■王云艷 古 華 沈陽大學(xué)

一、比亞迪公司簡介

比亞迪股份有限公司（以下簡稱比亞迪）主要從事包括新能源汽車和傳統(tǒng)燃油汽車在內(nèi)的汽車業(yè)務(wù)、手機(jī)部件及組裝業(yè)務(wù)、二次充電電池及光伏業(yè)務(wù)，同時(shí)利用自身技術(shù)優(yōu)勢擴(kuò)展城市軌道交通運(yùn)輸業(yè)務(wù)，從近幾年的營業(yè)收入來看，新能源汽車成為其主要收入來源，作為新能源汽車行業(yè)的佼佼者，比亞迪的市場占有率近四分之一。2022 年4 月，比亞迪做出戰(zhàn)略調(diào)整，宣布停止燃油汽車整車生產(chǎn)，這也說明比亞迪對未來新能源汽車替代傳統(tǒng)燃油汽車這一趨勢充滿信心。隨著越來越多的以賺取碳積分為目的的企業(yè)涌入新能源汽車行業(yè)，行業(yè)內(nèi)部競爭日益激烈，及時(shí)識別并化解財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對企業(yè)來說至關(guān)重要。

二、F-Score 模型概述

1968 年，國外學(xué)者Altman 以66 家公司為研究對象構(gòu)建了Z-Score 模型；國內(nèi)學(xué)者周守華等（1996）基于Z-Score 模型進(jìn)行本土化改造，選取我國4160 家企業(yè)進(jìn)行實(shí)證研究，構(gòu)建了本土企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測模型——F-Score模型。該模型相較于Z-Score 模型的區(qū)別主要有：①對Z-Score 模型中自變量X3、X5做出調(diào)整，增設(shè)了對財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響重大的現(xiàn)金流量這一因素，X3是用來衡量企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量用于償還債務(wù)的能力的指標(biāo)，X5是企業(yè)總資產(chǎn)創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力，相對于Z-Score 更能預(yù)測企業(yè)可能出現(xiàn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。②立足于我國企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r，考慮到企業(yè)發(fā)展所需的財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化，對模型中的數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整，并進(jìn)行實(shí)證分析，從而可以有效分析我國企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度。③擴(kuò)大實(shí)證研究的樣本量，樣本量4160 家企業(yè)和64 家破產(chǎn)企業(yè)遠(yuǎn)高于Z-Score 模型中的32 家企業(yè)和32 家破產(chǎn)企業(yè)，增強(qiáng)了企業(yè)短期內(nèi)破產(chǎn)危機(jī)預(yù)測的準(zhǔn)確度。

F-Score 模型公式：

計(jì)算出的F值以0.0274 為財(cái)務(wù)危機(jī)臨界點(diǎn)，若企業(yè)的F值大于臨界點(diǎn)，說明企業(yè)是繼續(xù)生存企業(yè)，F(xiàn)值越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越?。环粗∮谂R界點(diǎn)為破產(chǎn)企業(yè)，F(xiàn)值越小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大；F=0.0274±0.0775 為灰色區(qū)域，位于該區(qū)域的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況不穩(wěn)定，可能出現(xiàn)誤差。公式中的自變量財(cái)務(wù)指標(biāo)如表1 所示。

表1 F-Score 模型自變量及公式

其中，X1反映企業(yè)變現(xiàn)能力，比率越高，表明企業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)能力越強(qiáng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越??；X2反映企業(yè)累計(jì)獲利能力，表明企業(yè)累計(jì)留存了足夠的內(nèi)部資金，比率越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越??；X3反映企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量用于償還債務(wù)的能力，比率越高，表明企業(yè)有足夠的資金用于償還債務(wù)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越??；X4反映企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，所有者權(quán)益與負(fù)債的比重越大，公司價(jià)值越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越小，其中股東權(quán)益市場價(jià)值的計(jì)算公式：股東權(quán)益市場價(jià)值=[（期末資產(chǎn)總額- 期初資產(chǎn)總額）/股份總數(shù)]×限制流通股數(shù)+A 股流通股數(shù)×A 股股價(jià)+H 股流通股數(shù)×H 股股價(jià)。X5反映企業(yè)總資產(chǎn)創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力，其中利息無法從報(bào)表中直接獲取，采用財(cái)務(wù)費(fèi)用替代，對結(jié)果沒有實(shí)質(zhì)性影響。因此，自變量的取值與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)呈反比，X值越大，出現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能性越小。

三、F-Score 模型下比亞迪財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

1.F-Score 計(jì)算結(jié)果

本文對比亞迪2017—2021 年的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行整理，選取了相關(guān)指標(biāo)及會計(jì)數(shù)據(jù)，如表2 所示。依據(jù)表2 數(shù)據(jù)和F-Score 模型自變量公式，計(jì)算出F值，如表3 所示。

