李 穎，肖麗芳，續(xù)慧泓

（山西財(cái)經(jīng)大學(xué)a.會計(jì)學(xué)院；b.智能管理會計(jì)研究院，山西 太原 030006）

一、引言與文獻(xiàn)綜述

黨的二十大報(bào)告明確指出，應(yīng)“深入實(shí)施區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略、區(qū)域重大戰(zhàn)略、主體功能區(qū)戰(zhàn)略、新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略，優(yōu)化重大生產(chǎn)力布局，構(gòu)建優(yōu)勢互補(bǔ)、高質(zhì)量發(fā)展的區(qū)域經(jīng)濟(jì)布局和國土空間體系”?！肚迦A大學(xué)中國平衡發(fā)展指數(shù)報(bào)告（2021）》顯示，2019年我國平衡發(fā)展指數(shù)為53.86，雖然比2018年提高了1.49，但與充分平衡發(fā)展仍有相當(dāng)大的差距。如果僅依靠行政手段協(xié)調(diào)區(qū)域發(fā)展，容易導(dǎo)致重復(fù)建設(shè)、產(chǎn)業(yè)同構(gòu)和惡性競爭，不僅難以發(fā)揮國內(nèi)超大規(guī)模市場優(yōu)勢（魏后凱等，2020）［1］，還會加劇區(qū)域發(fā)展失衡。因此，如何運(yùn)用市場化手段促進(jìn)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展，成為中國式現(xiàn)代化進(jìn)程中的重大課題。

跨區(qū)域投資作為資本跨區(qū)域有序流動的重要形式，有助于企業(yè)利用各地區(qū)資源稟賦和市場機(jī)會（吳育輝等，2023）［2］推動區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展。相較于本地區(qū)的投資活動，企業(yè)跨地區(qū)投資會面臨由地理距離帶來的信息劣勢（馬光榮等，2020）［3］、信任缺乏（楊繼彬等，2021）［4］以及政府干預(yù)（Jiang 和Mei，2020）［5］等問題，因而不利于企業(yè)獲取資源和拓展市場。然而，加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、改善通信技術(shù)等突破地理限制的舉措（蒲龍等，2022）［6］在未來短時(shí)間內(nèi)難以實(shí)施，因此，利用非地理因素促進(jìn)跨區(qū)域投資更具可行性。

ESG是包括環(huán)境保護(hù)（Environment）、社會責(zé)任（Social）和公司治理（Government）三個(gè)維度在內(nèi)的非傳統(tǒng)財(cái)會指標(biāo)評價(jià)體系，強(qiáng)調(diào)滿足股東、供應(yīng)商和客戶等利益相關(guān)者訴求，能夠有效解決企業(yè)跨區(qū)域投資所面臨的信息不對稱和高交易成本等問題。秉持“利益相關(guān)者理論”的學(xué)者認(rèn)為，良好的ESG表現(xiàn)有助于緩解企業(yè)融資約束（李增福和馮柳華，2022；邱牧遠(yuǎn)和殷紅，2019）［7-8］、規(guī)避企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（譚勁松等，2022）［9］、累積社會資本（徐煒鋒和阮青松，2022；宋獻(xiàn)中等，2017）［10-11］、增強(qiáng)企業(yè)競爭優(yōu)勢，進(jìn)而提高企業(yè)價(jià)值（王雙進(jìn)等，2022）［12］。也有學(xué)者認(rèn)為，企業(yè)ESG 表現(xiàn)具有強(qiáng)烈的外部性特征，難以為企業(yè)帶來資金回報(bào)（宋科等，2022）［13］，提升ESG 表現(xiàn)會增加企業(yè)成本（Li和Wu，2020）［14］，對企業(yè)產(chǎn)生不利影響。綜合現(xiàn)有文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)階段關(guān)于企業(yè)ESG 表現(xiàn)經(jīng)濟(jì)后果的研究主要聚焦于其對企業(yè)價(jià)值的影響，對企業(yè)自身投資行為尤其是國內(nèi)跨區(qū)域投資行為的影響關(guān)注較少。此外，現(xiàn)有研究大多從投資目標(biāo)地經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r出發(fā)，探討企業(yè)跨區(qū)域投資的影響因素（Dunning，1998；Urom和Ndubuisi，2023；謝貞發(fā)等，2023；張海偉等，2022）［15-18］，而基于資源獲取和市場拓展視角，從投資主體出發(fā)，探討企業(yè)ESG 表現(xiàn)對國內(nèi)跨區(qū)域投資影響的研究較少。一方面，良好的ESG 表現(xiàn)有助于企業(yè)與客戶、供應(yīng)商、政府以及員工等利益相關(guān)者建立友好關(guān)系，使企業(yè)獲取跨區(qū)域投資的關(guān)鍵戰(zhàn)略資源；另一方面，良好的ESG 表現(xiàn)符合目標(biāo)市場相關(guān)規(guī)則，有助于企業(yè)合法進(jìn)行跨區(qū)域投資，克服外來者劣勢，提高市場拓展能力。鑒于此，本文從資源獲取和市場拓展視角出發(fā)，選取2009—2022 年中國A 股上市公司數(shù)據(jù)，研究企業(yè)ESG 表現(xiàn)對國內(nèi)跨區(qū)域投資的影響。

本文的邊際貢獻(xiàn)為：①將企業(yè)ESG表現(xiàn)與國內(nèi)跨區(qū)域投資活動聯(lián)系起來，可豐富ESG表現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)后果和企業(yè)跨區(qū)域投資的影響因素研究；②區(qū)別以往局限于企業(yè)內(nèi)部邊界的ESG 表現(xiàn)經(jīng)濟(jì)后果研究和以跨國公司為研究對象的跨區(qū)域投資影響因素研究（程聰?shù)龋?017）［19］，本文基于資源獲取和市場拓展視角，探討ESG表現(xiàn)對企業(yè)國內(nèi)跨區(qū)域投資行為的影響；③研究結(jié)果對深刻理解企業(yè)ESG表現(xiàn)的內(nèi)涵，促進(jìn)企業(yè)將自身發(fā)展與國家區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展相統(tǒng)一，推動建設(shè)國內(nèi)統(tǒng)一大市場，落實(shí)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略有重要借鑒意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

企業(yè)ESG 表現(xiàn)被看作是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要指標(biāo)（邱牧遠(yuǎn)和殷紅，2019）［8］，不僅體現(xiàn)了企業(yè)對環(huán)境和社會責(zé)任的承諾，還是一種有效的戰(zhàn)略工具，能夠促進(jìn)企業(yè)作出跨區(qū)域投資決策。

