文/王增武 編輯/白琳

“破凈”是2022年我國財(cái)富管理市場的關(guān)鍵詞之一，是繼2008年國際金融危機(jī)后我國財(cái)富管理市場的第二次投資者教育，也給境內(nèi)外財(cái)富管理市場再平衡帶來新契機(jī)。聚焦國內(nèi)，“買方投顧”是財(cái)富管理市場再平衡的機(jī)遇；放眼全球，亞洲市場尤其是家族辦公室業(yè)務(wù)是境內(nèi)外財(cái)富管理市場再平衡的機(jī)遇。監(jiān)管部門應(yīng)從制度、業(yè)務(wù)和認(rèn)知等方面把握內(nèi)外部機(jī)遇，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)從業(yè)務(wù)發(fā)展上把握買方投顧和家族辦公室業(yè)務(wù)，投資者在選擇財(cái)富管理服務(wù)機(jī)構(gòu)時應(yīng)考量其買方投顧或資產(chǎn)管理能力，這應(yīng)是第二次投資者教育的最大收獲。

國內(nèi)市場再平衡下的買方投顧機(jī)遇

國內(nèi)財(cái)富管理市場按照參與的金融機(jī)構(gòu)可分為商業(yè)銀行、信托、保險等銀保監(jiān)會監(jiān)管下的銀保系財(cái)富管理市場，以及證券、公募基金、期貨、私募基金等證監(jiān)會監(jiān)管下的證券系財(cái)富管理市場。如果以證券系規(guī)模占財(cái)富管理市場規(guī)模的比例來衡量證券系財(cái)富管理市場的發(fā)展情況（見圖1），可以看到證券系財(cái)富管理市場或正處于第二個周期的上升階段，這就是國內(nèi)市場再平衡下的買方投顧機(jī)遇。

圖1 證券系財(cái)富管理市場規(guī)模及其占比時序圖

我國銀行理財(cái)產(chǎn)品推出不久后的2007年，銀行理財(cái)市場的規(guī)模占全市場規(guī)模的15.3%，銀保系占全市場規(guī)模的比例為60.71%，一路上升至2011年的72.93%。此后，隨著證券系基金專戶和證券公司專項(xiàng)資管計(jì)劃等業(yè)務(wù)的推出，證券系市場規(guī)模的占比有所上升，2016年達(dá)到歷史峰值50.63%（見圖1）。2018年出臺的《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（簡稱“資管新規(guī)”）對銀保系的預(yù)期收益型產(chǎn)品和證券系的嵌套類產(chǎn)品都構(gòu)成負(fù)面影響。2018年后，財(cái)富管理市場進(jìn)入低谷回調(diào)階段，銀保系在與證券系的競爭格局中又略占上風(fēng)。2019年后，證券系財(cái)富管理市場規(guī)模的占比有所回升，主要原因或在于2019年10月推出的公募基金投顧業(yè)務(wù)試點(diǎn)。2022年證券系規(guī)模占比達(dá)到46.75%，這或許是證券系財(cái)富管理市場占據(jù)財(cái)富管理市場主導(dǎo)地位，或者說與銀保系財(cái)富管理市場“平分秋色”的新開端。

2008年國際金融危機(jī)下，部分結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)零收益甚至負(fù)收益，以及中國香港市場上的累計(jì)期權(quán)（Accumulator）等帶來的高額虧損，是銀行理財(cái)市場的第一次投資者教育。為緩沖國際金融危機(jī)對我國經(jīng)濟(jì)造成的負(fù)面影響，2009年“四萬億”經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃推出，此后的銀行理財(cái)市場乃至財(cái)富管理市場演變?yōu)樾刨J投放的影子銀行或銀行的影子，銀行理財(cái)市場上的產(chǎn)品基本上都是預(yù)期收益型產(chǎn)品（即到期按照期初產(chǎn)品說明書約定的收益水平進(jìn)行支付），財(cái)富管理市場迅速發(fā)展。截至2017年底，財(cái)富管理市場規(guī)模達(dá)到133.21萬億元人民幣（見附表），是2007年財(cái)富管理市場存量的20倍有余，其中存在大量的多層嵌套問題，比如銀行理財(cái)?shù)耐顿Y方向是信托計(jì)劃、信托計(jì)劃的投資方向是基金專戶，可以說大量資管計(jì)劃在資管市場內(nèi)部空轉(zhuǎn)，并未真正服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。鑒于此，2018年監(jiān)管部門出臺資管新規(guī)，去嵌套、凈值化和統(tǒng)一監(jiān)管等是其三大主要內(nèi)容。在去嵌套方面，規(guī)定除家族信托和慈善信托外，其他產(chǎn)品在資管市場內(nèi)部的投資鏈條不得多于三次；在凈值化方面，要求銀行理財(cái)需將預(yù)期收益型產(chǎn)品調(diào)整為凈值化產(chǎn)品等；在統(tǒng)一監(jiān)管方面，考慮到不同類型金融機(jī)構(gòu)的稟賦不同，在非標(biāo)資產(chǎn)的投資比例、投資規(guī)模上盡量要求一致等。