表2 比亞迪2017—2021 年財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)

表3 比亞迪2017—2021 年F 值測算結(jié)果

F值測算結(jié)果表明，比亞迪2017—2021 年的F值均大于0.0274，說明企業(yè)這幾年的財(cái)務(wù)狀況良好，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低。2017—2019 年財(cái)務(wù)狀況在臨界點(diǎn)附近，并且逐年下降，財(cái)務(wù)狀況越來越不穩(wěn)定，2020 年財(cái)務(wù)狀況有所好轉(zhuǎn)，F(xiàn)值大幅上升，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降低，2021 年F值雖有所下降，但始終遠(yuǎn)大于0.0274。綜合上述結(jié)果分析，比亞迪可能出現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概率較低，但內(nèi)部指標(biāo)結(jié)構(gòu)問題不容忽視。

2.計(jì)算結(jié)果整體層面分析

從F值的測算結(jié)果可以看出，2020 年測算結(jié)果最高，通過對五個變量的觀察可以發(fā)現(xiàn)，主要由X1值和X4值較大導(dǎo)致，2020 年是這五年中唯一一年流動資產(chǎn)超過流動負(fù)債，說明企業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)能力最強(qiáng)，同時(shí)，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量用于償還債務(wù)的能力增加。X4值最大的年份是2021 年，該年股東權(quán)益最大、資產(chǎn)總額最多、股票價(jià)格最高，指標(biāo)一切向好，但該年F值不增反降的原因是企業(yè)資產(chǎn)流動性最差，增加了出現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概率。X2反映企業(yè)累計(jì)獲利能力，2021 年這項(xiàng)指標(biāo)最低，說明在該年企業(yè)總資產(chǎn)增加的幅度遠(yuǎn)高于留存收益增加的幅度。X3值最低的年份是2019 年，該年在減少了新能源汽車補(bǔ)貼的同時(shí)加大研發(fā)支出，導(dǎo)致經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量減少，增加了償債的負(fù)擔(dān)。X5值最低的仍是2021 年，該年總資產(chǎn)創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力降低，僅靠股東權(quán)益市價(jià)降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)以上分析可知，比亞迪2021 年雖然F值高于破產(chǎn)公司臨界值，但內(nèi)部結(jié)構(gòu)存在缺陷，僅靠X4維持，X1、X2和X5均為五年最低，充分暴露出企業(yè)在2020年因國家政策和市場導(dǎo)向達(dá)到最高利潤水平后出現(xiàn)財(cái)務(wù)控制的疏忽。

3.計(jì)算結(jié)果具體情況分析

具體來說，導(dǎo)致比亞迪自變量變化的具體項(xiàng)目如表4所示。

表4 比亞迪主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

資產(chǎn)方面，比亞迪在2017—2021 年總資產(chǎn)處于上升趨勢，資產(chǎn)不斷擴(kuò)大，主要集中于流動資產(chǎn)，2019 年由于應(yīng)收賬款問題導(dǎo)致流動資產(chǎn)有所下降。在流動資產(chǎn)中，應(yīng)收賬款占流動資產(chǎn)比重較大且賬齡較長，但應(yīng)收賬款的占比逐年降低，說明企業(yè)在以往的銷售業(yè)務(wù)中多采用賒銷方式搶占市場，隨著市場的擴(kuò)大，企業(yè)已經(jīng)重視應(yīng)收賬款問題。從表4 中可以看出，應(yīng)收賬款從50.52%下降到21.82%，周轉(zhuǎn)天數(shù)從192 天下降到100 天，說明企業(yè)不再以賒銷為主要方式并對應(yīng)收賬款進(jìn)行有效控制。應(yīng)收賬款在總資產(chǎn)中占比較大會占用大量企業(yè)資金，增加壞賬準(zhǔn)備，不利于資金的流動性，長期來看會給企業(yè)帶來財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

負(fù)債方面，比亞迪總負(fù)債始終處于上升趨勢，總負(fù)債的增加主要源于流動負(fù)債的增加，流動負(fù)債增加與流動資產(chǎn)增加同步，2021 年流動負(fù)債金額超過流動資產(chǎn)金額。如表4 所示，在流動負(fù)債中，短期借款、應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)占比較大，短期借款在2019 年之前呈上升趨勢，之后便呈下降趨勢，應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)恰好相反，2019 年之后呈增加趨勢，說明企業(yè)短期借款的增加可能用于償還前期應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)，應(yīng)付賬款的增加也說明企業(yè)多采用賒購的方式，企業(yè)信用增加從而延長了付款時(shí)間，可以使用盈余資金進(jìn)行投資，提高資金的收益能力。

