武輝 朱玉坤

摘 要：文章以2009—2021年滬深A(yù)股上市公司數(shù)據(jù)為樣本，以新《預(yù)算法》實(shí)施為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，檢驗(yàn)了地方政府債務(wù)治理對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響。雙重差分估計(jì)顯示，地方政府債務(wù)治理顯著提高了企業(yè)勞動(dòng)收入份額，證實(shí)了地方政府債務(wù)管理體制改革有助于優(yōu)化初次分配格局。上述結(jié)果在考慮內(nèi)生性問(wèn)題以及進(jìn)行一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)后仍保持穩(wěn)健。機(jī)制分析表明，地方政府債務(wù)治理緩解企業(yè)融資約束，進(jìn)而通過(guò)要素組成效應(yīng)和人力資本升級(jí)效應(yīng)提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)，非國(guó)有企業(yè)、勞動(dòng)密集型行業(yè)上述效應(yīng)更為凸顯。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，地方政府債務(wù)治理顯著縮小了企業(yè)內(nèi)部薪酬差距，普通員工勞動(dòng)收入份額提升而高管勞動(dòng)收入份額無(wú)顯著變化。文章將地方政府債務(wù)治理的經(jīng)濟(jì)后果拓展到企業(yè)要素收入分配領(lǐng)域，強(qiáng)調(diào)地方政府債務(wù)治理不僅有利于緩解企業(yè)融資困境、優(yōu)化要素投入和推動(dòng)企業(yè)人力資本升級(jí)，而且為完善初次收入分配、增加居民收入以擴(kuò)大消費(fèi)、實(shí)現(xiàn)共同富裕奠定基礎(chǔ)并提供決策依據(jù)。

關(guān)鍵詞：地方政府債務(wù)治理 企業(yè)勞動(dòng)收入份額 新《預(yù)算法》實(shí)施 融資約束 共同富裕

DOI：10.19592/j.cnki.scje.411264

JEL分類號(hào)：H63，H72，E24? ?中圖分類號(hào)：F812，F(xiàn)244

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? ?文章編號(hào)：1000 - 6249（2024）02 - 001 - 20

一、引 言

習(xí)近平總書(shū)記在第十九屆中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第十次會(huì)議強(qiáng)調(diào)1，共同富裕是社會(huì)主義的本質(zhì)要求，是中國(guó)式現(xiàn)代化的重要特征。黨的二十大報(bào)告指出2，著力維護(hù)和促進(jìn)社會(huì)公平正義，著力促進(jìn)全體人民共同富裕，堅(jiān)決防止兩極分化。促進(jìn)共同富裕的首要任務(wù)是改革基礎(chǔ)性分配體系、擴(kuò)大中等收入群體規(guī)模。勞動(dòng)收入是中低收入群體的主要收入來(lái)源，勞動(dòng)報(bào)酬占比是研究初次收入分配的核心問(wèn)題（喬曉楠等，2023），提高勞動(dòng)報(bào)酬在初次分配中的比重是實(shí)現(xiàn)發(fā)展成果由人民共享的現(xiàn)實(shí)路徑。自20世紀(jì)90年代，我國(guó)勞動(dòng)收入份額呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢(shì)（白重恩等，2008），從1998年51.5%下降至2007年最低值39.7%1。勞動(dòng)收入份額持續(xù)下降導(dǎo)致收入差距擴(kuò)大（Daudey and García-Pe[n]alosa，2007）、居民消費(fèi)低迷（黃乾、魏下海，2010），影響經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展（常進(jìn)雄等，2019）和社會(huì)政治穩(wěn)定（萬(wàn)廣華，2008）。從2008年開(kāi)始，我國(guó)勞動(dòng)收入份額有所上升，2016年回升至47.46%。在推進(jìn)全面深化改革時(shí)期，發(fā)揮消費(fèi)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)性作用，通過(guò)增加居民收入擴(kuò)大消費(fèi)并帶動(dòng)有效供給，都需要持續(xù)改善收入分配結(jié)構(gòu)。因此，提升勞動(dòng)收入份額對(duì)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展和全體人民共同富裕具有重要現(xiàn)實(shí)意義。

自20世紀(jì)90年代以來(lái)，勞動(dòng)收入份額持續(xù)下降現(xiàn)象引起社會(huì)廣泛關(guān)注，學(xué)者們主要從技術(shù)創(chuàng)新（陳宇峰等，2013；何小剛等，2023）、經(jīng)濟(jì)開(kāi)放與發(fā)展（Young，2010；王雄元、黃玉菁，2017；袁子晴、楊亞平，2018）、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)（周茂等，2018；郭凱明，2019）、勞動(dòng)者議價(jià)能力（Fichtenbaum，2011；柏培文、楊志才，2019）等視角探討勞動(dòng)收入份額的影響因素。近年來(lái)，研究重點(diǎn)逐漸立足于頂層設(shè)計(jì)，探究制度安排對(duì)收入分配的治理效應(yīng)（施新政等，2019；蘇梽芳等，2021；肖土盛等，2023）?，F(xiàn)代財(cái)稅體制是國(guó)家治理體系的基礎(chǔ)和重要支柱（武輝、王竹泉，2019），圍繞財(cái)稅體制改革影響企業(yè)收入分配決策的探討多集中在稅收征管（杜鵬程等，2021；汪昊，2023）、稅制改革（蘇梽芳等，2021）等方面，對(duì)地方政府債務(wù)制度建設(shè)討論較少。

2015年新《預(yù)算法》實(shí)施后，對(duì)地方政府債務(wù)治理經(jīng)濟(jì)后果的相關(guān)研究主要集中在政府層面?zhèn)鶆?wù)風(fēng)險(xiǎn)影響與企業(yè)層面經(jīng)營(yíng)發(fā)展戰(zhàn)略上，對(duì)收入分配和勞動(dòng)報(bào)酬等涉及較少。學(xué)者們提出科學(xué)高效的地方政府債務(wù)治理有助于抑制政府債務(wù)增長(zhǎng)（梁若冰、王群群，2021）、防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（周世愚，2021）、促進(jìn)城市創(chuàng)新（王玉興等，2023）。地方政府債務(wù)治理在影響政府行為的同時(shí)也推動(dòng)了企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。地方政府債務(wù)治理對(duì)企業(yè)行為的影響表現(xiàn)在：一是通過(guò)規(guī)范地方政府債務(wù)資金來(lái)源與支出緩解了政企融資競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系（劉暢等，2020），改善了企業(yè)融資困境（梁若冰、王群群，2021），降低了實(shí)體企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（李小林等，2023），優(yōu)化企業(yè)投融資期限匹配（劉貫春等，2022）。二是通過(guò)控制地方政府債務(wù)規(guī)模、抑制地方政府過(guò)度舉債，降低了企業(yè)金融資產(chǎn)投資回報(bào)率，有效促進(jìn)企業(yè)“脫虛向?qū)崱保S昊等，2023）、著力優(yōu)化“資本-技能”結(jié)構(gòu)（胡玥等，2022）、激勵(lì)研發(fā)創(chuàng)新（張建順、匡浩宇，2021）。

2023年中共中央政治局會(huì)議2提出“積極擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求”“增加居民收入擴(kuò)大消費(fèi)”，提高勞動(dòng)報(bào)酬在初次分配中的比重、提升勞動(dòng)者收入成為社會(huì)熱點(diǎn)。因此，在激勵(lì)與控制雙目標(biāo)、穩(wěn)增長(zhǎng)與防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的雙底線思維下，地方政府債務(wù)治理如何改善融資約束下的要素配置與人力資本結(jié)構(gòu)進(jìn)而影響企業(yè)收入分配決策，如何提高勞動(dòng)收入在初次分配中的比重進(jìn)而在優(yōu)化收入分配結(jié)構(gòu)中推進(jìn)共同富裕將是本文研究的重點(diǎn)。

