隨著中國高速的工業(yè)化和城市化進程，房地產(chǎn)市場在21世紀初期以來取得了全球矚目的增長。以2021年為例，其銷售金額逾18萬億元人民幣。中國樓市的發(fā)展改善了民眾生活居住條件，也使地方財政從中受益。從2017年3月至今，以“房住不炒”為核心，中國樓市發(fā)生了一系列深刻的旨在防范樓市過度金融化、泡沫化的艱難調(diào)整和變革。尤其是2021年下半年以來，樓市從土地獲取到投資、銷售出現(xiàn)的調(diào)整受到廣泛關(guān)注。在2022年下半年及更長的時期，中國樓市怎樣能走出向穩(wěn)向好向遠的可持續(xù)發(fā)展新路？

主持人

鐘 偉

《中國外匯》副主編

嘉 賓

章 華

鼎信長城投資管理集團有限公司董事長

楊現(xiàn)領(lǐng)

空·白研究院創(chuàng)始人

鐘偉：歡迎兩位參與本期的“圓桌”討論。人們常常用上下游鏈條長、牽涉面廣、經(jīng)濟影響復(fù)雜來形容房地產(chǎn)行業(yè)。在2016年之前，人們可能傾向于認為中國樓市周期波動既領(lǐng)先于也強于經(jīng)濟周期，對國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長率有相當重要的貢獻。隨著樓市調(diào)控的不斷深入，看起來房地產(chǎn)業(yè)不再是經(jīng)濟景氣度的領(lǐng)先指標，逐漸有同步甚或滯后跡象。2022年中國經(jīng)濟跌宕起伏，目前看二季度實現(xiàn)探底式的正增長，下半年經(jīng)濟將溫和修復(fù)。那么在兩位看來，房地產(chǎn)有可能拖累經(jīng)濟修復(fù)嗎？

章華：2022年我國在內(nèi)外部復(fù)雜嚴峻的形勢下，制定了5.5%的GDP增長目標，一方面有助于提振市場信心，另一方面也表明中央穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟大盤的決心。

長期來看，科學合理、有節(jié)奏地降低對房地產(chǎn)業(yè)的依賴是當前和今后一個時期我w國經(jīng)濟發(fā)展的重要任務(wù)。但是現(xiàn)階段我國經(jīng)濟對房地產(chǎn)業(yè)依賴程度依然較高，這是由于：其一，房地產(chǎn)是國民經(jīng)濟支柱，規(guī)模大、鏈條長、牽涉面廣。2021年房地產(chǎn)及其上下游行業(yè)增加值為28萬億元，占GDP的24.5%。其二，房地產(chǎn)對財政和稅收貢獻大。2021年全國財政收入30.6萬億元，房地產(chǎn)行業(yè)貢獻10.8萬億元，占比高達35.3%。其三，房地產(chǎn)與民生緊密相關(guān)，能夠解決大量就業(yè)。2020年，房地產(chǎn)業(yè)就業(yè)人數(shù)525萬人，建筑業(yè)就業(yè)人數(shù)5367萬人，合計占城鎮(zhèn)就業(yè)人數(shù)的7.8%。

根據(jù)國家統(tǒng)計局近期數(shù)據(jù)，2022上半年房地產(chǎn)銷售額同比下降22%，當前房地產(chǎn)行業(yè)流動性困境沒有有效扭轉(zhuǎn)，市場預(yù)期與市場環(huán)境沒有有效改善。如果市場繼續(xù)下行，將會對全年經(jīng)濟目標的實現(xiàn)形成明顯拖累，并引發(fā)失業(yè)等一系列社會問題。因此全社會應(yīng)當全面、理性地認識房地產(chǎn)對于全國經(jīng)濟、社會的影響。

