■鄭婉清 吳崇林 劉杰 孫淑曉

一、引言

“維護(hù)世界和平，促進(jìn)共同發(fā)展”已成為21世紀(jì)世界繁榮進(jìn)步的主旋律。但近些年來，全球金融危機(jī)、歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)、中美貿(mào)易戰(zhàn)、俄烏沖突等事件頻發(fā)，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放緩，各國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨著高度不確定性，世界格局正經(jīng)歷重大調(diào)整和深刻重構(gòu)。地緣政治風(fēng)險(xiǎn)作為一種與戰(zhàn)爭(zhēng)、恐怖行為和國(guó)家之間緊張局勢(shì)相關(guān)的不確定性風(fēng)險(xiǎn)，不僅會(huì)影響國(guó)際和平進(jìn)程，而且也會(huì)對(duì)全球金融市場(chǎng)穩(wěn)定造成沖擊，歐洲央行（ECB）、國(guó)際貨幣基金組織（IMF）和世界銀行（World Bank）開始將地緣政治緊張局勢(shì)視為經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景的主要威脅之一[1]。

防范地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)中國(guó)企業(yè)穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)具有重要意義。一方面，政治選舉、地方官員委任以及經(jīng)濟(jì)政策變動(dòng)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)更多是體現(xiàn)了各個(gè)國(guó)家或地區(qū)內(nèi)部的短期不穩(wěn)定問題[2]，而地緣政治風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)涵蓋了國(guó)內(nèi)及國(guó)際政治事件有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，具有廣泛性與長(zhǎng)期性。地緣政治關(guān)系緊張可能演變?yōu)殚L(zhǎng)期趨勢(shì)，影響國(guó)家的產(chǎn)出和就業(yè)，給企業(yè)帶來一定的財(cái)務(wù)壓力[1]。另一方面，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)與各個(gè)國(guó)家或地區(qū)之間的緊張局勢(shì)相聯(lián)系，對(duì)于企業(yè)而言是一種外生性沖擊。因此，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)比企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)更難以通過風(fēng)險(xiǎn)管理工具進(jìn)行分散及對(duì)沖，容易對(duì)企業(yè)運(yùn)營(yíng)造成重大影響。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于從高速增長(zhǎng)向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵階段，創(chuàng)新在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起著至關(guān)重要的引領(lǐng)作用。企業(yè)是創(chuàng)新的主體，是推動(dòng)創(chuàng)新創(chuàng)造的生力軍。中國(guó)面臨的國(guó)際政治環(huán)境日漸復(fù)雜，企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境的不確定性也隨之攀升，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新決策的影響不容忽視。地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增大了經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱程度[3]，提升了金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)對(duì)未來預(yù)期的不確定性，促使金融機(jī)構(gòu)縮減信貸規(guī)模并提升貸款利率[4]，企業(yè)將面臨更高的融資成本[5]。另外，企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)具有失敗率高和回收周期長(zhǎng)的特征[6]。在地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升時(shí)，維持較高的創(chuàng)新投資水平可能會(huì)進(jìn)一步增加企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的不確定性，提升其運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。最后，根據(jù)實(shí)物期權(quán)理論，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加大了宏觀環(huán)境的不確定性，企業(yè)傾向于主動(dòng)推遲研發(fā)項(xiàng)目，以等待未來合適的投資機(jī)會(huì)[7]?；诖?，本文試圖深入探討地緣政治如何作用于企業(yè)的創(chuàng)新行為決策，以期幫助各市場(chǎng)主體正確認(rèn)識(shí)與把握地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，有效地推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

本文以2003—2019 年A 股上市企業(yè)為研究樣本，基于Caldara等[1]構(gòu)建的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)，研究地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。本文的邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在：①從地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的角度探究企業(yè)創(chuàng)新行為對(duì)外部宏觀風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)，豐富了企業(yè)創(chuàng)新決策因素的研究?jī)?nèi)容，拓展了地緣政治風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)后果的相關(guān)研究。②揭露了不同風(fēng)險(xiǎn)暴露水平和管理層短視行為下，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響差異，加深了對(duì)于地緣政治風(fēng)險(xiǎn)異質(zhì)性影響的理解。③證明了外部監(jiān)督措施在抵御地緣政治風(fēng)險(xiǎn)不利影響中的積極作用，研究結(jié)論進(jìn)一步明確了未來企業(yè)治理的方向。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

