馬向羽

隨著國(guó)家加強(qiáng)金融監(jiān)管和PPP項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)管理，民營(yíng)環(huán)保企業(yè)的融資環(huán)境日益嚴(yán)峻。為了打破這一困境，一些民營(yíng)環(huán)保企業(yè)選擇與國(guó)有企業(yè)合作，通過逆向混改來實(shí)現(xiàn)資源共享和互利共贏，推動(dòng)了環(huán)保行業(yè)逆向混改的浪潮。在此背景下，本文以T企業(yè)引入中國(guó)節(jié)能為控股股東，將國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)變更為實(shí)際控制人為例，分析了民營(yíng)環(huán)保企業(yè)引入國(guó)有資本進(jìn)行逆向混改的動(dòng)因及效果，以期為相關(guān)企業(yè)的發(fā)展提供借鑒。

一、T企業(yè)與中國(guó)節(jié)能介紹

（一）T企業(yè)

T企業(yè)成立于2001年8月7日，并于2011年3月28日在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市，成為該板塊首家專注于生態(tài)環(huán)境建設(shè)的上市企業(yè)。T企業(yè)的主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域包括生態(tài)修復(fù)、生態(tài)環(huán)保、生態(tài)景觀和生態(tài)科技。企業(yè)成立至今，業(yè)務(wù)已經(jīng)涵蓋規(guī)劃、設(shè)計(jì)、研發(fā)、投資、建設(shè)、生產(chǎn)、回收利用、經(jīng)營(yíng)管理等多個(gè)方面，實(shí)現(xiàn)了全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋。

（二）中國(guó)節(jié)能

中國(guó)節(jié)能是一家以技術(shù)服務(wù)為核心，從事節(jié)能、環(huán)保事業(yè)的中央企業(yè)，其不僅是長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶環(huán)境保護(hù)的重要平臺(tái)企業(yè)，還是經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)成立的唯一一家以節(jié)能和環(huán)保為主業(yè)的企業(yè)。

二、T企業(yè)逆向混改的實(shí)施過程

2020年4月10日，T企業(yè)的實(shí)際控制人與中國(guó)節(jié)能達(dá)成股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，其實(shí)際控制人將2.37億股股份轉(zhuǎn)讓給中國(guó)節(jié)能。2020年4月19日，T企業(yè)與中國(guó)節(jié)能簽訂非公開發(fā)行股票認(rèn)購(gòu)協(xié)議，中國(guó)節(jié)能認(rèn)購(gòu)4.69億股T企業(yè)股份。國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局、國(guó)務(wù)院國(guó)資委及中國(guó)證監(jiān)會(huì)先后給予批復(fù)。2021年2月，中國(guó)節(jié)能正式成為T企業(yè)的控股股東，而企業(yè)的控制權(quán)實(shí)際上由國(guó)務(wù)院國(guó)資委掌控。

三、T企業(yè)實(shí)施逆向混改的動(dòng)因

（一）政策推動(dòng)與戰(zhàn)略引導(dǎo)

1.政策推動(dòng)

2015年9月，國(guó)務(wù)院印發(fā)《國(guó)務(wù)院關(guān)于國(guó)有企業(yè)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)的意見》（國(guó)發(fā)〔2015〕54號(hào)），提出鼓勵(lì)國(guó)有資本以多種方式入股非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)可以通過投資入股、聯(lián)合投資、并購(gòu)重組等多種方式，與非國(guó)有企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融合、戰(zhàn)略合作、資源整合，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)。該文件的發(fā)布激發(fā)了T企業(yè)的活力和創(chuàng)造力，為T企業(yè)的發(fā)展帶來了新的機(jī)遇。

2.戰(zhàn)略引導(dǎo)