首先，良好ESG 的表現(xiàn)可以提升企業(yè)的聲譽(yù)（余婕等，2022）［20］，降低信息壁壘，使企業(yè)更容易獲取跨區(qū)域投資所需的市場數(shù)據(jù)和商業(yè)信息，充分了解投資目標(biāo)地的商業(yè)環(huán)境，提高企業(yè)跨區(qū)域投資意愿。較高的信息披露水平，一方面，能夠降低企業(yè)與利益相關(guān)者之間的信息不對稱程度，有利于企業(yè)更好地評估目標(biāo)市場的投資風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，能夠增強(qiáng)企業(yè)ESG信息披露的可信度，有助于企業(yè)在異地市場建立良好的聲譽(yù)，降低信息獲取難度，提高企業(yè)ESG表現(xiàn)對跨區(qū)域投資的影響。

其次，根據(jù)資源依賴?yán)碚?，企業(yè)會有效利用現(xiàn)有資源獲取發(fā)展中所不具備的稀缺資源，為跨區(qū)域投資創(chuàng)造條件（趙仁杰和周小昶，2022）［21］。利益相關(guān)者理論認(rèn)為，投資者和銀行的信貸資源、客戶和供應(yīng)商的信息資源、政府的政策資源以及員工和股東的人力資源都是企業(yè)跨區(qū)域發(fā)展所需的核心資源（譚勁松等，2022）［9］。具有良好ESG表現(xiàn)的企業(yè)能夠建立與關(guān)鍵利益相關(guān)者的聯(lián)系，獲取來自利益相關(guān)者的核心資源，為企業(yè)跨區(qū)域投資提供良好的資源基礎(chǔ)。

最后，商務(wù)部2008年發(fā)布的《關(guān)于建立招商選資綜合評價(jià)體系的指導(dǎo)意見》中，將資源節(jié)約與環(huán)境保護(hù)、履行社會責(zé)任作為當(dāng)?shù)卣猩踢x資綜合評價(jià)的考核標(biāo)準(zhǔn)，外來企業(yè)ESG表現(xiàn)越來越受到地方政府的重視。制度基礎(chǔ)理論認(rèn)為，不同國家和地區(qū)的法規(guī)、政策和社會規(guī)范等制度環(huán)境，會在一定程度上影響企業(yè)跨區(qū)域投資決策（Urom 和Ndubuisi，2023）［16］。企業(yè)ESG實(shí)踐符合社會期望，能夠有效解決企業(yè)跨區(qū)域投資的合法性問題（魏后凱等，2020）［1］，拓展跨區(qū)域投資的區(qū)位選擇，擴(kuò)大跨區(qū)域投資規(guī)模。因此，企業(yè)在制定跨區(qū)域投資戰(zhàn)略時(shí)，注重ESG 表現(xiàn)不僅能夠?qū)崿F(xiàn)可持續(xù)經(jīng)營目標(biāo)，還能夠建立良好的企業(yè)聲譽(yù)，為企業(yè)發(fā)展壯大提供競爭優(yōu)勢?；诖耍疚奶岢黾僭O(shè)1。

H1：良好的ESG 表現(xiàn)能夠促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資。

（一）資源獲取效應(yīng)

前文提到，具有良好ESG表現(xiàn)的企業(yè)能夠與關(guān)鍵利益相關(guān)者建立聯(lián)系，獲取來自利益相關(guān)者的核心資源。

首先，在信貸資源方面，銀行等金融機(jī)構(gòu)給予的信貸保障是企業(yè)跨區(qū)域投資項(xiàng)目成功的關(guān)鍵（徐煒鋒和阮青松，2022）［10］。良好的ESG 表現(xiàn)有助于企業(yè)形成聲譽(yù)資本，為企業(yè)拓展融資范圍和融資渠道提供隱形擔(dān)保（李增福和馮柳華，2022）［7］，使其能以較低的融資成本獲得外部資金支持，緩解企業(yè)融資約束，降低因資金短缺而導(dǎo)致跨區(qū)域投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)。此外，當(dāng)企業(yè)面臨融資約束時(shí)，良好的企業(yè)ESG表現(xiàn)能夠拓展企業(yè)融資范圍和融資渠道，緩解企業(yè)跨區(qū)域投資可能受到的資金壓力，提高企業(yè)對投資風(fēng)險(xiǎn)的容忍程度，提升企業(yè)跨區(qū)域投資意愿。因此，融資約束水平的提高會促使企業(yè)利用自身ESG的表現(xiàn)作出跨區(qū)域投資決策。

其次，在信息資源方面，較遠(yuǎn)的地理距離會加劇企業(yè)與投資目標(biāo)地企業(yè)的信息不對稱（宋小寧等，2023）［22］。良好的ESG 表現(xiàn)可以向外界傳遞企業(yè)環(huán)境友好、產(chǎn)品質(zhì)量高、內(nèi)部治理完善等積極信號，使企業(yè)獲得客戶、供應(yīng)商和分析師等利益相關(guān)者關(guān)注，有助于企業(yè)獲取潛在的投資機(jī)會和與投資相關(guān)的專業(yè)信息，降低因地理距離帶來的信息獲取難度。

再次，在政策資源方面，良好的ESG 表現(xiàn)有助于提升企業(yè)組織合法性（李增福和馮柳華，2022）［7］，增強(qiáng)政府對跨區(qū)域投資企業(yè)的信任，獲得注冊地和投資地政府的政策扶持，在加快政府對投資項(xiàng)目的行政許可審批進(jìn)度、節(jié)約時(shí)間成本的同時(shí)，降低在跨地區(qū)投資過程中企業(yè)與政府關(guān)系的維護(hù)成本（宋小寧等，2023）［22］。

最后，在人力資源方面，跨區(qū)域投資項(xiàng)目能否成功很大程度上取決于管理層與公司股東、員工等人員的管理溝通效率（劉善仕等，2020）［23］。一方面，良好的ESG表現(xiàn)能夠強(qiáng)化道德契約（王雙進(jìn)等，2022）［12］，抑制管理層機(jī)會主義傾向，使企業(yè)股東減少對跨區(qū)域投資方案的顧慮，從而消除企業(yè)內(nèi)部實(shí)施跨區(qū)域投資決策的潛在阻力；另一方面，和諧的人際關(guān)系使企業(yè)跨區(qū)域投資項(xiàng)目的實(shí)施和反饋信息更加透明、管理溝通更加有效，從而提高跨區(qū)域投資的成功概率。

