范德成, 張修凡

(哈爾濱工程大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院,黑龍江 哈爾濱 150001)

1 引言

綠色金融的配套政策措施與發(fā)展策略是中國促進低碳經(jīng)濟轉(zhuǎn)型發(fā)展的重大機制創(chuàng)新與政策工具。2017年6月，我國在浙江省湖州市、衢州市，貴州省貴安新區(qū)等5省8地建設(shè)綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)，以打造創(chuàng)新性的綠色金融產(chǎn)業(yè)，開發(fā)項目庫并逐步健全統(tǒng)一的管理平臺。綠色金融政策的實施意義旨在推動企業(yè)的低碳轉(zhuǎn)型，從根本上轉(zhuǎn)變企業(yè)以耗能與排污獲取經(jīng)濟效益的發(fā)展方式，實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展和低碳環(huán)保的高度融合。綠色金融市場制度對碳減排效果所產(chǎn)生影響的有關(guān)研究進展主要表現(xiàn)如下：曹明弟等在研討綠色金融制度和碳排放總量之間的關(guān)系時，認為綠色金融市場制度通過促進企業(yè)積極發(fā)展新型的節(jié)能型技術(shù)，實現(xiàn)了資源配置優(yōu)化和低耗效益的改善。一方面，由于政府綠色金融政策對環(huán)保企業(yè)的傾斜，企業(yè)制造環(huán)節(jié)的低碳技術(shù)能力日益增強，能耗強度和碳排放強度也逐步下降，企業(yè)進一步開發(fā)減排能力；另一方面，由于企業(yè)的社會責(zé)任感日益增強，企業(yè)逐步轉(zhuǎn)變以能源消耗為依賴的發(fā)展路徑，從而相應(yīng)降低了由于追求經(jīng)濟發(fā)展而造成的碳排放總量上升的速度。李虹等研究了綠色金融市場規(guī)模擴張而產(chǎn)生的環(huán)境治理效果，結(jié)果表明綠色金融市場性質(zhì)所呈現(xiàn)的規(guī)模效果,市場效果，結(jié)構(gòu)效果和技術(shù)效果，是提高區(qū)域碳減排效果并改善環(huán)境質(zhì)量的重要影響因素。李靜則以區(qū)域綠色信貸規(guī)模和綠色風(fēng)投規(guī)模作為綠色金融的變量，進而構(gòu)建面板模型驗證了綠色金融制度對于高碳排放企業(yè)具有顯著的融資懲罰效果和投資抑制效果。

碳減排是一項復(fù)雜性系統(tǒng)工程，現(xiàn)有研究討論綠色金融政策對區(qū)域碳排放產(chǎn)生影響的機理，主要集中于檢驗綠色金融發(fā)展所帶來的宏觀影響，較少對綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的建立對于企業(yè)低碳發(fā)展效果進行微觀檢驗。綠色金融改革創(chuàng)新實驗區(qū)的建立是否對高排放企業(yè)的減排行動發(fā)揮作用，對實體企業(yè)的碳減排行為能否產(chǎn)生實質(zhì)性影響，通過何種路徑發(fā)揮作用，還有待進一步驗證。本研究首先利用三重差分法檢驗綠色金融改革創(chuàng)新實驗區(qū)的建立是否對高排放企業(yè)的減排行為產(chǎn)生影響，以此判斷綠色金融政策的實施效果。在驗證該效果后，從綠色金融的融資便利性和融資成本等角度進一步探討其對高排放企業(yè)減排作用的路徑。本文期望在以下三個方面實現(xiàn)創(chuàng)新：首先，從微觀角度探索國家綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的建立及其對高排放企業(yè)的碳減排效應(yīng)，探究該過程是否通過企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力和社會責(zé)任履行水平的路徑發(fā)揮作用，從而補充已有學(xué)者對綠色金融的相關(guān)研究，為未來綠色金融市場的進一步發(fā)展及作用路徑研究提供思路。第二，通過對綠色金融對高排放企業(yè)的作用機制進行檢驗，從而揭開了綠色金融對企業(yè)發(fā)揮碳減排成效的“黑箱”，證明了更高的投資約束是倒逼企業(yè)開展創(chuàng)新活動和承擔社會責(zé)任的主要途徑，提出未來綠色金融市場發(fā)展及政策推廣的對策建議。第三，以綠色金融改革創(chuàng)新實驗區(qū)為準自然實驗，利用三重差分法獲得了綠色金融改革創(chuàng)新實驗區(qū)和高排放企業(yè)碳減排效應(yīng)之間的相互關(guān)系，并利用證偽試驗和構(gòu)造反事實實驗等手段增強了結(jié)果的穩(wěn)定性。