綜上所述，本文以新《預(yù)算法》實(shí)施為標(biāo)志，以地方政府債務(wù)管理體制改革為契機(jī)，構(gòu)建強(qiáng)度雙重差分模型，研究地方政府債務(wù)治理對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響及其作用機(jī)制。本文可能的邊際貢獻(xiàn)：第一，豐富和拓展了地方政府債務(wù)治理經(jīng)濟(jì)后果和企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響因素研究。本文將地方政府債務(wù)治理的經(jīng)濟(jì)后果拓展到企業(yè)要素收入分配領(lǐng)域，考察地方政府債務(wù)治理與企業(yè)勞動(dòng)收入份額之間的因果關(guān)系并厘清其傳導(dǎo)機(jī)制，分析地方政府債務(wù)治理對(duì)收入分配模式的影響及效能。第二，研究結(jié)論具有較強(qiáng)的決策指引性。本文驗(yàn)證了科學(xué)有效的地方政府債務(wù)治理模式有助于緩解政企之間有限信貸資源競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致的融資約束，能夠優(yōu)化生產(chǎn)要素投入、推動(dòng)人力資本升級(jí)進(jìn)而提高企業(yè)勞動(dòng)收入份額。深化地方債管理體制改革提升勞動(dòng)收入份額，為構(gòu)建“有為政府”、實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展、推進(jìn)共同富裕提供決策依據(jù)和思路。

二、制度背景與理論假說(shuō)

（一）地方政府債務(wù)治理制度背景

為應(yīng)對(duì)2008年國(guó)際金融危機(jī)，我國(guó)實(shí)行積極財(cái)政政策，推出“四萬(wàn)億”財(cái)政刺激計(jì)劃。在寬松的信貸環(huán)境中，高債務(wù)投資模式在一定程度上推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，但也造成地方融資平臺(tái)公司數(shù)量激增，地方政府債務(wù)急劇膨脹并埋下重大風(fēng)險(xiǎn)隱患（張金清、聶雨晴，2020；周世愚，2021）。

第一，地方政府償債壓力增大。審計(jì)署和財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示1，2010年，地方政府的借新還舊率普遍低于20%；但2019年至2022年期間，超過(guò)85%的到期地方政府債券需通過(guò)發(fā)行再融資債券兌付。第二，債務(wù)期限與投資項(xiàng)目期限錯(cuò)配嚴(yán)重。地方政府官員在以GDP為核心的考評(píng)機(jī)制下，為獲得政績(jī)實(shí)現(xiàn)政治晉升，過(guò)度舉債、跨期卸責(zé)、跨域卸責(zé)等現(xiàn)象普遍。第三，地方政府的隱性擔(dān)保和預(yù)算軟約束導(dǎo)致市場(chǎng)機(jī)制失靈，發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的可能性增大。城商行、農(nóng)村信用社是地方融資平臺(tái)主要的貸款供給者和城投債購(gòu)買(mǎi)者，由于城商行、農(nóng)村信用社自身風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力較弱，極易引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。第四，地方政府通過(guò)融資平臺(tái)變相融資的行為擠占了有限信貸資源，抬高了融資成本，給企業(yè)造成嚴(yán)重的融資“擠出效應(yīng)”。

針對(duì)上述問(wèn)題，以2015年實(shí)施新《預(yù)算法》為契機(jī)進(jìn)行了一系列地方政府債務(wù)管理體制改革。隨著新《預(yù)算法》《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)》（國(guó)發(fā)〔2014〕43號(hào)）及《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知》（財(cái)預(yù)〔2017〕50號(hào)）等相關(guān)規(guī)章制度陸續(xù)出臺(tái)，在規(guī)范地方政府舉債融資機(jī)制、實(shí)行全口徑預(yù)算管理、建立地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和應(yīng)急處理機(jī)制、妥善處理存量債務(wù)等層面提出了新規(guī)定。地方政府債務(wù)管理更加規(guī)范化、透明化、制度化（郭玉清、毛捷，2019），不僅有利于防范化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而且有利于發(fā)揮地方政府債務(wù)“民生助推器”的積極作用，改善企業(yè)營(yíng)商環(huán)境，進(jìn)而影響了企業(yè)資金使用分配結(jié)構(gòu)，為提高勞動(dòng)收入份額創(chuàng)造條件。首先，新《預(yù)算法》規(guī)定發(fā)行地方政府債券是政府唯一合法的舉債方式，剝離融資平臺(tái)替代政府融資的功能，從而緩解了企業(yè)融資約束，使企業(yè)有資金加大勞動(dòng)和資本要素投入的比例。其次，地方政府債務(wù)規(guī)模由全國(guó)人大批準(zhǔn)并在限額內(nèi)舉債，有效控制地方政府債務(wù)規(guī)模，防止地方政府過(guò)度舉債、降低地方政府償債壓力，也減少了地方政府對(duì)企業(yè)的非市場(chǎng)化干預(yù)行為，在改善營(yíng)商環(huán)境的同時(shí)鼓勵(lì)企業(yè)擴(kuò)大產(chǎn)能、增加就業(yè)崗位，提高員工工資。再次，嚴(yán)格限定地方政府舉債程序、資金用途和債務(wù)利息，舉借的債務(wù)只能用于公益性資本支出，引導(dǎo)信貸機(jī)構(gòu)降低企業(yè)融資成本。以上措施幫助企業(yè)減少對(duì)內(nèi)源融資的依賴，為員工獲得更多利益分配奠定基礎(chǔ)。

（二）理論分析與研究假說(shuō)

以新《預(yù)算法》實(shí)施為標(biāo)志的地方政府債務(wù)治理有助于緩解政企融資競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，進(jìn)而降低企業(yè)融資約束。一方面，融資約束的改善會(huì)降低企業(yè)要素投入的扭曲程度，打破原有最優(yōu)要素組合，提高勞動(dòng)要素的投入比例。另一方面，融資約束的改善不僅為企業(yè)人力資本升級(jí)提供了必要資金支持，而且有助于完善薪酬機(jī)制，吸引高素質(zhì)人才，最終提高企業(yè)勞動(dòng)收入份額。

地方政府債務(wù)治理實(shí)施后，由于失去政府隱性擔(dān)保，地方融資平臺(tái)的融資能力顯著下降（邱志剛等，2022），信貸資源“擠出效應(yīng)”明顯降低（余海躍、康書(shū)隆，2020），提高了企業(yè)債務(wù)融資的可得性。同時(shí)，債務(wù)置換降低了社會(huì)融資成本。債務(wù)置換前，由于缺乏相關(guān)法律制度保障，地方政府融資依賴影子銀行（Chen et al.，2020），融資成本在7%—8%之間（劉貫春等，2022）。根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型可知，地方融資平臺(tái)發(fā)行的城投債通常被認(rèn)定為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的替代指標(biāo)，企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)高于政府部門(mén)。所以，金融機(jī)構(gòu)向企業(yè)提供貸款時(shí)，將城投債收益率作為“標(biāo)尺”（Graham et al.，2015），從而推高了企業(yè)的融資成本。債務(wù)置換后，地方政府債的融資利率維持在4%左右（梁琪、郝毅，2019），并具有良好的安全性和流動(dòng)性，在降低地方政府融資成本的同時(shí)也降低了社會(huì)融資成本。