基于上述分析，本文提出假設(shè)2。

H2：良好的ESG 表現(xiàn)通過資源獲取效應(yīng)促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資。

（二）市場拓展效應(yīng)

企業(yè)具有良好的ESG 表現(xiàn)符合目標(biāo)市場制度和社會規(guī)范的要求（Zhang 等，2020）［24］，能夠緩解企業(yè)外來者劣勢困擾，拓展企業(yè)投資區(qū)位選擇，促使其進(jìn)行跨區(qū)域投資。

當(dāng)企業(yè)向相對注冊地而言的經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)投資時(shí)，由于經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)的企業(yè)在ESG表現(xiàn)方面處于劣勢（謝紅軍和呂雪，2022）［25］，所以投資地政府對來自欠發(fā)達(dá)地區(qū)企業(yè)的投資更加謹(jǐn)慎。企業(yè)通常以社會綜合效益最大化指標(biāo)衡量其在環(huán)境保護(hù)、社會責(zé)任和公司治理方面的表現(xiàn)（李增福和馮柳華，2022）［7］，良好的ESG表現(xiàn)不但能夠向社會公眾傳遞負(fù)責(zé)任的企業(yè)形象和非完全自利的積極信號（王雙進(jìn)等，2022）［12］，拉近與社會公眾之間的信任距離、緩解由于外來者身份帶來的不利影響，而且能夠?yàn)榘l(fā)達(dá)地區(qū)接受來自欠發(fā)達(dá)地區(qū)企業(yè)投資造成的績效損失做出一定的補(bǔ)償（謝紅軍和呂雪，2022）［25］，從而改變對欠發(fā)達(dá)地區(qū)企業(yè)原有的刻板印象，為ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)提供更多市場準(zhǔn)入機(jī)會。同時(shí)，欠發(fā)達(dá)地區(qū)的市場化發(fā)展水平較低，更有可能存在地方保護(hù)主義、政府頻繁干預(yù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)等現(xiàn)象，因而企業(yè)面臨的行政阻力也較大，需要通過提升ESG 表現(xiàn)等非市場化方式建立并維護(hù)與當(dāng)?shù)卣年P(guān)系，因此，企業(yè)ESG表現(xiàn)越好，對跨區(qū)域投資的促進(jìn)作用越明顯。

當(dāng)企業(yè)向相對注冊地而言的經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)投資時(shí)，企業(yè)真實(shí)的投資意圖易受到投資地政府在避稅、轉(zhuǎn)移污染物排放等方面的疑慮（楊繼彬等，2021）［4］；與此同時(shí)，投資地相對落后的市場基礎(chǔ)設(shè)施和產(chǎn)業(yè)集聚效應(yīng)（孫曉華等，2018）［26］，使得企業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成本和產(chǎn)業(yè)集聚成本上升，投資利潤受到侵蝕，從而降低了企業(yè)跨區(qū)域投資意愿。而良好的ESG表現(xiàn)所傳遞的負(fù)責(zé)任企業(yè)形象，一方面能夠幫助投資地政府了解企業(yè)真實(shí)的投資意圖和投資能力，緩解其對企業(yè)投資行為的疑慮，從而給予企業(yè)稅收優(yōu)惠、融資便利等措施降低企業(yè)市場準(zhǔn)入門檻（吳育輝等，2023）［2］；另一方面，企業(yè)通過ESG實(shí)踐獲得的綠色技術(shù)和品牌聲譽(yù)具有較低的轉(zhuǎn)移成本（謝紅軍和呂雪，2022）［25］，能夠較容易轉(zhuǎn)嫁給異地子公司，從而實(shí)現(xiàn)ESG 表現(xiàn)本地化，有利于企業(yè)資本跨區(qū)域流動。

基于上述分析，本文提出假設(shè)3。

H3：良好的ESG 表現(xiàn)通過市場拓展效應(yīng)促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

考慮2008 年金融危機(jī)使得投資環(huán)境急劇惡化，投資風(fēng)險(xiǎn)大幅增加，很多投資計(jì)劃被擱置或推遲，企業(yè)投資決策在這種情況下不具有代表性。因此，本文以2009—2022 年中國A 股上市公司為研究樣本，并對樣本進(jìn)行如下處理：①剔除金融和房地產(chǎn)企業(yè)；②剔除連續(xù)虧損的ST 和*ST 企業(yè)；③剔除重要變量數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)；④進(jìn)行上下1%分位數(shù)縮尾處理。最終得到包含3 701 家樣本企業(yè)在內(nèi)的19 098 個(gè)觀測值。本文ESG 表現(xiàn)數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫華證ESG評級指標(biāo)，跨區(qū)域投資數(shù)據(jù)經(jīng)由國泰安上市公司基本信息表、上市公司子公司基本情況表以及工商企業(yè)注冊信息數(shù)據(jù)庫手工整理得到，其余相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義

1.解釋變量：企業(yè)ESG表現(xiàn)

本文選取華證ESG 評級指標(biāo)度量企業(yè)ESG 表現(xiàn)和實(shí)踐水平，原因?yàn)椋噍^于其他評級體系，華證ESG 評級更新頻率更高、覆蓋范圍更廣、時(shí)間跨度更大。參考方先明和胡?。?023）［27］的研究，將評級C 到評級AAA 分別賦值1～9，數(shù)值越大，企業(yè)ESG表現(xiàn)越好。

2.被解釋變量：跨區(qū)域投資決策和投資規(guī)模

本文借鑒曹春方和賈凡勝（2020）［28］的研究，跨區(qū)域投資包括跨區(qū)域投資決策（Decision）和投資規(guī)模（Scale），若企業(yè)在注冊地所屬地級市以外的其他地級市（港澳臺地區(qū)城市除外）投資設(shè)立下屬企業(yè)（子公司、聯(lián)營企業(yè)或分公司），Decision 為1，否則為0；投資規(guī)模（Scale）以企業(yè)在注冊地所屬地級市以外的其他地級市投資設(shè)立企業(yè)數(shù)量加1 的對數(shù)衡量。

3.中介變量：資源獲取效應(yīng)和市場拓展效應(yīng)

