王攀娜 蘭鵬飛 彭熙

摘 要：對中英文權威期刊中發(fā)表的資本市場開放下信息中介與市場信息環(huán)境為主題的文獻進行述評和展望。首先，基于現(xiàn)有中國資本市場開放的經(jīng)濟體制改革背景，從資本市場開放的影響、境外投資者的作用、滬港通和深港通的影響三方面展開，總結了資本市場開放的經(jīng)濟后果。其次，指出信息中介是資本市場開放改善信息環(huán)境的重要途徑，分析資本市場開放后分析師、媒體和審計師市場信息中介的反應，及其對市場信息環(huán)境的作用。最后，對資本市場開放與信息中介領域的研究進行展望。本文為后續(xù)完善和發(fā)展中國對外開放理論研究奠定了文獻基礎，結合滬港通、深港通具體情境構建了未來研究框架，為推動高質量對外開放提供了理論依據(jù)。

關鍵詞：資本市場開放；信息中介；市場信息環(huán)境

基金項目：重慶市教委科學技術研究重點項目“結構性減稅對高科技企業(yè)資本錯配的治理研究”（KJ202201179941661）；重慶市教委人文社科重點項目“增值稅減稅對制造業(yè)‘脫實向虛的治理效應及政策優(yōu)化研究”（22SKJD115）。

［中圖分類號］ F831.5 ［文章編號］ 1673-0186（2023）004-0049-012

［文獻標識碼］ A ? ? ［DOI編碼］ 10.19631/j.cnki.css.2023.004.004

一、引言

隨著中國經(jīng)濟的崛起，中國資本市場發(fā)展成為全球最大的商品期貨市場、第二大股票市場和債券市場。在全球經(jīng)濟一體化趨勢下，中國資本市場逐步從不規(guī)范走向規(guī)范，從單向轉變?yōu)殡p向，從封閉轉向開放，成長為全球最具吸引力的市場之一。在國家治理現(xiàn)代化體系中［1］，資本市場開放是重要的經(jīng)濟體制治理制度。對中國這樣的新興加轉軌經(jīng)濟發(fā)展中大國而言，在當今金融全球化和證券國際化的激烈競爭環(huán)境中，逐步開放資本市場，具有國家層面的重要戰(zhàn)略意義。回顧中國資本市場改革開放歷程，主要包括B股發(fā)行制度、合格境外投資者（QFII）制度、合格境內(nèi)投資者（QDII）制度、人民幣合格境外投資者（RQFII）制度、滬港通、深港通和滬倫通等七個關鍵點，發(fā)行外資股、資本市場單向開放、資本市場雙向開放三個階段。

關于資本市場開放的經(jīng)濟后果，現(xiàn)有文獻進行了廣泛探討，尤其是滬港通、深港通開通以來，學者們觀測其對企業(yè)行為和資本市場的影響，得到了豐富的結論。如滬港通交易制度減少了公司違規(guī)［2］，增強股價對企業(yè)投資的引導作用，提高了資本市場效率［3］。滬市和港市的網(wǎng)絡不斷融合提高了股票市場的穩(wěn)定性［4］，降低了股價異質性波動［5］。但是，這些文獻忽略了信息中介作用路徑的研究，僅見郭陽生等發(fā)現(xiàn)滬港通增強了分析師跟蹤和分析師預測精確度［6］；羅棪心和伍利娜、張立民等發(fā)現(xiàn)滬港通和深港通標的公司審計風險和訴訟風險增加，從而提高了審計收費［7-8］。分析師、財經(jīng)媒體、審計師等信息中介作為資本市場微觀經(jīng)濟活動主體的重要組成部分，將公司信息傳遞至資本市場，影響投資者決策，從而作用于股票定價［9］。因此，深入探討資本市場開放如何通過信息中介影響市場信息環(huán)境，無論是對豐富資本市場開放經(jīng)濟后果研究，還是對中國高水平對外開放助力高質量發(fā)展研究，均具有很強的理論意義和實踐價值。