近年來，生態(tài)文明成為我國(guó)發(fā)展的重大課題，國(guó)家在“長(zhǎng)江大保護(hù)”“黃河流域生態(tài)保護(hù)”等重大戰(zhàn)略部署中，將生態(tài)環(huán)境保護(hù)提到了空前的高度。在此背景下，T企業(yè)以2021年是中國(guó)共產(chǎn)黨成立一百周年暨“十四五”規(guī)劃開局之年為契機(jī)，以綠色環(huán)保、生態(tài)修復(fù)、生態(tài)景觀、生態(tài)旅游、鄉(xiāng)村振興為主要業(yè)務(wù)方向，堅(jiān)定不移地推進(jìn)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略。

（二）戰(zhàn)略需求規(guī)劃

在“十四五”規(guī)劃期間，T企業(yè)在中國(guó)節(jié)能的領(lǐng)導(dǎo)下，圍繞生態(tài)修復(fù)、水環(huán)境綜合治理及生態(tài)保護(hù)等戰(zhàn)略進(jìn)行了全面規(guī)劃和部署。例如，T企業(yè)緊扣國(guó)家重大戰(zhàn)略，以長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶為中心，開展了植被修復(fù)、場(chǎng)地修復(fù)、園林綠化、固體廢棄物處理和水環(huán)境修復(fù)等方面的工作，并重點(diǎn)打造“山水林田湖草”綜合整治平臺(tái)。

（三）財(cái)務(wù)成本上升

近年來，T企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率呈逐年上升趨勢(shì)。因此，T企業(yè)決定引入央企中國(guó)節(jié)能為控股股東，并充分利用中國(guó)節(jié)能在資本市場(chǎng)上的優(yōu)勢(shì)，加強(qiáng)與中節(jié)能財(cái)務(wù)集團(tuán)等大型金融機(jī)構(gòu)的合作，以有效應(yīng)對(duì)因融資難及融資成本攀升而帶來的挑戰(zhàn)。

（四）市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇

T企業(yè)所處的生態(tài)保護(hù)和生態(tài)環(huán)境治理領(lǐng)域，擁有廣闊的發(fā)展空間，吸引了大規(guī)模的國(guó)有資金入場(chǎng)，使得環(huán)保企業(yè)數(shù)量激增。然而，隨著中央企業(yè)、國(guó)有企業(yè)紛紛進(jìn)入環(huán)保行業(yè)，民營(yíng)環(huán)保企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)也日益激烈。

（五）業(yè)務(wù)協(xié)同需求

一方面，中國(guó)節(jié)能與T企業(yè)的主要經(jīng)營(yíng)方向一致，都屬于生態(tài)環(huán)保行業(yè)，并且T企業(yè)的生態(tài)修復(fù)業(yè)務(wù)與中國(guó)節(jié)能在土壤修復(fù)、環(huán)境保護(hù)領(lǐng)域的業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性。

另一方面，中國(guó)節(jié)能與T企業(yè)在經(jīng)營(yíng)方式上存在一定的共性，具有較強(qiáng)的行業(yè)互補(bǔ)與協(xié)同效應(yīng)，雙方建立伙伴關(guān)系不僅能夠?yàn)門企業(yè)創(chuàng)造更多的發(fā)展機(jī)遇，還能夠提高T企業(yè)的規(guī)范化管理水平，激發(fā)其活力與內(nèi)在驅(qū)動(dòng)力，進(jìn)而促進(jìn)T企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)定發(fā)展。

四、T企業(yè)逆向混改的效果分析

（一）基于非財(cái)務(wù)指標(biāo)的績(jī)效分析

1.股權(quán)結(jié)構(gòu)日趨多元化，治理與管理水平不斷提高

T企業(yè)引入中國(guó)節(jié)能后，中國(guó)節(jié)能持有該企業(yè)25.01%的股份，成為其最大股東，而T企業(yè)的前實(shí)際控制人的持股比例下降到19.15%，二者相互制約，這在一定程度上有助于提高T企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策能力。同時(shí)，T企業(yè)積極探索混合所有制企業(yè)體制機(jī)制、運(yùn)營(yíng)管理模式，通過管理融合、制度融合、文化融合，釋放了廣大員工干事創(chuàng)業(yè)的潛能，激發(fā)了內(nèi)生動(dòng)力，凝聚了發(fā)展共識(shí)；通過整合機(jī)構(gòu)、管理補(bǔ)位，使企業(yè)內(nèi)部管理規(guī)范、有序，從而樹立了良好的企業(yè)形象，提高了企業(yè)的品牌影響力和行業(yè)聲譽(yù)。

