賈彥　劉申燕

自1978年改革開放以來，歷經40余年的理論研究和實踐探索，中國國企改革取得輝煌成就。尤其是黨的十八大以來，國有企業(yè)圍繞服務國家戰(zhàn)略目標，發(fā)展混合所有制經濟，以管資本加強國有資產監(jiān)管，推動完善現(xiàn)代企業(yè)制度等改革任務穩(wěn)步推進，逐步形成了以“新型國有企業(yè)”①（以下簡稱“新國企”）為主的國有經濟戰(zhàn)略布局。從我國實際發(fā)展情況看，中國已擁有世界上最為龐大的國有企業(yè)體系。截至2022年底，中央企業(yè)的資產總額從2012年的31.4萬億元增長到81萬億元，營業(yè)收入從22.3萬億元增長到39.6萬億元，利潤總額從1.3萬億元增長到2.6萬億元。在當年世界500強企業(yè)中，中國企業(yè)達145家，其中國有企業(yè)99家，國務院國資委監(jiān)管央企47家。

當今世界正面臨百年未有之大變局，我國經濟也由高速增長階段邁向高質量發(fā)展階段，國企改革發(fā)展更是步入了關鍵期。目前國企改革三年行動已順利收官，為了適應新時代、新形勢的發(fā)展要求，必須進一步深化國有企業(yè)改革，與市場在資源配置中發(fā)揮決定性作用條件下的社會主義市場經濟體制相融合，讓“新國企”成為中國經濟穩(wěn)定發(fā)展的壓艙石和促進金融市場創(chuàng)新的生力軍。在此過程中，資本市場將是助推國企改革的重要“加速器”。依托資本市場，以國企改革為重要抓手，形成“新資本”與“新國企”的雙輪驅動，從“做強、做優(yōu)、做大國有企業(yè)”到“做強、做優(yōu)、做大國有資本”，從國有資產保值增值走向國有資本引領帶動，通過實現(xiàn)國有資本的提質增效，進一步提升國有企業(yè)在關系國家安全、國民經濟命脈的重要行業(yè)和關鍵領域以及重要前瞻性戰(zhàn)略產業(yè)中的控制力和影響力，在中國式現(xiàn)代化和新時代經濟高質量發(fā)展中承擔更加重要的使命責任。

一、“新國企”和“新資本”協(xié)同并進，縱深推進國企改革和資本市場高質量發(fā)展

（一）國企改革是助推資本市場發(fā)展的重要力量

根據(jù)國務院國資委的數(shù)據(jù)，截至2022年底，全國共有1432家境內上市國企，占A股上市公司總量的27.91%。以國有控股上市公司為代表的國有企業(yè)在三年行動中發(fā)揮了重要引領示范作用，在引領資本市場創(chuàng)新和助推經濟結構轉型，以及以抵御宏觀風險托底作用助推防范化解金融風險等方面，均有助于實現(xiàn)資本市場的良性循環(huán)和健康發(fā)展。在新發(fā)展格局和新發(fā)展階段下，“新國企”將充分借助資本市場的融資功能和對資本以及各類要素資源的配置功能，從三個維度展現(xiàn)新的發(fā)展特征。一是引導機制體制改革新方向。黨的十八大以來，從“1+N”系列文件的出臺再到國企改革三年行動，有力破解了一批機制體制中存在的障礙，有效發(fā)揮了國有經濟在優(yōu)化結構、暢通循環(huán)、穩(wěn)定增長中的作用，國有企業(yè)涌現(xiàn)出嶄新的活力和動力。黨的二十大報告指出要“深化國資國企改革，加快國有經濟布局優(yōu)化和結構調整，推動國有資本和國有企業(yè)做強、做優(yōu)、做大，提升企業(yè)核心競爭力”。圍繞這一目標，下階段“深化市場化改革”將是新國企最典型的特征。通過繼續(xù)深入實施混合所有制改革、兼并重組等方式，培育自主經營、自負盈虧、自我發(fā)展的獨立市場競爭主體，進一步破除行政干預和行政壟斷，加快實現(xiàn)要素資源的市場化配置方式，建立符合社會主義市場經濟要求和具備現(xiàn)代企業(yè)特征的新型國有企業(yè)。二是優(yōu)化產業(yè)結構新布局。新國企應立足于服務國家戰(zhàn)略，不斷推動產業(yè)布局戰(zhàn)略性重組和促進產業(yè)結構專業(yè)化整合，引導國有資本進一步向重要行業(yè)和關鍵領域集中，推動國有經濟進一步聚焦戰(zhàn)略安全、產業(yè)引領、國計民生、公共服務等功能。以資本市場為紐帶，強化新國企在產業(yè)鏈和供應鏈中的關鍵作用，服務構建產業(yè)鏈新體系和雙循環(huán)新格局；并以此為基礎，調整盤活存量資產，優(yōu)化增量資本配置，維護和提升新國企的市場價值，促進國有經濟優(yōu)化布局和結構調整。三是形成金融創(chuàng)新新動力。在完善建立現(xiàn)代企業(yè)制度的過程中，國企改革應成為金融市場創(chuàng)新發(fā)展的推動力。以資本市場賦能，以市場化方式實現(xiàn)國有資產和資源的優(yōu)化配置，推動產業(yè)結構優(yōu)化調整，在優(yōu)化產業(yè)鏈、供應鏈的同時，不斷攻克“卡脖子”技術，培育一批具有代表性的科技創(chuàng)新型世界一流企業(yè)和“專精特新”中小企業(yè)，從而進一步優(yōu)化國有資本布局和放大國有資本功能，助推經濟轉型發(fā)展。