（一）文獻(xiàn)綜述

1.地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)后果

現(xiàn)有文獻(xiàn)普遍認(rèn)為，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)作為一種重要的不確定性因素，會(huì)惡化商業(yè)和投資環(huán)境，降低經(jīng)濟(jì)實(shí)際產(chǎn)出[1]，是資本市場(chǎng)波動(dòng)的主要驅(qū)動(dòng)因素[8]。在地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升的商業(yè)環(huán)境中，資金需求方能夠取得資金的數(shù)量將會(huì)出現(xiàn)不同程度的降低。地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加大了公司與外部投資者之間的信息不對(duì)稱程度，導(dǎo)致資金提供方無法及時(shí)準(zhǔn)確的判斷企業(yè)的真實(shí)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，擾亂了貸方的資金運(yùn)營(yíng)決策[9]。為了最大限度地減少損失，金融機(jī)構(gòu)將通過提高貸款利率和貸款條件的嚴(yán)格程度來應(yīng)對(duì)更高的信用風(fēng)險(xiǎn)。例如，Nguyen 等[3]發(fā)現(xiàn)美國(guó)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)每增加一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，銀行貸款的平均成本將增加7.253 個(gè)基點(diǎn)。企業(yè)運(yùn)營(yíng)決策受地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的影響同樣受到研究者們的廣泛關(guān)注，文獻(xiàn)記錄了地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)投資[10]、現(xiàn)金持有[11]、股利政策[12]的社會(huì)責(zé)任履行[13]的影響。具體而言，Le 等[10]發(fā)現(xiàn)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)投資呈負(fù)相關(guān)，相對(duì)于其他亞洲新興國(guó)家，中國(guó)和俄羅斯的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)投資的影響更大。企業(yè)現(xiàn)金持有量與地緣政治風(fēng)險(xiǎn)之間呈現(xiàn)出顯著的正向關(guān)系，因?yàn)槠髽I(yè)傾向于提升現(xiàn)金持有水平以應(yīng)對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的未來經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的波動(dòng)[11]。Adra等[12]證明了地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升會(huì)導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)金流的惡化及財(cái)務(wù)困境，這促使企業(yè)采取更保守的股利政策，降低股份回購的規(guī)模。由此可知，大多數(shù)文獻(xiàn)均支持了地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司正常經(jīng)營(yíng)的負(fù)面影響。但Oanh 等[13]的研究證實(shí)了地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行產(chǎn)生的促進(jìn)作用，公司將企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR）投資視為一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)機(jī)制，以應(yīng)對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的增加。

2.企業(yè)創(chuàng)新的影響因素

創(chuàng)新是增強(qiáng)公司盈利能力的有效途徑之一，企業(yè)可以通過創(chuàng)新活動(dòng)來提升自身競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。一類文獻(xiàn)討論了影響企業(yè)創(chuàng)新的內(nèi)部條件因素。企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)具有研發(fā)成果不確定和技術(shù)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)高的特征，因此其面臨的融資成本和調(diào)整成本更高。研究表明，融資約束問題所導(dǎo)致的資金流不穩(wěn)定顯著抑制了企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)[6，14，15]。另外，企業(yè)是否開展高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)周期的創(chuàng)新活動(dòng)取決于管理層在短期收益和長(zhǎng)期發(fā)展中的權(quán)衡選擇，故管理層特征也是在研究企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)時(shí)需考慮的關(guān)鍵因素。一般而言，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃和薪酬激勵(lì)計(jì)劃將管理層薪酬與企業(yè)收益掛鉤，可以減少管理層“短視行為”，促進(jìn)企業(yè)開展研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)[16，17]。董事會(huì)具有監(jiān)督和建議管理層的權(quán)力和義務(wù)，同樣能夠有效降低因所有權(quán)和控制權(quán)分離而產(chǎn)生的代理成本。Balsmeier等[18]指出更高的董事會(huì)獨(dú)立性可以降低企業(yè)所面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)企業(yè)加大對(duì)研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)的投資。另一類文獻(xiàn)分析了影響創(chuàng)新的外部環(huán)境因素。地區(qū)政府出臺(tái)和實(shí)施的相關(guān)行業(yè)政策會(huì)改變企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境，進(jìn)而可能會(huì)對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新決策產(chǎn)生影響。鐘騰等[19]和諸竹君等[20]分別評(píng)估了地方政府人才引進(jìn)政策和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)政策的實(shí)施成效，發(fā)現(xiàn)相關(guān)政策的實(shí)施有效激發(fā)了企業(yè)主體的創(chuàng)新活力，提升了專利產(chǎn)出數(shù)量。部分學(xué)者關(guān)注了外部風(fēng)險(xiǎn)水平的變化如何影響企業(yè)的創(chuàng)新決策[5，7，21，22]。陳德球等[21]研究指出由于新任領(lǐng)導(dǎo)發(fā)展視角的不同，每一屆地方政府所實(shí)施的經(jīng)濟(jì)政策都存在較大的“個(gè)體差異”，與官員委任并發(fā)的政策變動(dòng)將增加企業(yè)面臨的政策不確定性，促使企業(yè)實(shí)施更保守的發(fā)展戰(zhàn)略，降低企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出。經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響由于國(guó)別而存在差異。顧夏銘等[22]認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新為正向促進(jìn)關(guān)系，經(jīng)濟(jì)政策變動(dòng)推動(dòng)了企業(yè)資金從投資領(lǐng)域流向創(chuàng)新領(lǐng)域，顯著提升了企業(yè)的專利產(chǎn)出水平。Xu[5]在分析美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系時(shí)所得結(jié)論與之相反，在排除了宏觀經(jīng)濟(jì)狀態(tài)因素的干擾后，經(jīng)濟(jì)政策不確定性仍會(huì)通過提升企業(yè)資本成本的渠道來抑制企業(yè)創(chuàng)新投入及產(chǎn)出。

3.文獻(xiàn)評(píng)述

通過對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理可知，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策的影響已有一定研究成果，但較少涉及創(chuàng)新領(lǐng)域，因此有必要進(jìn)一步擴(kuò)展。以往研究主要從企業(yè)內(nèi)部條件和外部環(huán)境等方面探究創(chuàng)新的影響因素，而較少關(guān)注外部風(fēng)險(xiǎn)中地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的潛在影響?；诖?，本文探索地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響及渠道，為更好地應(yīng)對(duì)外部環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)提供參考。

（二）研究假設(shè)

地緣政治風(fēng)險(xiǎn)作為企業(yè)所面臨的外部環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)之一，本文預(yù)期其會(huì)通過以下途徑影響企業(yè)創(chuàng)新：

