伊瑪·卡薩諾瓦

2022年上半年，盡管美元上漲，金價(jià)仍保持堅(jiān)挺，顯示了黃金在通脹和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)中起到了避險(xiǎn)作用。然而，美元與黃金之間歷史上強(qiáng)勁的負(fù)相關(guān)關(guān)系在第三季度全面顯現(xiàn)。倫敦現(xiàn)金價(jià)格在7月開始下滑，到9月最低達(dá)到1614美元。目前維持1766美元左右。

三季度黃金價(jià)格的下跌引發(fā)了各地對(duì)黃金實(shí)物的需求，但是長遠(yuǎn)來看，諸多的風(fēng)險(xiǎn)可能推動(dòng)金價(jià)走高，并使其重返自2016年以來一直存在的牛市趨勢(shì)。

過去一段時(shí)間美國持續(xù)加息，10年期美國國債收益率自2008年以來首次升至4%以上，但美元在10月未能再創(chuàng)新高。市場(chǎng)開始懷疑利率是否已見頂，從而使金價(jià)穩(wěn)定在每盎司1600美元上方。

黃金由于美元的持續(xù)走強(qiáng)而承壓，這是美聯(lián)儲(chǔ)加息計(jì)劃以及市場(chǎng)預(yù)期這將成功抑制通脹的結(jié)果。

從歷史上看，當(dāng)金價(jià)走弱時(shí)，亞洲和中東地區(qū)對(duì)黃金的實(shí)物需求會(huì)上升。目前的低金價(jià)也不例外，中國、印度和阿聯(lián)酋的買家都看到了買入機(jī)會(huì)。

據(jù)彭博報(bào)道，迪拜、伊斯坦布爾和上海的黃金交易價(jià)格高于倫敦的現(xiàn)貨價(jià)格。自4月以來，已經(jīng)有超過527噸的黃金從紐約和倫敦的金庫流出，而中國的進(jìn)口在8月份達(dá)到了4年來的最高水平。

央行的需求也很強(qiáng)勁。世界黃金協(xié)會(huì)報(bào)告稱，第三季度銀行購買了創(chuàng)紀(jì)錄的399噸黃金。這種實(shí)物需求可能會(huì)使金價(jià)在當(dāng)前水平附近找到一個(gè)底部。

但是歷史上，黃金與實(shí)際利率有著很強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。如果通脹率保持在當(dāng)前水平（美國10月份CPI增速為7.7%）或接近當(dāng)前水平，在5%（假設(shè)之后美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息達(dá)到5%）的聯(lián)邦基金利率下，實(shí)際利率將為負(fù)，這將對(duì)黃金有利。我們預(yù)計(jì)金價(jià)近期將在每盎司1650-1700美元附近盤整。

但是，未來黃金有諸多理由上漲。

在匯率方面，許多人一直在追蹤美元令人眼花繚亂的升值和全球許多其他貨幣的下跌。下圖顯示了以本地貨幣計(jì)價(jià)的金價(jià)。

灰線是美元計(jì)價(jià)的黃金價(jià)格，綠線和藍(lán)線分別代表以英鎊和日元計(jì)價(jià)的黃金價(jià)格。以本地貨幣計(jì)價(jià)的黃金價(jià)格會(huì)周期性地跑贏或跑輸美元計(jì)價(jià)黃金，但從歷史上看，這三種價(jià)格往往趨于一致。

數(shù)據(jù)來源：彭博，數(shù)據(jù)截至2022年10月

但是圖中的矩形突出了美元計(jì)價(jià)的黃金與以其他兩種貨幣計(jì)價(jià)的黃金之間近期的顯著差異。事實(shí)上，回溯至1972年，從來沒有出現(xiàn)過這樣的差異。這些匯率失調(diào)反映了當(dāng)今世界面臨的非同尋常的風(fēng)險(xiǎn)。

1）地緣政治風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)升級(jí)。美國傳統(tǒng)基金會(huì)（HeritageFoundation）在其2023年美國軍事實(shí)力指數(shù)中將美國軍事實(shí)力的評(píng)級(jí)降為“薄弱”，原因是造船業(yè)萎縮、維修延誤和積壓、飛機(jī)老化、飛行員短缺，飛行員培訓(xùn)、彈藥庫存低與新兵不足。美國目前的國防支出約占GDP的3%，而在20世紀(jì)80年代，這一比例為5%-6%。

2）通脹長期保持高位。近期幾項(xiàng)指標(biāo)表明，宏觀風(fēng)險(xiǎn)也在增加。美國CPl和PPl通脹持續(xù)走高。9月CPI同比上漲8.5%（10月已有所回落）。德意志銀行的一項(xiàng)研究表明，自1970年以來，對(duì)全球范圍內(nèi)的126次觀察表明，當(dāng)通脹率超過8%時(shí)，將至少4年保持在2%以上。

3）衰退風(fēng)險(xiǎn)加劇。在《華爾街日?qǐng)?bào)》最近的一篇文章中，國際貨幣基金組織總裁表示，“很有可能發(fā)生全球衰退”。經(jīng)濟(jì)學(xué)家們認(rèn)為，未來12個(gè)月美國陷入衰退的可能性為63%，高于7月份的49%。

4）還有兩個(gè)領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)在市場(chǎng)上被忽視了：債務(wù)和國際貨幣。更高的利率正在使美國的債務(wù)償還成為美國聯(lián)邦預(yù)算中最大的項(xiàng)目。但是這個(gè)問題并不僅限于美國，全球許多國家的債務(wù)都在持續(xù)走高。同時(shí)隨著現(xiàn)有債務(wù)被賦予更高的利率，償債將消耗全球GDP中更大的比例。2021年4月對(duì)G7集團(tuán)2026年利息支付的估計(jì)顯示，幾乎沒有人預(yù)料到債務(wù)償還的增加。隨著更多經(jīng)濟(jì)體采用緊縮的央行政策，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)上升。

5）黑天鵝事件，比如英國的LDI危機(jī)——英國養(yǎng)老金一直采用負(fù)債驅(qū)動(dòng)型投資策略（LDI）引發(fā)了市場(chǎng)巨震，英國央行緊急救市。

我們認(rèn)為所有這些風(fēng)險(xiǎn)都是潛在的催化劑，可能推動(dòng)金價(jià)走高，并使其重返自2016年以來一直存在的牛市趨勢(shì)。

就最近來說，美聯(lián)儲(chǔ)暫停緊縮計(jì)劃可能是金價(jià)上漲的有力催化劑。然而，當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期加息結(jié)束或者認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)不再繼續(xù)控制通脹，金價(jià)甚至可能在美聯(lián)儲(chǔ)暫?；蛘{(diào)整政策之前上漲。