本文以企業(yè)社會資本支持指數(shù)作為資源獲取效應(yīng)（Resource）的代理變量。企業(yè)社會資本是指企業(yè)與政府、供應(yīng)商、客戶、員工等利益相關(guān)者進(jìn)行經(jīng)濟(jì)活動所形成的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)以及從此關(guān)系網(wǎng)絡(luò)中獲取的資源支持。本文參考徐煒鋒和阮青松（2022）［10］的研究，結(jié)合社會資本的概念界定，將利益相關(guān)者作為社會資本來源的劃分標(biāo)準(zhǔn)，利用熵值法編制涵蓋企業(yè)信貸資源（銀行和債權(quán)人）、信息資源（客戶和供應(yīng)商）、政策資源（政府）以及人力資源（股東和員工）四個(gè)維度的社會資本支持指數(shù)作為資源獲取效應(yīng)的代理變量。各維度具體衡量方式及權(quán)重見表1所列。

表1 社會資本支持各維度及其計(jì)算方式

參考孫乾坤等（2021）［29］的研究，本文采用企業(yè)投資地所屬地級市GDP 之和的對數(shù)作為市場拓展效應(yīng)（Market）的代理變量。企業(yè)投資地所屬地級市GDP之和越多，投資區(qū)位選擇范圍也就越大。

4.控制變量

借鑒劉春等（2015）［30］和肖土盛等（2018）［31］的研究，本文控制了企業(yè)成長性（Growth）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、資產(chǎn)凈利率（ROA）、企業(yè)性質(zhì)（SOE）、第一大股東持股比例（Sha）、管理費(fèi)用率（Mfee）等公司層面因素和地區(qū)財(cái)政水平（Budget）、地區(qū)經(jīng)濟(jì)水平（GGDP）等地區(qū)層面因素。

具體變量定義見表2所列。

表2 變量定義表

（三）模型設(shè)定

為了檢驗(yàn)H1，本文參考曹春方和賈凡勝（2020）［28］的研究，建立基準(zhǔn)回歸模型（1）。為了驗(yàn)證H2和H3，本文采用逐步回歸法對資源獲取效應(yīng)和市場拓展效應(yīng)做中介傳導(dǎo)機(jī)制檢驗(yàn)，并建立中介效應(yīng)模型（2）和模型（3）。

其中：Decisioni,t和Scalei,t表示企業(yè)i在第t年是否在注冊地所屬地級市以外的其他地級市進(jìn)行投資及投資規(guī)模；ESGi,t表示企業(yè)i在第t年的ESG 表現(xiàn)；Mediatori,t表示中介變量，包括資源獲取效應(yīng)（Resource）和市場拓展效應(yīng)（Market）；Controlsi,t表示一系列可能影響企業(yè)跨區(qū)域投資的企業(yè)和地區(qū)層面控制變量；此外，本文還控制了時(shí)間固定效應(yīng)（Year）和行業(yè)固定效應(yīng)（Indcd），并在回歸過程中采用公司層面的聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤；εi,t表示隨機(jī)擾動項(xiàng)。

（四）描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)見表3 所列，可以看出，樣本總量為19 098 個(gè)，Decision 平均值為0.825，Scale 平均值為1.046，說明在上市企業(yè)中跨區(qū)域投資行為普遍存在，并且跨區(qū)域投資規(guī)模也較大。ESG表現(xiàn)平均值為4.152，說明ESG表現(xiàn)受到了較多企業(yè)重視，探討ESG 表現(xiàn)對企業(yè)跨區(qū)域投資影響具有重要實(shí)踐意義。在控制變量方面，企業(yè)成長性（Growth）平均值為0.182，資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）平均值為0.423，資產(chǎn)凈利率（ROA）平均值為0.039，可以看出，樣本企業(yè)總體發(fā)展水平較低，且發(fā)展差距較明顯。在樣本企業(yè)中，第一大股東持股比例（Sha）均值為0.334，說明大股東持股比例較大，從而對管理層能夠進(jìn)行有效監(jiān)督；在地區(qū)控制層面，地區(qū)財(cái)政收入（Budget）和地區(qū)經(jīng)濟(jì)水平（GGDP）均值分別為8.444 和0.086，說明各地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平總體較好，但相互間存在一定的差距。

表3 描述性統(tǒng)計(jì)

四、實(shí)證結(jié)果分析和討論

（一）多元回歸分析

企業(yè)ESG 表現(xiàn)對跨區(qū)域投資的基本回歸結(jié)果見表4所列。

表4 基本回歸結(jié)果

表4 列（1）和列（3）為未控制行業(yè)和年份固定效應(yīng)的回歸結(jié)果，ESG 系數(shù)在1%的顯著性水平上正相關(guān)，列（2）和列（4）為控制了行業(yè)和年份固定效應(yīng)的回歸結(jié)果，ESG 系數(shù)在10%和1%顯著性水平上分別為0.018 和0.048。由此說明，良好的ESG 表現(xiàn)不僅可以促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資，還能加大跨區(qū)域投資規(guī)模，H1 得到驗(yàn)證，原因在于，良好的ESG 表現(xiàn)所傳遞的負(fù)責(zé)任企業(yè)形象，符合目標(biāo)市場相關(guān)制度和社會規(guī)范要求，不僅有助于企業(yè)獲取客戶、供應(yīng)商、政府以及員工等利益相關(guān)者所提供的核心戰(zhàn)略資源，還可以幫助企業(yè)克服外來者身份帶來的不利影響，從而促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資。在控制變量方面，企業(yè)成長性（Growth）、資產(chǎn)凈利率（ROA）和資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）對企業(yè)跨區(qū)域投資決策和投資規(guī)模均具有顯著的正向影響，說明企業(yè)發(fā)展能力越強(qiáng)、資產(chǎn)凈利率和資產(chǎn)負(fù)債率越高，越容易作出跨區(qū)域投資決策，加大跨區(qū)域投資規(guī)模；企業(yè)性質(zhì)（SOE）和第一大股東持股比例（Sha）對企業(yè)跨區(qū)域投資呈現(xiàn)顯著的負(fù)向影響，說明國有企業(yè)占比、第一大股東持股比例越高，企業(yè)越難以進(jìn)行跨區(qū)域投資；而管理費(fèi)用率（Mfee）和地區(qū)經(jīng)濟(jì)水平（GGDP）均不顯著影響企業(yè)跨區(qū)域投資決策和投資規(guī)模，可能是因?yàn)?，企業(yè)通過規(guī)模效應(yīng)的釋放減少了管理費(fèi)用的整體負(fù)擔(dān)，地區(qū)經(jīng)濟(jì)水平可能受其他更為關(guān)鍵的因素影響，因而對企業(yè)跨區(qū)域投資決策的影響較小。