1.要素組成效應(yīng)

地方政府債務(wù)治理通過(guò)緩解企業(yè)融資約束，發(fā)揮“流動(dòng)性約束效應(yīng)”和要素“替代效應(yīng)”，進(jìn)而引導(dǎo)企業(yè)調(diào)整要素投入，最終影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額。首先，較高的融資可得性和較低的融資成本能夠提高企業(yè)支付流動(dòng)成本的能力。相較于固定資產(chǎn)投資，企業(yè)用流動(dòng)資本購(gòu)買(mǎi)勞動(dòng)力更加依賴銀行信貸（羅長(zhǎng)遠(yuǎn)、陳琳，2012），當(dāng)企業(yè)面臨融資約束時(shí)，其流動(dòng)資本規(guī)模受到制約，降低勞動(dòng)收入份額成為選項(xiàng)之一（Harrison and McMillan，2003）。地方政府債務(wù)治理改善了企業(yè)外源融資能力，緩解了企業(yè)流動(dòng)性約束，提高了勞動(dòng)力雇傭成本承受能力，有助于增加勞動(dòng)雇傭數(shù)量和提高員工工資水平。其次，融資約束的緩解降低了企業(yè)用資本要素替代勞動(dòng)要素的傾向性。投資固定資產(chǎn)的邊際收益包括邊際產(chǎn)出收益和邊際融資收益，融資約束緩解使固定資產(chǎn)投資的邊際融資收益減少，打破了企業(yè)原有的最優(yōu)要素組合，迫使企業(yè)尋找新的平衡要素組合，即提高勞動(dòng)要素的投入比例，提升了企業(yè)勞動(dòng)收入份額。此外，外源融資能力的改善可以降低企業(yè)對(duì)內(nèi)源融資的依賴，能夠?qū)⒏嗟睦娣峙浣o員工，進(jìn)一步提高了企業(yè)勞動(dòng)收入份額。

2.人力資本升級(jí)效應(yīng)

良好的政策和制度環(huán)境在推動(dòng)企業(yè)勞動(dòng)力優(yōu)化升級(jí)的過(guò)程中發(fā)揮了積極作用，已有研究發(fā)現(xiàn)銀行管制放松（鐵瑛、劉啟仁，2021）、金融摩擦減少（Benmelech et al.，2019）、良好的信息基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)（Tang et al.，2021）能促進(jìn)企業(yè)人力資本升級(jí)。地方政府債務(wù)治理能夠改善營(yíng)商環(huán)境，提高信貸資金配置效率，增加企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，最終提升了企業(yè)投資人力資本等長(zhǎng)期資本的信心和能力。

高學(xué)歷、高技能人才是企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和價(jià)值創(chuàng)造的關(guān)鍵因素。在良好的經(jīng)濟(jì)預(yù)期下，企業(yè)有意愿高薪吸引雙高人才，助力企業(yè)提質(zhì)增效。首先，企業(yè)員工招聘、培訓(xùn)等花費(fèi)了大量資金，但由于人才流失并未帶來(lái)可觀收益，降低了企業(yè)人力資本升級(jí)的動(dòng)力和信心。地方政府債務(wù)治理使企業(yè)以較低成本獲得長(zhǎng)期貸款成為可能，緩解了企業(yè)融資約束，能夠?yàn)槠髽I(yè)人力資本升級(jí)提供資金支持。融資約束的緩解也有利于進(jìn)一步完善工資分配機(jī)制，優(yōu)厚的福利待遇對(duì)高層次人才更具有吸引力，使企業(yè)能夠留住人才，在企業(yè)與員工的互利互惠過(guò)程中優(yōu)化收入分配模式。其次，高質(zhì)量人才是企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的重要組成部分，地方政府債務(wù)治理優(yōu)化了營(yíng)商環(huán)境，減少了政府對(duì)企業(yè)的行政干預(yù)，提振了企業(yè)管理層信心，促使企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中重視發(fā)揮人才作用、注重引進(jìn)和培養(yǎng)人才。同時(shí)，高層次人才在企業(yè)中的地位和話語(yǔ)權(quán)較高，勞動(dòng)力議價(jià)能力較強(qiáng)，進(jìn)而提高企業(yè)勞動(dòng)收入份額。因此，地方政府債務(wù)治理通過(guò)優(yōu)化人力資本結(jié)構(gòu)推動(dòng)了企業(yè)勞動(dòng)收入份額增加。

綜上，本文認(rèn)為地方政府債務(wù)治理可通過(guò)要素組成效應(yīng)和人力資本升級(jí)效應(yīng)兩個(gè)渠道提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。隨著地方政府債務(wù)治理不斷深入，企業(yè)融資約束得以持續(xù)緩解，不但提高了企業(yè)流動(dòng)成本支付水平，而且形成新的最優(yōu)要素投入平衡，有利于企業(yè)提高勞動(dòng)要素投入，進(jìn)而提升勞動(dòng)收入份額；充裕的資金支持、良好的營(yíng)商環(huán)境也為企業(yè)加大人力資本投資、優(yōu)化人力資本結(jié)構(gòu)、提高勞動(dòng)收入份額提供了必要條件?；谏鲜隼碚摲治?，本文提出：

假說(shuō)1：地方政府債務(wù)治理將顯著提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)說(shuō)明

本文選取2009—2021年我國(guó)A股上市公司作為研究樣本，并進(jìn)行以下處理：（1）剔除ST、*ST樣本；（2）剔除銀行、保險(xiǎn)、證券、房地產(chǎn)樣本；（3）剔除2015年之后上市的公司樣本；（4）剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本。同時(shí)，為緩解異常值干擾，本文對(duì)所有連續(xù)變量在0.5%和99.5%水平上做縮尾（winsorize）處理。本文所需公司特征數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫(kù)，地方政府債務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源于曹婧等（2019）構(gòu)建的新口徑融資平臺(tái)債務(wù)數(shù)據(jù)庫(kù)。

（二）計(jì)量模型

隨著新《預(yù)算法》實(shí)施，地方政府債務(wù)治理在全國(guó)范圍內(nèi)開(kāi)展，由于各地市經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、對(duì)融資平臺(tái)的依賴度和債務(wù)存量不同，導(dǎo)致各地市政府債務(wù)治理的強(qiáng)度存在差異。新《預(yù)算法》實(shí)施之前，地方政府對(duì)融資平臺(tái)依賴度越高，受新《預(yù)算法》影響越大，債務(wù)治理的強(qiáng)度越高，否則反之。本文根據(jù)上述分析，參考張建順、匡浩宇（2021），胡玥等（2022）的研究，按照新《預(yù)算法》實(shí)施前各地方政府融資平臺(tái)有息負(fù)債規(guī)模，構(gòu)建強(qiáng)度雙重差分模型：

[LSi，t=α+βAVEDEBTc?Postt+γXi，c，t+μi+δt+εi，t]? ? ? ? ? ? ? ? ? ?（1）

其中，下標(biāo)i、c和t分別表示企業(yè)、城市和年份；被解釋變量LS為企業(yè)勞動(dòng)收入份額；AVEDEBT為債務(wù)治理強(qiáng)度變量；Post為政策實(shí)施虛擬變量；X為影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額的一系列控制變量。[μi]和[δt]分別為個(gè)體固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng)。