2.增強(qiáng)債務(wù)融資能力，維護(hù)良好信譽(yù)

首先，T企業(yè)依托控股股東中國(guó)節(jié)能和外部金融機(jī)構(gòu)，構(gòu)建了“政策性銀行+四大國(guó)有銀行+其他股份制銀行”的金融合作體系。在逆向混改后，T企業(yè)調(diào)整了債務(wù)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化了存量貸款的期限和利率，全年貸款利率明顯下降。

其次，T企業(yè)通過加強(qiáng)與外部金融機(jī)構(gòu)的合作，新增了多家金融機(jī)構(gòu)授信，授信額度不斷增加，貸款利率持續(xù)下降，貸款期限得到調(diào)整，并全方位拓展了業(yè)務(wù)合作。

最后，T企業(yè)建立了嚴(yán)格的資金風(fēng)險(xiǎn)管控體系，通過制度約束、信息系統(tǒng)建設(shè)，達(dá)到嚴(yán)格防范資金風(fēng)險(xiǎn)的目的。在逆向混改后，T企業(yè)沒有出現(xiàn)信貸違約情況，不僅維護(hù)了自身在金融機(jī)構(gòu)的信譽(yù)，還促進(jìn)了各項(xiàng)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)工作的開展。

（二）基于財(cái)務(wù)指標(biāo)的績(jī)效分析

1.盈利能力分析

針對(duì)T企業(yè)逆向混改前后盈利能力的變化，筆者重點(diǎn)分析了營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和總資產(chǎn)報(bào)酬率兩項(xiàng)指標(biāo)。

一方面，2018—2022年，T企業(yè)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率波動(dòng)較大，除了2018年、2020年為正值之外，其余年份均為負(fù)值，這表明T企業(yè)在2019年、2021年、2022年均處于虧損狀態(tài)。2021年，T企業(yè)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率已跌至-15.68%，其原因在于雖然T企業(yè)成功引入了國(guó)資，但是由于國(guó)資引入時(shí)間較短，未能充分發(fā)揮作用，因此，T企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)沒有顯著提高。2022年，T企業(yè)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率一度下滑到-35.96%，這也進(jìn)一步說明了外部環(huán)境改變給T企業(yè)帶來了較大影響。

另一方面，由于國(guó)資引入時(shí)間較短，加之外部環(huán)境的影響，企業(yè)盈利水平在短期內(nèi)難以顯著提升，因此，T企業(yè)的總資產(chǎn)報(bào)酬率在2021年和2022年呈持續(xù)下跌趨勢(shì)。

2.償債能力分析

針對(duì)T企業(yè)逆向混改后償債能力的變化，筆者重點(diǎn)分析了資產(chǎn)負(fù)債率和速動(dòng)比率兩項(xiàng)指標(biāo)。

一方面，2018—2020年，T企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率呈上升趨勢(shì)，這說明企業(yè)的償債壓力較大。2021年，在中國(guó)節(jié)能出任企業(yè)股東后，T企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率由2020年的77.45%降至74.48%，這說明中國(guó)節(jié)能的資金支持及融資渠道的拓展有效降低了企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)。

另一方面，T企業(yè)的速動(dòng)比率一直維持在較低水平，主要是受到了企業(yè)營(yíng)業(yè)性質(zhì)的影響，如墊款較多、回款期限較長(zhǎng)等。在逆向混改初期，T企業(yè)的速動(dòng)比率從0.5上升到0.8，表明企業(yè)抵御短期債務(wù)的能力有所提高，也說明引入中國(guó)節(jié)能為T企業(yè)帶來了資金，避免了財(cái)務(wù)狀況進(jìn)一步惡化。