（二）內(nèi)生性檢驗(yàn)

1.工具變量法

本文利用工具變量法解決模型中可能存在的雙向因果內(nèi)生性干擾問題。首先，本文參考方先明和胡?。?023）［27］的做法，將泛ESG 基金持股比例（Holdperct）作為企業(yè)ESG 表現(xiàn)的第一個(gè)工具變量。理論上，泛ESG 基金作為重要的機(jī)構(gòu)投資者，可以將其投資理念帶入公司經(jīng)營管理中，對提升企業(yè)的ESG 表現(xiàn)發(fā)揮重要作用（宋科等，2022）［13］，因此，使用其作為工具變量滿足相關(guān)性要求；而泛ESG 基金是否成立和成立規(guī)模均由基金公司決定，基金持股組合和變化由基金經(jīng)理決定，不會對企業(yè)決策產(chǎn)生直接影響，因此，使用泛ESG 基金持股比例作為工具變量滿足排他性要求。其次，參考邱牧遠(yuǎn)和殷紅（2019）［8］的研究，本文將同行業(yè)其他企業(yè)ESG 評級均值（ESGind）作為企業(yè)ESG 表現(xiàn)的第二個(gè)工具變量，采用兩階段最小二乘法（2SLS）對主回歸模型進(jìn)行內(nèi)生性檢驗(yàn)。一方面，相同行業(yè)的企業(yè)ESG 表現(xiàn)具有一定的趨同性；另一方面，其他企業(yè)ESG 表現(xiàn)并不會對本企業(yè)跨區(qū)域投資行為產(chǎn)生影響，因此，選取其作為工具變量是合適的。工具變量回歸結(jié)果見表5所列，可以看出，Holdperct 和ESGind 工具變量檢驗(yàn)的Wald 系數(shù)分別為76.348 和91.046，為強(qiáng)工具變量，Durbin 值分別為10.005和4.553，說明不存在過度識別問題。在第一階段回歸結(jié)果中，Holdperct 和ESGind 系數(shù)均在1%水平上顯著為正；在第二階段回歸結(jié)果中，ESG 系數(shù)在1%水平上顯著為正，與基準(zhǔn)回歸結(jié)果一致，因此，本研究認(rèn)為，良好的ESG表現(xiàn)可以促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資，驗(yàn)證了H1。

表5 內(nèi)生性檢驗(yàn)

2.PSM傾向得分匹配

考慮ESG 評級較高的企業(yè)可能具有某些共同特征，這些企業(yè)往往自身實(shí)力較強(qiáng)，有充裕的現(xiàn)金流進(jìn)行跨區(qū)域投資，因此，本文參考李增福和馮柳華（2022）［7］的研究，采用傾向得分匹配法以減小樣本自選擇偏差對結(jié)論的影響。具體而言，將樣本企業(yè)按ESG 表現(xiàn)的中位數(shù)劃分為高評分組和低評分組，并根據(jù)模型（1）中的控制變量進(jìn)行最近鄰1∶1匹配，此時(shí)，兩組在其他影響因素上保持相對平衡，ESG 表現(xiàn)的差異成為研究的焦點(diǎn)。PSM 匹配后的回歸結(jié)果見表5 列（7）和列（8），可以看出，Treat 系數(shù)分別為0.009和0.089，在1%水平上顯著，檢驗(yàn)結(jié)果仍支持良好的ESG 表現(xiàn)可以促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資這一結(jié)論，再次驗(yàn)證了H1。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.更換解釋變量和被解釋變量

為了保證研究結(jié)果的穩(wěn)健性，本文采用更換解釋變量和被解釋變量的衡量方法進(jìn)行穩(wěn)健性回歸。在解釋變量方面，借鑒王雙進(jìn)等（2022）［12］的研究，將ESG 表現(xiàn)的衡量方法更換為彭博上市公司ESG評分的自然對數(shù)（ESG_P）。在被解釋變量方面：一種是將跨區(qū)域投資決策和投資規(guī)模的衡量方法分別更換為企業(yè)當(dāng)年是否增加異地子公司（AddDecision）和相較于上一年所增加的異地子公司數(shù)量的對數(shù)（AddScale）；另一種是將跨區(qū)域投資決策和投資規(guī)模的衡量方法界定到省級層面，當(dāng)企業(yè)在注冊地所屬省級行政區(qū)以外的其他省份（港澳臺地區(qū)除外）投資設(shè)立下屬企業(yè)（子公司、聯(lián)營企業(yè)或分公司）時(shí)，ProvDecision 為1，否則為0，此外，跨區(qū)域投資規(guī)模以企業(yè)在注冊地所屬省級行政區(qū)以外的其他省份投資設(shè)立的企業(yè)數(shù)量加1 的對數(shù)（ProvScale）衡量?；貧w結(jié)果見表6 所列，可以看出，在更換解釋變量和被解釋變量后，ESG_P和ESG系數(shù)均通過顯著性檢驗(yàn)，且系數(shù)均為正，說明良好的ESG表現(xiàn)確實(shí)可以促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資，因此，本文的研究結(jié)論具有穩(wěn)健性。

表6 更換解釋和被解釋變量穩(wěn)健性檢驗(yàn)

2.滯后一期

考慮企業(yè)ESG 表現(xiàn)信息披露的時(shí)間可能滯后于企業(yè)作出跨區(qū)域投資決策的時(shí)間，此時(shí)企業(yè)主要依據(jù)上一年ESG 表現(xiàn)作出下一年的投資決策。因此，本文借鑒方先明和胡?。?023）［27］的研究，引入滯后一期解釋變量（LESG）進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表7 列（1）和列（2），可以看出，LESG 系數(shù)在5%和1%的顯著水平上均為正，說明良好的ESG 表現(xiàn)對企業(yè)跨區(qū)域投資的正向作用具有長期性與持續(xù)性，這與本文主回歸檢驗(yàn)結(jié)果一致。

表7 滯后一期和高維固定效應(yīng)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

3.高維固定效應(yīng)

考慮企業(yè)ESG 表現(xiàn)與跨區(qū)域投資之間的關(guān)系可能會受時(shí)間和行業(yè)層面不可觀測因素的影響，例如，重污染行業(yè)在環(huán)境規(guī)制嚴(yán)苛的年份往往對提升ESG 表現(xiàn)的需求更加強(qiáng)烈，ESG 表現(xiàn)對此類企業(yè)跨區(qū)域投資的影響也較大。因此，本文借鑒翟勝寶等（2022）［32］的研究，同時(shí)控制年份、行業(yè)以及年份和行業(yè)的交互項(xiàng)進(jìn)行高維固定效應(yīng)回歸，結(jié)果見表7 列（3）和列（4），可以看出，ESG 系數(shù)在10%和1%水平上均顯著為正，與前文實(shí)證結(jié)果相一致，說明研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

