馬克·海菲爾

2023年上半年，我們看到了兩個(gè)嚴(yán)重而尖銳的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。隨著美聯(lián)儲(chǔ)推進(jìn)自20世紀(jì)80年代以來(lái)最快的加息周期，企業(yè)利潤(rùn)正在減少，實(shí)際工資正在下降。但最近，美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景一直在改善，實(shí)際工資再次上漲，企業(yè)收益也比預(yù)期的要好。

我們現(xiàn)在更有信心，在未來(lái)六個(gè)月內(nèi)，利率上升不會(huì)導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退。中國(guó)經(jīng)濟(jì)的狀況甚至可能有助于降低發(fā)達(dá)市場(chǎng)的通貨膨脹。

那么，這些變化是如何改變我們的投資觀點(diǎn)的呢？

在股票市場(chǎng)，我們現(xiàn)在看到了一個(gè)更加平衡的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)前景，我們對(duì)于美國(guó)股票前景的判斷從“不看好”變成了“中性”。

我們認(rèn)為，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的威脅已經(jīng)減弱。在經(jīng)濟(jì)方面，美國(guó)實(shí)際工資再次增長(zhǎng)，7月零售額增長(zhǎng)是自今年年初以來(lái)最強(qiáng)勁的。標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)成份股公司有望打破2023年盈利收縮的預(yù)期，并為第三季度提供積極的業(yè)績(jī)指引，第二季度可能標(biāo)志著同比盈利增長(zhǎng)的低谷。目前，我們預(yù)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的每股收益將在2023年持平，2024年增長(zhǎng)9%。盡管如此，在我們的基本預(yù)測(cè)中，未來(lái)6至12個(gè)月，美股市場(chǎng)的表現(xiàn)仍只是略有上升。我們的基本預(yù)測(cè)是，該指數(shù)將在2023年12月達(dá)到4500點(diǎn)，2024年6月達(dá)到4700點(diǎn)。

標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)已經(jīng)連續(xù)第三周下跌，投資者正在權(quán)衡美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步收緊利率的可能性。在此之前，美聯(lián)儲(chǔ)公布了7月份的會(huì)議記錄，其中包含了來(lái)自官員們的鷹派和鴿派言論。盡管美聯(lián)儲(chǔ)7月份會(huì)議紀(jì)要顯示出對(duì)通脹的持續(xù)擔(dān)憂，但一些政策制定者也對(duì)“過(guò)度緊縮”的可能性表示了擔(dān)憂?？傮w而言，會(huì)議記錄并沒有改變我們的觀點(diǎn)，即利率即將或已經(jīng)達(dá)到峰值。

強(qiáng)勁的零售銷售也加劇了人們的擔(dān)憂，即美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍可能過(guò)熱，令政策制定者感到不安。8月17日，10年期美國(guó)國(guó)債收益率升至2007年以來(lái)的最高水平，將美國(guó)首次降息的市場(chǎng)定價(jià)推遲至明年3月，并導(dǎo)致美國(guó)國(guó)債今年迄今的表現(xiàn)轉(zhuǎn)為負(fù)值。

在這種背景下，我們對(duì)美國(guó)股市的前景已經(jīng)不那么悲觀了，我們將其評(píng)級(jí)從不看好轉(zhuǎn)為中性。盡管如此，估值的上升，尤其是在市場(chǎng)的某些增長(zhǎng)領(lǐng)域，意味著未來(lái)12個(gè)月該資產(chǎn)類別的總體回報(bào)前景仍低于固定收益類別。

固定收益仍然是我們首選的資產(chǎn)類別。我們認(rèn)為，在基準(zhǔn)情況下，增長(zhǎng)放緩和通貨膨脹下降應(yīng)該對(duì)債券有利，目前債券的收益率是有吸引力的。我們更喜歡高級(jí)別（政府）和投資級(jí)別的債券，這些債券提供有吸引力的總收益率，如果經(jīng)濟(jì)逆風(fēng)加劇，它們應(yīng)該比股票處于更有利的位置。

就股票市場(chǎng)而言，我們繼續(xù)青睞那些估值較低并有追趕空間的股市落后者：在美國(guó)市場(chǎng)，相對(duì)于資本加權(quán)指數(shù)我們更青睞那些等權(quán)指數(shù)；另一方面，我們看到新興市場(chǎng)股票比美國(guó)股票有更多的潛在上升空間。

中國(guó)的經(jīng)濟(jì)刺激措施會(huì)變得更加頻繁和有力嗎？上周，固定資產(chǎn)投資、零售銷售和工業(yè)生產(chǎn)都進(jìn)一步證明，中國(guó)大規(guī)模復(fù)蘇的勢(shì)頭仍未增強(qiáng)。政策制定者的最新努力——將貸款最優(yōu)惠利率下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)，而用于抵押貸款的5年期利率出人意料地維持在4.2%不變。投資者將繼續(xù)保持警惕，尋求進(jìn)一步的定向措施，以支撐中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、重振信心，并為房地產(chǎn)等陷入困境的市場(chǎng)領(lǐng)域提供定向支持。