（三）變量定義及說(shuō)明

參考王雄元、黃玉菁（2017），施新政等（2019）等文獻(xiàn)，被解釋變量LS用“支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金”與“營(yíng)業(yè)總收入”的比值來(lái)度量。本文的核心自變量為AVEDEBT_Post，即不同地市債務(wù)治理強(qiáng)度指標(biāo)AVEDEBT與政策實(shí)施虛擬變量Post的交乘項(xiàng)。地級(jí)市債務(wù)治理強(qiáng)度指標(biāo)AVEDEBT為新《預(yù)算法》實(shí)施前3期末城市i對(duì)地方融資平臺(tái)融資平均依賴度的代理變量，使用地方融資平臺(tái)有息負(fù)債總額與該地區(qū)GDP的比值來(lái)衡量。Post是政策實(shí)施虛擬變量，若樣本期處于2015年及之后，則Post取值為1，否則為0。

X為影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額的一系列控制變量，包括公司層面的控制變量：公司規(guī)模SIZE（總資產(chǎn)取自然對(duì)數(shù)）、資產(chǎn)收益率ROA（凈利潤(rùn)與總資產(chǎn)的比值）、資本密集度CI（總資產(chǎn)與營(yíng)業(yè)收入的比值）、資本結(jié)構(gòu)LEV（總負(fù)債與總資產(chǎn)的比值）、資本產(chǎn)出比KY（固定資產(chǎn)凈額與營(yíng)業(yè)收入的比值）、管理層持股比例MSHARE（管理層持股數(shù)量與總股本的比值）、董事會(huì)獨(dú)立性INDIR（獨(dú)立董事人數(shù)與董事會(huì)人數(shù)的比值）、行業(yè)赫芬達(dá)爾指數(shù)HHI（行業(yè)內(nèi)所有上市公司營(yíng)業(yè)收入占比的平方和）、托賓q值Q（企業(yè)股價(jià)與重置成本的比值），以及地區(qū)層面的控制變量：人均地區(qū)生產(chǎn)總值PGDP（公司所在地級(jí)市人均GDP的對(duì)數(shù)除以10）、對(duì)外開(kāi)放程度FDI（外商投資與GDP的比值）、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)STRU（第二、三產(chǎn)業(yè)GDP占比）、通貨膨脹CPI（居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)）。

（四）描述性統(tǒng)計(jì)

表1為主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果和單變量分析結(jié)果。從表1可知，勞動(dòng)收入份額LS的均值為0.128，這意味著平均而言企業(yè)員工工資占營(yíng)業(yè)總收入的12.8%，與現(xiàn)有文獻(xiàn)的發(fā)現(xiàn)基本一致；勞動(dòng)收入份額LS的標(biāo)準(zhǔn)差為0.0903，說(shuō)明不同企業(yè)勞動(dòng)收入份額差距較大，有進(jìn)一步研究?jī)r(jià)值；地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度AVEDEBT的均值為0.250，中位數(shù)為0.206，標(biāo)準(zhǔn)差為0.204，說(shuō)明新《預(yù)算法》實(shí)施前各地市舉債對(duì)融資平臺(tái)依賴度的差別較大，地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度存在一定差異。其余變量的描述性統(tǒng)計(jì)與以往研究基本一致。

本文按新《預(yù)算法》實(shí)施前（2012—2014年）的地方融資平臺(tái)有息負(fù)債規(guī)模對(duì)樣本進(jìn)行5等分，將地方融資平臺(tái)有息負(fù)債規(guī)模最高的1/5視為高地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度觀測(cè)值，最低的1/5視為低地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度觀測(cè)值，并剔除中間3/5的觀測(cè)樣本。隨后，本文將位于高地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度地區(qū)的企業(yè)界定為處理組，否則界定為控制組，并進(jìn)行單變量分析。由表1的PanelB可知，在新《預(yù)算法》實(shí)施前，處理組與控制組的勞動(dòng)收入份額LS均值分別為0.1170和0.1302，中位數(shù)分別為0.0945和0.1163，且均在1%水平上顯著；在新《預(yù)算法》實(shí)施后，處理組和控制組企業(yè)勞動(dòng)收入份額均顯著提高，并且處理組企業(yè)的勞動(dòng)收入份額提升幅度更大，二者差異在10%水平上顯著。由此可知，地方政府債務(wù)治理能夠提高企業(yè)勞動(dòng)收入份額，為假設(shè)1提供了初步經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

（五）強(qiáng)度變量的合理性論證

為證實(shí)事前地方政府融資平臺(tái)有息負(fù)債規(guī)模作為強(qiáng)度變量的合理性，圖1繪制了分組地方政府融資平臺(tái)有息負(fù)債規(guī)模的逐年變化趨勢(shì)。從圖1可知，無(wú)論是處理組還是控制組1，地方融資平臺(tái)有息負(fù)債規(guī)模均有所下降，且處理組相較于控制組存在更明顯的下降趨勢(shì)。這一事實(shí)充分表明，事前地方政府融資平臺(tái)有息負(fù)債規(guī)模越大，受新《預(yù)算法》出臺(tái)影響的地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度越大。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）基準(zhǔn)回歸

表2報(bào)告了地方政府債務(wù)治理對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響。為證明實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文將控制變量逐步納入回歸模型。從表2可知，無(wú)論采用何種模型設(shè)定，交乘項(xiàng)AVEDEBT_Post的估計(jì)系數(shù)均為正值，且至少通過(guò)了5%水平的顯著性檢驗(yàn)，支持本文提出的研究假設(shè)。此外，本文進(jìn)行了方差膨脹因子檢驗(yàn)（檢驗(yàn)結(jié)果詳見(jiàn)本文附錄），所有變量的VIF值遠(yuǎn)小于5，表明變量選取不存在嚴(yán)重多重共線性問(wèn)題。

（二）穩(wěn)健性

1.動(dòng)態(tài)效應(yīng)檢驗(yàn)

使用DID模型需要滿足平行趨勢(shì)假設(shè)。本文參考Jacobson et al.（1993）的方法，進(jìn)行事前平行趨勢(shì)檢驗(yàn)，同時(shí)考察上市公司勞動(dòng)收入份額在地方政府債務(wù)治理前后的動(dòng)態(tài)效應(yīng)。具體而言，以實(shí)施地方政府債務(wù)治理的當(dāng)年為基期，構(gòu)建了年度虛擬變量D與地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度AVEDEBT的交乘項(xiàng)，建立計(jì)量模型如下：

[LSi，t=α+β?6AVEDEBTc?D?6+…+β6AVEDEBTc?D6+γXi，c，t+μi+δt+εi，t] （2）

其中，[D0]表示地方政府債務(wù)治理當(dāng)年，[D?6]—[D?1]為地方政府債務(wù)治理前六年到前一年，[D1]—[D6]為地方政府債務(wù)治理后第一年到第六年。圖2繪制了逐年交乘項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)及90%置信區(qū)間。從圖2中可知，地方政府債務(wù)治理前的交乘項(xiàng)系數(shù)均不顯著異于0，平行趨勢(shì)假設(shè)得到滿足。治理當(dāng)期隨后年份交乘項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)均顯著為正，這意味著地方政府債務(wù)治理后，企業(yè)勞動(dòng)收入份額的提升具有一定持續(xù)性。

2.工具變量

為了修正內(nèi)生性問(wèn)題帶來(lái)的偏誤，本文進(jìn)行工具變量回歸。參照Demirci et al.（2019），余海躍、康書(shū)隆（2020），余明桂、王空（2022）的做法，分別使用新《預(yù)算法》實(shí)施前3期末城市i的平均地方財(cái)政國(guó)防支出水平AVEDEF（國(guó)防支出與地方公共財(cái)政支出的比值）、農(nóng)林水事務(wù)支出水平AVEAFD（農(nóng)林水事務(wù)支出與地方公共財(cái)政支出的比值）作為地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度AVEDEBT的工具變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

