李子揚(yáng) 張 瀟

（作者單位：1.中國(guó)海洋大學(xué)海洋與大氣學(xué)院；2.中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司青島市分行）

一、背景概述

海洋產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)較大，一旦發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)生的破壞性較為嚴(yán)重，因此海洋產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)特征為高頻性和重災(zāi)。根據(jù)最近10 年的資料統(tǒng)計(jì)（見(jiàn)圖1），我國(guó)由風(fēng)暴潮、海浪、海冰、海上溢油等海洋災(zāi)害造成的直接經(jīng)濟(jì)損失年均約100 億元，死亡63 人左右。經(jīng)濟(jì)損失中，尤其以海洋養(yǎng)殖及捕撈業(yè)影響最為嚴(yán)重。

圖1 海洋產(chǎn)業(yè)受災(zāi)情況

作為世界上遭受海洋災(zāi)害最嚴(yán)重的國(guó)家之一，我國(guó)沿海地區(qū)的海洋產(chǎn)業(yè)備受困擾。近年來(lái)我國(guó)部分高發(fā)自然災(zāi)害，如表1 所示。

表1 我國(guó)部分高發(fā)自然災(zāi)害

中國(guó)作為海洋災(zāi)害頻繁發(fā)生、海洋產(chǎn)業(yè)的居民平均收入水平較低的發(fā)展中國(guó)家，居民個(gè)體承受災(zāi)害損失的能力相對(duì)較低。一旦發(fā)生風(fēng)暴潮等災(zāi)害，將對(duì)居民的正常生產(chǎn)和生活產(chǎn)生重大影響，甚至造成社會(huì)動(dòng)蕩。而在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段中，災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)管理體系的建立既需要政府的支持，又需要市場(chǎng)的調(diào)控。目前，政府在防災(zāi)減災(zāi)方面僅僅是災(zāi)害發(fā)生后采取災(zāi)后救濟(jì)，這種做法對(duì)資源的分配、調(diào)動(dòng)效果不佳，而且給國(guó)家財(cái)政帶來(lái)了巨大的負(fù)擔(dān)。反觀保險(xiǎn)產(chǎn)品，由于漁業(yè)包括水產(chǎn)養(yǎng)殖行業(yè)，屬于基礎(chǔ)保障類(lèi)的民生行業(yè)，其經(jīng)濟(jì)增加值并不高，當(dāng)前商業(yè)性和互助性的漁業(yè)保險(xiǎn)或水產(chǎn)養(yǎng)殖類(lèi)的保險(xiǎn)，單靠保險(xiǎn)費(fèi)的收入難以支持其自身自主循環(huán)，因此各地政府紛紛實(shí)施針對(duì)投保漁民的保費(fèi)補(bǔ)貼和針對(duì)承保機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)費(fèi)用補(bǔ)貼，以及針對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)收入的免稅或低稅政策等，也就使得中國(guó)當(dāng)前災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)管理體系的保險(xiǎn)市場(chǎng)有一定的缺陷，且普及率還有一定的提升空間[1]。在現(xiàn)有的防災(zāi)減災(zāi)管理體系下，政府和公眾仍然承受著相當(dāng)大的災(zāi)害損失。

海洋災(zāi)害期權(quán)和海洋災(zāi)害保險(xiǎn)是分散海洋產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的兩種主要途徑，二者有高的賠付風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)公司愿意承保的是發(fā)生概率較低的風(fēng)險(xiǎn)，農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)就是一個(gè)很好的佐證。由于農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)的高賠付率和低補(bǔ)償率，其一直處于“農(nóng)民保不起、保險(xiǎn)公司賠不起”的尷尬境地，這個(gè)問(wèn)題在短時(shí)間內(nèi)不會(huì)得到很好的解決[2]。但將災(zāi)害產(chǎn)品包裝成期權(quán)模式，將使其具有較高的流動(dòng)性。風(fēng)險(xiǎn)可控下的高收益也成為吸引投機(jī)者參與的有利條件。為了獲得風(fēng)險(xiǎn)收益，投資者承擔(dān)了別人的海洋災(zāi)害的風(fēng)險(xiǎn)，正體現(xiàn)了期權(quán)具有風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的功能。同時(shí)，期權(quán)作為金融衍生品，價(jià)格比保險(xiǎn)產(chǎn)品低，降低了交易者的準(zhǔn)入門(mén)檻，一定程度上彌補(bǔ)了“保不起”的不足。此外，保險(xiǎn)公司參與衍生品市場(chǎng)的交易，可以使其自身所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)由資本市場(chǎng)進(jìn)行分散。保險(xiǎn)公司應(yīng)是衍生品市場(chǎng)的重要參與者，他們豐富了市場(chǎng)，使衍生品的特點(diǎn)能充分體現(xiàn)。

