杜鵬

近期，多家醫(yī)藥外包上市公司發(fā)布2023年上半年業(yè)績(jī)預(yù)告、快報(bào)或者財(cái)報(bào)。

在2022年同期新冠高基數(shù)及行業(yè)景氣度有所下降的背景下，藥明康德等頭部企業(yè)2023年上半年業(yè)績(jī)繼續(xù)保持增長(zhǎng)，而多家二線企業(yè)業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑，整體表現(xiàn)為強(qiáng)者恒強(qiáng)。

頭部業(yè)績(jī)保持增長(zhǎng)

依據(jù)申萬(wàn)三級(jí)行業(yè)劃分，A股市場(chǎng)共有27家醫(yī)療研發(fā)外包上市公司。以過(guò)去的2022年度營(yíng)收來(lái)看，藥明康德以393.55億元的營(yíng)收體量位列第一，總市值在2300億元左右。

藥明康德2023年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入188.71億元，同比增長(zhǎng)6.28%；凈利潤(rùn)53.13億元，同比增長(zhǎng)14.61%；扣非凈利潤(rùn)47.61億元，同比增長(zhǎng)23.67%。

這是在2022年同期高基數(shù)之下實(shí)現(xiàn)的一份業(yè)績(jī)。2022年上半年，受益于新冠項(xiàng)目增加，藥明康德?tīng)I(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)68.52%至177.56億元，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)73.29%至46.36億元，扣非凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)81%至38.50億元。

如果剔除掉新冠因素干擾，其2023年上半年非新冠業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)27.9%，2023年二季度非新冠業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)39.5%，常規(guī)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)強(qiáng)勁。

藥明康德主業(yè)劃分為化學(xué)業(yè)務(wù)、測(cè)試業(yè)務(wù)、生物學(xué)業(yè)務(wù)、細(xì)胞及基因療法、國(guó)內(nèi)新藥研發(fā)服務(wù)部、其他。2023年上半年，除了國(guó)內(nèi)新藥研發(fā)服務(wù)部以外，其余業(yè)務(wù)均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。其中，化學(xué)業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)3.8%至134.67億元，剔除掉新冠因素后同比增長(zhǎng)36.1%；測(cè)試業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)18.65%至30.91億元，生物學(xué)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)13.02%至12.33億元，細(xì)胞及基因療法收入同比增長(zhǎng)15.96%至7.14億元，其他業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)55.63%至2483萬(wàn)元。

盈利能力方面，2023 年上半年藥明康德毛利率、凈利率、扣非凈利率分別為40.52%、28.4%、25.2%，分別同比增加4.3個(gè)、2.1個(gè)、3.6個(gè)百分點(diǎn)。

訂單是醫(yī)藥外包企業(yè)景氣度的先行指標(biāo)。截至2023年二季度末，藥明康德在手訂單338.95 億元，上半年剔除新冠項(xiàng)目后在手訂單同比增長(zhǎng)25%，增長(zhǎng)動(dòng)力充足。豐富的在手訂單及訂單強(qiáng)勁增長(zhǎng)是未來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)的保障，藥明康德預(yù)計(jì)2023年收入同比增長(zhǎng)5%-7%，經(jīng)調(diào)整non-IFRS毛利增長(zhǎng)13%-14%，自由現(xiàn)金流增長(zhǎng)750%-850%。

康龍化成2022年?duì)I收102.66億元，在A股27家醫(yī)療外包上市公司中僅次于藥明康德，目前總市值在500億元左右，也屬于業(yè)內(nèi)頭部企業(yè)。

康龍化成預(yù)計(jì)2023年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收55.62億元至57.01億元，同比增長(zhǎng)20%-23%；凈利潤(rùn)7.67億元至7.96億元，同比增長(zhǎng)31%-36%；扣非凈利潤(rùn)7.34億元至7.68億元，同比增長(zhǎng)8%-13%。

康龍化成扣非凈利潤(rùn)增速不及營(yíng)收增速，主要受實(shí)驗(yàn)用猴價(jià)格波動(dòng)影響，生物資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)收益相比2022年同期有較大幅度下降，一定程度上降低了利潤(rùn)的增速。業(yè)績(jī)預(yù)告稱，剔除生物資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)后經(jīng)調(diào)整利潤(rùn)同比增長(zhǎng)26%-31%。中金公司認(rèn)為，這份業(yè)績(jī)符合市場(chǎng)預(yù)期。