4.區(qū)域固定效應(yīng)

考慮不同地區(qū)可能存在各種不可觀測的特征或因素，對企業(yè)跨區(qū)域投資決策產(chǎn)生影響。借鑒翟勝寶等（2022）［32］的研究，本文加入城市層面的區(qū)域固定效應(yīng)進(jìn)行回歸，此外，考慮企業(yè)對市縣級跨區(qū)域投資決策可能受省級政策的影響，為排除此類影響造成的偏誤，本文加入省份層面的區(qū)域固定效應(yīng)進(jìn)行回歸。城市層面區(qū)域固定效應(yīng)回歸結(jié)果見表7 列（5）和列（6），可以看出，ESG 系數(shù)在10%和1%顯著性水平上分別為0.021和0.048；省份層面區(qū)域固定效應(yīng)回歸結(jié)果見表7 列（7）和列（8），可以看出，ESG系數(shù)分別為0.014和0.047，均通過1%的顯著性檢驗(yàn)，上述結(jié)果與前文實(shí)證結(jié)果一致，說明研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

5.子樣本回歸

為排除特殊樣本干擾，本文進(jìn)行子樣本回歸檢驗(yàn)。首先，由于大部分企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動受2019年開始的新冠疫情影響較深，因此，本文剔除2019年及以后年份的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸；其次，考慮制造業(yè)對經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要作用，因此，本文剔除非制造業(yè)樣本進(jìn)行回歸；最后，由于中央國有企業(yè)受國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會直接管轄，其投資決策受中央政府的影響較大，因此，本文剔除中央國有企業(yè)樣本進(jìn)行回歸。子樣本回歸檢驗(yàn)結(jié)果見表8所列，可以看出，ESG系數(shù)在1%水平上均顯著為正，與主回歸結(jié)果基本一致，說明研究結(jié)論具有穩(wěn)健性。

表8 子樣本回歸穩(wěn)健性檢驗(yàn)

五、進(jìn)一步分析

（一）中介機(jī)制檢驗(yàn)

1.資源獲取效應(yīng)

前文的理論分析表明，良好的ESG 表現(xiàn)具有資源獲取效應(yīng)，會促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資，因此，本文借鑒徐煒鋒和阮青松（2022）［10］的研究，利用熵值法編制涵蓋企業(yè)信貸資源（銀行和債權(quán)人）、信息資源（客戶和供應(yīng)商）、政策資源（政府）以及人力資源（股東和員工）四個(gè)維度的社會資本支持指數(shù)作為資源獲取效應(yīng)的代理變量檢驗(yàn)ESG 表現(xiàn)的資源獲取效應(yīng)，結(jié)果見表9 列（1）至列（3），可以看出，列（1）ESG 系數(shù)顯著為正，說明良好的ESG 表現(xiàn)會顯著增強(qiáng)企業(yè)獲取關(guān)鍵資源的能力，這是因?yàn)槠髽I(yè)ESG 表現(xiàn)主張利益相關(guān)者的利益最大化，因而有助于企業(yè)建立和維護(hù)與投資者、銀行、客戶、供應(yīng)商、政府以及員工等關(guān)鍵利益相關(guān)者的良好關(guān)系，獲得利益相關(guān)者的社會資本支持；列（2）和列（3）ESG 表現(xiàn)系數(shù)分別為0.021 和0.037，均在1%水平上顯著正相關(guān)，說明充分的社會資本支持有利于企業(yè)獲得跨區(qū)域投資所需的重要戰(zhàn)略資源，促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資。因此，良好的ESG 表現(xiàn)確實(shí)可以通過資源獲取效應(yīng)促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資，擴(kuò)大跨區(qū)域投資規(guī)模，H2 得到驗(yàn)證。

表9 資源獲取效應(yīng)和市場拓展效應(yīng)中介機(jī)制檢驗(yàn)

2.市場拓展效應(yīng)

為檢驗(yàn)企業(yè)ESG 表現(xiàn)是否通過市場拓展效應(yīng)促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資，本文參考孫乾坤等（2021）［29］的研究，采用企業(yè)投資地所屬地級市GDP 之和的對數(shù)作為市場拓展效應(yīng)的代理變量，檢驗(yàn)ESG 表現(xiàn)的市場拓展效應(yīng)。市場拓展效應(yīng)中介檢驗(yàn)結(jié)果見表9 列（4）至列（6），可以看出，列（4）ESG 系數(shù)在1%的水平上顯著正相關(guān)，說明良好的ESG 表現(xiàn)能夠促進(jìn)企業(yè)擴(kuò)大市場規(guī)模，這是因?yàn)榉夏繕?biāo)地市場規(guī)則和制度要求的ESG 實(shí)踐，能夠降低企業(yè)因外來者身份帶來的不利影響，拓展企業(yè)跨區(qū)域投資選擇；列（5）和列（6）中ESG 系數(shù)在1%顯著性水平上正相關(guān)，說明良好的ESG 表現(xiàn)能夠增加企業(yè)跨區(qū)域投資利潤，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，從而促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資。綜上所述，良好的ESG 表現(xiàn)能夠通過市場拓展效應(yīng)促進(jìn)企業(yè)跨區(qū)域投資，由此，驗(yàn)證了H3。

（二）信息披露質(zhì)量、融資約束、市場化水平調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)

