黃慧玲　林晴晴

2022年12月7日，山東東營，人力資源和社會保障局一樓大廳舉行市個人養(yǎng)老金先行實施現(xiàn)場集中宣傳活動，金融機構(gòu)用各種禮品吸引客戶。圖/視覺中國

個人養(yǎng)老金正式上線已有半個多月，首批個人養(yǎng)老金基金賣得怎么樣？《財經(jīng)》記者從業(yè)內(nèi)了解到，銷量較為清淡。

究其原因，一方面，作為重要銷售渠道的銀行，其關(guān)注點仍在開戶上；另一方面，首批上線的品種全部為養(yǎng)老目標(biāo)基金，與一般基金相比，此類基金有其特殊性和理解難度，尚未被投資者熟知。而相比一般的“養(yǎng)基人”，以養(yǎng)老為目的的投資者心態(tài)更為謹(jǐn)慎。

“養(yǎng)老投資基本上要跨越一個人的整個生命周期，投資者沒有第二次重來的機會。因此他對投資收益的確定性要求更高，不能容忍在退休前發(fā)現(xiàn)自己當(dāng)初選擇了一個不靠譜的基金經(jīng)理?！比A夏基金養(yǎng)老目標(biāo)基金經(jīng)理許利明曾撰文記錄他對養(yǎng)老投資者的心態(tài)理解。

投資者追求的確定性越多，圍繞著養(yǎng)老目標(biāo)基金產(chǎn)品的問號就越多：養(yǎng)老目標(biāo)基金是什么？風(fēng)險高不高？收益怎么樣？究竟值不值得買？

資料來源：基金招募說明書 制圖：顏斌

資料來源：基金招募說明書

資料來源：基金招募說明書

資料來源：基金招募說明書

此外，《財經(jīng)》記者梳理發(fā)現(xiàn)，在養(yǎng)老目標(biāo)基金的定期報告、產(chǎn)品設(shè)計和實際運作中存在基金風(fēng)險成色難以獲悉、基金經(jīng)理質(zhì)地難以辨識等情況，也影響著投資者對此類產(chǎn)品的接受度。

有基金觀察人士建議，應(yīng)針對養(yǎng)老目標(biāo)基金提高信息披露的精細(xì)度?！梆B(yǎng)老投資關(guān)系到老百姓的退休后生活保障，披露標(biāo)準(zhǔn)至少與普通基金齊平，應(yīng)該明示投資者FOF中有哪些基金屬于權(quán)益類資產(chǎn)？哪些屬于固定收益類資產(chǎn)？穿透到底層資產(chǎn)后，股票、債券、可轉(zhuǎn)債等實際持倉比例各是多少？”

“業(yè)務(wù)啟動一周后有200多萬的自然流入，公司領(lǐng)導(dǎo)還挺滿意。”滬上一家中型基金公司產(chǎn)品部人士向《財經(jīng)》記者表示，自己所在的公司尚未啟動直銷，只能等待代銷渠道的營銷安排?！梆B(yǎng)老目標(biāo)基金太難賣了，我們還在讓直銷部門自己評估”。

“現(xiàn)在銀行的重點都還在開戶上，產(chǎn)品營銷是下一步的事了，各家的量都還沒有起來?！倍嗉翌^部基金公司市場人士稱。

據(jù)《財經(jīng)》記者從相關(guān)渠道處了解，多數(shù)頭部基金公司的Y份額累計申購量在千萬元級別，目前僅有工銀瑞信基金的Y份額累計申購額過億元。

綜合業(yè)內(nèi)人士的反饋，投資者關(guān)注基金公司品牌、基金經(jīng)理個人履歷、過往業(yè)績等。產(chǎn)品方面，持有期短的比持有期長的產(chǎn)品更受歡迎，目標(biāo)風(fēng)險比目標(biāo)日期更受歡迎，到期日近的比到期日遠(yuǎn)的更受歡迎。

“一方面年紀(jì)大的人更多考慮養(yǎng)老問題，另一方面收入高的人才有節(jié)稅需求?！比A夏基金許利明認(rèn)為。

投資者是否了解首批個人養(yǎng)老金基金？《財經(jīng)》記者收集投資者方面意見發(fā)現(xiàn)，許多投資者對于養(yǎng)老目標(biāo)基金的特征、風(fēng)險、收益并不了解，仍存在較大誤區(qū)。

此外，《財經(jīng)》記者梳理全市場養(yǎng)老目標(biāo)基金發(fā)現(xiàn)，與一般基金相比，要想看清楚養(yǎng)老目標(biāo)基金的風(fēng)險成色確實不太容易。其中有兩大特殊難點：