在中國保持高質量對外開放背景下，資本市場開放仍有以下問題亟待回答：基于滬港通、深港通互聯(lián)互通交易制度的特征，現(xiàn)有資本市場開放理論能否很好地解釋滬港通和深港通對市場信息環(huán)境的影響？在當前中國資本市場信息中介迅速發(fā)展的階段，滬港通和深港通如何影響分析師、媒體和審計師行為，進而影響市場信息環(huán)境？資本市場開放的經(jīng)濟后果后續(xù)研究應如何開展才能更好地推動中國資本市場效率提升？基于上述問題，本文采用中英文權威期刊上發(fā)表的，以資本市場開放和信息中介為主題的文獻作為樣本，采用文獻綜述方法進行搜集整理。

本文的貢獻在于：第一，滬港通、深港通下的信息環(huán)境是當前學術研究的熱點話題，但理論深度與廣度有待進一步深入拓展。本文系統(tǒng)梳理了現(xiàn)有資本市場開放下信息中介和市場信息環(huán)境相關的高水平文獻成果，歸納了現(xiàn)有文獻的研究視角和觀點，為后續(xù)研究奠定了文獻基礎。第二，本文結合資本市場開放，滬港通、深港通的具體情境特征，對現(xiàn)有文獻在資本市場開放的經(jīng)濟后果方面的解釋性和適用性進行探討。在此基礎上，本文構建了資本市場開放、信息中介和市場信息環(huán)境的未來研究框架，為推動資本市場開放建設高質量對外開放格局提供了理論依據(jù)。

二、資本市場開放的經(jīng)濟后果

本文主要從資本市場開放的影響、境外投資者的作用、滬港通深港通的影響幾個方面進行文獻回顧與分析。

（一）資本市場開放的影響

資本市場開放使一個國家的資本市場與全球資本市場高度融合，根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型和國際套利定價理論，資產(chǎn)的預期收益率將按照國際風險溢價進行調整，價格將趨同于其他市場的相似指標，從而使股價估值趨于合理。關于資本市場開放的影響，已有研究得到積極和消極兩種截然相反的結論。積極方認為資本市場開放有利于吸引境外資金流入本國資本市場，增加投資規(guī)模，從而促進經(jīng)濟增長［10］，引入境外機構投資者有助于提高公司治理水平，提高信息披露質量［11］，維護資本市場穩(wěn)定［12］；而消極方認為資本市場開放加劇了一國經(jīng)濟體與國際市場間的聯(lián)動，風險傳染效應加劇，將增加資本市場波動風險［13］。對中國等發(fā)展中國家而言，資本市場開放會帶來什么影響呢？

已有研究發(fā)現(xiàn)，資本市場開放在促進經(jīng)濟發(fā)展的同時，也會帶來很多不確定性，從而增加經(jīng)濟金融領域的風險。國際資本的大量流入會增加金融脆弱性，在不完善的金融體系中，資本賬戶對外開放容易遭受沖擊，導致國內(nèi)資產(chǎn)價格下跌，國內(nèi)外信貸收縮，從而造成經(jīng)濟衰退，國際資本的自由頻繁流動增加金融風險［13］。中國資本賬戶開放將導致經(jīng)濟波動頻繁，增加面臨突然性的經(jīng)濟崩潰危機風險。

（二）境外投資者的作用

資本市場開放將引入大量境外投資者，那么境外投資者對中國資本市場發(fā)揮什么作用呢？與本地投資者相比，境外投資者處于信息劣勢地位，因此對市場信息披露有更高要求。通過提高信息透明度可以緩解境外投資者的信息弱勢地位問題，從而增強市場流動性。境外投資者持股比例增加能降低信息不對稱，增加市場透明度，促進市場價格發(fā)現(xiàn)，降低交易成本和信息不對稱［14］。但也有部分研究發(fā)現(xiàn)，傾向于短線投資的境外投資者更愿意利用其信息處理優(yōu)勢，維持高信息不對稱以進行投機交易獲利，增加中國市場的信息不對稱程度［15］。此外，境外投資者在選股標準和偏好、投資理念和行業(yè)策略，持股時間、集中度和行業(yè)等方面與境內(nèi)投資者均有所不同［16］。