前文的理論分析認(rèn)為，“信息閉塞”“錢少”和“地遠(yuǎn)”是影響企業(yè)跨區(qū)域投資的重要因素。在信息披露方面，邱牧遠(yuǎn)和殷紅（2019）［8］認(rèn)為，企業(yè)信息披露質(zhì)量越高、ESG 表現(xiàn)越好，利益相關(guān)者對企業(yè)越信任，企業(yè)獲取資源能力就越強(qiáng)。因此，本文對深證交易所信息披露質(zhì)量評級（“不及格”“及格”“良好”“優(yōu)秀”）由低到高分別賦值1～4，重新進(jìn)行回歸檢驗(yàn)。信息披露質(zhì)量（Informa）的調(diào)節(jié)效應(yīng)結(jié)果見表10 列（1）和列（2），可以看出，ESG 與Informa 的交乘項(xiàng)系數(shù)在1%水平上顯著為正，說明信息披露質(zhì)量會顯著增強(qiáng)ESG 表現(xiàn)對企業(yè)跨區(qū)域投資決策和投資規(guī)模的影響，可能是因?yàn)?，企業(yè)信息披露質(zhì)量越高，所傳遞的ESG 表現(xiàn)信息的可靠性和完整度就越好，越容易建立良好的企業(yè)聲譽(yù)，有助于企業(yè)獲得利益相關(guān)者的關(guān)鍵戰(zhàn)略資源，從而作出正確的跨區(qū)域投資決策；ESG 系數(shù)顯著為負(fù)，說明當(dāng)信息披露水平較高時(shí)，企業(yè)ESG 表現(xiàn)會對跨區(qū)域投資產(chǎn)生負(fù)向影響，可能是因?yàn)椋哔|(zhì)量的信息披露可能要求企業(yè)更加透明地展示ESG實(shí)踐，這會增加企業(yè)的運(yùn)營成本，使企業(yè)承擔(dān)較大的財(cái)務(wù)壓力，在一定程度上降低了企業(yè)跨區(qū)域投資意愿。

表10 信息披露水平、融資約束和市場化水平調(diào)節(jié)作用分析

在融資約束方面，李增福和馮柳華（2022）［7］認(rèn)為，良好的ESG表現(xiàn)能夠使企業(yè)獲得更多的商業(yè)信用融資，會對企業(yè)經(jīng)營決策產(chǎn)生重要影響。因此，本文采用SA 指數(shù)衡量企業(yè)面臨的融資約束水平。融資約束調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果見表10 列（3）和列（4），可以看出，ESA 和SA 的交乘項(xiàng)系數(shù)、ESG 系數(shù)均在1%水平上顯著為正，說明企業(yè)受到的融資約束越強(qiáng)，ESG 表現(xiàn)對企業(yè)跨區(qū)域投資決策和投資規(guī)模的影響越明顯。這是因?yàn)?，企業(yè)受到的融資約束越強(qiáng)，越需要依靠ESG 表現(xiàn)處理好與利益相關(guān)者關(guān)系，以此獲得來自利益相關(guān)者的資金助力，彌補(bǔ)由融資約束帶來的損失，降低跨區(qū)域投資風(fēng)險(xiǎn)。

在市場化水平方面，曹春方等（2018）［33］的研究認(rèn)為，市場分割形成的地域差異，控制了企業(yè)成立異地子公司的規(guī)模。因此，本文以企業(yè)注冊地市場化指數(shù)中的市場中介發(fā)育和法律制度環(huán)境指數(shù)衡量市場化水平（Law）。市場化水平調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果見表10 列（5）和列（6），可以看出，ESG 與Law的交乘項(xiàng)系數(shù)均通過1%和5%的顯著性檢驗(yàn)，ESG系數(shù)也在1%顯著性水平上為正，說明市場化水平越低，企業(yè)ESG表現(xiàn)對跨區(qū)域投資的促進(jìn)作用越明顯。這可能是因?yàn)?，?dāng)企業(yè)位于市場化水平較低的地區(qū)時(shí)，其面臨的行政阻力也較大，企業(yè)更需要通過ESG 表現(xiàn)等非市場化方式建立和維護(hù)與當(dāng)?shù)卣年P(guān)系，以減小行政阻力，獲得跨區(qū)域投資的合法身份。

（三）企業(yè)ESG表現(xiàn)對跨區(qū)域投資區(qū)位的影響

徐光偉等（2021）［34］認(rèn)為，資本跨區(qū)域流動存在擴(kuò)散效應(yīng)和虹吸效應(yīng)兩種截然不同的觀點(diǎn)。擴(kuò)散效應(yīng)認(rèn)為，資本會從經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)流向欠發(fā)達(dá)地區(qū)，從而縮小地區(qū)間經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距；虹吸效應(yīng)認(rèn)為，資本會從經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)向發(fā)達(dá)地區(qū)轉(zhuǎn)移，從而擴(kuò)大地區(qū)間經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距。前文理論分析表明，企業(yè)會通過市場拓展效應(yīng)增加對經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)和欠發(fā)達(dá)地區(qū)目標(biāo)市場的投資，那么，企業(yè)ESG 表現(xiàn)會拓展經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)還是欠發(fā)達(dá)地區(qū)目標(biāo)市場？對哪一種目標(biāo)市場的拓展作用更為明顯？對這些問題的進(jìn)一步考察具有重要理論價(jià)值和實(shí)踐意義。

本文借鑒徐光偉等（2021）［34］的研究，將企業(yè)注冊地所屬地級市GDP與投資地所屬地級市GDP相對比，如果注冊地所屬地級市GDP 大于投資地所屬地級市，認(rèn)為企業(yè)投資的目標(biāo)市場為經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)，反之則為經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)。以企業(yè)投資目標(biāo)市場是否為經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)（ISDiffuse）和企業(yè)在經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)目標(biāo)市場投資子公司數(shù)量的對數(shù)（Diffuse）衡量ESG 表現(xiàn)的資本擴(kuò)散效應(yīng)；以是否為經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)（ISSiphon）和企業(yè)在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)目標(biāo)市場投資子公司數(shù)量的對數(shù)（Siphon）衡量ESG 表現(xiàn)的資本虹吸效應(yīng)。同時(shí)，用經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)目標(biāo)市場子公司數(shù)量與經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)目標(biāo)市場子公司數(shù)量之比衡量區(qū)位選擇偏好（Prefer）。企業(yè)ESG表現(xiàn)對跨區(qū)域投資區(qū)位影響的回歸結(jié)果見表11 列（1）至列（5），可以看出，當(dāng)目標(biāo)市場位于經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)時(shí)，ESG系數(shù)分別為0.047和1.102，在1%水平上顯著正相關(guān)，說明良好的ESG表現(xiàn)能夠促使企業(yè)向經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)目標(biāo)市場拓展，可能是因?yàn)椋钒l(fā)達(dá)地區(qū)的資本回報(bào)率遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)地區(qū)，從而吸引資本向經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)流動；而當(dāng)目標(biāo)市場是經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)時(shí)，ESG系數(shù)均在1%水平上顯著為正，說明良好的ESG表現(xiàn)能夠促使企業(yè)資本向經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)流動，可能是因?yàn)?，發(fā)達(dá)地區(qū)市場規(guī)模較大，企業(yè)在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模存在規(guī)模報(bào)酬遞增效應(yīng)，從而使資本較容易向發(fā)達(dá)地區(qū)流動；區(qū)位偏好的ESG系數(shù)在1%顯著性水平上為0.077，說明良好的ESG表現(xiàn)能夠促使資本向經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)目標(biāo)市場流動，可能是因?yàn)?，相較于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)目標(biāo)市場，經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)目標(biāo)市場通常面臨更多挑戰(zhàn)，更加需要具有良好ESG表現(xiàn)的企業(yè)帶動當(dāng)?shù)谽SG實(shí)踐水平，從而吸引更多資本流入，這對縮小地區(qū)間經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距、促進(jìn)市場一體化建設(shè)和區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略的落實(shí)具有重要作用。