多家二線CXO業(yè)績(jī)下降

昭衍新藥預(yù)計(jì)2023年上半年度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.73億元至10.51億元，同比增長(zhǎng)25.3%-35.3%；凈利潤(rùn)7277萬(wàn)元至1.1億元，同比下降70.4%-80.4%；扣非凈利潤(rùn)6032萬(wàn)元至9484萬(wàn)元，同比下降72.5%-82.5%。

從單季度來(lái)看，昭衍新藥2023年二季度凈利潤(rùn)虧損0.78億-1.15億元，扣非凈利潤(rùn)虧損0.9億-1.24億元。

昭衍新藥最大營(yíng)收來(lái)自藥物非臨床研究服務(wù)，2022年?duì)I收占比97.62%。對(duì)于業(yè)績(jī)下降，預(yù)告解釋稱，主要是因?yàn)樯镄再Y產(chǎn)市價(jià)下跌，以及非經(jīng)常性損益下降。公告顯示，2023年上半年生物資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)帶來(lái)的凈損失約1.77億元至1.89億元。

昭衍新藥非臨床研究服務(wù)以安全性評(píng)價(jià)為核心主業(yè)，這塊業(yè)務(wù)需要大量使用猴子等動(dòng)物進(jìn)行實(shí)驗(yàn)。因此，生物性資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)對(duì)凈利潤(rùn)有較大影響，動(dòng)物模型價(jià)格的波動(dòng)主要與大分子臨床前實(shí)驗(yàn)需求及投融資環(huán)境相關(guān)。從中國(guó)政府采購(gòu)網(wǎng)中標(biāo)數(shù)據(jù)來(lái)看，食蟹猴中標(biāo)價(jià)格從2022年 11月17日的18.4萬(wàn)/只下滑至 2023年4月7日的17萬(wàn)/只。浙商證券認(rèn)為，2023年下半年食蟹猴價(jià)格或有進(jìn)一步下跌。

隨著食蟹猴價(jià)格的下跌，浙商證券認(rèn)為，昭衍新藥訂單單價(jià)可能也會(huì)下調(diào)。考慮到訂單執(zhí)行周期，2024-2025年收入端增速可能受到負(fù)面影響。

博騰股份預(yù)計(jì)2023年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收22.8億元至23.8億元，同比下降39%-42%；凈利潤(rùn)3.7億元至4.5億元，同比下降63%-69%；扣非凈利潤(rùn)3.5億元至4.3億元，同比下降65%-71%。

博騰股份主業(yè)包括臨床后期及商業(yè)化業(yè)務(wù)、臨床早期業(yè)務(wù)、其他，2022年?duì)I收占比分別為89.3%、8.71%、1.98%。對(duì)于2023年上半年業(yè)績(jī)下降，預(yù)告解釋稱，主要原因系公司前期收到的重大訂單2022年同期交付較多所致，人員規(guī)模增加、研發(fā)生產(chǎn)基地投入運(yùn)營(yíng)導(dǎo)致費(fèi)用及固定資產(chǎn)折舊同比增加。

資料顯示，受益于新冠大單確認(rèn)，博騰股份2022年上半年?duì)I收同比增長(zhǎng)211.67%至39.14億元，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)465.01%至12.12億元。

藥石科技2023年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.44億元，同比增長(zhǎng)14.89%；凈利潤(rùn)1.14億元，同比下降25.61%；扣非凈利潤(rùn)1.08億元，同比下降28.36%。

藥石科技主業(yè)包括分子砌塊、CDMO，2023年上半年?duì)I收占比分別為21.68%、77.13%，同比增幅分別為5.36%、17.35%。國(guó)盛證券認(rèn)為，前端分子砌塊收入平緩，主要還是受到了一部分投融資遇冷影響；利潤(rùn)端下降，主要是因?yàn)楣潭ㄙY產(chǎn)折舊、人力資源支出、可轉(zhuǎn)債利息支出增加所致。

龍頭競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯

在新冠高基數(shù)及行業(yè)景氣度有所下降的共同外部環(huán)境下，醫(yī)藥外包頭部企業(yè)2023年上半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)整體要好于二線企業(yè)，這與頭部企業(yè)建立的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)密不可分。