2 理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)

綠色金融市場主要通過融資影響企業(yè)的資源配置與節(jié)能創(chuàng)新，進而對企業(yè)的碳減排行為產(chǎn)生作用。綠色信貸政策可以抑制高碳等污染企業(yè)的信貸需求，并通過引導(dǎo)節(jié)能等環(huán)保型項目的融資需要，以淘汰落后生產(chǎn)能力，對高排放企業(yè)施加減排約束并提高企業(yè)的社會責(zé)任感。但也有研究認為，綠色金融政策融合了金融和環(huán)境政策，其中的環(huán)境政策對高排放企業(yè)施加的減排約束可能對創(chuàng)新發(fā)展產(chǎn)生抑制作用，不利于企業(yè)長期發(fā)展進程。如孫麗文等對抽樣企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，環(huán)境規(guī)制顯著抑制企業(yè)的創(chuàng)新活動，不利于企業(yè)建立社會責(zé)任感。綜合已有研究和理論，綠色金融市場可能從以下兩條路徑影響高排放企業(yè)的碳減排效果。

2.1 通過促進高排放企業(yè)的低碳技術(shù)創(chuàng)新發(fā)揮碳減排效果

企業(yè)在開展低碳科技研究和技術(shù)創(chuàng)新過程中，可通過參與綠色金融市場而獲得一定的支持。市場可以優(yōu)化企業(yè)的資源配置從而激勵創(chuàng)新活力進行低碳轉(zhuǎn)型，綠色金融政策可以使市場機制所產(chǎn)生的創(chuàng)新補償效應(yīng)更加擴大，企業(yè)通過參與綠色金融市場而完成資本積累，不斷提高技術(shù)水平，通過創(chuàng)新型低碳技術(shù)實現(xiàn)碳減排效果。在建立綠色金融試驗區(qū)之后，高排放企業(yè)面臨嚴苛的融資條件，因而倒逼企業(yè)不斷進行技術(shù)改革，在生產(chǎn)過程中通過低碳技術(shù)等手段逐漸減少碳排放量，從而減弱在綠色金融市場上的相對劣勢。在未建立綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)或綠色金融政策實行力度較弱的地區(qū)，金融工具較少，高排放企業(yè)在金融市場上缺乏相應(yīng)的資金支持和政策約束，通過參與綠色金融市場獲得的外部支持有限，可能因資金缺乏遇到瓶頸而無法提高技術(shù)創(chuàng)新能力，同時亦缺少動力主動減排。何凌云等研究發(fā)現(xiàn)綠色信貸和碳金融等工具的開發(fā)可以降低企業(yè)在創(chuàng)新融資過程的成本。由此可見，綠色金融政策的懲罰效應(yīng)與融資抑制政策能夠倒逼高排放企業(yè)積極開發(fā)低碳技術(shù)，從而在綠色金融市場中改變劣勢地位，更好地發(fā)揮碳減排效果。

現(xiàn)有研究結(jié)果表明，綠色金融市場能夠在企業(yè)融資環(huán)節(jié)中發(fā)揮激勵作用，從而產(chǎn)生創(chuàng)新補償?shù)男Ч@對高排放企業(yè)的碳減排具有顯著的正向影響。目前，關(guān)于綠色金融政策推動創(chuàng)新的研究成果重點集中在對綠色環(huán)保型企業(yè)的調(diào)研，發(fā)現(xiàn)綠色金融政策的實施可以推動環(huán)保型企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。從利潤和風(fēng)險的視角來看，李清文等研究指出，低碳技術(shù)創(chuàng)新的程度更高，要求具有較長的生命周期，該過程將帶來巨大的資本開支。綠色金融市場具有風(fēng)險對沖機制，更能夠促使高排放企業(yè)主動進行低碳技術(shù)的發(fā)展，帶來融資變現(xiàn)和投資便利。通過低產(chǎn)能與產(chǎn)量的替代和投入力度的提高，綠色金融市場還可以引發(fā)高排放企業(yè)開展低碳創(chuàng)新的間接效應(yīng)。孟科學(xué)和嚴清華指出綠色金融市場能夠倒逼高排放企業(yè)激發(fā)創(chuàng)新活力，且高排放企業(yè)具有較高的減排空間，一旦在企業(yè)的生產(chǎn)關(guān)鍵環(huán)節(jié)中產(chǎn)生突破性的技術(shù)創(chuàng)新，就能夠?qū)崿F(xiàn)高碳排放產(chǎn)出的改造，從而較大程度地有效降低碳排放總量。部分研究者指出，綠色金融市場可以幫助回收風(fēng)險更高、研究期限更長的技術(shù)創(chuàng)新，提高碳減排效果。綜上，綠色金融市場能夠通過有效激勵與支持高排放企業(yè)低碳技術(shù)的研發(fā)創(chuàng)新而發(fā)揮碳減排效果。基于此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1

綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的建立通過促進高排放企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新而發(fā)揮碳減排效果。

2.2 通過提高企業(yè)社會責(zé)任履行水平發(fā)揮碳減排效果

鼓勵高排放企業(yè)主動承擔社會責(zé)任，是中國綠色金融改革創(chuàng)新的主要目的，也成為政府對企業(yè)進行融資時的關(guān)鍵性評判標準。由此可見，綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的建立將有助于提升高污染與高排放企業(yè)實現(xiàn)碳減排目標的積極性，正向影響高污染企業(yè)的社會責(zé)任履行水平。隨著市場機制逐步融入到我國環(huán)保政策之中，高排放企業(yè)傾向于積極實施碳減排戰(zhàn)略并參與綠色金融市場，樹立良好的綠色環(huán)保形象，從而更好地分散融資風(fēng)險，獲得融資機會。綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的建立使得高排放企業(yè)積極開發(fā)節(jié)能環(huán)保項目，逐漸轉(zhuǎn)型并改善生產(chǎn)環(huán)節(jié)實現(xiàn)低碳綠色化生產(chǎn)，從而減緩?fù)獠凯h(huán)境的政策壓力，提高社會責(zé)任履行水平。碳減排項目的開發(fā)能夠給企業(yè)帶來稅收減免，同時綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的建立更有利于企業(yè)成為綠色金融市場的主體，其中高排放企業(yè)是綠色金融市場的主要約束與管控對象?，F(xiàn)有研究表明，企業(yè)通過履行社會責(zé)任以建立環(huán)保背景形象，能夠從長遠角度發(fā)揮碳減排效果并得到公眾監(jiān)督?；诖?，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2

綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的建立通過激勵高排放企業(yè)提高社會責(zé)任履行水平而發(fā)揮碳減排效果。

2.3 政府扶持的作用

碳減排效果是企業(yè)進行低碳技術(shù)創(chuàng)新、淘汰落后產(chǎn)能和承擔碳減排的社會責(zé)任等多個環(huán)節(jié)的系統(tǒng)工程的結(jié)果。在該過程中，政府可能通過扶持企業(yè)創(chuàng)新和金融市場發(fā)展等多個環(huán)節(jié)發(fā)揮作用，最終對碳減排效果產(chǎn)生影響。面對我國旨在實現(xiàn)“2030年碳達峰”與“2060年碳中和”的雙碳目標，政府根據(jù)行業(yè)的發(fā)展階段給予相應(yīng)的扶持政策和財政補貼，同時建立并快速發(fā)展與規(guī)范綠色金融改革試驗區(qū)，對綠色環(huán)保型企業(yè)的投融資需求進行支持。由此可見，地方政府的環(huán)境支持政策在減排和低碳技術(shù)開發(fā)的供給端推動強度均較高，兼顧調(diào)整對環(huán)境支撐端的支持，從而綜合實現(xiàn)我國碳減排效果。