（二）資本市場是深化國企改革的前沿陣地

資本市場在推動國企改革過程中，尤其在企業(yè)市場化重組和優(yōu)化資源配置等方面，發(fā)揮著不可替代的重要作用。黨的二十大報告指出：“堅持把發(fā)展經濟的著力點放在實體經濟上?！狈諏嶓w經濟是金融的天職，也是資本市場的初心和使命。充分發(fā)揮資本市場的資源配置和融資功能，新興產業(yè)資本將與“新國企”良性互動，通過兼并重組、吸收合并、資產注入等現(xiàn)代資本運作方式，優(yōu)化國有企業(yè)結構和戰(zhàn)略布局。同時，以企業(yè)價值最大化為基本原則，不斷提升國有企業(yè)市場化程度及資本運作能力，在合規(guī)有序的前提下確保企業(yè)經營績效穩(wěn)步提升。一是培育科技創(chuàng)新新典范。實現(xiàn)我國經濟高質量發(fā)展，必須堅定不移地走科技自主創(chuàng)新道路，實現(xiàn)科技高水平自立自強。充分發(fā)揮科技創(chuàng)新在國企改革中的重要作用，不斷深化資本市場改革，引入資本“活水”流向各類科技創(chuàng)新企業(yè)，尤其是高新技術產業(yè)和戰(zhàn)略性新興產業(yè)，以多元化的融資渠道助力實現(xiàn)科技高水平自立自強。二是打通資源配置新渠道。在深入推進要素市場化配置綜合改革的過程中，資本市場將發(fā)揮資源配置樞紐的重要作用。以資本要素為渠道和樞紐，通過強化資本市場融資功能和資源配置功能，積極引領技術、數(shù)據(jù)、勞動力等其他各類生產要素協(xié)同并進，形成對資源配置的融合集聚效應。三是創(chuàng)設服務實體新路徑。近年來，我國資本市場的廣度和深度不斷拓展，以多樣化的融資渠道和多元化的直接和間接融資工具，助力國資國企改革，加強國有經濟競爭力和發(fā)展實力。同時，以資本市場為樞紐，可作為暢通各類經濟金融政策向實體經濟傳導的主要渠道，進一步提高貨幣政策傳導的效率，提升金融服務實體經濟的質量。

二、以“新國企”為核心力量，“新資本”為加速器，推動各類政策機制落實落地

以資本市場作為國企混改的主戰(zhàn)場，通過增資擴股、改制上市、并購投資、產權流轉等方式，積極穩(wěn)妥、分層分類推進混合所有制改革。不斷完善企業(yè)股權結構和公司治理體系，吸引更多投資者進入資本市場，實現(xiàn)企業(yè)發(fā)展和資本市場擴容的雙輪驅動。

第一，創(chuàng)新混改路徑，推動企業(yè)集團整體上市和核心業(yè)務資產上市。加快國資國企證券化步伐是深化國有企業(yè)改革的重要措施，是完善公司治理結構和提升資源配置效率的重要途徑。國辦印發(fā)《國務院關于進一步提高上市公司質量的意見》指出，要鼓勵和支持混合所有制改革試點企業(yè)上市。發(fā)揮證券市場價格、估值、資產評估結果在國有資產交易定價中的作用，支持國有企業(yè)依托資本市場開展混合所有制改革。《證監(jiān)會、國資委、全國工商聯(lián)關于進一步支持上市公司健康發(fā)展的通知》也要求，要引導國有控股上市公司成為推動資本市場穩(wěn)定發(fā)展的表率。上市公司尤其是國有上市企業(yè)成為了我國資本市場發(fā)展的核心力量。對“新國企”而言，應進一步創(chuàng)新混改路徑，推動企業(yè)集團整體上市和核心業(yè)務資產上市。與此同時，必須認識到，上市不應只是國企戰(zhàn)略發(fā)展的融資手段，更是加快國企高質量發(fā)展，尤其是推動科技創(chuàng)新和戰(zhàn)略性新型產業(yè)發(fā)展的“加速器”。應形成以服務科創(chuàng)發(fā)展為導向的“新國企”上市新模式，并將其發(fā)展成為經濟發(fā)展的生力軍和新引擎，通過積極盤活存量資產和完善多元化退出途徑，形成有進有出、優(yōu)勝劣汰的資本市場新生態(tài)。