財(cái)富管理市場存量數(shù)據(jù)規(guī)模情況（單位：萬億元）

2022年銀行理財(cái)市場的兩次“破凈”，使投資者更加認(rèn)識到資產(chǎn)管理能力或買方投顧能力才是選擇資產(chǎn)管理服務(wù)機(jī)構(gòu)的主要考量因素。根據(jù)筆者2022年底對證券公司財(cái)富管理業(yè)務(wù)發(fā)展的調(diào)研，部分證券公司通過過去三年“摸著石頭過河”已探索出買方投顧業(yè)務(wù)的相對成熟發(fā)展模式。證券系買方投顧業(yè)務(wù)的穩(wěn)步成熟發(fā)展和銀行理財(cái)市場的“破凈”為國內(nèi)財(cái)富管理市場再平衡提供了契機(jī)，證券系在財(cái)富管理市場的優(yōu)勢地位或?qū)⑦M(jìn)一步凸顯。財(cái)富管理市場并非信貸市場，而是以買方投顧能力為核心的完全競爭市場，因此在一定意義上，這是“資管新規(guī)”實(shí)施的成果，也是資產(chǎn)管理市場統(tǒng)一監(jiān)管的要義所在。

全球市場再平衡下的亞洲市場機(jī)遇

眾所周知，全球財(cái)富管理市場或私人銀行市場肇始于瑞士，發(fā)軔于英美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。過去談及財(cái)富管理市場的亞洲時刻，或許是一廂情愿或?yàn)闀r過早，如今它已然到來，重要節(jié)點(diǎn)始于2022年爆發(fā)的俄烏沖突。作為永久中立國的瑞士在俄烏沖突后對在瑞俄羅斯資產(chǎn)的態(tài)度左右搖擺，截至2022年12月1日，瑞士國務(wù)經(jīng)濟(jì)事務(wù)秘書處（SECO）表示已經(jīng)凍結(jié)了總計(jì)79億美元的俄羅斯資產(chǎn)，相比2022年7月份的數(shù)據(jù)多出了近10.6億美元。

受俄烏沖突持續(xù)的外溢影響，不少全球華人家族2022年選擇回歸亞洲，“落戶”新加坡。根據(jù)拓?fù)洹?022華人家族傳承白皮書》的相關(guān)數(shù)據(jù)可以看到：第一，2022年約530位凈值超千萬美元的華人家族正式落戶新加坡，并在新加坡開設(shè)家族信托或家族辦公室；第二，2022年約14億美元華人資產(chǎn)通過已有賬戶從全球各地轉(zhuǎn)移至新加坡；第三，新加坡的私人銀行業(yè)務(wù)門檻已由200萬美元提高到500萬美元，并要求客戶接受超過6個月的反洗錢審查。根據(jù)新加坡經(jīng)濟(jì)發(fā)展局（EDB）數(shù)據(jù)，新加坡2021年底擁有約700個家族辦公室，遠(yuǎn)高于2020年底400個的數(shù)量，是2017年數(shù)量的7倍，其中客群不僅來自亞洲，也包括歐美國家。

在本次華人家族配置紛紛落戶亞洲尤其是新加坡的過程中，對國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的影響有正有負(fù)。一方面，跨境資產(chǎn)管理能力較為突出的國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)亦成為受益方。以招商銀行為例，其2022年半年報(bào)顯示：家族辦公室和家族信托管理規(guī)模雙雙突破千億元，其中家族信托2022年上半年的新增管理規(guī)模超過2021全年；招商銀行新加坡分行以家族辦公室和家族信托業(yè)務(wù)為抓手，深化公私雙驅(qū)服務(wù)模式，2022年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1053.02萬美元。另一方面，部分內(nèi)地客戶也在新加坡注冊成立家族辦公室，拉高了新加坡家族辦公室的門檻。國內(nèi)部分私人銀行因客戶流失而“談辦色變”，甚至將2022年準(zhǔn)備新開啟的家族辦公室業(yè)務(wù)宣告終止。

