楊傲正

中國(guó)人民幣和日元盡管在今年都出現(xiàn)了貶值，但股市表現(xiàn)相去甚遠(yuǎn)。究其原因，是二者處于完全不同的寬松政策周期，日本已經(jīng)進(jìn)入尾聲，而中國(guó)可以說(shuō)剛剛開始。

年已過(guò)半，是時(shí)候來(lái)總結(jié)一下全球主要市場(chǎng)的走勢(shì)。

先從股市講起，截至6月30日的上半年，以美聯(lián)儲(chǔ)為首的主要央行都開始放慢了收緊貨幣政策的步伐，加上上半年油價(jià)、商品等價(jià)格都明顯回落，導(dǎo)致全球通脹有明顯的紓緩，降低了今年美聯(lián)儲(chǔ)等央行需要再急促加息的可能性，資金重新追捧高增長(zhǎng)的明星科技股，并帶動(dòng)整體歐美股市向好，其中納指再一次一枝獨(dú)秀，半年間大漲38%。

而較讓市場(chǎng)驚喜的是，2023年上半年意外跑贏的還有日經(jīng)225指數(shù)，作為日本股市標(biāo)志，近30%的漲幅使得日經(jīng)脫離了多年的橫行區(qū)，創(chuàng)了自1989年以來(lái)的新高，上破32000點(diǎn)。

相對(duì)跑輸市場(chǎng)的，是我們較為熟悉的中國(guó)指數(shù)（指跟蹤50只主要A股股票的新華A50指數(shù)），以及中國(guó)香港恒生指數(shù)。

分析來(lái)看，全球股市出現(xiàn)這樣的走勢(shì)分化，其實(shí)與各國(guó)的外匯和利率政策息息相關(guān)?？梢杂脕?lái)對(duì)比的是，中國(guó)人民幣和日元盡管在今年都出現(xiàn)了貶值，但股市表現(xiàn)相去甚遠(yuǎn)。究其原因，是二者處于完全不同的寬松政策周期，日本已經(jīng)進(jìn)入尾聲，而中國(guó)可以說(shuō)剛剛開始，隨著信貸、投資、消費(fèi)者信心等恢復(fù)，年底前中國(guó)股市有望迎來(lái)小陽(yáng)春。

中日央行與歐美央行貨幣政策相反

由于美聯(lián)儲(chǔ)明顯放慢了加息步伐，6月最新的利率決議更是宣布暫停加息，雖然并不認(rèn)同年底之前不再加息甚至降息，但給予市場(chǎng)清晰的指引是緊縮貨幣政策即將迎來(lái)終點(diǎn)，市場(chǎng)流動(dòng)性有所放松，美元指數(shù)也從高點(diǎn)回落，就上半年總體來(lái)看，美元指數(shù)錄得0.59%的跌幅。

相對(duì)之下，英國(guó)和歐洲央行由于最新的通脹率與2%的政策目標(biāo)還有一段距離，央行和市場(chǎng)都認(rèn)為仍有進(jìn)一步加息空間，英鎊和歐元都明顯上漲。

另一方面，亞洲主要貨幣人民幣和日元?jiǎng)t在上半年錄得明顯跌幅，主要也與央行維持寬松政策有關(guān)。

圖1 全球主要股指年初至今漲跌幅

圖片來(lái)源：FXTM富拓

全球主要央行仍在加息周期中，但中國(guó)央行維持較寬松利率政策不變的原因，是與實(shí)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境有關(guān)。

自中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后，與歐美不一樣的是通膨率不漲反跌，而由于這次推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的助力不再專注在房地產(chǎn)板塊，更多在基建、內(nèi)需消費(fèi)、出口方面，而由于三駕馬車中的消費(fèi)內(nèi)需和進(jìn)出口貿(mào)易都需要資金和寬松的流動(dòng)性推動(dòng)，因此人民幣破7和中國(guó)央行維持寬松貨幣政策才可利好往后的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