第二，完善公司治理結構，優(yōu)化公司治理機制。在持股比例結構上，深入探索“二次混改”和“雙向混改”，充分發(fā)揮資本市場成熟的融資、組合管理、風險控制等經驗優(yōu)勢，積極引入戰(zhàn)略投資者作為重要股東參與公司治理，實現(xiàn)優(yōu)勢互補、強強聯(lián)合，在做強、做優(yōu)、做大國有企業(yè)的同時，增強企業(yè)的市場競爭力和決策效率。在公司治理上，形成更加成熟更加定型的中國特色現(xiàn)代國有企業(yè)制度，堅持“兩個一以貫之”，即堅持黨對國有企業(yè)的領導是重大政治原則，必須一以貫之；建立現(xiàn)代企業(yè)制度是國有企業(yè)改革的方向，也必須一以貫之。在市場化經營機制上，科學界定國有資產出資人監(jiān)管邊界，推進企業(yè)所有權和經營權分離。包括：進一步完善國有企業(yè)法人治理結構，厘清股東會、董事會、經理層的職責邊界；深化企業(yè)薪酬分配體制改革，落實企業(yè)內部薪酬分配自主權；落實企業(yè)市場化選人用人機制和職業(yè)經理人制度等。在國有資本監(jiān)管上，以“管資本”為主持續(xù)健全完善國資監(jiān)管體制改革，推動國有經濟布局優(yōu)化和結構調整，確保國有企業(yè)公平參與市場競爭，提升國資監(jiān)管的系統(tǒng)性、針對性和有效性，切實防止國有資產流失。

第三，以資本市場作為政策傳導的核心樞紐，更好實現(xiàn)貨幣政策和財政政策由傳統(tǒng)金融市場向實體經濟的有效傳導，降低“預算軟約束”現(xiàn)象對利率市場化進程的掣肘。建立基準利率體系是利率市場化的重要目標。自貸款市場化報價利率（LPR）形成機制改革以來，較為有效的利率傳導路徑應表現(xiàn)為央行政策利率傳導至金融市場利率，并最終影響至存貸款利率。但在實際經濟活動中，部分具備政府資信隱性擔保的地方融資平臺、大型國企或央企等機構，往往存在著“預算軟約束”的現(xiàn)象，在融資價格機制形成（如信貸利率定價）中通常擁有更為優(yōu)惠的定價權，一定程度造成對非國有企業(yè)機構在融資來源和融資利率上的“擠出”。同時，在金融市場產品方面，國有企業(yè)和中小企業(yè)以及民營企業(yè)存在較為明顯的信用利差分化和流動性分層的現(xiàn)象。從圖1來看，以產業(yè)債為代表，2022年1—12月中央國有企業(yè)、地方國有企業(yè)和民營企業(yè)的信用利差（中位數(shù)）分別為44BP、60BP和185BP，央企的信用利差低于地方國企，民營企業(yè)信用利差最高。上述現(xiàn)象難以反映市場資源真實的供需狀況，對“寬貨幣”向“寬信用”傳導以及對降低實體融資成本均造成一定程度的扭曲。要走出上述困境，就必須要借助資本市場深化國有企業(yè)混合所有制改革，提高國企經營績效水平和市場化水平，確保市場在資源配置中起決定性作用和真正實現(xiàn)不同類型企業(yè)的“競爭中性”，避免各類價格信號失真和政策傳導機制扭曲的“金融抑制”現(xiàn)象，從而提升貨幣政策傳導效率，助力我國利率市場化進程，推動金融高質量服務實體經濟。