政府大力推進綠色金融改革試驗區(qū)的發(fā)展以更科學(xué)地實現(xiàn)碳減排效果，并致力于企業(yè)低碳創(chuàng)新能力的提升以及社會責(zé)任感的樹立，從而使得高排放企業(yè)的減排活動更深入化。一方面，技術(shù)創(chuàng)新是碳減排活動形成的基礎(chǔ)與動力，財政科技支出能夠促進技術(shù)進步和創(chuàng)新。政府扶持對技術(shù)創(chuàng)新具有促進作用。另一方面，政府建立綠色金融改革創(chuàng)新實驗區(qū)，大力加強企業(yè)節(jié)能環(huán)保的意識，能夠潛移默化地促進企業(yè)形成良好的社會責(zé)任感，積極實現(xiàn)碳減排效果。魏恒等基于2008～2015年中國省際面板數(shù)據(jù)，驗證了政府扶持對于企業(yè)社會責(zé)任履行水平的積極作用。同時，綠色金融政策對于高排放企業(yè)具有較高的約束力，此時政府對于高排放企業(yè)低碳技術(shù)創(chuàng)新的扶持非常重要，能夠在一定程度與綠色金融政策產(chǎn)生協(xié)同作用，在對高排放企業(yè)產(chǎn)生約束作用的同時激勵其最大限度地進行低碳改造，從而實現(xiàn)更好的碳減排效果。

低碳技術(shù)創(chuàng)新與社會責(zé)任水平的履行是高排放企業(yè)提高碳減排效果的重要動力，而政府扶持與財政補貼則有利于鼓勵企業(yè)提高技術(shù)創(chuàng)新活力，積極履行社會責(zé)任，同時將會對引領(lǐng)低碳技術(shù)創(chuàng)新及高排放企業(yè)的碳減排效果產(chǎn)生積極的影響，從而最終實現(xiàn)提高企業(yè)碳減排效率的目標。因此，在整個過程中，政府對以上環(huán)節(jié)均可能產(chǎn)生一定的調(diào)節(jié)作用，政府扶持對于高排放企業(yè)碳減排效果的實現(xiàn)發(fā)揮了重要作用。在已有研究中，政府扶持多作為門檻變量或調(diào)節(jié)變量作用?；诖?，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)3

政府扶持在整個過程中起調(diào)節(jié)效應(yīng)。

假設(shè)3a

政府扶持調(diào)節(jié)了綠色金融市場與技術(shù)創(chuàng)新之間的關(guān)系。

假設(shè)3b

政府扶持調(diào)節(jié)了綠色金融市場與社會責(zé)任履行水平之間的關(guān)系。

假設(shè)3c

政府扶持調(diào)節(jié)了綠色金融市場與碳減排效果之間的關(guān)系。

假設(shè)3d

政府扶持調(diào)節(jié)了技術(shù)創(chuàng)新與碳減排效果之間的關(guān)系。

假設(shè)3e

政府扶持調(diào)節(jié)了社會責(zé)任履行水平與碳減排效果之間的關(guān)系。

3 研究設(shè)計

本文選取2010～2019年連續(xù)經(jīng)營的上市公司作為研究樣本。鑒于綠色信貸政策抑制高排放企業(yè)淘汰類項目的貸款需求，將企業(yè)進一步劃分為低碳公司和高排放公司。剔除ST型和數(shù)據(jù)缺失的公司，選擇了節(jié)能等相關(guān)板塊的上市公司作為低碳企業(yè)調(diào)研樣本，數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。按照我國碳交易市場所制定的高污染行業(yè)標準，選擇了煤炭、石化、有色金屬、鋼鐵等板塊的上市公司為高排放企業(yè)調(diào)研樣本。

3.1 綠色金融市場對企業(yè)碳減排效果的檢驗

3.1.1 變量選取

(1)企業(yè)的碳減排效果。計算高排放企業(yè)的碳排放強度(年碳排放

/

年營業(yè)額，

CI

)和能源強度(能源消耗量

/

總產(chǎn)值，

EI

)的下降幅度，衡量企業(yè)的減排情況。碳排放強度的降低在一定程度上反映了企業(yè)減排能力的提高。本文通過企業(yè)年度環(huán)境、社會及管治(ESCSR)報告(或企業(yè)管治報告)和第三方企業(yè)碳排放核查報告獲得企業(yè)碳排放總量數(shù)據(jù)，若二者有差異，則以第三方報告為準，剔除無法獲得準確年度碳排放量的企業(yè)，獲取高排放公司研究樣本1101家，低碳公司研究樣本556家。企業(yè)年營業(yè)額數(shù)據(jù)來源于企業(yè)年度財務(wù)報表中的利潤表。(2)企業(yè)的綠色信貸規(guī)模(

Det

)。數(shù)據(jù)來源于企業(yè)社會責(zé)任報告。企業(yè)社會責(zé)任報告中未公布的則在國泰安數(shù)據(jù)庫中搜索，數(shù)據(jù)在不同口徑下有差異時，以企業(yè)社會責(zé)任報告為準。(3)技術(shù)創(chuàng)新能力(