這大致解釋了為何中國(guó)央行在6月調(diào)降了中期借貸便利利率（MLF）和常備借貸便利利率（SLF），在中美利差走闊下，人民幣也一度跌向7.3水平。

同樣，日本央行在全球央行加息潮中，因應(yīng)國(guó)內(nèi)消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低迷，繼續(xù)維持自2016年以來(lái)的負(fù)利率和超寬松政策，雖然美聯(lián)儲(chǔ)放慢加息步伐，但美日利差仍在今年上半年進(jìn)一步拉闊，導(dǎo)致套息交易頻繁出現(xiàn)，日元繼2022年后再一次成為主要貨幣中最弱勢(shì)貨幣。

人民幣和日元同貶但對(duì)經(jīng)濟(jì)和股市影響效果不一

不過(guò)，雖然中國(guó)和日本央行同樣寬松，但力度和時(shí)間點(diǎn)并不一樣，對(duì)經(jīng)濟(jì)和股市的影響也就出現(xiàn)明顯的分別。

對(duì)日本而言，負(fù)利率和國(guó)債收益率曲線控制（YCC）等超寬松貨幣政策其實(shí)自2016年已開始實(shí)行，用意是為了帶動(dòng)日本通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，以脫離過(guò)去30年的經(jīng)濟(jì)停滯局面，也被市場(chǎng)稱為是安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的一部分。

而到了2022～2023年，日本通脹終于有望擺脫持續(xù)低于2%的政策目標(biāo)區(qū)間，從消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)看，似乎維持了長(zhǎng)時(shí)間的超寬松貨幣政策終見(jiàn)成效，日本GDP有望今年繼續(xù)正增長(zhǎng)，通脹更有望真正超越2%目標(biāo)，看來(lái)日本央行即將脫離超寬松政策。

圖2 2023年上半年主要貨幣漲跌幅

數(shù)據(jù)來(lái)源：FXTM富拓，彭博截至：2023年6月30日

圖3 中美日10年期國(guó)債收益走勢(shì)圖

圖片來(lái)源：圖片來(lái)源： 彭博、FXTM富拓

對(duì)日股而言，由于日本經(jīng)濟(jì)終見(jiàn)復(fù)蘇跡象，甚或開始脫離停滯的30年，外資爭(zhēng)相涌入，加上日本央行控制YCC政策一直以買入ETF和日股以釋出流動(dòng)性，持續(xù)的寬松政策對(duì)日股產(chǎn)生了正面影響。

因此，日元貶值下，美日利差雖然進(jìn)一步拉闊，但市場(chǎng)看重日本經(jīng)濟(jì)終見(jiàn)復(fù)蘇的前景，日股大幅反彈，而這趨勢(shì)在2023年仍有望持續(xù)。

但另一方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2010～2020年一直在快速增長(zhǎng)階段，在后疫情時(shí)代，中國(guó)經(jīng)濟(jì)開始步入復(fù)蘇，極需要資金和寬松的流動(dòng)性支持企業(yè)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇發(fā)展，因此中國(guó)央行的貨幣政策在2022～2023年可以算是剛剛步入寬松階段，也因此人民幣正在慢慢向下，并維持在適合目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和需求的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)。

與歐美日不一樣的是，中國(guó)央行釋出的流動(dòng)性并非依賴股市刺激，而是更傾向釋放給國(guó)家和地區(qū)層面、企業(yè)等貸款流動(dòng)性，而加上中國(guó)經(jīng)濟(jì)傾向于穩(wěn)中求增長(zhǎng)，不少企業(yè)仍在適應(yīng)新的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和疫后的經(jīng)營(yíng)模式，因此與日本央行和日股相異的是，目前中國(guó)央行的寬松貨幣政策對(duì)股市刺激作用不大。

不過(guò)，值得期待的是，當(dāng)中國(guó)企業(yè)貸款流動(dòng)性變得寬松，帶動(dòng)整體消費(fèi)和企業(yè)投資向上時(shí)，上市企業(yè)盈利便有望大幅增長(zhǎng)，而在中國(guó)央行持續(xù)寬松、人民幣貶值利好出口和企業(yè)流動(dòng)性下，相信年底前中國(guó)股市便有望反彈，迎來(lái)股市小陽(yáng)春。

（FXTM富拓首席中文市場(chǎng)分析師。文中觀點(diǎn)僅代表作者個(gè)人，不代表《紅周刊》立場(chǎng)。本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）