三、以國企改革為戰(zhàn)略路徑，提升服務實體經濟和創(chuàng)新發(fā)展的能級

一是加強創(chuàng)新驅動，以科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、“專精特新”專板等資本市場服務板塊加快推動國有企業(yè)服務實體經濟和實現(xiàn)創(chuàng)新發(fā)展，促進科技資本與產業(yè)金融的融合創(chuàng)新。2022年上半年，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板占A股總融資額65%，科創(chuàng)板融資額首次超過主板，資本市場對科技創(chuàng)新的支持作用進一步顯現(xiàn)。在推進“新國企”改革的新征程中，要積極把握資本市場改革的新形勢和新要求，充分利用科創(chuàng)板平臺，更好地服務國家科技創(chuàng)新大局，積極運用科技創(chuàng)新的力量解決一些國有企業(yè)大而不強的情況，努力打造一批科技創(chuàng)新的重大標桿企業(yè)。一方面，以資本市場募資拓寬企業(yè)融資渠道和助推高新技術和科技成果轉化，實現(xiàn)資本支持科技研發(fā)、以技術進步推進自主創(chuàng)新的良性循環(huán)路徑，實現(xiàn)金融資本與科學技術的深度融合；另一方面，以國企改革帶動探索多元化融資工具和產品，推進資本市場向縱深層次進一步發(fā)展，推進融資結構和產業(yè)結構轉型升級，切實服務實體經濟需求。

二是推動市場多元，以多層次資本市場體系積極為上市國企和非上市國企提供各類資本服務，實現(xiàn)證券和產權兩個市場“雙輪驅動”。目前，我國證券市場中的上市公司數(shù)約5000多家，不到我國全部企業(yè)數(shù)的萬分之一。其他約200萬億規(guī)模的非上市企業(yè)國有資產與金融機構國有資產、上百余種要素品類的產品將通過產權交易市場進行快速流動和高效配置。作為多層次資本市場體系的重要組成部分和服務國資國企改革的“主陣地”，產權交易市場將充分發(fā)揮與標準化資本市場的協(xié)同優(yōu)勢，進一步聚焦重要行業(yè)、關鍵領域，探索形成核心存量資本混改、新興領域增量資本混改，與證券市場“雙輪驅動”、共生共贏，合力增加金融服務有效供給，通過“直接融資+間接融資”等方式，更好實現(xiàn)“服務實體經濟”這一資本要素市場的核心使命，助力推動國資國企新一輪改革發(fā)展和實現(xiàn)國內資本市場從規(guī)模到能級的實質性提升。

三是實施金融催化，以國有資產證券化和資本化方式提升國有資本配置能力，加快國改基金的市場化、專業(yè)化和規(guī)范化發(fā)展。2022年5月，國務院辦公廳印發(fā)《關于進一步盤活存量資產擴大有效投資的意見》指出：“積極探索通過資產證券化等市場化方式盤活存量資產。”“新國企”應積極借助多層次資本市場，進一步深化混改，推進企業(yè)戰(zhàn)略性重組和上市進程，并通過各類直接融資工具提升企業(yè)的資產證券化率，推動資產證券化和資源資本化水平，以盤活存量資產和擴大有效投資，提升國有資本流動性和市場競爭力，助推國企改革實現(xiàn)新的突破發(fā)展。此外，促進國改基金精細化管理、市場化決策，提升基金的運營效率。一方面，進一步優(yōu)化國改基金的管理模式和投資模式，加快國改基金市場化、專業(yè)化、規(guī)范化發(fā)展，推進國改基金管理模式、投資模式優(yōu)化，形成可持續(xù)化發(fā)展的清晰道路，發(fā)揮基金的輻射帶動作用，引導資本高效配置。另一方面，借助完善的多層次資本市場體系，積極探索國改基金多元化退出渠道，依托區(qū)域性股權交易市場開展份額轉讓試點，提供金融要素的交易流轉平臺，逐步拓寬私募股權退出渠道，助力金融與產業(yè)資本循環(huán)暢通，構建國有資本高質量發(fā)展新格局。

四是落實合規(guī)保障，規(guī)范國有控股上市公司和非上市公司的穩(wěn)健合規(guī)運營，助力防范化解系統(tǒng)性風險。以優(yōu)化國資監(jiān)管為主責，牢守系統(tǒng)風險底線。建立健全閉環(huán)式全流程的全面風險管理體系和常態(tài)化風險監(jiān)管工作機制，防范各類投資風險、債務風險和流動性風險，確保國有資產運用資本和金融賦能的規(guī)范性和安全性，切實防止國有資產流失。同時，積極借助金融科技和數(shù)字化手段，加快國有企業(yè)的數(shù)字化轉型，進一步提高風險管理的精細化水平，打造全面、規(guī)范、嚴謹、高效的企業(yè)合規(guī)內控體系，助力防范化解系統(tǒng)性風險。

（第一作者為上海聯(lián)合產權交易所研究院院長、首席研究員，第二作者為上海聯(lián)合產權交易所研究院業(yè)務董事）

注釋：①“新型國有企業(yè)”，是指在我國發(fā)展社會主義市場經濟的背景下，按照建立現(xiàn)代企業(yè)制度的目標，通過改革、改組、改制，在自身內部基本建立了適應市場化要求的體制機制?！靶聡蟆北３瞩r明“國”字特色，與傳統(tǒng)國企相比，不僅在形式上新，更在內涵上新。