（三）滬港通、深港通的影響

中國資本市場開放制度覆蓋范圍廣、持續(xù)時間長，給實證研究帶來較大的噪音。為了緩解上述問題，近期文獻以2014年滬港通、2016年深港通互聯(lián)互通交易制度開通為準自然實驗，觀測資本市場開放的經(jīng)濟后果。因為香港證券市場是由外資證券公司主導的開放市場，滬港通和深港通開通意味著中國資本市場向全球資本開放，可以作為中國資本市場開放的重要觀測點。滬港通、深港通互聯(lián)互通交易制度對企業(yè)行為和資本市場產(chǎn)生什么影響呢？

一是對企業(yè)行為的影響?，F(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)滬港通改善了標的公司的信息環(huán)境，優(yōu)化公司治理結構，提高了公司違規(guī)成本，因而減少公司違規(guī)行為［2］，提升現(xiàn)金股利支付［17］。滬港通緩解了國有企業(yè)面臨的融資約束，提高股票流動性，增強其研發(fā)投入并提高技術創(chuàng)新水平［18］。滬港通通過增強股價信息含量影響企業(yè)融資，增強股價對企業(yè)投資的引導作用，通過股價信息反饋與融資機制增強資本市場對實體經(jīng)濟的引導作用，提高資本市場效率［3］。滬港通顯著提升了公司監(jiān)事會持股比例，降低了董事會持股比例，通過強化監(jiān)事會監(jiān)督力量，縮小企業(yè)內(nèi)部薪酬差距［19］。

二是對資本市場的作用。滬市與港市之間的互通互聯(lián)性加強，網(wǎng)絡融合提高了股票市場的穩(wěn)定性［4］，降低股價異質性波動［5］。滬港通降低了股價同步性，有利于滬市投資價值回歸［20］，降低標的股票的股價崩盤風險和整體波動性［21］。滬港通、深港通提高了滬港市場和深港市場之間的情緒聯(lián)動，而投資者的注意力分配水平對上述影響具有調節(jié)作用［22］。

同發(fā)達國家相比，中國作為發(fā)展中大國，資本市場開放數(shù)據(jù)有其新穎性和獨特性。在實證研究中識別因果關系的一個重要方法是雙重差分法（Difference-In- Difference，簡稱為DID）［23］，DID的實施需要兩個基本前提，一個是具有外生性，另一個是能夠找到受事件影響的實驗組和不受事件影響的對照組。滬港通、深港通交易制度由中國證監(jiān)會和香港證監(jiān)會頒布，對金融市場來說是外生事件。同時，滬港通、深港通交易制度的實施對象只是部分上市公司，對非標的公司沒有影響，所以標的公司和非標的公司是很好的實驗組和對照組。從宏觀層面講，中國經(jīng)濟具有新興市場加轉軌經(jīng)濟特征，資本市場開放面臨更多發(fā)展機會的同時，也受限于金融監(jiān)管機制不健全等因素的制約。從微觀層面講，中國弱式有效市場與西方發(fā)達國家半強式有效市場信息環(huán)境不同。因此，對基于滬港通、深港通互聯(lián)互通交易制度的準自然實驗進行研究，無疑將會有新的發(fā)現(xiàn)，從而豐富和拓展新興市場發(fā)展中國家資本市場開放理論。但現(xiàn)有理論體系主要基于滬港通和深港通對資本市場總體影響的觀測，缺乏通過對市場信息環(huán)境改變的具體作用路徑分析，因此基于信息中介作用的分析顯得非常重要。

三、資本市場開放后信息中介的作用

根據(jù)有效市場假說，股票市場中一切有價值的信息包含公司當前和未來價值，反映在股價走勢中。為了促進信息融入股價的機制建設，分析師、媒體和審計師等市場信息中介作用至關重要。資本市場開放引入境外投資者，對不同類型信息中介個體的激勵不同，從而對信息中介行為產(chǎn)生深刻影響。在當前中國資本市場信息中介迅速發(fā)展的階段，滬港通和深港通如何影響分析師、媒體和審計師行為，進而影響市場信息環(huán)境呢？