首先，優(yōu)序融資理論認(rèn)為企業(yè)在融資過程中應(yīng)服從先內(nèi)部融資，再外部融資的順序[23]。但企業(yè)利潤(rùn)受外部市場(chǎng)影響較大，內(nèi)源融資難以支持高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)期性的創(chuàng)新活動(dòng)，外部融資為研發(fā)活動(dòng)提供了穩(wěn)定、持續(xù)性的資金流，是企業(yè)R&D 投入的重要資金來源[15，24]，企業(yè)融資可得性的改善，可顯著提升企業(yè)的研發(fā)強(qiáng)度和研發(fā)成功概率[25]。地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增強(qiáng)了公司與外部投資者或貸方之間的信息不對(duì)稱程度，為了最大限度地減少損失，金融機(jī)構(gòu)可能會(huì)通過降低即期貸款流量、縮減信貸規(guī)模以及提升貸款利率的方式來應(yīng)對(duì)更高的外部風(fēng)險(xiǎn)[3，4]。這提升了企業(yè)從金融機(jī)構(gòu)獲得外部資金的難度，導(dǎo)致更高的融資成本[5]。因此，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)加重企業(yè)所面臨的融資約束問題，使研發(fā)活動(dòng)缺乏穩(wěn)定的資金供給，最終降低了企業(yè)創(chuàng)新水平。

其次，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的未來經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)可能會(huì)影響公司的現(xiàn)金持有水平。Lee 等[11]指出地緣政治風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)現(xiàn)金持有水平呈正向關(guān)系，在地緣政治風(fēng)險(xiǎn)處于高位時(shí)，企業(yè)預(yù)防性現(xiàn)金持有水平隨之升高。也有文獻(xiàn)明確提出，不確定性與研發(fā)支出之間存在強(qiáng)烈的負(fù)向關(guān)系，企業(yè)在外部高度不確定性下會(huì)減少研發(fā)投入[26]。因此，當(dāng)?shù)鼐壵物L(fēng)險(xiǎn)增大時(shí)，為應(yīng)對(duì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的上升，企業(yè)可能會(huì)減少用于創(chuàng)新研發(fā)的資本支出以保持現(xiàn)金流的充裕，提升自身現(xiàn)金持有水平，最終導(dǎo)致企業(yè)創(chuàng)新水平下降。

最后，依據(jù)實(shí)物期權(quán)理論，由于投資項(xiàng)目的不可逆性，企業(yè)等待未來投資機(jī)會(huì)的價(jià)值將隨著不確定性的上升而增加，因此企業(yè)將主動(dòng)減少投資支出或推遲投資項(xiàng)目[27]。同時(shí)，創(chuàng)新活動(dòng)的高失敗率與投資周期長(zhǎng)強(qiáng)化了創(chuàng)新投資的不可逆性，進(jìn)一步提升了創(chuàng)新項(xiàng)目的等待價(jià)值，創(chuàng)新投資更易受到外部不確定性的影響[28]。因此，依據(jù)實(shí)物期權(quán)理論，面對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的上升，企業(yè)將主動(dòng)推遲創(chuàng)新項(xiàng)目決策，等待未來的投資機(jī)會(huì)，降低了創(chuàng)新水平。

通過對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)的梳理，本文預(yù)期地緣政治風(fēng)險(xiǎn)會(huì)降低企業(yè)創(chuàng)新水平主要存在三個(gè)原因：①地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增加了企業(yè)的融資約束程度。地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加劇了經(jīng)濟(jì)環(huán)境中的信息不對(duì)稱程度，促使金融機(jī)構(gòu)縮減信貸規(guī)模、提高貸款利率，提升企業(yè)的融資成本及融資難度，加重了企業(yè)所面臨的融資約束問題，致使企業(yè)缺乏穩(wěn)定、持續(xù)的研發(fā)資金流，降低了企業(yè)的創(chuàng)新水平。②地緣政治風(fēng)險(xiǎn)提升了企業(yè)的現(xiàn)金持有水平。地緣政治事件的發(fā)生擾亂了市場(chǎng)的正常運(yùn)行，為應(yīng)對(duì)未來的盈利波動(dòng)，企業(yè)會(huì)傾向于減少研發(fā)類風(fēng)險(xiǎn)資本支出以增加預(yù)防性現(xiàn)金持有，維持更高的現(xiàn)金持有水平，導(dǎo)致企業(yè)創(chuàng)新水平下降。③根據(jù)實(shí)物期權(quán)理論，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增加了企業(yè)等待未來投資機(jī)會(huì)的價(jià)值，企業(yè)將主動(dòng)推遲創(chuàng)新項(xiàng)目投資，企業(yè)創(chuàng)新水平隨之下降。根據(jù)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)創(chuàng)新行為之間的關(guān)系及其可能的影響路徑，本文提出如下研究假設(shè)：

H1a：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)會(huì)抑制企業(yè)的創(chuàng)新行為。

H1b：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)會(huì)增加企業(yè)的融資約束程度。

H1c：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)會(huì)增加企業(yè)的現(xiàn)金持有量。