利潤方面，比亞迪凈利潤在2017—2019 年持續(xù)下降，2020 年凈利潤達(dá)到最高，2021 年又有所下降。2018年和2019 年凈利潤下降的原因包括中美貿(mào)易爭端、財(cái)政部下調(diào)對新能源汽車的補(bǔ)貼、企業(yè)內(nèi)部高昂的研發(fā)費(fèi)用等，短期內(nèi)影響企業(yè)的盈利能力。2020 年受經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，在汽車工業(yè)負(fù)增長的情況下，新能源汽車實(shí)現(xiàn)逆勢增長并且銷量創(chuàng)歷史新高，比亞迪汽車及汽車相關(guān)業(yè)務(wù)同比增長37.66%①；與此同時(shí)，隨著在線教育、遠(yuǎn)程辦公、在線娛樂的發(fā)展，消費(fèi)者對平板和電腦的需求高漲，比亞迪手機(jī)及相關(guān)部件業(yè)務(wù)同比增長13.01%。2020年比亞迪憑借長期以來建立的良好口碑和品牌形象，加速擴(kuò)展海外市場，在國內(nèi)擴(kuò)展下沉市場，從而實(shí)現(xiàn)利潤的增長。2021 年比亞迪在資產(chǎn)與負(fù)債均增加的同時(shí)，利潤卻有所減少，這是因?yàn)楸葋喌显黾恿藢潭ㄙY產(chǎn)和無形資產(chǎn)的建設(shè)，主要是新能源生產(chǎn)線的建設(shè)，對資產(chǎn)的研發(fā)支出影響了利潤的增加。

四、比亞迪面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及防范措施

首先，比亞迪長期以來流動資產(chǎn)與流動負(fù)債基本持平。流動資產(chǎn)中應(yīng)收賬款和存貨占比較大，流動性差，這會使企業(yè)在面臨突發(fā)狀況時(shí)沒有足夠的現(xiàn)金流，導(dǎo)致資金鏈斷裂，流動負(fù)債中多以舉債進(jìn)行研發(fā)，這就會使企業(yè)流動資產(chǎn)很難變現(xiàn)用于償債，政府補(bǔ)貼的下降也會影響企業(yè)的現(xiàn)金流，進(jìn)而可能陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。對此，公司應(yīng)提高產(chǎn)品質(zhì)量，減少半成品和殘次品，重視供應(yīng)鏈的管理，從而提高存貨周轉(zhuǎn)率；在賒銷過程中，做好信用評估準(zhǔn)備，提高應(yīng)收賬款質(zhì)量，減少壞賬準(zhǔn)備。其次，比亞迪正處于高速發(fā)展階段，相應(yīng)地需要更多生產(chǎn)線和廠房，大量的外部融資可能會增加還本付息的壓力，導(dǎo)致償債風(fēng)險(xiǎn)增加。因此，企業(yè)應(yīng)擴(kuò)寬融資渠道，提升盈利水平，注重收益的留存，利用自身內(nèi)部融資降低財(cái)務(wù)成本，若只靠利潤無法滿足企業(yè)發(fā)展的需要，要充分利用債券和股票融資，從而降低資產(chǎn)負(fù)債率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。最后，在“雙碳”背景下，未來新能源市場將成為企業(yè)發(fā)展的主力，消費(fèi)者環(huán)保意識增強(qiáng)，新能源汽車的發(fā)展前景可觀，但現(xiàn)有競爭者特斯拉等企業(yè)以及未將進(jìn)入該行業(yè)的競爭者會威脅企業(yè)的發(fā)展，對此比亞迪應(yīng)不斷研發(fā)新產(chǎn)品，擴(kuò)展軌道交通業(yè)務(wù)，提高競爭力，穩(wěn)住市場份額，同時(shí)開拓海外市場，提高銷售收入。

五、結(jié)語

在采用F-Score 模型對比亞迪進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)警分析時(shí)，也存在固有的限制。首先，F(xiàn)-Score 中的常量是基于傳統(tǒng)行業(yè)實(shí)證分析得出的，是否仍適用于現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的需要，其常量是否需要變換仍需商討。其次，自變量中的凈利潤代表企業(yè)實(shí)現(xiàn)的利潤，而償債需要的是企業(yè)的現(xiàn)金流，利潤不等于現(xiàn)金流。再次，采用定量財(cái)務(wù)分析模型，對于指標(biāo)的選取來源于財(cái)務(wù)報(bào)表，而財(cái)務(wù)報(bào)表的編制離不開會計(jì)假設(shè)，因?yàn)樨?cái)務(wù)報(bào)表是以貨幣為主要計(jì)量單位，所以無法體現(xiàn)非貨幣計(jì)量的項(xiàng)目，如碳積分問題。最后，財(cái)務(wù)指標(biāo)是可以量化的，而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并不能量化，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)危機(jī)也沒有必然的因果關(guān)系，高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并不一定會帶來財(cái)務(wù)危機(jī)，定量的分析難以避免產(chǎn)生偏差。