首先是風(fēng)險成色的劃分和穿透。一些投資者向《財經(jīng)》記者表示，養(yǎng)老目標(biāo)基金冠名“養(yǎng)老”，對標(biāo)的應(yīng)該是社保基金。實際上，養(yǎng)老目標(biāo)基金并不是只有一種風(fēng)險等級。如果按照權(quán)益類倉位來劃分，可分為偏股混合型、平衡混合型以及偏債混合型三種類型。

偏股混合型是指權(quán)益類資產(chǎn)比例上限可達(dá)到80%的基金。根據(jù)監(jiān)管的要求，此類基金的持有期必須在五年以上。由于持有期較長的產(chǎn)品市場接受度較低，因此此類養(yǎng)老目標(biāo)基金數(shù)量最少，目前只有34只（不同份額合并計算），目標(biāo)日期設(shè)計最遠(yuǎn)可達(dá)2060年，目標(biāo)客戶為27歲以內(nèi)的95后人群。

更主流的類型是平衡混合型，權(quán)益類資產(chǎn)比例上限為60%，目前共有89只。主要為三年持有期型基金，大部分為目標(biāo)日期設(shè)計在2030年至2050年之間的產(chǎn)品。

偏債混合型也是多數(shù)基金公司的選擇，權(quán)益類資產(chǎn)比例上限約在40%左右。此類基金目前共有86只。主要為一年持有期型基金以及目標(biāo)日期較臨近（2025年至2035年之間）的產(chǎn)品。

上述提及的“權(quán)益類資產(chǎn)”界定，正是判斷養(yǎng)老目標(biāo)基金風(fēng)險成色的關(guān)鍵。由于以FOF形式運作，投資標(biāo)的大多為公募基金，目前定期報告中并未要求披露清晰的權(quán)益類資產(chǎn)比例標(biāo)識。因此，要看透養(yǎng)老目標(biāo)基金真正的風(fēng)險成色，需要投資者穿透標(biāo)的基金的底層資產(chǎn)才能進(jìn)一步確定。

為了防止漂移，監(jiān)管對養(yǎng)老目標(biāo)基金權(quán)益類資產(chǎn)的定義做了較為嚴(yán)格的規(guī)定。根據(jù)2018年發(fā)布的《養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金指引（試行）》，權(quán)益類資產(chǎn)的定義包括了股票、股票型基金、混合型基金和商品基金（含商品期貨基金和黃金ETF）。

《財經(jīng)》記者了解到，由于混合型基金的投資范圍不確定性較大，很難將其簡單歸類為權(quán)益類產(chǎn)品，因此該條例曾引發(fā)業(yè)內(nèi)爭議。從各家公司的招募說明書中可以看到，基金公司對混合型基金做了進(jìn)一步定義。

從招募說明書中可以看到，早期發(fā)行的產(chǎn)品中，多數(shù)將其定義為“合同中列明股票投資比例不低于基金資產(chǎn)的50%或最近連續(xù)四個季度股票資產(chǎn)占基金資產(chǎn)比例均為50%以上的混合型基金”，最新發(fā)行的產(chǎn)品則將比例提高至60%。

也有基金經(jīng)理表示，權(quán)益類資產(chǎn)的界定范圍與托管行相關(guān)?！坝行┿y行要求風(fēng)控從嚴(yán)原則，凡是名稱里沒有債券等固定收益標(biāo)識的，全算作權(quán)益類資產(chǎn)”。

目前為止，業(yè)內(nèi)對什么樣的混合型基金屬于FOF的權(quán)益類資產(chǎn)沒有統(tǒng)一界定，加大了投資者的識別難度。穿透當(dāng)前養(yǎng)老目標(biāo)基金的底層資產(chǎn)可以看到，股票占比不到50%的偏債混合型基金、不滿足“連續(xù)四個季度”限定語的靈活配置型基金都被廣泛視為非權(quán)益類資產(chǎn)，使得基金的底層權(quán)益成色可能比理論上更高。

提高權(quán)益?zhèn)}位有利于提高基金的進(jìn)攻性，但在熊市中也可能帶來更大的回撤。《財經(jīng)》記者梳理今年以來跌幅較大的養(yǎng)老目標(biāo)基金發(fā)現(xiàn)，有偏債型基金跌出了偏股型基金的幅度。

公開數(shù)據(jù)顯示，銀華尊和養(yǎng)老2030基金的理論權(quán)益?zhèn)}位不到四成，但今年以來下跌17%，最大回撤19%，位居全市場養(yǎng)老目標(biāo)基金跌幅第十位。根據(jù)該基金契約的規(guī)定，2022年權(quán)益資產(chǎn)比例為13%-38%，2021年比例為14%-39%，東方財富choice二級分類中將其定義為偏債型基金?！敦斀?jīng)》記者根據(jù)2021年底全部持倉統(tǒng)計，組合中名義上的權(quán)益類投資比例為36%，穿透標(biāo)的基金后實際股票持倉比例約為54%。