有效的工具變量需滿足相關(guān)性和外生性兩個(gè)條件。從相關(guān)性來(lái)看，地方政府國(guó)防支出水平、農(nóng)林水事務(wù)支出水平均與公共財(cái)政支出水平相關(guān)，支出水平越高，地方財(cái)政缺口可能性越大，地方政府越依賴融資平臺(tái)舉債，進(jìn)而與地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度相關(guān)。從外生性來(lái)看，國(guó)防支出受宏觀經(jīng)濟(jì)影響較小，是公共財(cái)政支出中相對(duì)外生項(xiàng)目；農(nóng)林水事務(wù)為基礎(chǔ)性支出，很難通過(guò)其他渠道影響勞動(dòng)收入份額。

表3匯報(bào)了工具變量回歸的估計(jì)結(jié)果，其中第（1）列、第（3）列為第一階段回歸結(jié)果，工具變量的估計(jì)系數(shù)均在1%水平上顯著為正，且F統(tǒng)計(jì)量均大于經(jīng)驗(yàn)值10，表明工具變量滿足相關(guān)性要求，不存在弱工具變量問(wèn)題。第（2）列、第（4）列為第二階段回歸結(jié)果，核心解釋變量均在1%水平下顯著為正。上述結(jié)果表明，在控制了模型可能存在的內(nèi)生性問(wèn)題后，本文的基本結(jié)論未發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變。

3.安慰劑檢驗(yàn)

為進(jìn)一步加強(qiáng)回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，本文進(jìn)行安慰劑檢驗(yàn)（La Ferrara et al.，2012；Liu and Lu，2015）。具體而言，為使地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度AVEDEBT變得隨機(jī)，由計(jì)算機(jī)隨機(jī)匹配核心解釋變量，并使隨機(jī)過(guò)程重復(fù)進(jìn)行500次，對(duì)政策效應(yīng)進(jìn)行反事實(shí)估計(jì)，由于地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度是隨機(jī)匹配的，因此預(yù)期交乘項(xiàng)的回歸系數(shù)不顯著。從圖3可知，安慰劑檢驗(yàn)系數(shù)均分布在零值附近，基準(zhǔn)估計(jì)結(jié)果（0.008）位于整個(gè)分布之外。反推出地方政府債務(wù)治理對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的作用真實(shí)存在。安慰劑檢驗(yàn)保證了雙重差分模型的有效性，進(jìn)一步支持了基準(zhǔn)回歸結(jié)果。

4.排除同時(shí)期其他政策

同時(shí)期可能存在某些政策影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額。為此，本文排除了《社會(huì)保險(xiǎn)法》出臺(tái)、稅收優(yōu)惠、貨幣、創(chuàng)新激勵(lì)、對(duì)外經(jīng)貿(mào)等同時(shí)期政策的干擾。

第一，《社會(huì)保險(xiǎn)法》出臺(tái)的影響。2011年《社會(huì)保險(xiǎn)法》出臺(tái)規(guī)范了企業(yè)社會(huì)保險(xiǎn)費(fèi)繳納，提高了企業(yè)參保率，增加了員工薪酬福利，繼而對(duì)提高勞動(dòng)收入份額產(chǎn)生積極影響?！渡鐣?huì)保險(xiǎn)法》對(duì)勞動(dòng)密集型企業(yè)影響較大（劉貫春等，2021），本文以應(yīng)付職工薪酬與營(yíng)業(yè)收入的比值來(lái)度量企業(yè)勞動(dòng)密集度Labh，并將其與表征《社會(huì)保險(xiǎn)法》實(shí)施的虛擬變量Post2011（2011年及之后取值為1，否則取值為0）進(jìn)行交乘，將交乘項(xiàng)納入回歸模型（1）。由表4第（1）列可知，《社會(huì)保險(xiǎn)法》出臺(tái)并不影響本文基準(zhǔn)回歸結(jié)果。

第二，稅收優(yōu)惠政策的影響。增值稅和企業(yè)所得稅是我國(guó)兩大主要稅種，近年來(lái)均出臺(tái)優(yōu)惠政策，如2017年增值稅減并政策，2018、2019年增值稅稅率連續(xù)下調(diào)；企業(yè)所得稅稅負(fù)降低、固定資產(chǎn)加速折舊政策帶來(lái)的勞動(dòng)創(chuàng)造效應(yīng)大于勞動(dòng)替代效應(yīng)（徐丹丹等，2021），從而提高勞動(dòng)收入份額、改善收入分配格局。為排除稅收優(yōu)惠政策的干擾，本文在計(jì)量模型（1）中納入了增值稅有效稅率VAT（增值稅與GDP的比值）和固定資產(chǎn)比例FAR（固定資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比值），由表4第（2）列可知，稅收優(yōu)惠政策并未影響本文的基本結(jié)論。

第三，貨幣政策的影響。寬松貨幣政策能夠增加銀行對(duì)企業(yè)的信貸支持力度，良好的信貸環(huán)境為企業(yè)投資周期性較長(zhǎng)的人力資本提供了必要條件，有利于人力資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)，最終提高企業(yè)勞動(dòng)收入份額。為排除貨幣政策對(duì)基準(zhǔn)回歸結(jié)果的干擾，本文在計(jì)量模型（1）中納入貨幣政策虛擬變量MP（緊縮貨幣政策取值為1，否則取值為0），由表4第（3）列可知，本文結(jié)論不受貨幣政策的干擾。

第四，創(chuàng)新激勵(lì)政策的影響。研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除會(huì)激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新積極性、推動(dòng)技術(shù)進(jìn)步，進(jìn)而對(duì)勞動(dòng)收入份額產(chǎn)生影響（Acemoglu，2003；陳宇峰等，2013）。同時(shí)，創(chuàng)新增加了對(duì)高層次、高技能人才的需求，企業(yè)更愿意“高薪引才”，有利于提高勞動(dòng)收入份額。為控制創(chuàng)新激勵(lì)政策對(duì)基本結(jié)論的影響，本文將研發(fā)投入RD（研發(fā)投入金額的自然對(duì)數(shù)）加入模型（1），如第（4）列所示，交乘項(xiàng)估計(jì)系數(shù)仍在1%水平上顯著為正，即在控制創(chuàng)新激勵(lì)政策影響后，本文的基本結(jié)論仍然成立。

第五，對(duì)外經(jīng)貿(mào)政策的影響?，F(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，全球化進(jìn)程中的對(duì)外貿(mào)易擴(kuò)張有助于提高收入水平（王桂軍等，2023）。2015年發(fā)布的《推動(dòng)共建絲綢之路經(jīng)濟(jì)帶和21世紀(jì)海上絲綢之路的愿景與行動(dòng)》，提出全面提升開(kāi)放型經(jīng)濟(jì)水平（劉斌等，2023）。為排除“一帶一路”倡議的干擾，本文在計(jì)量模型（1）中納入了“一帶一路”重點(diǎn)對(duì)接省份的虛擬變量BRI（屬于18個(gè)重點(diǎn)對(duì)接省份的取值為1，否則取值為0）與“一帶一路”是否實(shí)施的年份虛擬變量Post2015（2015年及以后取值為1，否則取值為0）的交乘項(xiàng)。如第（5）列所示，在排除對(duì)外經(jīng)貿(mào)政策干擾后，本文結(jié)論依然穩(wěn)健。