雖然地緣政治風(fēng)險(xiǎn)以宏觀沖擊的方式同時(shí)影響所有企業(yè)，但企業(yè)特征的不同使得企業(yè)對(duì)于宏觀風(fēng)險(xiǎn)的暴露存在差異。例如，Bonaime等[29]發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)政策不確定性更容易影響到對(duì)經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)（EPU，Economic Policy Uncertainty）敏感程度高的企業(yè)的并購活動(dòng)。顧夏銘等[22]指出宏觀經(jīng)濟(jì)層面的中國(guó)EPU指數(shù)與企業(yè)創(chuàng)新強(qiáng)度之間存在著積極聯(lián)系。Cui 等[28]研究證明了微觀個(gè)體層面的高EPU 暴露降低了企業(yè)創(chuàng)新投資規(guī)模與專利申請(qǐng)數(shù)量。因此，本文考察了企業(yè)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露水平對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)創(chuàng)新之間關(guān)系的作用。對(duì)于地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露水平較高的企業(yè)，其正常經(jīng)營(yíng)運(yùn)轉(zhuǎn)更易受到宏觀地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)面沖擊，管理者會(huì)選擇減少或推遲創(chuàng)新項(xiàng)目，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的不利影響將會(huì)更大。據(jù)此，本文提出如下研究假設(shè)：

H2：對(duì)于地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露水平高的企業(yè)，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的負(fù)面影響更大。

管理層短視主義是指管理層以犧牲企業(yè)長(zhǎng)期利益為代價(jià)最大化其短期財(cái)務(wù)收益的行為，在創(chuàng)新領(lǐng)域表現(xiàn)為對(duì)研發(fā)投資的支出不足[30，31]。出于對(duì)自身聲譽(yù)和薪酬的考慮，面對(duì)創(chuàng)新活動(dòng)的高風(fēng)險(xiǎn)性，管理層的短視心態(tài)可能會(huì)造成創(chuàng)新項(xiàng)目的投資不足，甚至導(dǎo)致創(chuàng)新項(xiàng)目的提前終止[31]。劉寶華等[17]、李春濤等[32]、田軒等[16]發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃和薪酬激勵(lì)計(jì)劃將管理層利益與企業(yè)長(zhǎng)期收益掛鉤，在一定程度上抑制了管理層的短視行為，從而提升了企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的活躍度。因此，管理層短視主義可能會(huì)導(dǎo)致地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有不對(duì)稱影響。面對(duì)外部地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的增強(qiáng)，若管理層短視行為嚴(yán)重，企業(yè)會(huì)采取更保守的發(fā)展戰(zhàn)略，更關(guān)注短期內(nèi)的股價(jià)漲跌和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，而忽略長(zhǎng)期發(fā)展和創(chuàng)新項(xiàng)目投資。本文預(yù)期在管理層短視程度高的企業(yè)中，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的不利影響將會(huì)更大。據(jù)此，本文提出如下研究假設(shè)：

H3：對(duì)于管理層短視程度高的企業(yè)，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的負(fù)面影響更大。

有效的外部監(jiān)督措施可以幫助形成良好的公司治理環(huán)境，機(jī)構(gòu)投資者、證券分析師和政府部門等都是重要的外部監(jiān)督力量[33—35]。機(jī)構(gòu)投資者憑借自身豐富的物質(zhì)資源與專業(yè)知識(shí)，可以充分地發(fā)揮外部監(jiān)督作用，減輕企業(yè)股東和高層管理人員之間的代理問題[35]。證券分析師則可通過發(fā)揮信息中介與監(jiān)督作用，緩解企業(yè)的融資約束問題與委托代理問題，從而顯著提升企業(yè)的創(chuàng)新績(jī)效[33]。鑒于外部治理的重要性，有效的外部監(jiān)督應(yīng)有助于緩解地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的負(fù)面影響。當(dāng)外部地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升時(shí)，更強(qiáng)的外部監(jiān)督力量有助于企業(yè)保持相對(duì)較高的信息透明度，幫助持續(xù)監(jiān)測(cè)管理者行為，增強(qiáng)企業(yè)抵御地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的能力。據(jù)此，本文提出如下研究假設(shè)：

H4：更強(qiáng)的外部監(jiān)督有助于緩解地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的負(fù)面影響。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文選取2003—2019 年A 股上市企業(yè)為初始研究樣本，數(shù)據(jù)頻率為年度。參考陳德球等[21]和孔東民等[36]的研究設(shè)計(jì)，本文對(duì)初始研究樣本進(jìn)行了如下處理：（1）剔除金融行業(yè)公司；（2）剔除當(dāng)年上市的公司；（3）剔除ST及*ST等狀態(tài)異常的公司；（4）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在缺失的樣本。經(jīng)過上述篩選后，本文的最終樣本包含30357例觀測(cè)值。

衡量地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)取自Caldara等[1]的研究。本文采取提取年度算術(shù)平均值的方式，將月度地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)轉(zhuǎn)化為年度地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)[22]。企業(yè)專利數(shù)據(jù)來源于中國(guó)研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)（CNRDS），股票收益數(shù)據(jù)、公司治理數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)相關(guān)數(shù)據(jù)來源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）。

（二）變量定義

1.企業(yè)創(chuàng)新

專利產(chǎn)出能夠直接、客觀的反映一段時(shí)間內(nèi)企業(yè)的創(chuàng)新成果，被大量研究選取為衡量企業(yè)創(chuàng)新的指標(biāo)[5，36，37]。本文基于專利申請(qǐng)數(shù)量構(gòu)建了兩個(gè)指標(biāo)以衡量企業(yè)創(chuàng)新：總專利申請(qǐng)（PatentAll）和發(fā)明專利申請(qǐng)（PatentInvent）?？倢＠暾?qǐng)（PatentAll）的計(jì)算方法為當(dāng)年總專利申請(qǐng)數(shù)量加1后取自然對(duì)數(shù)。具體計(jì)算方法如式（1）所示：