楊現(xiàn)領(lǐng)：本輪房地產(chǎn)下行周期始自于去年上半年。在二手房參考價、“三線四檔”、貸款集中度管理、開發(fā)商拿地資金嚴格審查、房貸額度收縮、放款周期大幅延長等一系列因素的疊加沖擊下，從去年3月份開始，一線城市和大部分二線城市的二手房成交量率先出現(xiàn)大幅度下降，并在下半年逐步傳導至新房市場，引發(fā)新房交易量大幅度下行，延續(xù)到今年上半年。2022年上半年部分城市新房交易量同比下滑幅度達到50%，惠州、珠海以及環(huán)滬外溢城市下滑超過70%。預(yù)計未來6個月仍將處于“環(huán)比雖有改善、同比累計下行”的弱復(fù)蘇階段，全年新房交易量將從2021年的歷史峰值明顯回落。從宏觀經(jīng)濟來看，新房交易量的下降會使整個產(chǎn)業(yè)鏈陷入“負反饋”，因此，下半年經(jīng)濟復(fù)蘇需要穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預(yù)期。

鐘偉：盡管房地產(chǎn)天然帶有較多的金融屬性，人們?nèi)匀粨姆康禺a(chǎn)的過度金融化，尤其是資本金和資產(chǎn)負債規(guī)模的不匹配性。兩位如何評價中國房地產(chǎn)行業(yè)的金融化程度？相當多的國家都發(fā)生過房地產(chǎn)危機，經(jīng)常被提及的是日本樓市泡沫和美國次貸危機。同樣地，如何看待樓市泡沫化問題？

章華：無論國際還是國內(nèi)，房地產(chǎn)行業(yè)天然具有金融屬性。中國在過去25年城鎮(zhèn)化率由33%上升至65%的進程中，老百姓的住房需求巨大且持續(xù)增長。在整個房產(chǎn)售價中，一半左右是土地成本，1/4左右是利息與稅金。房地產(chǎn)貢獻的相關(guān)稅收和土地出讓金，是地方政府進行城市化建設(shè)的重要資金來源。同時，過去25年，M2增長至258萬億元，房地產(chǎn)作為蓄水池，起到了調(diào)節(jié)通脹的作用。

在綜合因素的推動下，疊加房企的高杠桿運作，房地產(chǎn)行業(yè)在過去25年快速發(fā)展。因此，過去多年形成的高杠桿需要較長時間消化和解決。金融監(jiān)管部門及房地產(chǎn)行業(yè)主管部門應(yīng)在平穩(wěn)發(fā)展期逐步采取有力措施，使行業(yè)杠桿恢復(fù)到正常水平。房地產(chǎn)去泡沫化，要跳出行業(yè)，綜合施策。如果在過短時間，用過急的措施，過快的節(jié)奏去處理，將對行業(yè)、經(jīng)濟、社會產(chǎn)生沖擊，應(yīng)科學、理性地解決問題。

中國樓市無法延續(xù)過去的高杠桿、高周轉(zhuǎn)老路，而應(yīng)守住風險底線，探索一條穩(wěn)健、綠色、可持續(xù)發(fā)展之路。

目前房地產(chǎn)行業(yè)金融化和泡沫化的突出問題是債務(wù)類資金過多，股權(quán)類資金過少。因此，應(yīng)鼓勵股權(quán)類資金進入，從而起到降杠桿、降負債、消泡沫的作用。

楊現(xiàn)領(lǐng)：我國與美國和日本的房地產(chǎn)泡沫和危機表現(xiàn)形式不同。美國房地產(chǎn)金融危機的引爆點來自于居民過度加杠桿及以此為基礎(chǔ)的金融衍生品過度創(chuàng)新。美國次貸危機爆發(fā)初期的2008年3月，房地產(chǎn)抵押貸款組合市場總值為6.06萬億美元，占銀行信貸的比例高達69.6%。日本房地產(chǎn)危機的爆發(fā)點來自于實體企業(yè)和銀行進行大規(guī)模的土地投機。1984—1990年日本金融機構(gòu)不動產(chǎn)貸款余額與制造業(yè)貸款余額比例由27%上升至74%，日本非金融企業(yè)土地資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重由21%上升至32%，金融機構(gòu)房地產(chǎn)抵押貸款余額占其貸款總額的比例由17%上升至25%，總額高達89萬億日元。當加息和收緊貨幣政策時，土地投機企業(yè)還款能力下滑進而拋售土地，地價房價大幅下跌，房地產(chǎn)泡沫破滅。