（一）分析師

分析師利用自身專業(yè)優(yōu)勢和技能，通過對市場、行業(yè)和公司各個層面的信息進行挖掘，分析形成投資報告，向投資者傳遞所跟蹤上市公司的盈余預測和股票評價信息，具有信息發(fā)現(xiàn)和解讀的雙重功能。那么，資本市場開放對分析師跟蹤和調研產(chǎn)生什么影響呢？

1.分析師跟蹤

股票交易量較高，能讓分析師掙得更多經(jīng)紀傭金的公司，則分析師跟蹤更多［24］。從信息環(huán)境來看，公共信息獲取包括公司年度報告可讀性越強、非財務信息披露等，可以降低股價同步性，優(yōu)化公司信息環(huán)境，降低分析師的信息收集成本，因而吸引更多分析師跟蹤［25］。而信息不對稱程度更高的公司具有更多私有信息，能幫助分析師獲得更大的潛在收益，吸引更多分析師跟蹤［26］。分析師跟蹤能增加公司股票流動性，降低權益資本成本，提高股價信息含量，降低股價波動性，提高資本市場效率［27］。也有部分研究發(fā)現(xiàn)分析師跟蹤使公司管理層壓力增大，管理層為了達到短期盈余目標而縮減創(chuàng)新投資［28］，存在與分析師“合謀”的可能，傾向于審計意見購買［29］。

由于分析師的精力有限，對上市公司關注成本較高，因此每個分析師會關注相對比較固定的幾家上市公司。根據(jù)布山（Bhushan）構建的分析師服務的需求和供給均衡函數(shù)，一個公司的分析師關注度取決于投資者對分析師服務的需求［30］。除了公共信息外，分析師通過跟蹤那些信息不對稱程度更高的公司，獲取私有信息具有更大的潛在收益［31］。滬港通、深港通吸引的分析師跟蹤和調研形成的市場壓力，使標的公司受到的市場關注增加，影響公司股票價格，加劇股價波動性。

2.分析師調研

在分析師自身資源有限的情況下，如何決策自身調研行為？上市公司的公共信息獲取包括公司年度報告可讀性強和非財務信息披露等，可以降低分析師的信息收集成本，因而吸引更多分析師關注調研。信息不對稱程度更高的公司具有更多私有信息，能幫助分析師獲得更大的潛在收益，吸引更多分析師關注［26］。實地調研是分析師獲取私有信息的重要途徑，是最主要的信息來源渠道，甚至超過了公司提供的年度報告等財務資料［32］。分析師調研促進更多公司特有信息融入股價，降低公司股價同步性，提升分析師預測精度，改善資本市場信息環(huán)境［33］，為投資者帶來超額收益。分析師調研提供的增量信息是投資者年報會計盈余的決策參考，提高了資本市場信息效率，緩解了企業(yè)融資約束［34］。

滬港通、深港通交易制度開通后，更多的境外投資者涌入中國證券市場，分析師信息中介的服務需求相應增加。分析師為了更好地服務于境外投資者，通過增加調研活動獲取更多私有信息，從而提升自身價值［35］。倘若分析師調研之后發(fā)布研究報告，則可能優(yōu)化市場信息環(huán)境，將增加股票的流動性；尤其是分析師發(fā)布上調評級時，更容易吸引投資者的關注和投資熱情，股票流動性增加更為顯著。倘若分析師調研之后采取靜默不發(fā)布研究報告，則會引起投資者的諸多揣測，頻繁買進賣出公司股票，從而增加股價波動性。

（二）媒體

二十世紀九十年代美國股票市場的繁榮主要得益于媒體大量報道財經(jīng)新聞吸引民眾關注股市，因為投資者都是基于自己所掌握的信息和知識購買和持有自身認知的股票。那么，資本市場開放對媒體會產(chǎn)生什么影響呢？