其中，NumPatentAlli,t為企業(yè)i在t年度的總專利申請(qǐng)數(shù)量。

發(fā)明專利申請(qǐng)（PatentInvent）的計(jì)算方法為當(dāng)年發(fā)明型專利申請(qǐng)數(shù)量加1后取自然對(duì)數(shù)。具體計(jì)算方法如式（2）所示：

其中，NumPatentInventi,t為企業(yè)i在t年度的發(fā)明型專利申請(qǐng)數(shù)量。

總專利申請(qǐng)（PatentAll）和發(fā)明專利申請(qǐng)（PatentInvent）的取值越大，表明企業(yè)在當(dāng)年的總專利申請(qǐng)數(shù)量和發(fā)明型專利申請(qǐng)數(shù)量越高，企業(yè)創(chuàng)新能力越強(qiáng)。

2.地緣政治風(fēng)險(xiǎn)

本文選取Caldara等[1]構(gòu)建的中國(guó)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)（Geopolitical Risk，GPR）指數(shù)作為地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的衡量指標(biāo)。地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（GPR）越高，說明中國(guó)面臨的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)水平越高。

3.地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露

參考Cui 等[28]和Jia 等[38]的研究，本文利用拓展的Fama-French三因子模型來計(jì)算企業(yè)的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露水平。具體而言，通過對(duì)企業(yè)的月度超額收益和月度地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)運(yùn)行如下滾動(dòng)回歸：

其中，Ri,m為股票i在m月的月度收益率；rfm為m月的無風(fēng)險(xiǎn)收益率；GPRm為m月的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)；MKTm為m月的市場(chǎng)因子，即流通市值加權(quán)平均的市場(chǎng)組合收益率與無風(fēng)險(xiǎn)收益率的差值；SMBm和HMLm分別為m月的市值因子和賬面市值比因子。對(duì)于基準(zhǔn)月m，本文使用過去60個(gè)月作為滾動(dòng)回歸窗口，得到月度的回歸系數(shù)，依據(jù)月度回歸系數(shù)計(jì)算年度平均值，并以該年度平均值的負(fù)數(shù)來衡量企業(yè)的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露水平（GPRExposure）。該值越高，說明地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)上升將導(dǎo)致股票回報(bào)率更大程度的下降，企業(yè)越易受到地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的不利影響。

4.控制變量

參考顧夏銘等[22]、Le等[10]的研究，本文在考察地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響時(shí)，選取了上市年限（Age）、無形資產(chǎn)占比（Intangass）、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流（Cashflow）、資產(chǎn)收益率（Roa）、市值規(guī)模（Size）、賬面市值比（Mtb）、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（Growth），負(fù)債比率（Lev），GDP 增長(zhǎng)率（GDPGrowth）和M2 增長(zhǎng)率（M2）作為控制變量。本文對(duì)連續(xù)型變量進(jìn)行了1%縮尾處理，以降低極端值對(duì)實(shí)證結(jié)果的潛在干擾。表1匯報(bào)了本文所使用變量的名稱和定義。

表1 變量定義

（三）研究模型

為了驗(yàn)證假設(shè)H1a，本文構(gòu)建了實(shí)證模型（4）：

考慮到研發(fā)產(chǎn)出的滯后性[36，37]，被解釋變量為企業(yè)i在t+1 年度的總專利申請(qǐng)（PatentAlli,t+1）和發(fā)明專利申請(qǐng)（PatentInventi,t+1）。GPRt為衡量t年度地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的GPR 指數(shù)（GPR），Controlsi,t為一系列控制變量，∑FirmFE和∑IndFE分別為公司固定效應(yīng)和行業(yè)固定效應(yīng)，ε 為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

在實(shí)證中，本文將標(biāo)準(zhǔn)誤進(jìn)行公司聚類調(diào)整。值得指出的是，由于本文使用的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)是時(shí)間序列變量，特定年份的GPR指數(shù)對(duì)于所有企業(yè)均為同一數(shù)值，若直接引入時(shí)間固定效應(yīng)會(huì)引起多重共線性問題，因此本文在模型中并未加入時(shí)間固定效應(yīng)[11，39]。

為了檢驗(yàn)假設(shè)H1b 和H1c，參考方明月等[40]的研究，本文構(gòu)建了實(shí)證模型（5）：

其中，被解釋變量KZi,t為企業(yè)i第t年融資約束水平的代理變量。參考Kaplan 等[41]、彭俞超等[42]的研究，本文選擇KZ指數(shù)作為企業(yè)融資約束程度的度量指標(biāo)（KZi,t），KZi,t取值越大，表明企業(yè)的融資難度越大，融資約束水平越高。CashHoldingsi,t為企業(yè)i第t年的現(xiàn)金持有水平，為企業(yè)貨幣資金、短期投資凈額和交易性金融資產(chǎn)三者之和除以總資產(chǎn)[11，39]。CashHoldingsi,t的值越大，表明企業(yè)的現(xiàn)金持有水平越高。

為了檢驗(yàn)假設(shè)H2，本文構(gòu)建實(shí)證模型（6）以考察不同地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露水平下，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新影響的差異：

