摘要：2022年，可轉(zhuǎn)債新規(guī)發(fā)布。本文結(jié)合市場(chǎng)數(shù)據(jù)，對(duì)可轉(zhuǎn)債新規(guī)的發(fā)布背景、主要內(nèi)容和市場(chǎng)影響進(jìn)行分析。研究認(rèn)為，在《可轉(zhuǎn)換公司債券管理辦法》已經(jīng)實(shí)施、可轉(zhuǎn)債發(fā)行逐漸成熟、市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)炒作現(xiàn)象日趨顯現(xiàn)的背景下，對(duì)投資者適當(dāng)性、價(jià)格漲跌幅、交易公開(kāi)信息、交易異常波動(dòng)、交易行為監(jiān)控等作出規(guī)定，將使新債中簽率下降趨勢(shì)得到改善、整體轉(zhuǎn)股溢價(jià)情況趨于穩(wěn)定、市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)炒作得到抑制，進(jìn)而促進(jìn)滬深兩市可轉(zhuǎn)債業(yè)務(wù)平衡、健康發(fā)展。

關(guān)鍵詞：可轉(zhuǎn)債 交易細(xì)則 適當(dāng)性要求 市場(chǎng)監(jiān)管

可轉(zhuǎn)換公司債券（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“可轉(zhuǎn)債”）是同時(shí)具有債券性質(zhì)和股權(quán)性質(zhì)的公司債券。為完善可轉(zhuǎn)債各項(xiàng)制度，防范風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)投資者合法權(quán)益，證監(jiān)會(huì)于 2020年12月31日發(fā)布《可轉(zhuǎn)換公司債券管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《管理辦法》）。根據(jù)萬(wàn)得（Wind）數(shù)據(jù)，2021年我國(guó)共發(fā)行可轉(zhuǎn)債128只，發(fā)行規(guī)模高達(dá)2745億元，超過(guò)2007—2016年發(fā)行規(guī)模的總和（2700億元），可轉(zhuǎn)債已成為國(guó)內(nèi)上市企業(yè)再融資的重要工具。

為進(jìn)一步強(qiáng)化可轉(zhuǎn)債投資者適當(dāng)性管理，2022年6月17日，上海證券交易所（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“上交所”）和深圳證券交易所（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“深交所”）均發(fā)布《關(guān)于可轉(zhuǎn)換公司債券適當(dāng)性管理相關(guān)事項(xiàng)的通知》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《適當(dāng)性通知》），并自2022年6月18日起施行。2022年7月29日，上交所和深交所分別發(fā)布《上海證券交易所可轉(zhuǎn)換公司債券交易實(shí)施細(xì)則》《深圳證券交易所可轉(zhuǎn)換公司債券交易實(shí)施細(xì)則》（以下將上述兩個(gè)細(xì)則簡(jiǎn)稱(chēng)為《交易細(xì)則》），并自2022年8月1日起施行?！哆m當(dāng)性通知》和《交易細(xì)則》（以下合并簡(jiǎn)稱(chēng)為“可轉(zhuǎn)債新規(guī)”）的發(fā)布將進(jìn)一步規(guī)范我國(guó)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)交易行為，促進(jìn)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)良性發(fā)展。

可轉(zhuǎn)債新規(guī)發(fā)布的背景

伴隨著我國(guó)可轉(zhuǎn)債發(fā)行市場(chǎng)的逐漸成熟，市場(chǎng)規(guī)模和交易者數(shù)量不斷增加。同時(shí)，可轉(zhuǎn)債的過(guò)度投機(jī)炒作現(xiàn)象也日趨顯現(xiàn)，這對(duì)我國(guó)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的良性發(fā)展或?qū)a(chǎn)生一定影響，在此背景下，可轉(zhuǎn)債新規(guī)發(fā)布。