對比來看，我國房地產(chǎn)泡沫的風險主要表現(xiàn)在房地產(chǎn)企業(yè)的過度負債。過去20多年，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)高負債和高杠桿的發(fā)展模式是以高周轉(zhuǎn)為基礎(chǔ)的，一旦交易量下滑、銷售回款減慢，很容易引起債務(wù)違約和信用評級下降，從而導致企業(yè)融資更加困難，償債能力進一步減弱，陷入惡性循環(huán)。

相對而言，我國居民端的債務(wù)風險并不大，例如2021年我國新增住房貸款約6萬億元，同期我國新房和二手房交易額達到25萬億元，貸款在住房交易總額中的占比并不高，且北京、上海這樣的高房價城市反而更低。

因此，不同于日本地產(chǎn)泡沫中的企業(yè)和銀行炒作土地，以及次貸危機之前美國居民部門債務(wù)結(jié)構(gòu)性失衡，中國房地產(chǎn)問題的焦點可能在于相關(guān)房企債務(wù)負擔問題。

鐘偉：2021年下半年以來，中國樓市出現(xiàn)了明顯調(diào)整，上市房企股價下跌，部分房企海外美元債大幅下跌甚至違約，樓市銷售端和投資端也出現(xiàn)顯著下行。此后涉房政策持續(xù)改善，暖風不斷。目前中國經(jīng)濟加速修復(fù)，先進制造業(yè)、外資外貿(mào)、物流等持續(xù)改善，社融信貸等增速也超出市場預(yù)期。一些研究者關(guān)注到6月份樓市相關(guān)數(shù)據(jù)環(huán)比有明顯改善，傾向于認為樓市已緩緩筑底改善。另一些研究者仍然擔心涉房股、債和融資的安全。兩位認為目前中國樓市是否已有向穩(wěn)向好的積極跡象？

章華：近一年以來，中國房地產(chǎn)銷售額和成交量斷崖式下臺階，同比環(huán)比下降。整體數(shù)據(jù)出現(xiàn)了“量價齊跌”，高位回落的勢頭突顯。1—6月份，商品房銷售面積同比下降22.2%，商品房銷售額下降28.9%；其中，住宅銷售額下降31.8%。4月是市場最低點，5月企穩(wěn)，6月各項指標實現(xiàn)環(huán)比增長，但同比仍然下降。雖然市場短期有向好的苗頭與跡象，但行業(yè)最難的時期還沒有過去。

房地產(chǎn)行業(yè)問題的發(fā)酵，第一波是眾多房企公開市場債券違約，第二波是過去兩周，“強制停貸”潮出現(xiàn)，第三波是即將或正在發(fā)生的，房地產(chǎn)下游產(chǎn)業(yè)鏈問題的衍生。這些問題處置不及時的話，將會產(chǎn)生較差的社會影響，不能盲目樂觀。

隨著下半年疫情管控趨于科學合理，信貸環(huán)境保持寬松，監(jiān)管資金適度糾偏，綜合措施切實到位，體制優(yōu)勢將發(fā)揮作用，市場信心有望恢復(fù)，房地產(chǎn)行業(yè)逐步恢復(fù)健康向好。

楊現(xiàn)領(lǐng)：雖然下半年房地產(chǎn)市場復(fù)蘇的不確定性依然存在，但是總體上仍然保持溫和復(fù)蘇的趨勢，這種判斷的背后是幾個依據(jù)。

第一，基數(shù)效應(yīng)。與2021年交易量“前高后低”的情況相反，今年是“前低后高”。第二，換房與改善需求成為下半年的主導需求。與上半年不同，利率下降、首付降低等政策放松對于剛需的釋放作用更大。剛需一定程度上被分流到二手房市場，畢竟二手供應(yīng)量大、業(yè)主降價幅度高，且二手房是現(xiàn)房，裝修和配套完善，對于剛需具有很強的吸引力。第三，疫情沖擊的減弱。下半年，疫情防控政策對于住房交易的負面影響會有所減弱，特別是上海和環(huán)上海市場的改善會更加明顯。2021年上海和環(huán)上海市場新房交易總額超過1.2萬億元，這是一個非常大的市場。