其中，HGPRExposurei,t為依據(jù)GPRExposure大小構(gòu)建的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露水平高低的代理變量。若企業(yè)的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露高于當(dāng)年行業(yè)的中位數(shù)，則HGPRExposurei,t取1，反之取0。若交互項(xiàng)回歸系數(shù)β2的估計(jì)值顯著為負(fù)，說明地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露水平越高，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的不利影響將會(huì)更大。

為了檢驗(yàn)假設(shè)H3，本文構(gòu)建實(shí)證模型（7）以檢驗(yàn)在不同管理層短視程度下，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)上市公司創(chuàng)新活動(dòng)影響的異質(zhì)性：

其中，MMi,t為管理層短視的代理變量。根據(jù)王斌等[43]的研究，本文使用董事長(zhǎng)與CEO 是否兩職合一作為管理層短視的第一個(gè)代理變量Duali,t。若企業(yè)當(dāng)年董事長(zhǎng)與CEO為兩職合一，Duali,t取1，反之取0。根據(jù)烙印理論，具有金融工作背景的管理層在面對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)周期的創(chuàng)新活動(dòng)時(shí)，其短視心理會(huì)更嚴(yán)重，更加偏好于短期投資項(xiàng)目[44]。因此，本文基于管理層是否具有金融背景①構(gòu)建了第二個(gè)管理層短視的代理變量FinancialBacki,t。若企業(yè)當(dāng)年現(xiàn)任董監(jiān)高中具有在金融機(jī)構(gòu)工作的背景，F(xiàn)inancialBacki,t取1，反之取0。若交互項(xiàng)回歸系數(shù)β2的估計(jì)值顯著為負(fù)，說明管理層短視程度越高，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的抑制作用將會(huì)更強(qiáng)。

為了檢驗(yàn)假設(shè)H4，本文在實(shí)證模型（4）的基礎(chǔ)上加入強(qiáng)外部監(jiān)督變量以及強(qiáng)外部監(jiān)督與地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的交互項(xiàng)構(gòu)建實(shí)證模型（8），以考察不同外部監(jiān)督強(qiáng)度下，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新影響的差異：

其中，ESi,t為外部監(jiān)督強(qiáng)度。借鑒現(xiàn)有文獻(xiàn)[34，35]，本文根據(jù)企業(yè)當(dāng)年的證券分析師追蹤人數(shù)與機(jī)構(gòu)投資者持股比例構(gòu)建高分析師追蹤人數(shù)變量HAnai,t和高機(jī)構(gòu)投資者持股比例變量HInsti,t，以這兩個(gè)變量作為ES的代理變量。若企業(yè)證券分析師追蹤人數(shù)高于當(dāng)年行業(yè)的中位數(shù)，HAnai,t取1，反之取0；若企業(yè)機(jī)構(gòu)投資者持股比例高于當(dāng)年行業(yè)的中位數(shù)，HInsti,t取1，反之取0。若交互項(xiàng)回歸系數(shù)β2的估計(jì)值顯著為正，說明更強(qiáng)的外部監(jiān)督有助于緩解地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的不利影響。

四、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表2為本文主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。創(chuàng)新活動(dòng)的衡量指標(biāo)總專利申請(qǐng)（PatentAll）和發(fā)明專利申請(qǐng)（PatentInvent）的均值分別為1.1233 和0.7584，標(biāo)準(zhǔn)差分別為1.4716 和1.1546，表明不同企業(yè)之間的專利產(chǎn)出水平參差不齊。地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（GPR）的均值和標(biāo)準(zhǔn)差分別為0.5079 和0.1815，說明中國(guó)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的波動(dòng)較大。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）地緣政治風(fēng)險(xiǎn)和企業(yè)創(chuàng)新

本文預(yù)期地緣政治風(fēng)險(xiǎn)會(huì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生負(fù)面影響，降低企業(yè)下一年度的專利申請(qǐng)。為了對(duì)這一假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，本文采用模型（4）考察了地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)下一年度專利申請(qǐng)的影響。表3（1）和（2）列被解釋變量為下一年度總專利申請(qǐng)（PatentAll），（3）和（4）列被解釋變量為下一年度發(fā)明專利申請(qǐng)（PatentInvent）。模型中分別引入了衡量地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的核心解釋變量（GPR），加入了描述公司特征和宏觀經(jīng)濟(jì)特征的控制變量，并對(duì)公司固定效應(yīng)和行業(yè)固定效應(yīng)進(jìn)行了控制。

表3 GPR和企業(yè)創(chuàng)新

表3結(jié)果顯示，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（GPR）對(duì)下一年度總專利申請(qǐng)（PatentAll）及下一年度發(fā)明專利申請(qǐng)（PatentInvent）的回歸系數(shù)分別為-0.8232和-0.5182，均在1%的水平上顯著。這說明無論以何種方式來度量企業(yè)創(chuàng)新，均支持地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增加降低了企業(yè)下一年的創(chuàng)新水平，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)程度越高，企業(yè)創(chuàng)新水平越低。由此，本文假設(shè)H1a得到證實(shí)。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.更換地緣政治風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)

在前述實(shí)證中，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)年度指標(biāo)的構(gòu)建方法為月度指數(shù)的年度算術(shù)平均值。進(jìn)一步地，本文參考顧夏銘等[22]的研究，采用地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)的年度幾何平均值和年度中位數(shù)作為年度地緣政治風(fēng)險(xiǎn)水平的代理指標(biāo)，再度考察地緣政治風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系，實(shí)證結(jié)果如表4所示。（1）和（2）列中GPR 的計(jì)算方式為年度幾何平均值，（3）和（4）列中GPR 的計(jì)算方式為年度中位數(shù)。實(shí)證結(jié)果表明，在不同的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)計(jì)算方法下，GPR的估計(jì)系數(shù)均顯著為負(fù)，即地緣政治不確定性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生了負(fù)面影響。

