胡國鵬

回顧2013年至2022年市場表現(xiàn)，春節(jié)后至開市首日至兩會前一日期間行情偏暖，萬得全A與上證指數(shù)上漲概率為70%、創(chuàng)業(yè)板指取得正收益的概率為60%，主要原因在于本階段正處經(jīng)濟及業(yè)績數(shù)據(jù)空窗期，兩會政策發(fā)力預期提振市場風險偏好。

在市場風格與行業(yè)層面，春節(jié)后開市首日至兩會前一日期間哪些板塊具備更高勝率？當前A股市場能否繼續(xù)樂觀？后續(xù)哪些方向或具備超額收益？我們結(jié)合過往十年（2013年至2022年）A股市場的歷史經(jīng)驗，對上述問題進行討論，以啟迪投資者如何把握當下的投資機會。

中小盤風格：勝率更高！

市值風格層面，在節(jié)后流動性相對寬裕及風險偏好抬升背景下，中小盤風格表現(xiàn)出更高的勝率，2013-2022年中證1000指數(shù)、中證500指數(shù)產(chǎn)生超額收益的概率均達到90%。

從相對收益的角度看，2013-2022年春節(jié)后開市首日至兩會前一日，大小盤風格呈現(xiàn)顯著的“一九分化”。一方面，相對萬得全A，2013-2022年大盤指數(shù)和小盤指數(shù)的平均超額收益分別為-2.17%和2.57%，二者產(chǎn)生超額收益的概率分別為10%和90%。

另一方面，相對萬得全A，2013-2022年中證1000指數(shù)、中證500指數(shù)的平均超額收益率分別為2.64%和1.65%，相對萬得全A產(chǎn)生超額收益的概率均為90%，而滬深300指數(shù)和上證50指數(shù)平均超額收益率僅為-1.88%和-2.4%，產(chǎn)生超額收益的概率僅為10%。因此，充分驗證了小盤在業(yè)績空窗期的上漲空間更大。（見圖）

圖：2013-2022年春節(jié)后開市首日至兩會期前一日，中證1000、中證500和小盤產(chǎn)生超額收益的概率高達90%

數(shù)據(jù)來源：WIND，國海證券研究所，（單位：%）

行業(yè)風格：成長、周期更易取得超額收益

行業(yè)風格層面，風險偏好主導下具備更大彈性且小市值成分股較多的成長及周期行業(yè)相對占優(yōu)，而基于強勁基本面支撐的大盤金融及消費表現(xiàn)相對落后。具體行業(yè)層面，近10年，通信、機械設備和環(huán)保跑贏大盤的概率達到90%。

總結(jié)來看，在勝率大于等于70%的13個行業(yè)中，有6個小盤成長行業(yè)，3個小盤周期行業(yè)以及4個小盤消費行業(yè)，春節(jié)后至兩會前期間可首選小盤成長。

與此同時，歷年春節(jié)后至兩會前表現(xiàn)較差的行業(yè)集中在大盤消費與大盤金融。2013年至2022年的歷年春節(jié)后開市首日至兩會前一日，跑贏大盤概率為僅為20%的行業(yè)有兩個，分別是家用電器和銀行，概率為30%的行業(yè)有4個，分別是房地產(chǎn)、商貿(mào)零售、非銀金融和煤炭。

這些行業(yè)的主要特征則是行業(yè)集中度較高，大市值公司數(shù)量占比也相對較高。而大部分大盤金融與大盤消費行業(yè)需要強勁的經(jīng)濟基本面作為支持，特別是1、2月期間在春節(jié)的影響下為經(jīng)濟數(shù)據(jù)空窗期，如房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額與社會消費品零售總額皆存在1、2月數(shù)據(jù)合并滯后公布的現(xiàn)象，市場對于經(jīng)濟的預期在部分經(jīng)濟數(shù)據(jù)缺失的影響下易從一致走向分歧，導致大盤價值風格在這一階段表現(xiàn)落后。

市場延續(xù)修復行情

今年節(jié)后市場窄幅調(diào)整是大勢的延續(xù)而非兌現(xiàn)，經(jīng)濟短期難證偽、業(yè)績空窗疊加政策發(fā)力預期下，仍可對兩會前市場保持樂觀。而市場主線風格的形成會先經(jīng)歷醞釀階段，才脫穎而出，類比于價值板塊在去年11月為蓄勢，12月后超額收益顯著擴大，成長板塊于今年1月開始蓄勢，2月有望實現(xiàn)“綻放”。

年初以來，在疫情高峰回落，居民生活逐步正?；⒔?jīng)濟修復預期升溫帶動下，市場延續(xù)修復行情。盡管節(jié)后市場呈現(xiàn)小幅震蕩，但我們認為此時市場窄幅調(diào)整是大勢的延續(xù)而非兌現(xiàn)，主要基于以下三點判斷：其一，2023年春節(jié)期間客流量和旅游已超預期修復，中國經(jīng)濟在消費企穩(wěn)的情況下有望持續(xù)復蘇；其二，美聯(lián)儲加息趨于尾聲，全球流動性最緊時刻已過，外資持續(xù)流入亦將對市場形成支撐；其三，當前仍處于經(jīng)濟數(shù)據(jù)短期難證偽、業(yè)績數(shù)據(jù)空窗期。

關注兩條主線

行業(yè)配置方面，關注安全資產(chǎn)及高端制造兩條主線。一是契合當下產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級調(diào)整政策思路的計算機、通信、電子等安全資產(chǎn)有望跑贏市場，二是高景氣延續(xù)的部分新能源鏈條相關的有色金屬、化工新材料領域有望于本階段取得超額收益。

行業(yè)配置的主要思路：春季躁動布局成長，建議關注彈性品種。

一季度常為A股市場的敏感期，由于年初業(yè)績與經(jīng)濟數(shù)據(jù)的缺失，風險偏好對于市場的影響易被放大，2月行業(yè)風格建議關注股價具備向上彈性的成長板塊。配置上建議關注彈性品種，包括：

1）非銀金融，為估值較低的進攻板塊，近兩年非銀板塊持續(xù)調(diào)整，2023年春節(jié)前市盈率TTM十年分位數(shù)已降至30%附近，估值修復空間充足，全面注冊制等政策催化下有望迎來估值業(yè)績雙修復；2）安全資產(chǎn)領域，二十大報告提出顯著提升科技自立自強的目標任務，在政策扶持下，國內(nèi)信息尖端技術迎來發(fā)展機遇，如計算機、通信等板塊，特別是信創(chuàng)題材產(chǎn)業(yè)趨勢逐漸明晰；3）高景氣延續(xù)的高端制造領域，如部分新能源鏈條相關的有色金屬、化工新材料領域，以及ToG屬性的光伏、儲能等賽道。2月首選行業(yè)為非銀金融、計算機、電力設備。