綜上所述，海洋產(chǎn)業(yè)的相關(guān)保險(xiǎn)產(chǎn)品于許多方面在我國(guó)市場(chǎng)上仍然有一定的不易普及性，政府自身的資金支持也有很大的限制。采用期權(quán)的方式來(lái)補(bǔ)充和建立海洋產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理體系，豐富海洋產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的資本流動(dòng)和投資渠道，可以補(bǔ)充保險(xiǎn)產(chǎn)品的保障能力，緩解政府職能部門(mén)的擔(dān)憂。

二、海洋災(zāi)害期權(quán)的原理與定價(jià)

海洋災(zāi)害證券化的重要方式是設(shè)計(jì)海洋災(zāi)害期權(quán)，海洋災(zāi)害期權(quán)可以認(rèn)為是一種以擬合災(zāi)害指數(shù)為基礎(chǔ)的新型金融衍生合約，可參照現(xiàn)有的災(zāi)害期權(quán)模式進(jìn)行設(shè)計(jì)。期權(quán)買(mǎi)方向期權(quán)賣(mài)方支付期權(quán)費(fèi)，以獲得未來(lái)在某一指數(shù)水平上買(mǎi)賣(mài)災(zāi)害期權(quán)指數(shù)合約的期權(quán)[3]。

（一）海洋災(zāi)害期權(quán)的特點(diǎn)

作為期權(quán)的一種，海洋災(zāi)害期權(quán)為標(biāo)準(zhǔn)合約，且是一種交易所交易合約，具有相同的交割日期和標(biāo)的指數(shù)，其交易對(duì)象統(tǒng)一為交易所，合同的所有條款可由交易所決定，唯一需要自主定價(jià)的是合約的價(jià)格[4]。

海洋災(zāi)害期權(quán)同股票期權(quán)一樣，是指數(shù)期權(quán)，可以采用現(xiàn)金的方式交割。其清算時(shí)的價(jià)值如下：

式（1）中，Vexecute，以設(shè)定基準(zhǔn)年度海洋災(zāi)害損失為基準(zhǔn)測(cè)算的受災(zāi)損失的加權(quán)平均值；Vpresent為海洋災(zāi)害指數(shù)現(xiàn)值；ɑ為海洋災(zāi)害期權(quán)乘數(shù)。

海洋災(zāi)害期權(quán)為歐式期權(quán)，只能到期執(zhí)行。因?yàn)楹Ｑ鬄?zāi)害期權(quán)交易設(shè)置的主要目的是將海洋災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)由受災(zāi)主體轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)，從而提高保險(xiǎn)公司的保障能力，因此期權(quán)設(shè)計(jì)之初應(yīng)將保險(xiǎn)公司設(shè)為自然災(zāi)害期權(quán)的主要買(mǎi)家[5]。災(zāi)害未發(fā)生時(shí)，保險(xiǎn)公司作為災(zāi)害期權(quán)的買(mǎi)方，向賣(mài)方支付一定的期權(quán)費(fèi)用；災(zāi)害發(fā)生時(shí)，保險(xiǎn)公司可以從資本市場(chǎng)獲得大量資金，從而對(duì)沖災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)。

（二）海洋災(zāi)害期權(quán)交易策略

說(shuō)到交易策略，不得不提到芝加哥商品交易所（Chicago Mercantile Exchange，CME）推出的差價(jià)交易策略，其核心思想為風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。即購(gòu)買(mǎi)者（通常為保險(xiǎn)公司）在市場(chǎng)中買(mǎi)入海洋災(zāi)害期權(quán)合約（通常是從投資者手中購(gòu)買(mǎi)），同時(shí)購(gòu)買(mǎi)者再賣(mài)出日期相同的執(zhí)行價(jià)格略高于買(mǎi)入合約的合約。