1.媒體報道

媒體報道可以分為正面報道和負面報道。媒體負面報道顯著影響公司股票價格和交易量［36］，有利于公司層面的信息融入股票價格，降低股價同步性［37］。媒體報道作為信息載體會引起投資者行為改變，即便是其他媒體已經(jīng)報道過的信息，也會引起個體投資者的過度反應，從而影響股票價格。市場對媒體的新聞報道做出反應，媒體注意力將影響股票異常收益，影響IPO定價效率［38］。媒體的正向反饋可能會影響投資者情緒，煽動投資者情緒而驅動資產(chǎn)價格；媒體的負向報道具有信息傳遞功能，是吸引市場投資者注意力的重要媒介［39］。媒體引起的投資者情緒波動可能誘發(fā)異常媒體覆蓋，從而產(chǎn)生強烈的投資者情緒波動，從而造成公司股票價格偏差［40］。

滬港通、深港通開通后，中國上市公司將引起更多海外投資者的關注。根據(jù)有限注意力理論，媒體為了擴大社會關注和增強影響力，會報道投資者更加關注的對象［41］。因此，為了迎合海外投資者對滬港通、深港通標的公司的關注，媒體有動機增加對這些公司的報道。如果增加媒體正面報道，融資制度的杠桿效應刺激股價上漲，在中國追漲殺跌的跟風投資環(huán)境下，可能引起股價非理性上漲，加劇股價崩盤風險；如果增加媒體負面報道，融券制度的去杠桿效應將促進市場及時吸收公司壞消息，增加了股價信息含量，降低了股價波動性。

2.自媒體互動

隨著技術進步，信息媒介呈現(xiàn)多元化趨勢，從報紙、電視等傳統(tǒng)媒體到網(wǎng)頁、微博、貼吧等自媒體，公司通過推特發(fā)布新聞，增強微博信息披露的強度和密度［42］，進而影響公司股票價格。丁慧等基于“上證e互動”發(fā)現(xiàn)投資者互動性增強，表明投資者具有信息獲取和解讀的能力，能夠顯著提高市場盈余預測的準確性［43］。丁慧等還進一步發(fā)現(xiàn)投資者信息獲取能力的提高可以降低意見分歧，從而降低股價崩盤風險［44］。通過東方財富網(wǎng)股吧的發(fā)帖數(shù)量發(fā)現(xiàn)，股吧發(fā)帖總量、看跌和看漲情緒的發(fā)帖量均有可能增加股價崩盤風險［45］。與未開通微博的分析師相比較，開通微博的分析師信息傳播效率更高，表明社交媒體互動有助于提高分析師信息傳播效率［46］，微信公眾號發(fā)布的資源信息披露具有顯著的市場效應［47-48］。

滬港通、深港通開通后，為了吸引海外投資者，標的公司在社交媒體上會增加披露相關經(jīng)營信息，以緩解信息不對稱。根據(jù)我國證券監(jiān)管部門規(guī)定，上市公司除通過財務報告等渠道進行正式信息披露外，還可以通過社交媒體對投資者提問，就已披露事項進行補充和完善。隨著海外投資者對滬港通、深港通標的公司的關注增多，公司通過社交媒體與投資者的互動性增強，促進及時溝通。公司在社交媒體披露相關經(jīng)營信息和投資者互動，投資者信息能力提高可以降低投資者意見分歧，從而降低股價崩盤風險。

（三）審計師

2020年，瑞幸咖啡因業(yè)務造假被美國渾水公司做空，其審計機構也受到了很大質疑。在資本市場的暴風雨中，審計師被推到了風口浪尖。那么，資本市場開放對審計師決策行為會產(chǎn)生什么影響呢？

1.審計師選擇

來自不同類型事務所的審計師，其作用存在顯著差異?；凇吧羁诖僭O”和市場聲譽機制，知名事務所為了規(guī)避訴訟風險，有動機提高審計質量［49］。國際“四大”審計公司會計信息透明度更高，抑制企業(yè)向上盈余管理，提高國內(nèi)市場的審計質量［50］。因為“四大”面臨著更高的訴訟風險，有動機促進公司非財務信息披露［51］。