表4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)：更換地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的度量指標(biāo)

2.更換企業(yè)創(chuàng)新的度量指標(biāo)

在前述實(shí)證中，分別采用了三類專利的申請(qǐng)總數(shù)量和發(fā)明專利的申請(qǐng)數(shù)量衡量企業(yè)的創(chuàng)新水平。為檢驗(yàn)在不同企業(yè)創(chuàng)新水平的度量指標(biāo)下，研究結(jié)論是否會(huì)發(fā)生改變，本文參考陳德球等[21]和孔東民等[36]的研究，使用其他專利申請(qǐng)（PatentOth）作為企業(yè)創(chuàng)新水平的重新度量，重復(fù)檢驗(yàn)了地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。實(shí)證結(jié)果見表5。結(jié)果表明，更換企業(yè)創(chuàng)新水平衡量方式后，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)依然對(duì)企業(yè)創(chuàng)新水平產(chǎn)生了不利影響。

表5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)：更換企業(yè)創(chuàng)新水平的度量指標(biāo)

3.考察增量GPR的影響

由于GPR指數(shù)可能與宏觀經(jīng)濟(jì)狀況相關(guān)，因此需排除其他類型不確定性的潛在影響。參考Jia等[38]和Xu[5]的研究，本文考察了GPR 對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的增量效應(yīng)。具體而言，將每月GPR指數(shù)與五個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)變量進(jìn)行回歸：

其中，EPUm為Baker 等[45]提出的中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策不確定性（EPU）指數(shù)，MAC_ECOm為宏觀經(jīng)濟(jì)景氣先行指數(shù)，GDPGrowthm為GDP 增長(zhǎng)率，CPIm為消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)，SSEm為上證指數(shù)。本文使用模型（9）的殘差（εi,m）的年度平均值作為當(dāng)年的增量GPR（IncrementalGPR）。增量GPR 為清除GPR 指數(shù)中宏觀經(jīng)濟(jì)狀況信息后的剩余部分，更純粹地衡量了各時(shí)刻的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)水平。本文將增量GPR 作為解釋變量帶入回歸模型（4），重新考察了地緣政治風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系，實(shí)證結(jié)果如表6 所示。IncrementalGPR 的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，說明在排除了其他宏觀不確定性的影響后，本文的結(jié)論依舊成立。

表6 穩(wěn)健性檢驗(yàn)：GPR增量

（四）作用機(jī)制分析

前文的實(shí)證結(jié)果表明，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)水平的上升顯著抑制了企業(yè)創(chuàng)新，但影響機(jī)制并不明確。一方面，融資約束問題所導(dǎo)致的資金流不穩(wěn)定性會(huì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生消極的抑制作用[6，14，15]。地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增大了市場(chǎng)環(huán)境中的潛在風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)為應(yīng)對(duì)未來的不確定性將提升信貸利率，減少貸款發(fā)放量，縮減信貸規(guī)模[4]。這增大了企業(yè)獲得外部資金的難度，從而降低了企業(yè)的創(chuàng)新水平。另一方面，外部不確定性的增加擾亂了產(chǎn)品市場(chǎng)的正常運(yùn)行，企業(yè)未來的盈利波動(dòng)將會(huì)增大，企業(yè)會(huì)通過降低投資支出等方式以增加自身預(yù)防性現(xiàn)金持有。因此，本文預(yù)期地緣政治風(fēng)險(xiǎn)會(huì)增強(qiáng)企業(yè)的融資約束程度，并促使企業(yè)降低高風(fēng)險(xiǎn)的研發(fā)類資本支出以提升現(xiàn)金持有水平，從而抑制其創(chuàng)新行為。

模型（5）的檢驗(yàn)結(jié)果見表7。（1）和（2）列采用Kaplan 等[41]提出的KZ 指數(shù)（KZ）作為融資約束的代理變量，（3）和（4）列使用貨幣資金、短期投資凈額與交易性金融資產(chǎn)三者之和占總資產(chǎn)的比例（Cash-Holdings）來衡量企業(yè)的現(xiàn)金持有水平。

表7 作用機(jī)制分析

表7 結(jié)果顯示，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（GPR）對(duì)KZ指數(shù)（KZ）和現(xiàn)金持有水平（CashHoldings）的回歸系數(shù)分別為1.6102 和0.0253，且均在1%的水平上顯著。與Lee等[11]的結(jié)論相符，即地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的增加會(huì)增強(qiáng)企業(yè)融資約束程度，提升中國(guó)企業(yè)的現(xiàn)金持有水平，制約了研發(fā)資金流，進(jìn)而阻礙了企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)。由此，假設(shè)H1b和H1c得到驗(yàn)證。

五、進(jìn)一步分析

（一）地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露

由于各個(gè)企業(yè)對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)變動(dòng)的敏感性并不完全相同，本文進(jìn)一步考察了企業(yè)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露如何影響地緣政治風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系。企業(yè)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露水平越高，其運(yùn)營(yíng)越易受到地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)面影響，促使管理層推遲或取消創(chuàng)新項(xiàng)目，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的不利作用將會(huì)加強(qiáng)。本文采用模型（6）對(duì)這一假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表8。結(jié)果表明，交互項(xiàng)GPR×HGPRExposure的系數(shù)符號(hào)在1%的水平上顯著為負(fù)。與Cui等[28]的研究發(fā)現(xiàn)相類似，即地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露較高的企業(yè)更易受到地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的不利影響，傾向于在外部風(fēng)險(xiǎn)增大時(shí)減少創(chuàng)新活動(dòng)，致使創(chuàng)新水平下降。由此，假設(shè)H2得到證實(shí)。