（一）進(jìn)一步落實(shí)《管理辦法》的需要

《管理辦法》第五條規(guī)定，證券交易場(chǎng)所應(yīng)當(dāng)根據(jù)可轉(zhuǎn)債的特點(diǎn)及正股所屬板塊的投資者適當(dāng)性要求，制定相應(yīng)的投資者適當(dāng)性管理規(guī)則。《適當(dāng)性通知》的發(fā)布與實(shí)施正是對(duì)該規(guī)定的進(jìn)一步落實(shí)。此外，《管理辦法》的第三條和第六條還提到，證券交易場(chǎng)所應(yīng)當(dāng)根據(jù)可轉(zhuǎn)債的風(fēng)險(xiǎn)和特點(diǎn)，完善交易規(guī)則，防范和抑制過(guò)度投機(jī)。證券交易場(chǎng)所應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)可轉(zhuǎn)債的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)，建立跨正股與可轉(zhuǎn)債的監(jiān)測(cè)機(jī)制，并根據(jù)可轉(zhuǎn)債的特點(diǎn)制定針對(duì)性監(jiān)測(cè)指標(biāo)?？赊D(zhuǎn)債交易出現(xiàn)異常波動(dòng)時(shí)，證券交易場(chǎng)所可以根據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)則要求發(fā)行人進(jìn)行核查、披露異常波動(dòng)公告，向市場(chǎng)充分提示風(fēng)險(xiǎn)，也可以根據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)則采取臨時(shí)停牌等處置措施?！督灰准?xì)則》充分落實(shí)了《管理辦法》的相關(guān)規(guī)定，是對(duì)《管理辦法》的進(jìn)一步細(xì)化。

（二）可轉(zhuǎn)債發(fā)行業(yè)務(wù)逐漸成熟

1992年11月，我國(guó)發(fā)行了第一只可轉(zhuǎn)債（寶安轉(zhuǎn)債）?；仡櫩赊D(zhuǎn)債市場(chǎng)的發(fā)展歷程，筆者將其劃分為以下四個(gè)階段：萌芽期（1992—1997年）、探索期（1997—2006年）、成長(zhǎng)期（2006—2017年）、快速發(fā)展期（2017年至今）。在萌芽期，寶安轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股失敗對(duì)我國(guó)可轉(zhuǎn)債的發(fā)行造成了一些負(fù)面影響，至1997年，僅有少數(shù)幾家企業(yè)在境外發(fā)行了可轉(zhuǎn)債。在探索期，伴隨著我國(guó)監(jiān)管體系的逐漸完備，約有50家上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債，但由于缺乏良好的市場(chǎng)環(huán)境，可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)表現(xiàn)并不突出。在成長(zhǎng)期，我國(guó)資本市場(chǎng)逐漸成熟，近100家上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債，可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)嶄露頭角。在快速發(fā)展期，我國(guó)可轉(zhuǎn)債發(fā)行數(shù)量與規(guī)模快速增長(zhǎng)。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2018年共發(fā)行可轉(zhuǎn)債80只，發(fā)行規(guī)模為1074億元；2019年共發(fā)行可轉(zhuǎn)債106只，發(fā)行規(guī)模為2478億元；2020年共發(fā)行可轉(zhuǎn)債207只，發(fā)行規(guī)模為2481億元。截至2022年6月24日，我國(guó)可轉(zhuǎn)債存續(xù)415只，余額達(dá)7404億元。按照2022年的可轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模增速測(cè)算，預(yù)計(jì)2024年我國(guó)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)余額將突破萬(wàn)億元?？赊D(zhuǎn)債具有結(jié)構(gòu)復(fù)雜、市場(chǎng)波動(dòng)大等特點(diǎn)，要防止過(guò)度炒作，維護(hù)正常交易秩序，就必須通過(guò)科學(xué)詳盡的規(guī)則對(duì)投資者的交易行為加以約束。

可轉(zhuǎn)債新規(guī)的主要內(nèi)容

（一）投資者適當(dāng)性要求

可轉(zhuǎn)債新規(guī)對(duì)投資者適當(dāng)性提出了要求：個(gè)人投資者參與向不特定對(duì)象發(fā)行的可轉(zhuǎn)債申購(gòu)、交易應(yīng)符合申請(qǐng)權(quán)限開(kāi)通前20個(gè)交易日證券賬戶(hù)及資金賬戶(hù)內(nèi)的資產(chǎn)日均不低于人民幣10萬(wàn)元，并且投資者須參與證券交易24個(gè)月以上。該要求對(duì)資產(chǎn)和投資經(jīng)驗(yàn)的規(guī)定與開(kāi)通創(chuàng)業(yè)板權(quán)限的要求大致相同，在一定程度上能夠避免風(fēng)險(xiǎn)承受能力不足的投資者參與可轉(zhuǎn)債交易。2022年上半年，可轉(zhuǎn)債的有效申購(gòu)戶(hù)數(shù)在1150萬(wàn)戶(hù)左右。由于《適當(dāng)性通知》自發(fā)布次日起即開(kāi)始實(shí)施，預(yù)計(jì)未來(lái)有效申購(gòu)戶(hù)數(shù)不會(huì)出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，未來(lái)可轉(zhuǎn)債日常交易戶(hù)數(shù)也會(huì)保持穩(wěn)定。