此外，本文還進(jìn)行了其他穩(wěn)健性檢驗(yàn)：（1）分別重新定義地方政府債務(wù)治理強(qiáng)度、企業(yè)勞動(dòng)收入份額以減少測(cè)量誤差對(duì)回歸結(jié)果的影響；（2）修改模型設(shè)定以控制不可觀測(cè)因素對(duì)回歸結(jié)果的影響；（3）縮短樣本期間以減少較長(zhǎng)窗口期內(nèi)其他干擾因素的影響；（4）剔除直轄市和副省級(jí)城市樣本以消除地區(qū)資源稟賦差異的影響；（5）排除前期地方政府債券自發(fā)代還、自發(fā)自還試點(diǎn)的影響。上述穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果均表明地方政府債務(wù)治理能夠顯著提高企業(yè)勞動(dòng)收入份額1。

五、作用機(jī)制分析

前文理論分析表明，地方政府債務(wù)治理緩解企業(yè)融資約束，進(jìn)而通過(guò)要素組成效應(yīng)和人力資本升級(jí)效應(yīng)提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額，本文將對(duì)上述作用機(jī)制進(jìn)行檢驗(yàn)。

（一）要素組成效應(yīng)

驗(yàn)證地方政府債務(wù)治理能否通過(guò)調(diào)整企業(yè)生產(chǎn)要素投入提高勞動(dòng)收入份額，即論證“地方政府債務(wù)治理—企業(yè)生產(chǎn)要素投入調(diào)整—?jiǎng)趧?dòng)收入份額增加”是否成立，本文將從以下兩方面展開(kāi)研究：一是分步檢驗(yàn)地方政府債務(wù)治理是否影響要素投入調(diào)整，以及要素投入調(diào)整是否影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額；二是剖析要素投入調(diào)整影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額的路徑：通過(guò)勞動(dòng)力雇傭還是資本投入，抑或二者兼有。

首先，本文檢驗(yàn)地方政府債務(wù)治理對(duì)要素投入調(diào)整的作用機(jī)制。本文用人均資本（固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)與企業(yè)員工總?cè)藬?shù)之比的自然對(duì)數(shù)）衡量要素相對(duì)投入水平，表5考察了地方政府債務(wù)治理如何通過(guò)要素投入調(diào)整影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額。表5第（1）列報(bào)告了地方政府債務(wù)治理對(duì)人均資本影響的檢驗(yàn)結(jié)果，交乘項(xiàng)系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)，表明地方政府債務(wù)治理有助于防止資本過(guò)度深化。表5第（2）列進(jìn)一步檢驗(yàn)了人均資本對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響，發(fā)現(xiàn)人均資本系數(shù)顯著為負(fù)，且通過(guò)了1%水平上的統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)，說(shuō)明人均資本投入降低顯著提升了企業(yè)勞動(dòng)收入份額。上述結(jié)果充分表明，地方政府債務(wù)治理通過(guò)改變最優(yōu)要素投入組合，降低了人均資本投入，提升了企業(yè)勞動(dòng)收入份額。

其次，要素投入調(diào)整可以通過(guò)影響勞動(dòng)力雇傭和資本投入兩方面對(duì)人均資本產(chǎn)生影響，并且存在多種可能。本文以資本要素投入K（企業(yè)固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)）和勞動(dòng)要素投入L（企業(yè)員工總?cè)藬?shù)的自然對(duì)數(shù)）作為被解釋變量進(jìn)行檢驗(yàn)。表5第（3）列中，交乘項(xiàng)系數(shù)不顯著，意味著地方政府債務(wù)治理對(duì)企業(yè)資本投入無(wú)顯著影響，原因是盡管地方政府債務(wù)治理緩解了企業(yè)融資約束，但同時(shí)降低了資本邊際收益，導(dǎo)致企業(yè)不再傾向增加資本要素投入。表5第（4）列交乘項(xiàng)系數(shù)在1%水平上顯著為正，意味著地方政府債務(wù)治理有助于增加企業(yè)勞動(dòng)雇傭。表5第（5）列表明，勞動(dòng)要素投入L在1%水平上顯著為正，表明企業(yè)增加勞動(dòng)雇傭能夠提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。上述結(jié)果與預(yù)期一致，地方政府債務(wù)治理發(fā)揮了“流動(dòng)性約束效應(yīng)”和“要素替代效應(yīng)”，一方面提高企業(yè)勞動(dòng)力雇傭成本的承受能力，有助于擴(kuò)大企業(yè)勞動(dòng)雇傭規(guī)模；另一方面降低了固定資產(chǎn)的邊際融資收益，促使企業(yè)尋找新的最優(yōu)要素投入組合，防止資本過(guò)度深化，從而提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。

（二）人力資本升級(jí)效應(yīng)

前文理論分析表明，地方政府債務(wù)治理還將通過(guò)人力資本升級(jí)影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額。參考以往研究（Autor et al.，2003；劉啟仁、趙燦，2020；肖土盛等，2022），本文從工作性質(zhì)和受教育程度兩個(gè)維度來(lái)衡量企業(yè)人力資本結(jié)構(gòu)。從工作性質(zhì)維度，將技術(shù)人員視為高技能員工，用企業(yè)高技能員工占比SKILL（高技能員工人數(shù)與員工總?cè)藬?shù)的比值）、高技能員工相對(duì)占比HSKILL_LSKILL（高技能員工人數(shù)與低技能員工人數(shù)的比值）衡量人力資本技能結(jié)構(gòu)的高級(jí)化。從受教育程度維度，將碩士及以上學(xué)歷的勞動(dòng)者視為高學(xué)歷員工，用高學(xué)歷員工占比EDUCATION（高學(xué)歷員工人數(shù)與員工總?cè)藬?shù)的比值）、高學(xué)歷員工相對(duì)占比HEDU_LEDU（高學(xué)歷員工人數(shù)與低學(xué)歷員工人數(shù)的比值）衡量企業(yè)人力資本教育結(jié)構(gòu)的高級(jí)化。表6考察了地方政府債務(wù)治理如何通過(guò)人力資本結(jié)構(gòu)調(diào)整影響勞動(dòng)收入份額。其中，第（1）、（2）列報(bào)告了地方政府債務(wù)治理對(duì)人力資本技能結(jié)構(gòu)影響的回歸結(jié)果，交乘項(xiàng)AVEDEBT_Post的估計(jì)系數(shù)均在1%水平上顯著為正；第（3）、（4）列報(bào)告了地方政府債務(wù)治理對(duì)人力資本教育結(jié)構(gòu)影響的回歸結(jié)果，交乘項(xiàng)AVEDEBT_Post的系數(shù)至少在10%水平上顯著為正，意味著地方政府債務(wù)治理顯著增加了企業(yè)高技能和高學(xué)歷員工的占比，實(shí)現(xiàn)了企業(yè)人力資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化。此外，本文還將人均工資PW（支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金與員工總?cè)藬?shù)比值的自然對(duì)數(shù)）作為被解釋變量進(jìn)行檢驗(yàn)，如表6第（5）列所示，交乘項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)在1%水平上顯著為正，意味著地方政府債務(wù)治理提高了企業(yè)人均工資水平。在此基礎(chǔ)上，本文進(jìn)一步檢驗(yàn)人力資本升級(jí)對(duì)勞動(dòng)收入份額的影響，回歸結(jié)果表明1，人力資本結(jié)構(gòu)的估計(jì)系數(shù)至少在10%水平上顯著為正，表明企業(yè)人力資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)顯著增加了勞動(dòng)收入份額。因此，地方政府債務(wù)治理通過(guò)優(yōu)化人力資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)而提升勞動(dòng)收入份額。