識別養(yǎng)老目標(biāo)基金風(fēng)險成色的另一個難點在于，部分產(chǎn)品的風(fēng)險等級會動態(tài)調(diào)整，即目標(biāo)日期型基金隨著目標(biāo)日期的臨近，權(quán)益類倉位會逐步降低。

值得注意的是，各家公司對于下滑曲線的設(shè)定并不一致：一些公司的曲線是滑滑梯式，一些則是階梯式下滑，還有一些長期保持較高倉位，直到臨近目標(biāo)日期時才開始下滑。

“影響下滑曲線的核心因素有兩個?！痹S利明告訴《財經(jīng)》記者，“一是下滑曲線模型的設(shè)計。模型反映了機構(gòu)對于不同年齡段不同風(fēng)險承受能力的判斷，不同的機構(gòu)判斷是不一樣的。二是參數(shù)的選擇，包括經(jīng)濟增長速度、資本市場潛在回報率、通貨膨脹率、勞動人口平均收入增長率等等，各個機構(gòu)假設(shè)的參數(shù)也不盡相同?！?/p>

因此，投資者想要了解所投的產(chǎn)品風(fēng)險成色，需仔細(xì)閱讀招募說明書中關(guān)于下滑曲線的設(shè)計。

養(yǎng)老目標(biāo)基金本質(zhì)上是主動型基金。因此，買主動型基金的難點在養(yǎng)老目標(biāo)基金上同樣存在?！安唤?jīng)歷牛熊看不出基金經(jīng)理的質(zhì)地，業(yè)績好了又擔(dān)心離職、規(guī)模難題?！庇型顿Y者坦言。

與一般類型基金相比，養(yǎng)老目標(biāo)基金的基金經(jīng)理們背景更多元化，許多基金經(jīng)理此前不管理公募產(chǎn)品，沒有公開業(yè)績，投資者更難看清基金經(jīng)理的質(zhì)地?！敦斀?jīng)》記者對全市場養(yǎng)老目標(biāo)基金的主要基金經(jīng)理分類統(tǒng)計梳理如下，共計76位：

根據(jù)76位基金經(jīng)理的履歷，大致可劃分為八類：保險、股票、量化、宏觀策略、基金研究、固定收益、復(fù)合背景、另類背景等。

人數(shù)最多的是固定收益類，達(dá)21人；其次是保險17人，量化15人，股票5人，基金研究5人，宏觀策略3人，復(fù)合背景3人，另類7人。

保險出身的基金經(jīng)理，多數(shù)曾在保險資管中擔(dān)任過投資經(jīng)理或投研高管。比如匯添富基金的蔡健林、中歐基金的桑磊等。資料顯示，桑磊曾在中國平安人壽保險、中國平安保險、眾安在線財產(chǎn)保險、永誠保險等保險公司任職過資產(chǎn)管理、投資經(jīng)理等職位。

基金研究出身的基金經(jīng)理有民生加銀的于善輝、海富通的朱赟、南方基金的李文良等。他們曾在天相投顧、申銀萬國證券研究所、晨星資訊等基金評價機構(gòu)做過固收、養(yǎng)老相關(guān)工作。

一些基金經(jīng)理從宏觀策略做起。包括國投瑞銀的周宏成、南方基金的黃俊、興業(yè)基金的王曉輝等。他們都曾有做過宏觀策略研究或擔(dān)任策略分析師的經(jīng)歷，擅長專業(yè)的大類資產(chǎn)配置和市場宏觀趨勢研判。

不少基金經(jīng)理有復(fù)合背景。他們之中，有4位除了有保險從業(yè)經(jīng)歷還兼有審計、基金研究、信托、股票、年金等背景，包括興證全球林國懷、工銀瑞信蔣華安、南方基金魯炳良、博時基金麥靜、華商基金孫志遠(yuǎn)等；還有的基金經(jīng)理擁有多年研究股票和債券的經(jīng)驗，如浦銀安盛基金的繆夏美。

具體來看，以興證全球的林國懷為例，他曾在天相投顧擔(dān)任過基金分析師，又在瑞泰人壽保險、合眾人壽資管、泰康資管等多家保險資管機構(gòu)擔(dān)任投資經(jīng)理。對基金的選擇、評價和資產(chǎn)配置、絕對收益、均衡投資都有所涉獵，這些豐富的經(jīng)驗將對林國懷管理養(yǎng)老FOF有所加成。其管理的興全安泰平衡養(yǎng)老2019年成立以來收益52%，年化回報11%。

