《股市動態(tài)分析》研究部

外部流動性及國內(nèi)復蘇節(jié)奏拐點或?qū)⒅?，存量博弈僵局或?qū)⒈淮蚱?，A股有望開啟上行周期。

外部環(huán)境方面，美國債務危機解除，市場風險偏好有望改善。對于全球市場而言，最重要的無疑還是美聯(lián)儲的政策預期變化。自去年以來，美股表現(xiàn)和美債利率走勢高度相關(guān)，兩者都隨著通脹、就業(yè)等高頻數(shù)據(jù)波動而波動。背后反映的是市場對美國經(jīng)濟基本面分歧較大，美聯(lián)儲政策預期成為當前市場核心矛盾。美國經(jīng)濟硬著陸風險仍在，越往后經(jīng)濟下行壓力逐步增加，美聯(lián)儲緊縮政策緩和是大勢所趨。

接下來6月中旬的議息會議至關(guān)重要，無論是最后一次加息落地，還是正式停止加息，對全球風險資產(chǎn)而言都是靴子落地。站在當前時點往后看，全球風險資產(chǎn)處在新一輪反彈當中。

內(nèi)部經(jīng)濟方面，當前市場對國內(nèi)經(jīng)濟基本面弱復蘇基本是市場一致預期。4月中旬至今資金利率中樞呈下行趨勢，反映經(jīng)濟活動活躍度或出現(xiàn)回調(diào)。經(jīng)濟弱復蘇背景下規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)或已逐漸企穩(wěn)。5月原材料庫存和采購量PMI雖呈下行趨勢，但規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)或已逐漸企穩(wěn)。2023年4月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入累計同比由前值的-0.50翻正為0.50，反映出大型工業(yè)企業(yè)或已逐漸步入被動去庫區(qū)間。國家統(tǒng)計局5月27日公布的數(shù)據(jù)顯示，1-4月份全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額同比降幅較一季度有所縮窄，顯示4月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)效益有所恢復。

圖：本輪反彈大股東減持并未明顯放量

數(shù)據(jù)來源：Wind、國金證券研究所

當前A股市場結(jié)構(gòu)指標表現(xiàn)出積極信號，特別是短期量價都開始企穩(wěn)回升。對于短期市場結(jié)構(gòu)而言，量價的趨勢是反映市場情緒的重要指標。具體來說，縮量上漲和放量下跌都是相對消極的信號，分別意味著上漲情緒的終結(jié)和下跌情緒的蔓延。近期A股市場并未出現(xiàn)類似量價背離的情景。自5月9日以來，上證綜指呈縮量下跌態(tài)勢，換手率自1.2%回落至0.6%附近。本周成交放量，指數(shù)有所企穩(wěn)回升。這都是市場情緒逐步轉(zhuǎn)向積極的短期信號。

中期維度來看，當前股票風險溢價較高，以過去三年均值水平來看，當前市場風險溢價已經(jīng)處于均值加一倍標準差附近，對應市場投資性價比較高。但需要指出的是，這是一個刻畫市場情緒的中期指標，因為背后的本質(zhì)邏輯是均值回歸。即使認可用極值來刻畫偏離均值的幅度，而均值回歸的時間是具有很大不確定性的；一個更直接的中期指標是大股東增減持，當前減持規(guī)模相對穩(wěn)定，并未放量。在市場企穩(wěn)回升過程中，往往伴隨著大股東減持明顯放量，市場后繼轉(zhuǎn)向下跌。

本輪行情演繹至今大股東增減持相對穩(wěn)定，并未存在明顯的放量，行情依舊處于向上中段。（見圖）往后看，貨幣政策具備操作空間。五月各寬基指數(shù)均出現(xiàn)回調(diào)。31個申萬一級行業(yè)中僅五個行業(yè)上漲，中特估相關(guān)的公用事業(yè)漲幅第一，上漲行業(yè)中TMT板塊占據(jù)三席。地產(chǎn)鏈相關(guān)行業(yè)繼續(xù)下跌，跌幅整體較4月有所減弱?；鸢l(fā)行端走弱，基金發(fā)行份額已降至歷史低點，偏股型基金發(fā)行份額有望回升。從歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，偏股型基金單月發(fā)行金額和基金重倉股指數(shù)走勢相關(guān)性較高，未來發(fā)行份額向上有望帶動市場整體上行。