

5 結(jié)語

自1978年改革開放以來，中國的資本市場經(jīng)歷了波瀾壯闊的發(fā)展歷程，逐漸從萌芽期步入成長期和規(guī)范期，直至如今形成了多層次的發(fā)展格局。這一過程中，中國資本市場不僅展現(xiàn)出驚人的活力和潛力，更取得了令人矚目的成就，為推動中國經(jīng)濟的快速增長提供了強有力的支撐。然而，在資本市場高速發(fā)展的同時，也必須清醒地認識到，市場仍然存在一些亟待解決的問題。其中，上市公司采用各種資本運作手段為大股東謀求利益的問題尤為突出。這些不當行為不僅損害了中小股東的利益，也破壞了市場的公平性和公正性。因此，營造良好的市場生態(tài)、完善公司治理、規(guī)范市場管理、健全監(jiān)管機制，以及保護中小股東利益，成為資本市場亟待努力完善的方向。

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收稿日期：2023-12-28

作者簡介：

羅黨練，女，1981年生，博士研究生，講師，主要研究方向：公司治理、商務(wù)管理、人力資源管理。

何建梅（通信作者），女，1982年生，博士研究生，講師，主要研究方向：公司治理與資本市場。

董博，男，1998年生，碩士研究生在讀，主要研究方向：公司治理。