3.營(yíng)運(yùn)能力分析

針對(duì)T企業(yè)逆向混改前后營(yíng)運(yùn)能力的變化，筆者重點(diǎn)分析了總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率三項(xiàng)指標(biāo)。

（1）2018—2022年，T企業(yè)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈下降趨勢(shì)，即使在T企業(yè)引入中國(guó)節(jié)能后，也未能有效回升。這是由于受到市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇及新冠疫情的影響，企業(yè)資產(chǎn)創(chuàng)造銷售收入的能力下降。

（2）2018—2020年，T企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率均維持在1以下。在逆向混改后，2020年，T企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率從0.84上升至5.01，2022年繼續(xù)升至6.06，這表明企業(yè)能夠有效管理存貨，將存貨轉(zhuǎn)化為銷售收入。

（3）2018—2022年，由于應(yīng)收賬款積壓，回款周期較長(zhǎng)，甚至許多應(yīng)收賬款難以回收，因此，企業(yè)整體資金利用率較低。2022年，T企業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下滑至1.06。

總體而言，在逆向混改后，雖然T企業(yè)的運(yùn)營(yíng)情況并不樂觀，但是逆向混改提振了企業(yè)信心，有效減緩了企業(yè)經(jīng)營(yíng)水平下降的速度。

五、T企業(yè)逆向混改的啟示

可以說，逆向混改不僅推進(jìn)了T企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理變革，還為T企業(yè)贏得了更多的發(fā)展機(jī)會(huì)，進(jìn)而促進(jìn)了企業(yè)成長(zhǎng)與發(fā)展。

首先，在引入國(guó)資進(jìn)行逆向混改的動(dòng)機(jī)方面，T企業(yè)積極順應(yīng)混合所有制改革的趨勢(shì)，緊緊抓住國(guó)家的扶持政策，通過逆向混改來獲取更多的平臺(tái)紅利。同時(shí)，T企業(yè)通過引入國(guó)有資本，能夠改善股權(quán)結(jié)構(gòu)，提高抗風(fēng)險(xiǎn)能力，增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，降低融資成本。

其次，就引入國(guó)資進(jìn)行逆向混改的效果而言，雖然T企業(yè)引入國(guó)資時(shí)間不長(zhǎng)，盈利水平短期內(nèi)并未顯著提高，但是國(guó)資的引入向市場(chǎng)傳出了良好的信號(hào)，從而有助于提高金融機(jī)構(gòu)對(duì)T企業(yè)的信任度，使T企業(yè)新增多家金融機(jī)構(gòu)授信，融資能力得以提升。然而，雖然以T企業(yè)為代表的企業(yè)經(jīng)歷了逆向混改的新歷程，并已逐漸走上正軌，但仍面臨著許多困難，恢復(fù)正常的盈利水平還需要一定時(shí)間。

此外，近年來，受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、金融環(huán)境變化等因素的影響，T企業(yè)存在部分工程項(xiàng)目工期延長(zhǎng)，項(xiàng)目的結(jié)算、回款與預(yù)期相比存在差異等情況，可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)虧損。因此，未來T企業(yè)能否把握住逆向混改這一機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同，還有待進(jìn)一步驗(yàn)證。

六、結(jié)語

本文通過分析T企業(yè)逆向混改的過程，得出如下結(jié)論：第一，民營(yíng)環(huán)保企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)或發(fā)展停滯時(shí)，可以通過引入國(guó)有資本，在短期內(nèi)給企業(yè)注入資金，并通過主動(dòng)尋求戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變，提高自身的綜合競(jìng)爭(zhēng)力；第二，民營(yíng)環(huán)保企業(yè)在運(yùn)營(yíng)過程中要時(shí)刻注意財(cái)務(wù)情況，適當(dāng)控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，以免發(fā)生大額壞賬損失、資金流動(dòng)不足等風(fēng)險(xiǎn)；第三，混合所有制改革不只是資本層面的混合，更重要的是管理層面的整合，民營(yíng)環(huán)保企業(yè)需要不斷優(yōu)化企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，推進(jìn)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

（作者單位：河北工程大學(xué)）