鐘偉：中國人口基數(shù)大，城鎮(zhèn)居民逾3億戶，進一步改善居住條件的需求持續(xù)存在；同時中國經(jīng)濟總體狀況也決定樓市無法延續(xù)過去的高杠桿、高周轉(zhuǎn)老路，而必須走政府和市場配合，守住風險底線，探索一條中國樓市的穩(wěn)健、綠色、可持續(xù)發(fā)展之路。在兩位看來，中國樓市要走向穩(wěn)向好向遠的新路，還需要哪些政策的規(guī)范和扶持？

章華：首先要解決好現(xiàn)存問題，再探討中長期戰(zhàn)略發(fā)展路徑。短期解決現(xiàn)存問題方面：一是鼓勵放開各類股權(quán)融資渠道。行業(yè)降杠桿需通過降負債、增權(quán)益的雙向操作，建議逐步放開地產(chǎn)私募基金、信托股權(quán)等融資渠道。二是推行一整套可行的并購重組指導方案，讓優(yōu)質(zhì)房企收購項目能有正常回報。三是科學合理制定預(yù)售資金監(jiān)管措施。建議根據(jù)客觀實際進度，降低預(yù)售資金監(jiān)管比例，避免監(jiān)管抬高門檻，機械執(zhí)行。四是遵循市場化、法制化原則，放松眾多限制政策，以市場化手段促進銷售回暖。

長期戰(zhàn)略發(fā)展路徑方面：一是以“人地匹配”為核心，優(yōu)化土地供應(yīng)結(jié)構(gòu)；二是大力度降低土地成本，逐步降低政府對于土地財政的嚴重依賴程度；三是降低利率和稅費，讓房地產(chǎn)價格回歸合理水平。

楊現(xiàn)領(lǐng)：當下的中國房地產(chǎn)正在經(jīng)歷最為復(fù)雜的一輪下行調(diào)整周期，也是過去20多年來最大的變局。一定程度上，過去20多年曾經(jīng)運行良好的房地產(chǎn)市場基本框架開始出現(xiàn)了明顯的裂痕。深層次來看，這一輪周期不僅僅是一次短期的下行，也是一次長周期的調(diào)整，舊模式步履蹣跚，長期需要探索新的發(fā)展模式。在我看來，以下兩點是非常重要的。

第一，市場主體的恢復(fù)和再生。這一輪周期在很在程度上沖擊了開發(fā)商這個最大的生產(chǎn)主體。我國房改20年來最大的成功是通過激活市場主體為9億多城市家庭提供了大量的住房，讓絕大部分中產(chǎn)階層住有所居，總量上實現(xiàn)了供給平衡。如何讓相關(guān)企業(yè)維持穩(wěn)定和生機很重要。

第二，購房信心的重塑。雖然當下的中國已經(jīng)不缺少住房，但是這不代表著沒有住房需求。過去20年住房市場的主要矛盾是解決“有房住”的問題，當下和未來的主要矛盾是解決“住得好”的問題。特別是中高收入家庭對品質(zhì)住房的需求仍有很大的提升空間。另一方面，一、二線重點城市進入“換房”階段，人們通過二手房市場和存量住房流通，“以小換大”“以老換新”“以遠換近”，一定程度上，換房已經(jīng)成為一種剛性需求，成為支撐未來房地產(chǎn)市場需求的重要力量。在這個趨勢下，住房政策應(yīng)該明確支持人們的合理改善需求，且政策要保持穩(wěn)定。

鐘偉：謝謝兩位的參與。我們都不否認房地產(chǎn)規(guī)模大、上下游鏈條長、牽涉面廣，扮演了城市化的重要角色；樓市的穩(wěn)定有利于經(jīng)濟修復(fù)。章董事長擔心當下市場仍在探底之中，楊博士認為市場已呈現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢。章董事長建議一定要逐步恢復(fù)房企流動性，可以考慮拓寬權(quán)益融資渠道，降低債務(wù)融資占比。楊博士則高度關(guān)注對改善性需求的長期政策引導。但毫無疑問的是，一個穩(wěn)健和有活力的中國樓市，有利于經(jīng)濟和民生。