采用差價(jià)交易策略可以顯著對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)、降低交易成本。首先，在期貨交易市場(chǎng)中的買(mǎi)方因?yàn)橥瑫r(shí)賣(mài)出了期貨合約，使得期權(quán)費(fèi)用較僅買(mǎi)入合約的情況大幅降低。其次，買(mǎi)入合約與賣(mài)出合約的執(zhí)行價(jià)格較為相近，確保了風(fēng)險(xiǎn)頭寸控制在穩(wěn)定的范圍內(nèi)，這樣即使期權(quán)的買(mǎi)方投資者在海洋災(zāi)害發(fā)生后，所承擔(dān)的損失也是恒定的，可以減少所有場(chǎng)內(nèi)海洋災(zāi)害期權(quán)投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，在場(chǎng)內(nèi)投資者風(fēng)險(xiǎn)可控的情況下，增加投資者們參與海洋災(zāi)害期權(quán)的信心，從而使場(chǎng)內(nèi)的大需求者在更大范圍內(nèi)分散了風(fēng)險(xiǎn)，期權(quán)賠付的保障性也得到了加強(qiáng)。

三、海洋災(zāi)害期權(quán)在我國(guó)的供給與需求

我們將海洋災(zāi)害期權(quán)的需求對(duì)象，以是否直接參與交易分為直接需求對(duì)象與間接需求對(duì)象。海洋災(zāi)害保險(xiǎn)公司有保證自然災(zāi)害發(fā)生后果可控的需求，是直接需求對(duì)象；政府和自然災(zāi)害保險(xiǎn)的被保險(xiǎn)人是間接需求對(duì)象。

如表2 所示，在2015—2020 年，我國(guó)平均災(zāi)害賠付金額為397.4 億元，賠付額有逐年上升趨勢(shì)，但賠付率的加權(quán)平均增長(zhǎng)率僅為3.21%。由此可見(jiàn)，我國(guó)的災(zāi)害保險(xiǎn)，尤其是海洋災(zāi)害保險(xiǎn)近幾年來(lái)在分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)方面近乎原地踏步。考慮到自然災(zāi)害及海洋災(zāi)害的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)，保險(xiǎn)公司無(wú)法通過(guò)期限或者險(xiǎn)種的錯(cuò)配來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)[6]，若有一款產(chǎn)品可以將系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)證券化后引入資本市場(chǎng)來(lái)增強(qiáng)保險(xiǎn)公司的賠付能力[7]，這種金融產(chǎn)品將會(huì)是保險(xiǎn)公司在海洋災(zāi)害保險(xiǎn)方面所渴求的。同時(shí)，政府也急需一款金融產(chǎn)品來(lái)為保險(xiǎn)公司的賠付能力增信。

表2 近年自然災(zāi)害保險(xiǎn)的賠付金額及賠付率

對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的百花齊放，海洋災(zāi)害期權(quán)可以為我國(guó)衍生品市場(chǎng)的產(chǎn)品再添新丁。其對(duì)投資者的吸引主要在于以下兩個(gè)方面：首先，海洋災(zāi)害期權(quán)投資回報(bào)較為平穩(wěn)，災(zāi)害的發(fā)生比起日常經(jīng)營(yíng)來(lái)講，還是小概率事件，在沒(méi)有發(fā)生災(zāi)害事件的平時(shí)，投資者可獲得保險(xiǎn)公司支付的期權(quán)費(fèi)，穩(wěn)定程度比肩穩(wěn)健的投資產(chǎn)品，可吸引大量期權(quán)投資者參與；其次，期權(quán)產(chǎn)品的二級(jí)市場(chǎng)較為活躍[8]。若海洋災(zāi)害期權(quán)登陸期權(quán)交易市場(chǎng)，將歸屬于場(chǎng)內(nèi)交易證券的標(biāo)準(zhǔn)化合約，交易時(shí)間較短；同時(shí)，海洋災(zāi)害期權(quán)合約的價(jià)格核算較為簡(jiǎn)單，為二元期權(quán)，只有賠付與不賠付兩個(gè)方面，海洋災(zāi)害期權(quán)非常有成為交易所中活躍交易品種的潛力。