表11 企業(yè)ESG表現(xiàn)對跨區(qū)域投資區(qū)位選擇的影響

（四）企業(yè)ESG表現(xiàn)對跨區(qū)域投資模式影響

不論是跨國投資還是國內(nèi)跨區(qū)域投資，企業(yè)都面臨相同的戰(zhàn)略決策問題：“投不投”，是否進(jìn)入異地市場；“投多少”，投資規(guī)模如何；“怎么投”，投資模式選擇。本文將探討ESG 表現(xiàn)是否會影響企業(yè)跨區(qū)域投資模式。參考Mani 等（2007）［35］的研究，從企業(yè)是否在異地市場新建子公司方面考慮，如果企業(yè)當(dāng)年新建投資設(shè)立的異地子公司數(shù)量大于并購?fù)顿Y設(shè)立的異地子公司數(shù)量，則企業(yè)當(dāng)年傾向于新建投資模式，Newbuild 賦值為1，否則為0，以企業(yè)當(dāng)年新建異地子公司數(shù)量加1 的對數(shù)衡量新建投資規(guī)模（Newnum）。企業(yè)ESG表現(xiàn)對跨區(qū)域投資模式影響的回歸結(jié)果見表11 列（6）和列（7），可以看出，ESG系數(shù)在1%水平上顯著為正，說明良好的ESG 表現(xiàn)會使企業(yè)更傾向于選擇新建投資模式和擴(kuò)大新建投資規(guī)模，可能是因?yàn)?，相較于并購?fù)顿Y模式，在新建投資模式下，良好的ESG 表現(xiàn)會提升企業(yè)的市場認(rèn)可度，使其能從利益相關(guān)者處獲得企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵資源，這樣企業(yè)就不需要通過并購當(dāng)?shù)仄髽I(yè)獲取資源和合法性支持。因此，良好的ESG表現(xiàn)會使企業(yè)跨區(qū)域投資傾向于選擇新建投資模式。

六、研究結(jié)論與啟示

（一）研究結(jié)論

在健全市場一體化發(fā)展機(jī)制、落實(shí)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略大背景下，企業(yè)能否通過ESG 表現(xiàn)、利用各地區(qū)市場機(jī)會和資源稟賦，實(shí)施跨區(qū)域投資戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，已成為當(dāng)前亟須解決的重要問題。本文利用2009—2022年我國A股上市公司數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了企業(yè)ESG 表現(xiàn)對跨區(qū)域投資行為的影響及其內(nèi)在機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn)：①企業(yè)ESG表現(xiàn)會影響跨區(qū)域投資行為，具體表現(xiàn)在跨區(qū)域投資決策和投資規(guī)模兩方面。②機(jī)制分析表明，企業(yè)ESG 表現(xiàn)具有資源獲取效應(yīng)和市場拓展效應(yīng)，并以此推動企業(yè)資本跨區(qū)域流動。③當(dāng)企業(yè)信息披露質(zhì)量越高、受到的融資約束越強(qiáng)、所在地區(qū)的市場化水平越低時(shí)，企業(yè)ESG 表現(xiàn)對跨區(qū)域投資的促進(jìn)作用越強(qiáng)；拓展性研究表明，在投資區(qū)位選擇上，相較于向經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)投資，良好的ESG 表現(xiàn)能促使企業(yè)更愿意向經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)投資；在投資模式上，相較于并購?fù)顿Y模式，良好的ESG 表現(xiàn)會促使企業(yè)更傾向于選擇新建投資模式進(jìn)入異地市場。

（二）政策啟示

基于上述研究結(jié)論，本文得出如下啟示：

（1）企業(yè)應(yīng)自覺履行ESG 實(shí)踐并提升ESG 表現(xiàn)水平，在為自身創(chuàng)造可持續(xù)發(fā)展條件的同時(shí)，推動區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展。企業(yè)在拓展自身邊界過程中，落實(shí)ESG實(shí)踐并提高ESG信息披露質(zhì)量，不僅可以增強(qiáng)跨區(qū)域投資過程中的資源獲取能力和市場拓展能力，緩解與利益相關(guān)者之間的信息不對稱問題，而且能夠增強(qiáng)企業(yè)與利益相關(guān)者之間的信任，促進(jìn)各地區(qū)資源的合理流動，縮小注冊地和投資地的經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距，從而將自身發(fā)展與國家區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略有機(jī)結(jié)合起來。

（2）政府應(yīng)積極推動企業(yè)踐行ESG，提高企業(yè)跨區(qū)域投資能力，破除資本流動的制度性阻礙，縮小地區(qū)發(fā)展差距。政府一方面應(yīng)鼓勵銀行等金融機(jī)構(gòu)對具有良好ESG 表現(xiàn)的企業(yè)給予一定的利息減免和優(yōu)惠，激發(fā)企業(yè)跨區(qū)域投資熱情；另一方面，也應(yīng)優(yōu)化營商環(huán)境，提升地區(qū)市場化水平，引導(dǎo)企業(yè)將ESG 理念融入整體戰(zhàn)略，推動資本跨區(qū)域流動，促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展。

（3）監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)規(guī)范ESG 信息披露方式，提高企業(yè)ESG 信息披露質(zhì)量，為區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展創(chuàng)造良好環(huán)境。研究結(jié)論顯示，企業(yè)信息披露質(zhì)量越高，ESG 表現(xiàn)對跨區(qū)域投資的促進(jìn)作用越強(qiáng)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)著力建立并完善一套適合本國國情的ESG 信息披露體系，解決ESG 信息披露框架不統(tǒng)一等問題，規(guī)范ESG 信息披露方式，提高披露質(zhì)量，使企業(yè)ESG 表現(xiàn)成為利益相關(guān)者評價(jià)企業(yè)的有效參考。