滬港通、深港通開通后，更多境外投資者參與中國證券市場股票交易。一方面，境外機構投資者發(fā)揮外部監(jiān)督作用，促使標的公司聘請更具公信力的國際“四大”審計事務所對公司進行審計；另一方面，大量境外資金投資隨時可能撤離，將引發(fā)公司股價急劇波動。為了取得境外投資者的信任，在市場壓力機制作用下，公司亦傾向于聘請更具公信力的國際“四大”事務所進行審計。根據(jù)深口袋理論和聲譽機制，國際“四大”比非國際“四大”具有更強的專業(yè)勝任能力和更高的聲譽成本，滬港通、深港通能促進國際“四大”的關鍵審計事項段披露，增加溝通價值，減少股價波動性。

2.審計意見

由于契約不完備性，審計師并不具備完全的獨立性而存在審計意見購買，當發(fā)生財務重述時，企業(yè)傾向于審計意見購買［52］。公司可能采取殷勤款待的方式賄賂審計師，使審計師出具非標審計意見的概率降低，侵蝕了審計師獨立性［53］。審計師出具非標意見和保留意見時，公司股價會下降；而保留意見取消后，公司股價會上漲，表明審計意見具有一定信息含量［54］。標準審計意見能夠對市場產(chǎn)生積極作用，而非標準審計意見則對市場產(chǎn)生消極影響［55-56］。不披露審計費用的公司即便披露了超額預期盈余，其市場反應也較低，可見審計鑒證對市場投資者具有重要影響［57-58］。

滬港通、深港通開通后，更多境外投資者參與中國證券市場股票交易，對審計師出具審計意見的影響存在兩種可能：一是滬港通、深港通標的公司審計師面臨的審計失敗風險和訴訟風險增加，使審計師對標的公司出具“非標準”審計意見的概率增大；二是增加了境外投資者關注，在市場壓力作用機制下，公司可能進行審計意見購買，從而使審計師對標的公司出具“非標準”審計意見的概率減小，從而改善公司市場信息環(huán)境，降低股價崩盤風險。如果滬港通、深港通開通標的公司收買審計師，將減小出具“非標準”審計意見的概率，可能隱藏了一些公司壞消息，這些壞消息融入市場，將增加股價崩盤風險。

四、研究展望

分析師、媒體和審計師等信息中介將公司信息傳遞至資本市場，影響投資者決策，進而影響股票定價［9］，因此該領域的研究急需深入。那么，未來的研究中還有哪些問題需要豐富和完善呢？

（一）建立資本市場開放與金融市場關系的理論分析框架

伴隨著中國資本市場開放，資本市場作為金融市場的重要組成部分，將吸引更多境外資本流入，除了降低資本成本，也會影響金融市場。為了總體了解中國資本市場開放對金融市場的作用，可以從宏觀視角構建理論模型分析資本市場開放與金融市場的關系。模型假設如下：（1）產(chǎn)品機構假設，即假定證券市場上只有一只上市公司的股票資產(chǎn)；（2）市場交易主體假設，即假定市場上存在內(nèi)幕知情人、個人投資者、境內(nèi)機構投資者和境外機構投資者四種不同類型的交易主體；（3）所有市場交易主體都是風險厭惡的。模型推導考慮境外機構投資者和不考慮境外機構投資者以及中國證券市場資產(chǎn)價格波動情況，得到資本市場開放對股價波動性的影響，以期得到資本市場開放對中國金融市場穩(wěn)定的作用。

（二）科學測度資本市場開放

借鑒行為金融理論、信息經(jīng)濟學和資本資產(chǎn)定價模型的文獻成果和研究方法，綜合參考已有文獻，主要有以下三種度量資本市場開放的方法。

1.資本市場開放度總體度量

（1）微觀層面指標，用每年海外上市公司數(shù)占上市公司總數(shù)的比重進行度量［59］；

（2）宏觀層面指標，用每年總國外資產(chǎn)與總國外負債的和對我國GDP的占比度量［60］。

2.滬港通開通

以2014年11月17日滬港通正式開通后進入的標的公司作為觀測樣本，包括上證180指數(shù)和上證380指數(shù)成份股，以及A+H股在聯(lián)交所上市的H股。