表8 地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露

（二）管理層短視主義

出于聲譽(yù)和薪酬的考慮，管理層存在動(dòng)機(jī)降低當(dāng)期的研發(fā)支出以提升短期業(yè)績(jī)表現(xiàn)[30，31]。因此，本文預(yù)期管理層短視程度越高的企業(yè)，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的抑制程度更高。為了對(duì)這一假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，本文使用模型（7）分析不同管理層短視程度下，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)上市公司創(chuàng)新活動(dòng)影響的差異，檢驗(yàn)結(jié)果見表9。（1）和（2）列采用是否兩職合一作為管理層短視的代理變量，（3）和（4）列采用管理層是否具有金融背景作為管理層短視的代理變量。當(dāng)兩職分離時(shí)，企業(yè)內(nèi)部治理水平更高[43]，管理層短視主義更弱。當(dāng)管理層具有金融背景時(shí)，其投機(jī)偏好更強(qiáng)烈，短視行為更強(qiáng)[44]。

表9 管理層短視

表9 結(jié)果表明，交互項(xiàng)GPR×Dual 和GPR×FinancialBack 的系數(shù)符號(hào)為負(fù)，且在1%與5%的水平上具有統(tǒng)計(jì)顯著性。這表明更強(qiáng)烈的管理層短視主義強(qiáng)化了管理層在地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增大時(shí)期降低創(chuàng)新項(xiàng)目支出以提升短期業(yè)績(jī)表現(xiàn)的行為，降低了企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出。即管理層短視程度越高，地緣政治不確定性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的抑制程度越強(qiáng)。由此，假設(shè)H3得到證實(shí)。

（三）外部監(jiān)督

有效的外部監(jiān)督措施有助于降低投資者與企業(yè)間的信息不對(duì)稱程度，緩解委托代理問題。因此，本文預(yù)計(jì)更強(qiáng)的外部監(jiān)督有助于減輕地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的抑制作用。為驗(yàn)證上述假設(shè)，本文基于模型（8），從外部監(jiān)督的角度考察如何緩解地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的負(fù)面影響，回歸結(jié)果如表10 所示。（1）和（2）列、（3）和（4）列分別采用高分析師追蹤人數(shù)（HAna）與高機(jī)構(gòu)投資者持股比例（HInst）作為更強(qiáng)外部監(jiān)督力度的代理變量。

表10 外部監(jiān)督

表10 結(jié)果表明，交互項(xiàng)GPR×HAna 和GPR×HInst 的系數(shù)符號(hào)均為正，說明在地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增大的時(shí)期，更強(qiáng)的外部監(jiān)督力度有助于企業(yè)仍保持較高的信息透明度，幫助監(jiān)測(cè)管理者非理性行為，抵御地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的不利沖擊。由此，假設(shè)H4得到證實(shí)。

六、研究結(jié)論與政策建議

地理和政治環(huán)境變化引起的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)影響公司的經(jīng)營(yíng)決策，損害公司的持續(xù)發(fā)展。本文利用Caldara 等[1]構(gòu)建的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)，基于2003—2019 年A 股上市企業(yè)的專利申請(qǐng)數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響程度和影響機(jī)制。實(shí)證結(jié)果表明，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升抑制了企業(yè)創(chuàng)新。同時(shí)，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的抑制作用在不同企業(yè)間存在差異，主要表現(xiàn)為對(duì)于高地緣政治風(fēng)險(xiǎn)暴露水平和管理層短視主義更強(qiáng)的企業(yè)，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)其創(chuàng)新的負(fù)面影響會(huì)加劇。此外，證券分析師和機(jī)構(gòu)投資者作為有效的外部監(jiān)督力量，具有緩解地緣政治風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)創(chuàng)新之間負(fù)向關(guān)系的積極作用。

鑒于地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的負(fù)面影響，本文提出如下政策建議：①上市公司應(yīng)通過主動(dòng)披露自身信息，抵御地緣政治風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的信息不對(duì)稱程度增強(qiáng)，降低自身面臨的融資約束難度。②企業(yè)應(yīng)通過設(shè)計(jì)合理的激勵(lì)制度，監(jiān)督管理層行為，避免代理問題對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策產(chǎn)生的不利影響。③監(jiān)管部門要加強(qiáng)資本市場(chǎng)的制度建設(shè)，完善上市公司信息披露制度，推動(dòng)分析師、機(jī)構(gòu)投資者等外部監(jiān)督力量的隊(duì)伍建設(shè)，提高市場(chǎng)內(nèi)信息透明度。同時(shí)，在市場(chǎng)波動(dòng)期間，積極采取合理適度的政策措施，引導(dǎo)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，進(jìn)一步提升長(zhǎng)期發(fā)展能力。

注 釋

①董監(jiān)高金融背景是指董監(jiān)高曾經(jīng)與現(xiàn)在的工作背景涉及了監(jiān)管部門、政策性銀行、商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、證券公司、基金管理公司、證券登記結(jié)算公司、期貨公司、投資銀行、信托公司、投資管理公司、交易所和其他金融機(jī)構(gòu)。