此外，理論中隱含地方政府債務(wù)治理發(fā)揮要素組成效應(yīng)和人力資本升級(jí)效應(yīng)的前提是緩解政企信貸資金競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，降低企業(yè)融資約束。本文以SA指數(shù)衡量企業(yè)受融資約束程度（Hadlock and Pierce，2010），將SA指數(shù)取絕對(duì)值，SA數(shù)值越大表明企業(yè)融資約束程度越嚴(yán)重，否則反之。企業(yè)融資約束主要表現(xiàn)在“融資難、融資貴”兩個(gè)層面，本文從企業(yè)融資可得性DA（企業(yè)有息負(fù)債占總負(fù)債的比例）和融資成本COD（利息支出占總負(fù)債的比例）檢驗(yàn)地方政府債務(wù)管理體制改革對(duì)企業(yè)融資約束的影響。相應(yīng)的結(jié)果見(jiàn)表7，第（1）列中交乘項(xiàng)AVEDEBT_Post的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，表明地方政府債務(wù)治理能夠顯著緩解企業(yè)融資約束。第（2）列回歸結(jié)果顯示，當(dāng)融資可得性DA為因變量時(shí)，交乘項(xiàng)AVEDEBT_Post的估計(jì)系數(shù)為0.031，并在1%的統(tǒng)計(jì)水平下顯著，說(shuō)明地方政府債務(wù)治理能夠顯著提高企業(yè)的外部信貸資金可得性。第（3）列回歸結(jié)果顯示，融資成本COD為因變量時(shí)，交乘項(xiàng)AVEDEBT_Post的估計(jì)系數(shù)為負(fù)，且通過(guò)了1%水平上的顯著性檢驗(yàn)，表明地方政府債務(wù)治理有助于降低企業(yè)債務(wù)融資成本。因此，上述結(jié)果顯示地方政府債務(wù)治理有助于提高企業(yè)融資可得性并降低融資成本，滿足地方政府債務(wù)治理緩解企業(yè)融資約束的理論假設(shè)前提。

六、進(jìn)一步分析

（一）異質(zhì)性分析

本文將進(jìn)一步檢驗(yàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和要素密集度對(duì)地方政府債務(wù)治理與企業(yè)勞動(dòng)收入份額關(guān)系的影響，驗(yàn)證特定情形下地方政府債務(wù)治理對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的作用差異，揭示基準(zhǔn)回歸的深層次邏輯關(guān)系。

1.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)異質(zhì)性

一方面，與國(guó)有企業(yè)相比，非國(guó)有企業(yè)面臨的融資約束更嚴(yán)重。由于固定資產(chǎn)等資本要素具有抵押價(jià)值，非國(guó)有企業(yè)為提高融資能力會(huì)選擇增加固定資產(chǎn)投資，壓縮勞動(dòng)要素投入，資本—?jiǎng)趧?dòng)要素投入比例失衡。地方政府債務(wù)治理實(shí)施后，非國(guó)有企業(yè)融資約束顯著緩解。由于投資固定資產(chǎn)獲得的邊際融資收益下降，勞動(dòng)要素相對(duì)價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯，企業(yè)在調(diào)整最優(yōu)生產(chǎn)要素組合時(shí)，增加勞動(dòng)要素投入的意愿更明顯。另一方面，非國(guó)有企業(yè)受政府干預(yù)程度較低，勞動(dòng)力調(diào)整成本較小。企業(yè)可以根據(jù)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略靈活調(diào)整勞動(dòng)力雇傭，通過(guò)提供更多高技能就業(yè)崗位，實(shí)現(xiàn)人力資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化。因此，本文推測(cè)要素組成效應(yīng)和人力資本升級(jí)效應(yīng)在非國(guó)有企業(yè)分組中更明顯，即地方政府債務(wù)治理對(duì)非國(guó)有企業(yè)的勞動(dòng)收入份額影響較大。

本文將企業(yè)所有制類型設(shè)為虛擬變量SOE（國(guó)有企業(yè)取值為1，否則取0）并分組回歸，從表8第（1）列和第（2）列可以發(fā)現(xiàn)，國(guó)有上市公司交乘項(xiàng)AVEDEBT_Post的估計(jì)系數(shù)不顯著，而非國(guó)有上市公司交乘項(xiàng)AVEDEBT_Post的估計(jì)系數(shù)為正，且通過(guò)1%置信水平的統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)，組間差異在1%水平上顯著。上述結(jié)果表明，地方政府債務(wù)治理的政策效能在非國(guó)有企業(yè)中更明顯。

2.要素密集度異質(zhì)性

一方面，勞動(dòng)密集型行業(yè)雇傭勞動(dòng)力需求相對(duì)較多，勞動(dòng)雇傭意愿釋放空間較大，企業(yè)通過(guò)調(diào)整最優(yōu)生產(chǎn)要素組合獲取更多收益。另一方面，高技能人才是企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和價(jià)值創(chuàng)造的關(guān)鍵因素，而勞動(dòng)密集型行業(yè)的人力資本結(jié)構(gòu)較差，在大數(shù)據(jù)、人工智能廣泛應(yīng)用時(shí)期，企業(yè)為實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展更有動(dòng)力實(shí)施人才戰(zhàn)略。因此，本文推測(cè)要素組成效應(yīng)和人力資本升級(jí)效應(yīng)在勞動(dòng)密集型行業(yè)分組中更明顯，即地方政府債務(wù)治理對(duì)勞動(dòng)密集型行業(yè)的勞動(dòng)收入份額影響更大。

本文根據(jù)人均資本劃分勞動(dòng)密集型行業(yè)和資本密集型行業(yè)。當(dāng)企業(yè)人均資本大于樣本中位數(shù)時(shí)為資本密集型行業(yè)組，否則為勞動(dòng)密集型行業(yè)組?；貧w結(jié)果見(jiàn)表8第（3）列和第（4）列，交乘項(xiàng)AVEDEBT_Post的估計(jì)系數(shù)在勞動(dòng)密集型行業(yè)顯著為正，但在資本密集型行業(yè)不顯著，組間差異在1%水平上顯著。上述結(jié)果表明，地方政府債務(wù)治理的政策效能在勞動(dòng)密集型行業(yè)中更明顯。

（二）地方政府債務(wù)治理與共同富裕

縮小收入差距、擴(kuò)大中等收入群體規(guī)模，有利于緩解因支付能力不足導(dǎo)致的消費(fèi)緊縮，形成“縮小收入差距—擴(kuò)大內(nèi)需—共同富裕”的良性循環(huán)。因此，本文考察地方政府債務(wù)治理對(duì)不同收入群體的勞動(dòng)收入份額及收入差距的影響，為探索地方政府債務(wù)治理在促進(jìn)共同富裕、完善收入分配機(jī)制等政策制定上提供決策依據(jù)。

由于公司高管的可替代性低且具有較高的議價(jià)能力，企業(yè)管理層會(huì)充分利用管理者權(quán)利謀取自身利益最大化。因此，當(dāng)?shù)胤秸畟鶆?wù)融資影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額時(shí)，普通員工勞動(dòng)收入份額因較弱的議價(jià)能力受到更大沖擊。實(shí)施地方政府債務(wù)治理后，普通員工的勞動(dòng)收入份額提升空間較大，有利于縮小企業(yè)內(nèi)部薪酬差距。本文參考陳良銀等（2021）的方法，分別定義公司高管勞動(dòng)收入份額MLS（董事監(jiān)事高級(jí)管理人員薪酬總額/營(yíng)業(yè)總收入）、普通員工勞動(dòng)收入份額OELS（普通員工薪酬總額/營(yíng)業(yè)總收入）、內(nèi)部收入差距GAP（高管前三名薪酬平均值與普通員工平均薪酬之差的自然對(duì)數(shù)）。表9匯報(bào)了相應(yīng)回歸結(jié)果，交乘項(xiàng)AVEDEBT_Post的估計(jì)系數(shù)在普通員工分組中顯著為正，但在高管分組中不顯著；以內(nèi)部收入差距GAP為因變量，交乘項(xiàng)AVEDEBT_Post的估計(jì)系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)。上述結(jié)果表明，地方政府債務(wù)治理改善了企業(yè)內(nèi)部不合理收入差距，促進(jìn)了收入公平分配，有利于推動(dòng)共同富裕。