一些FOF基金經(jīng)理的背景比較難歸類，因此歸入“另類”之列。如民生加銀蘇辛，在進(jìn)入基金公司量化投資部之前，曾任天津財經(jīng)大學(xué)教師、上海證券交易所資本市場研究所研究員。工銀瑞信周崟在進(jìn)入公募基金之前，則是空調(diào)公司的助理工程師、科技公司職員。2014年加入工銀瑞信后，曾任產(chǎn)品經(jīng)理、指數(shù)投資中心產(chǎn)品及營銷支持部負(fù)責(zé)人兼基金經(jīng)理，再從指數(shù)基金經(jīng)理轉(zhuǎn)型為FOF基金經(jīng)理。

除了基金經(jīng)理的背景，經(jīng)驗及其管理規(guī)模也值得關(guān)注。

監(jiān)管方面的要求是：“具備5年以上金融行業(yè)從事證券投資、證券研究分析、證券投資基金研究評價或分析經(jīng)驗，其中至少2年為證券投資經(jīng)驗；或者具備5年以上養(yǎng)老金或保險資金資產(chǎn)配置經(jīng)驗”。不過，由于公募FOF誕生時間較短，許多FOF基金經(jīng)理來自于非公募基金業(yè)，沒有公募基金經(jīng)理的累計年限和可查的公開業(yè)績。

數(shù)據(jù)顯示，養(yǎng)老目標(biāo)基金經(jīng)理的公募平均投資年限為3.58年。其中，基金經(jīng)理年限在3年以內(nèi)的數(shù)量最多，有近40位；3年-6年的基金經(jīng)理也有30位，6年-9年的基金經(jīng)理則只有7位。

年限最長的是交銀基金蔡錚，擁有近十年的投資經(jīng)驗，此前管理較多的產(chǎn)品為指數(shù)基金，也曾管理偏債、偏股型基金。旗下交銀安享穩(wěn)健養(yǎng)老規(guī)模達(dá)155億元，是全市場最大的養(yǎng)老目標(biāo)基金。成立于2021年4月，目前回報0.83%。

緊隨蔡錚之后的是華夏基金許利明，擔(dān)任基金經(jīng)理8.31年，此前管理的產(chǎn)品主要為主動權(quán)益類基金。許利明是養(yǎng)老目標(biāo)基金經(jīng)理中少見的資深股票型基金經(jīng)理，其管理的華夏2045目前也是進(jìn)攻性最強的養(yǎng)老目標(biāo)基金之一，2019年4月成立至今總回報51%。累計年化回報11.87%，目前位居同類第一。

公募投資年限較長的還有長城基金蔡旻、安信基金占冠良、國泰基金徐皓、浦銀安盛基金陳曙亮、南方基金黃俊等，累計任職均超過六年。

過去四年里，養(yǎng)老目標(biāo)基金經(jīng)理的更迭也不鮮見。截至2022年12月26日，有數(shù)據(jù)可統(tǒng)計的197只基金中，136只基金的基金經(jīng)理自成立以來始終管理著產(chǎn)品，另有三成基金已經(jīng)經(jīng)歷過至少一輪的人事更迭。

更迭頻率最高的一批基金已輾轉(zhuǎn)四位基金經(jīng)理之手。包括：博時頤澤平衡養(yǎng)老、天弘養(yǎng)老2035三年、天弘永裕穩(wěn)健養(yǎng)老、華夏養(yǎng)老2050五年持有混合、鵬華養(yǎng)老2035混合等。

以養(yǎng)老為目的的投資者更迫切地希望買到靠譜的基金經(jīng)理，然而另一個問題在遙遠(yuǎn)的將來也不得不面對：即使基金經(jīng)理們靠譜又長情，但也可能比投資者更早退休。

“養(yǎng)老投資是超長期投資，要做好基金經(jīng)理不會陪你到終點的心理準(zhǔn)備?？椿鸾?jīng)理之外，更重要的是看基金公司自身的實力以及對產(chǎn)品的重視程度?！币晃换鹦袠I(yè)觀察者建議道，“養(yǎng)老投資關(guān)系到老百姓的退休后生活保障，希望未來監(jiān)管能夠針對養(yǎng)老FOF的定期報告做進(jìn)一步的風(fēng)險劃分，披露標(biāo)準(zhǔn)至少齊平普通基金，明示投資者FOF中有哪些基金屬于權(quán)益類資產(chǎn)，哪些屬于固定收益類資產(chǎn)，穿透底層資產(chǎn)后，股票、債券、可轉(zhuǎn)債等實際比例各是多少？”