3.深港通開通

以2016年12月5日深港通正式開通后進入的標的公司作為觀測樣本，包括恒生綜合大型和中型股指數(shù)成份股、前一年港股平均月末市值不低于50億元的恒生綜合小型股指數(shù)成份股、A+H股在聯(lián)交所上市的H股。

上述第一種方法能整體測度資本市場的開放情況，但相對粗放，且資本市場正逐步推進存量改革，因此采用第二和第三種方法較為穩(wěn)健。

（三）探究資本市場開放的政策制定過程

對市場信息中介而言，資本市場開放是內(nèi)生還是外生？如果并非外生，國家在制定資本市場開放政策時，可能基于市場信息中介的發(fā)展需要考慮內(nèi)生性問題。有如下三種方法緩解可能存在的內(nèi)生性問題：

（1）基于滬港通、深港通開通的準自然實驗，標的逐步增加和減少的調整過程，構建多時點沖擊的雙重差分模型進行回歸。

（2）逐步剔除滬港通、深港通標的公司進行觀測。

（3）選擇適當?shù)墓ぞ咦兞?，通過兩階段回歸等。由于入選滬港通、深港通標的主要是成分指數(shù)成份股和A+H股，標的本身在資產(chǎn)規(guī)模、成長速度和盈利性等方面均有明顯特征。為了避免這些因素對研究結果造成影響，可以采用傾向得分匹配法（PSM）篩選出相似的控制樣本。以上都需要與政府相關決策者進行訪談，到政府相關部門進行實地調研。

（四）實地調研信息中介機構

基于中國現(xiàn)實制度背景，通過對有關信息中介機構券商公司、媒體公司和會計師事務所實地調研，采取訪談、問卷調查和分析等方式，充分了解資本市場開放對信息中介行為的影響。并通過案例分析和大樣本實證檢驗，為各類信息中介機構有效把握資本市場開放帶來的機遇以及如何面對挑戰(zhàn)提供理論參考。篩選典型券商公司、財經(jīng)媒體機構和會計師事務所進行調研，了解資本市場開放帶來的影響及其對金融市場發(fā)揮的作用，進而有助于更好地設計研究模型，抓住關鍵因素。根據(jù)問卷調查統(tǒng)計結果，對問卷進行編碼，選取國際機構證券公司和有境外背景的財經(jīng)媒體公司作為案例分析研究對象分別進行單案例及多案例分析。通過實地調研、訪談獲取資料，基于行為金融學等理論進行分析，分別從信息流動、人才流動和資本流動等層面深入探究滬港通和深港通互聯(lián)互通交易制度對分析師、媒體和審計師行為的影響，以及如何影響資本市場信息環(huán)境。

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Capital Market Opening， Information Intermediary and Market Information Environment： Review and Prospect

Wang Panna ? Lan Pengfei ? Peng Xi

（Accounting School Chongqing University of Technology， Chongqing，400054;

Periodical Club Chongqing University of Technology， Chongqing，400054）

Abstract： This study reviews and looks forward to the literature on Capital Market Opening， information intermediary and market information environment published in Chinese and English authoritative journals. First， based on the background of the economic reform of the opening up of Chinas capital market， we will start from three aspects： the impact of the opening up of the capital market， the role of overseas investors， and the impact of the Shanghai-Hong Kong stock connect and the Shenzhen-Hong Kong stock connect， the economic consequences of capital market opening are summarized. Then， it points out that information intermediary is an important way to improve the information environment of capital market opening， and the role of market information intermediary of analysts， media and auditors after the opening of capital market. Finally， it looks forward to the research of capital market opening and information intermediary. This study lays a literature foundation for the follow-up research on the development of Chinas opening-up theory， and constructs a future research framework based on the specific circumstances of Shanghai-Hong Kong stock connect and Shenzhen-Hong Kong stock connect， providing a theoretical basis for promoting high-quality opening-up.

Key words： Capital market opening; Information intermediary; Market information environment