亞洲區(qū)域內(nèi)，中國香港2022年也高調(diào)推行家族辦公室業(yè)務(wù)。香港特區(qū)行政長官李家超在施政報(bào)告中提到，特區(qū)政府在2022年內(nèi)提交條例草案，為合資格家族辦公室提供稅務(wù)寬免，目標(biāo)是在2025年年底前推動不少于200間家族辦公室在港設(shè)立或擴(kuò)展業(yè)務(wù)。作為特區(qū)政府部門的投資推廣署，2021年正式成立香港家族辦公室團(tuán)隊(duì)，為有意來港設(shè)立家族辦公室提供一站式服務(wù)，推動香港成為亞洲主要的家族辦公室樞紐，并積極出訪中東、歐洲等地區(qū)宣傳香港作為亞洲家族辦公室樞紐的優(yōu)勢。

筆者認(rèn)為應(yīng)辯證看待以上現(xiàn)象：第一，海外華人紛紛落戶新加坡，說明海外華人更加看好亞洲市場。新冠疫情開始階段，筆者就提出如果說2008年國際金融危機(jī)是國內(nèi)私人銀行發(fā)展的契機(jī)，新冠疫情沖擊則是國內(nèi)家族辦公室發(fā)展的契機(jī)，如今這一推論依然成立，俄烏沖突加速了這一進(jìn)程；第二，內(nèi)地客戶落戶新加坡，說明內(nèi)地客戶仍有成立家族辦公室的訴求。目前國內(nèi)私人銀行客戶的資產(chǎn)管理規(guī)模（AUM）超過16萬億元人民幣（見圖2），按財(cái)富管理市場的“二八定律”，擁有80%財(cái)富的20%私人銀行客戶中相當(dāng)一部分未來或有成立家族辦公室的需求，應(yīng)把握好相應(yīng)機(jī)遇。

圖2 國內(nèi)私人銀行資產(chǎn)管理規(guī)模（AUM）與客戶數(shù)時序圖

展望與對策

再平衡或是2023年財(cái)富管理市場的關(guān)鍵詞，買方投顧業(yè)務(wù)或是國內(nèi)財(cái)富管理市場的發(fā)展機(jī)遇，亞洲市場尤其是家族辦公室業(yè)務(wù)或是全球財(cái)富管理市場的發(fā)展機(jī)遇。

鑒此，監(jiān)管部門的主要對策有三：第一，在總結(jié)過去三年基金投顧業(yè)務(wù)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，優(yōu)化完善基金投顧業(yè)務(wù)監(jiān)管細(xì)則，可擴(kuò)大投顧業(yè)務(wù)范疇如涵蓋股票投顧業(yè)務(wù)等，進(jìn)一步擴(kuò)大投顧業(yè)務(wù)試點(diǎn)機(jī)構(gòu)范圍或?qū)嵭信普罩贫?；第二，在全球?cái)富管理市場亞洲時刻的機(jī)遇把握上，以海南自由貿(mào)易港等開放高地或深圳國際財(cái)富管理中心建設(shè)為契機(jī)，開展如信托財(cái)產(chǎn)登記制度等制度創(chuàng)新試點(diǎn)，以博得亞洲市場發(fā)展的第二波先機(jī)；第三，辯證看待家族辦公室業(yè)務(wù)，家族辦公室是經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物，是金融體系發(fā)展到成熟階段的主要體現(xiàn)之一，也可通過影響力投資助力鄉(xiāng)村振興乃至實(shí)現(xiàn)共同富裕。

金融機(jī)構(gòu)的主要對策如下：第一，證券系財(cái)富管理參與機(jī)構(gòu)以買方投顧業(yè)務(wù)為契機(jī)，探索國內(nèi)財(cái)富管理市場從賣方銷售向買方投顧的轉(zhuǎn)型發(fā)展之路；第二，銀保系財(cái)富管理參與機(jī)構(gòu)，尤其是商業(yè)銀行的私人銀行業(yè)務(wù)應(yīng)以私人銀行的持牌經(jīng)營為契機(jī)，以證券系的買方投顧業(yè)務(wù)為范本，加快探索銀保系的買方投顧業(yè)務(wù)模式；第三，如果說私人銀行業(yè)務(wù)是財(cái)富管理業(yè)務(wù)“皇冠上的明珠”，那么家族辦公室業(yè)務(wù)就是明珠皇冠中的“夜明珠九鳳冠”，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該把握其發(fā)展機(jī)遇。投資者選擇財(cái)富管理服務(wù)機(jī)構(gòu)的首要考量應(yīng)是買方投顧能力或資產(chǎn)管理能力，其次是全球資產(chǎn)配置能力，風(fēng)險管理能力的重要性也更加凸顯。