藥明康德作為業(yè)內(nèi)絕對(duì)龍頭，提出CRDMO及CTDMO模式，提供“一體化、端到端”的新藥研發(fā)服務(wù)，不少券商均將其業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)歸因于這種模式。

東方證券研究報(bào)告顯示，藥明康德在國(guó)內(nèi)藥物發(fā)現(xiàn)CRO、臨床前及臨床CRO、小分子CDMO三大細(xì)分領(lǐng)域市占率均為第一名，在全球細(xì)胞及基因治療CDMO 領(lǐng)域排名第四。

如今，藥明康德已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)僅有，以及全球少有的在新藥研發(fā)全產(chǎn)業(yè)鏈均具備服務(wù)能力的CXO企業(yè)。

在一體化模式下，從訂單角度看，多部門(mén)協(xié)同、內(nèi)部項(xiàng)目導(dǎo)流帶來(lái)長(zhǎng)期成長(zhǎng)，管線數(shù)量增長(zhǎng)迅速；從客戶角度看，端到端的服務(wù)可以全方位滿足客戶需求，老客戶黏性強(qiáng)，同時(shí)新增客戶日益增長(zhǎng)；從產(chǎn)能角度看，全球產(chǎn)能布局，承接大量海外訂單，同時(shí)全球聯(lián)動(dòng)可以應(yīng)對(duì)疫情干擾，保障業(yè)務(wù)連續(xù)性。

從藥明康德2023年上半年來(lái)看，其新增客戶超過(guò)600家，過(guò)去12個(gè)月服務(wù)的活躍客戶超過(guò)6000家；使用多業(yè)務(wù)部門(mén)服務(wù)的客戶貢獻(xiàn)營(yíng)收173.3億元，占公司收入比例高達(dá)92%，該部分營(yíng)收剔除新冠后同比增長(zhǎng)37%。

相比藥明康德一體化模式，昭衍新藥業(yè)務(wù)主要集中于臨床前安全性評(píng)價(jià)環(huán)節(jié)，博騰股份業(yè)務(wù)主要集中在小分子CDMO環(huán)節(jié)，藥石科技業(yè)務(wù)主要集中在小分子CDMO和分子砌塊環(huán)節(jié)，均沒(méi)有一體化協(xié)同優(yōu)勢(shì)。這三家企業(yè)2022年研發(fā)投入分別為7798萬(wàn)元、5.2億元、1.68億元，而藥明康德2022年研發(fā)投入為16.14億元。

從海外布局來(lái)看，藥明康德2022年海外營(yíng)收318.29億元，占全部營(yíng)收比例80.95%。昭衍新藥、藥石科技，2022年海外營(yíng)收分別為3.83億元、11.06億元，占比分別為16.89%、69.34%。在跨市場(chǎng)布局之下，抵御行業(yè)周期波動(dòng)能力會(huì)更強(qiáng)。很顯然，在2023年上半年不利外部環(huán)境下，藥明康德表現(xiàn)出逆周期增長(zhǎng)能力。

醫(yī)藥外包是人才密集型行業(yè)，員工數(shù)量是判斷產(chǎn)能布局的重要指標(biāo)。

隨著藥明康德在全球多地進(jìn)行業(yè)務(wù)布局，員工數(shù)量增長(zhǎng)迅速，遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)其他CXO公司的員工數(shù)量。以2022年末數(shù)據(jù)來(lái)看，藥明康德員工總數(shù)44361人，康龍化成、昭衍新藥、博騰股份、藥石科技員工總數(shù)分別為19481人、2788人、5332人、2487人。

藥明康德業(yè)務(wù)為高新技術(shù)密集的創(chuàng)新藥領(lǐng)域，對(duì)于高科技人才的需要量巨大，截至2022年年末，其碩士以上員工學(xué)歷占比接近30%。

從人均效率來(lái)看，藥明康德2022年人均創(chuàng)收和創(chuàng)利分別為88.71萬(wàn)元、20.07萬(wàn)元，康龍化成分別為52.7萬(wàn)元、6.94萬(wàn)元，藥石科技分別為64.12萬(wàn)元、13.1萬(wàn)元。