因此，由于海洋災(zāi)害期權(quán)具有在較低的風(fēng)險(xiǎn)下仍具備較高收益的特點(diǎn)，若自由交易且交易金額較大，足以使保險(xiǎn)公司分散災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)，提高其補(bǔ)償能力。經(jīng)一段時(shí)間的交易、磨合后，產(chǎn)品也可以擴(kuò)展到國(guó)際市場(chǎng)，從而將一個(gè)地區(qū)的災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)用全球的資本力量去化解，滿足保險(xiǎn)“一人出險(xiǎn)萬(wàn)人幫”的補(bǔ)充效果。即海洋災(zāi)害期權(quán)可以成為“保險(xiǎn)的保險(xiǎn)”[9]，成千上萬(wàn)的投資者購(gòu)買(mǎi)海洋災(zāi)害期權(quán)，分割后的每一個(gè)部分風(fēng)險(xiǎn)投資者是其負(fù)擔(dān)得起的，因此當(dāng)災(zāi)難發(fā)生時(shí)，每個(gè)投資者只支付一小部分，可以補(bǔ)充災(zāi)難造成的巨大損失。

四、海洋災(zāi)害期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)控制

違約風(fēng)險(xiǎn)是海洋災(zāi)害期權(quán)一個(gè)非常重要的特征，違約風(fēng)險(xiǎn)在合同中體現(xiàn)為由特定事件觸發(fā)。觸發(fā)違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，借款人可不必按時(shí)支付利息和償還本金。正是因?yàn)榇嬖谶`約風(fēng)險(xiǎn)，投資者可以在海洋災(zāi)害期權(quán)市場(chǎng)交易，當(dāng)未發(fā)生災(zāi)難時(shí)，投資者才購(gòu)買(mǎi)海洋災(zāi)害期權(quán)的投資者可以獲得最大收益。因此，在海洋災(zāi)害期權(quán)交易前，大量宣傳海洋災(zāi)害期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)和收益的匹配關(guān)系，可以讓投資者更加清楚地了解風(fēng)險(xiǎn)與收益的關(guān)系，從而購(gòu)買(mǎi)海洋災(zāi)害期權(quán)。海洋災(zāi)害期權(quán)指數(shù)決定海洋災(zāi)害期權(quán)的交易是否被觸發(fā)，因此海洋災(zāi)害期權(quán)指數(shù)的準(zhǔn)確性至關(guān)重要，因?yàn)樗苯記Q定了海洋災(zāi)害期權(quán)是否能發(fā)揮有效作用。合理而公允的基準(zhǔn)指標(biāo)是有效降低基差風(fēng)險(xiǎn)的前提[10]。在確定好海洋災(zāi)害期權(quán)指數(shù)之后，要對(duì)被保險(xiǎn)區(qū)域的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的分類(lèi)，以便對(duì)災(zāi)后的損失進(jìn)行有效的評(píng)估，然后制定最合理的補(bǔ)償方案。中國(guó)是一個(gè)海洋災(zāi)害頻繁發(fā)生的國(guó)家，經(jīng)過(guò)大量的數(shù)據(jù)整理和分析，可以建立海洋災(zāi)害期權(quán)指數(shù)（試行）。從數(shù)據(jù)樣本的加工處理來(lái)說(shuō)，海洋災(zāi)害的種類(lèi)過(guò)多對(duì)海洋災(zāi)害指數(shù)的建立容易產(chǎn)生太多的干擾，因此，規(guī)避海洋災(zāi)害期權(quán)的基差風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)需要持續(xù)研究的問(wèn)題。

五、結(jié)論

海洋災(zāi)害期權(quán)可以彌補(bǔ)保險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)暴露，提高保險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償能力，海洋災(zāi)害期權(quán)的出現(xiàn)對(duì)衍生品市場(chǎng)中衍生品產(chǎn)品的多樣性起著重要作用。在不久的將來(lái)，我國(guó)的衍生品市場(chǎng)上會(huì)出現(xiàn)海洋災(zāi)害期權(quán)這一交易品種，為自然災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)證券化起到重要的補(bǔ)充和推動(dòng)作用。