我們認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的狀況甚至可能有助于降低發(fā)達(dá)市場(chǎng)的通貨膨脹。

我們預(yù)計(jì)，在2023年落后MSCI全球指數(shù)（MSCIAllCountryWorldindex）近20個(gè)百分點(diǎn)之后，中國(guó)股市將收復(fù)部分失地。

首先，隨著每一次數(shù)據(jù)發(fā)布，都使得要求更有力的政策支持的期望值越來(lái)越大。中國(guó)人民銀行上周首次出人意料地出臺(tái)了寬松政策，包括將一年期中期貸款工具削減15個(gè)基點(diǎn)。隨后，政策制定者于8月18日出臺(tái)了股市監(jiān)管支持措施，并于8月21日將貸款最優(yōu)惠利率下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)，今年將再次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，并將5年期貸款利率再次下調(diào)10至20個(gè)基點(diǎn)，以支持信貸需求，重振信心，并促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

其次，美國(guó)宣布的針對(duì)中國(guó)投資的限制規(guī)模小于預(yù)期，消除了籠罩在市場(chǎng)上空的陰云。懸而未決的問題包括一些關(guān)鍵的豁免，沒有追溯力，沒有行業(yè)范圍的限制。

第三，中國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)已經(jīng)解決了幾起涉及互聯(lián)網(wǎng)公司的引人注目的案件。隨著中國(guó)發(fā)出更多支持私營(yíng)部門發(fā)展的信號(hào)，并為人工智能等領(lǐng)域的發(fā)展掃清道路，我們認(rèn)為，科技監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)遞增的范圍已經(jīng)縮小。

因此，盡管中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的走向仍然嚴(yán)重依賴于延遲的經(jīng)濟(jì)反彈，但我們認(rèn)為這不是惟一需要考慮的因素。我們?nèi)匀黄诖嗟恼咧С帜軌蚝芸鞂?shí)現(xiàn)，我們?nèi)匀粚?duì)中國(guó)股市保持建設(shè)性的看法。

美元最近幾周反彈，DXY指數(shù)從7月中旬的近期低點(diǎn)上漲了不少。截至8月21日，衡量美元對(duì)六種主要貨幣強(qiáng)弱程度的指數(shù)（即DXY）在2023年下跌了0.2%，而截至7月13日，該指數(shù)年度跌幅高達(dá)4.5%。

盡管美元走強(qiáng)受到強(qiáng)勁的美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的推動(dòng)，但我們預(yù)計(jì)，美元將再度走軟。

強(qiáng)勁的美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)使得美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步收緊貨幣政策的可能性依然存在，同時(shí)基本面的長(zhǎng)期因素仍然是美元的負(fù)擔(dān)，包括估值過(guò)高、財(cái)政赤字和經(jīng)常賬戶赤字、評(píng)級(jí)前景以及美國(guó)資金的高配置。投資者將密切聆聽美聯(lián)儲(chǔ)政策制定者在杰克遜霍爾全球央行年會(huì)（JacksonHole）上發(fā)表的評(píng)論，包括美聯(lián)儲(chǔ)主席杰羅姆·鮑威爾（JeromePowell）8月25日發(fā)表的評(píng)論，以了解在相對(duì)增長(zhǎng)、通脹和利率前景的情況下，美元從7月13日開始的反彈能否持續(xù)。

在我們看來(lái)，美元仍然是脆弱的。我們最不看好美元，最看好歐元。由于美國(guó)的通脹率下降速度快于歐洲，我們認(rèn)為，美國(guó)利率比歐洲利率更有可能接近峰值。美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)比其他央行更早考慮放松貨幣政策。而歐元區(qū)的負(fù)面經(jīng)濟(jì)意外已經(jīng)反映在歐元的估值中，而歐元區(qū)貿(mào)易平衡的改善對(duì)歐元應(yīng)該是有利的。

我們現(xiàn)在看到日元的上升空間變小了，我們將其從看好變?yōu)橹行浴ｈb于美國(guó)相對(duì)強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和日本收益率曲線控制政策（YCC）的軟撤銷，我們看到有限的催化劑將超過(guò)日元多頭和美元空頭頭寸所帶來(lái)的負(fù)5%的利差。盡管如此，我們?nèi)匀徽J(rèn)為日元多頭頭寸是一種有效的下行對(duì)沖，特別是如果選擇性實(shí)施的話。

（作者系瑞銀集團(tuán)全球財(cái)富管理首席投資官。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本刊立場(chǎng)。文中所提個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）