（二）價(jià)格漲跌幅限制

可轉(zhuǎn)債新規(guī)對(duì)可轉(zhuǎn)債價(jià)格漲跌幅進(jìn)行了限制：向不特定對(duì)象發(fā)行的可轉(zhuǎn)債上市后的首個(gè)交易日最大漲幅為57.3%、最大跌幅為43.3%；上市首個(gè)交易日后的最大漲跌幅為20%。這將進(jìn)一步促進(jìn)可轉(zhuǎn)債價(jià)格回歸理性。在此標(biāo)準(zhǔn)下，2021年除新上市可轉(zhuǎn)債外，滬深兩市可轉(zhuǎn)債共觸及漲停板168次，觸及跌停板21次。

（三）交易公開(kāi)信息

可轉(zhuǎn)債新規(guī)對(duì)可轉(zhuǎn)債交易公開(kāi)信息作出了規(guī)定：向不特定對(duì)象發(fā)行的可轉(zhuǎn)債上市首日公布其匹配成交當(dāng)日買(mǎi)入、賣(mài)出金額最大的5家會(huì)員證券營(yíng)業(yè)部的名稱(chēng)及其各自的買(mǎi)入、賣(mài)出金額；上市首日后公布當(dāng)日收盤(pán)價(jià)漲跌幅達(dá)到±15%及當(dāng)日價(jià)格振幅達(dá)到30%的前5只可轉(zhuǎn)債的交易信息，主要包括當(dāng)日買(mǎi)入、賣(mài)出金額最大5家會(huì)員證券營(yíng)業(yè)部的名稱(chēng)及其各自的買(mǎi)入、賣(mài)出金額，即股票市場(chǎng)通常所稱(chēng)的“龍虎榜”。交易信息的公開(kāi)，將使普通交易者把握投機(jī)者的動(dòng)向，進(jìn)而增加投機(jī)者操縱市場(chǎng)的難度，減小市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。在此標(biāo)準(zhǔn)下，2022年5月16日至6月24日，滬深兩市共有56只可轉(zhuǎn)債收盤(pán)漲跌幅達(dá)到15%的要求，共有16只可轉(zhuǎn)債價(jià)格振幅達(dá)到30%的要求。

（四）交易的異常波動(dòng)、嚴(yán)重異常波動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)

可轉(zhuǎn)債新規(guī)對(duì)可轉(zhuǎn)債交易的異常波動(dòng)、嚴(yán)重異常波動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了劃定：連續(xù)3個(gè)交易日內(nèi)日收盤(pán)價(jià)格漲跌幅偏離值累計(jì)達(dá)到±30%的屬于異常波動(dòng)；連續(xù)10個(gè)交易日內(nèi)3次出現(xiàn)同向異常波動(dòng)或連續(xù)10個(gè)交易日內(nèi)日收盤(pán)價(jià)格漲跌幅偏離值累計(jì)達(dá)到+100%（-50%）或連續(xù)30個(gè)交易日內(nèi)日收盤(pán)價(jià)格漲跌幅偏離值累計(jì)達(dá)到+200%（-70%）的屬于嚴(yán)重異常波動(dòng)，交易所將公布嚴(yán)重異常波動(dòng)期間的投資者分類(lèi)交易統(tǒng)計(jì)等信息。該標(biāo)準(zhǔn)的劃定，進(jìn)一步提升了市場(chǎng)交易的透明度，將對(duì)惡意操縱市場(chǎng)的投機(jī)者形成打擊。

（五）異常交易行為監(jiān)控

根據(jù)可轉(zhuǎn)債新規(guī)，上交所和深交所除對(duì)出現(xiàn)異常波動(dòng)的可轉(zhuǎn)債進(jìn)行重點(diǎn)監(jiān)管，還將對(duì)異常交易行為進(jìn)行監(jiān)控。其中異常交易行為還包括：通過(guò)大筆申報(bào)、連續(xù)申報(bào)、密集申報(bào)，以維持可轉(zhuǎn)債交易價(jià)格或者交易量處于特定狀態(tài)的；通過(guò)大筆申報(bào)、連續(xù)申報(bào)、密集申報(bào)或者以明顯偏離合理價(jià)值的價(jià)格申報(bào)，意圖加劇可轉(zhuǎn)債價(jià)格異常波動(dòng)或者影響交易所正常交易秩序的；大量或者頻繁進(jìn)行日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易，影響交易所正常交易秩序的。該規(guī)定將增加投機(jī)者的投機(jī)成本，對(duì)惡意投機(jī)行為形成震懾，進(jìn)而促進(jìn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。