七、研究結(jié)論與政策建議

（一）研究結(jié)論

本文以企業(yè)勞動(dòng)收入份額為切入點(diǎn)，以新《預(yù)算法》實(shí)施為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，系統(tǒng)考察地方政府債務(wù)治理的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)及其作用機(jī)制。強(qiáng)度雙重差分模型結(jié)果表明，地方政府債務(wù)治理顯著提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額，有利于提高居民收入、擴(kuò)大中等收入群體并實(shí)現(xiàn)共同富裕的戰(zhàn)略目標(biāo)。機(jī)制分析結(jié)果表明，地方政府債務(wù)治理緩解融資約束，進(jìn)而通過(guò)要素組成效應(yīng)和人力資本升級(jí)效應(yīng)影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額。地方政府債務(wù)治理有效緩解了企業(yè)融資約束，一方面通過(guò)勞動(dòng)要素調(diào)整擴(kuò)大了勞動(dòng)雇傭規(guī)模并提高了員工工資水平。另一方面，使企業(yè)在良好的營(yíng)商環(huán)境下有意愿、有能力推動(dòng)人力資本結(jié)構(gòu)升級(jí)，進(jìn)而提升勞動(dòng)收入份額。異質(zhì)性分析表明，對(duì)非國(guó)有企業(yè)、勞動(dòng)密集型行業(yè)上述效應(yīng)更為顯著。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，地方政府債務(wù)治理顯著提升了普通勞動(dòng)者收入份額，縮小了企業(yè)內(nèi)部薪酬差距。

（二）政策啟示及建議

第一，地方政府債務(wù)治理是提高勞動(dòng)收入、擴(kuò)大中等收入群體規(guī)模的重要途徑。

我國(guó)實(shí)行按勞分配為主體的基本經(jīng)濟(jì)制度決定了勞動(dòng)收入是居民的主要收入來(lái)源，提升勞動(dòng)收入在初次分配中的比重是縮小收入差距、解決中低收入群體支付能力偏低問(wèn)題的關(guān)鍵所在。地方政府債務(wù)治理在債務(wù)資金來(lái)源方面，要繼續(xù)規(guī)范地方政府債務(wù)融資，減少政企融資競(jìng)爭(zhēng)，以便企業(yè)更好發(fā)揮就業(yè)吸納作用。在債務(wù)資金支出方面，提高資金使用效率，通過(guò)有效“政府推力”帶動(dòng)企業(yè)發(fā)展，關(guān)注民生發(fā)展、生態(tài)建設(shè)、精神文化領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展與人民生活質(zhì)量同步提高。將地方政府債務(wù)治理與增加中低收入群體可支配收入政策有效結(jié)合，進(jìn)一步發(fā)揮消費(fèi)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)性作用，在“增加居民收入—擴(kuò)大社會(huì)消費(fèi)—帶動(dòng)有效供給—促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”的良性循環(huán)中推進(jìn)共同富裕。

第二，地方政府債務(wù)治理能夠優(yōu)化要素組成和促進(jìn)人力資本升級(jí)。地方政府債務(wù)治理是深化財(cái)稅體制改革的內(nèi)容之一，為企業(yè)提供公開(kāi)、透明、高效的融資政策環(huán)境，改變企業(yè)因融資約束導(dǎo)致的要素錯(cuò)配，激發(fā)企業(yè)人力資本升級(jí)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的同時(shí)提升勞動(dòng)收入份額。

從要素組成效應(yīng)來(lái)看，一是結(jié)合新《預(yù)算法》《中共中央國(guó)務(wù)院關(guān)于防范化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的意見(jiàn)》等法律法規(guī)，提高信貸資源配置效率，優(yōu)化企業(yè)融資環(huán)境，規(guī)范地方政府債務(wù)融資行為。二是引導(dǎo)銀行改變重抵押、重?fù)?dān)保的傳統(tǒng)信貸理念，關(guān)注信貸融資中的弱勢(shì)群體，著力破解民營(yíng)企業(yè)“融資難、融資貴”問(wèn)題，拓寬企業(yè)融資渠道，以此鼓勵(lì)企業(yè)釋放勞動(dòng)雇傭需求，提供更多就業(yè)崗位。

從人力資本升級(jí)效應(yīng)來(lái)看，在政府層面，一是積極開(kāi)展地方政府債務(wù)治理，為企業(yè)投資人力資本創(chuàng)造良好外部條件；二是減少政府干預(yù)，降低企業(yè)勞動(dòng)力調(diào)整成本，減少人力資本結(jié)構(gòu)升級(jí)的阻力。在企業(yè)層面，一是重視高層次人才培養(yǎng)和吸納，高層次、高技能人才是企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的持續(xù)動(dòng)力，在引進(jìn)新技術(shù)、新資本的同時(shí)注重“資本—技能互補(bǔ)”；二是開(kāi)展有針對(duì)性、引導(dǎo)性的員工培訓(xùn)及全方位能力素質(zhì)的培養(yǎng)，提供更多高技能就業(yè)崗位。在勞動(dòng)者層面，不斷加強(qiáng)自身知識(shí)、技能的學(xué)習(xí)和儲(chǔ)備，滿足新產(chǎn)業(yè)和新技術(shù)對(duì)勞動(dòng)者能力要求，以此提高勞動(dòng)力議價(jià)能力。

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Local Government Debt Governance and Enterprises Labor Income Share

Enhancement： A Quasi-Natural Experiment Based on

the Implementation of the New Budget Law

Wu Hui? Zhu Yukun

Abstract： This paper tests the impact of local government debt governance on labor income share using data from A-share listed companies in Shanghai and Shenzhen from 2009 to 2021 as a sample and the implementation of the new Budget Law as a quasi-natural experiment. The double-difference estimation shows that local government debt governance significantly increases the labor income share of enterprises， confirming that the reform of the local government debt management system helps to optimize the pattern of primary distribution. The above results remain robust after considering the endogeneity problem as well as conducting a series of robustness tests. Mechanism analysis shows that local government debt governance eases corporate financing constraints， which in turn raises corporate labor income shares through factor composition effects and human capital upgrading effects. Heterogeneity analysis finds that the above effects are more prominent in non-state-owned enterprises and labor-intensive industries. Further research finds that local government debt governance significantly reduces the pay gap within enterprises， and the labor income share of ordinary employees increases while the labor income share of executives does not change significantly. This paper extends the economic consequences of local government debt governance to the field of enterprise factor income distribution， emphasizing that local government debt governance is not only conducive to alleviating the difficulties of enterprise financing， optimizing factor inputs and promoting the upgrading of enterprise human capital， but also lays the foundation and provides the basis for decision-making to improve the distribution of primary income， increase the income of the residents to expand consumption， and realize the common wealth.

Keywords： Governance of Local Government Debt; Share of Enterprise Labor Income; Implementation of the New Budget Law; Credit Constraints; Common Prosperity

（責(zé)任編輯：徐久香）