此外，可轉(zhuǎn)債新規(guī)還在風(fēng)險(xiǎn)提示、有效申報(bào)價(jià)格范圍、最小價(jià)格變動(dòng)單位等方面作了規(guī)定，這將減少投資者的交易風(fēng)險(xiǎn)，統(tǒng)一市場(chǎng)交易標(biāo)準(zhǔn)，促進(jìn)滬深兩市可轉(zhuǎn)債業(yè)務(wù)平衡、健康發(fā)展。

可轉(zhuǎn)債新規(guī)對(duì)市場(chǎng)的影響

隨著《適當(dāng)性通知》的施行，預(yù)計(jì)未來(lái)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的參與者數(shù)量和資金量將保持平穩(wěn)，這會(huì)使新債中簽率下降趨勢(shì)得到改善，整體轉(zhuǎn)股溢價(jià)情況趨于穩(wěn)定。此外，《交易細(xì)則》的實(shí)施將會(huì)使市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)炒作行為得到抑制，進(jìn)而促進(jìn)滬深兩市平衡、健康發(fā)展。

（一）新債中簽率下降趨勢(shì)得到改善

在可轉(zhuǎn)債信用申購(gòu)制度推出后，申購(gòu)戶(hù)數(shù)與日俱增，新債中簽率出現(xiàn)了明顯下降趨勢(shì)?！哆m當(dāng)性通知》的發(fā)布提升了可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的準(zhǔn)入門(mén)檻，這將使未來(lái)新債申購(gòu)戶(hù)數(shù)保持在1150萬(wàn)戶(hù)左右，新債中簽率下降趨勢(shì)會(huì)得到進(jìn)一步改善。

（二）整體轉(zhuǎn)股溢價(jià)趨向合理

截至2021年底，滬深兩市可轉(zhuǎn)債余額為6341.5億元，預(yù)計(jì)未來(lái)每年還將增加1600億元左右?？紤]到《適當(dāng)性通知》施行后可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)參與者數(shù)量和資金量將在一段時(shí)間內(nèi)保持穩(wěn)定，市場(chǎng)行情預(yù)計(jì)將會(huì)受到一定影響。一方面，新發(fā)行的可轉(zhuǎn)債將占用市場(chǎng)的現(xiàn)有資金；另一方面，可轉(zhuǎn)債以轉(zhuǎn)股形式退出市場(chǎng)后將有一部分資金流入股市。在上述兩方面因素的共同影響下，預(yù)計(jì)未來(lái)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的轉(zhuǎn)股溢價(jià)將趨向合理。

（三）市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)炒作得到有效抑制

可轉(zhuǎn)債新規(guī)對(duì)價(jià)格漲跌幅的限制以及交易信息公開(kāi)、交易行為監(jiān)控等內(nèi)容均能起到防范過(guò)度投機(jī)炒作、抑制交易風(fēng)險(xiǎn)、加強(qiáng)投資者保護(hù)的作用。在可轉(zhuǎn)債新規(guī)實(shí)施后，投機(jī)者將慎重考慮其交易行為，使部分嚴(yán)重偏離合理價(jià)格區(qū)間的可轉(zhuǎn)債逐漸回歸理性?xún)r(jià)格，從而增強(qiáng)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性，減少市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)炒作現(xiàn)象發(fā)生。

（四）促進(jìn)滬深兩市平衡、健康發(fā)展

可轉(zhuǎn)債新規(guī)中滬深兩市的交易規(guī)則除競(jìng)價(jià)方式與有效委托價(jià)格外，其他方面已基本一致，并與創(chuàng)業(yè)板交易規(guī)則趨同。這將為滬深兩市可轉(zhuǎn)債業(yè)務(wù)的平衡、健康發(fā)展創(chuàng)造有利環(huán)境。（本文代表作者個(gè)人觀(guān)點(diǎn)，文責(zé)自負(fù)）

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