INOV

)。計算企業(yè)的專利授權(quán)數(shù)增長率。本文使用歐洲專利局和美國專利局聯(lián)合頒布的合作專利分類法的Y02類下的專利數(shù)量對低碳技術(shù)創(chuàng)新水平進行測度。該分類針對低碳技術(shù)專利，因此具有專利授權(quán)標準的穩(wěn)定性與客觀性。數(shù)據(jù)來源于Innojoy檢索系統(tǒng)。(4)社會責(zé)任履行水平(

CSR

)。采用潤靈環(huán)球(RKS)對上市公司社會責(zé)任報告的評分結(jié)果。數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。(5)政府扶持(

GS

)。適當?shù)恼龀帜軌蚴蛊髽I(yè)在綠色金融政策的引導(dǎo)下更大程度地發(fā)揮碳減排效果。本文以企業(yè)的財政補貼對政府扶持力度進行測度，數(shù)據(jù)來源于國泰安公司研究系列財務(wù)報表附注損益項目?？刂谱兞浚簢衅髽I(yè)啞變量(

SOE

)。因為我國高碳排放領(lǐng)域多屬能源消耗性領(lǐng)域，同時大多屬于國有企業(yè)，而國企屬性又可能更容易導(dǎo)致企業(yè)無法得到減排獎勵，因而碳減排效果較弱。當企業(yè)的實際控制人為中央政府機關(guān)和當?shù)氐膰匈Y產(chǎn)監(jiān)管委員會時，該變量取值為1，否則為0。企業(yè)規(guī)模(

Size

)。企業(yè)規(guī)模在一定程度上影響企業(yè)產(chǎn)生的碳減排效果，由于邊際減排成本的不同，規(guī)模較大的企業(yè)在碳減排過程中，具有更高的減排潛力。企業(yè)規(guī)模以企業(yè)總資產(chǎn)的自然對數(shù)表示。企業(yè)環(huán)保支出(

EPE

)。較高的環(huán)保支出作為企業(yè)污染防治資金，對于企業(yè)實現(xiàn)減排具有重要影響。虛擬變量：通過虛擬變量可以判斷是否處在綠色金融市場政策推動期、企業(yè)是否處于綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)以及企業(yè)是否屬于高耗能領(lǐng)域。第一批綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的正式批準時間為2017年6月23日，貴安新區(qū)和蘭州新區(qū)綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)獲批時間稍晚于第一批試驗區(qū)，但兩個地區(qū)的綠色金融市場發(fā)展水平較為領(lǐng)先，組織機構(gòu)體系層次較為豐富，綠色金融產(chǎn)品和服務(wù)方式創(chuàng)新性較高。因此為全面考察綠色金融市場改革創(chuàng)新實驗區(qū)的影響，將貴安新區(qū)和蘭州新區(qū)也作為試驗地區(qū)。試驗地區(qū)企業(yè)是否屬于高排放行業(yè)也會帶來信貸政策的差異，最終對碳減排效果產(chǎn)生影響。鑒于企業(yè)的行為策略具有相當?shù)那罢靶?，不能排除企業(yè)在2017年針對綠色金融的相關(guān)政策制度作出反應(yīng)，因此本文將2016年及以后年份作為試驗后時期，將2016年之前的年份作為試驗前時期。

Post

=1表示綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)建立后時期，即2016年之后；

Post

=0表示綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)建設(shè)前時期，即2016年之前。

Mprov

,=1表示企業(yè)

i

位于綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)所在省份，

Mprov

,=0表示企業(yè)

i

位于非綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)所在省份；

Mindus

,=1表示企業(yè)屬于高耗能行業(yè)，

Mindus

,=0表示企業(yè)屬于綠色環(huán)保行業(yè)。

3.1.2 模型構(gòu)建

本文考察綠色金融改革創(chuàng)新對高排放企業(yè)碳減排效果的影響。借鑒牛海鵬等在研究中的處理方法，因變量采取合成的方式處理，把企業(yè)碳排放強度(

CI

)和能源強度(

EI

)下降幅度組合形成因變量。本文以2010～2019年間A股上市公司中綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)中的高排放企業(yè)作為“處理組”，將綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)里面的低碳(對照組1)和非綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)里的企業(yè)(對照組2)作為“對照組”，建立三重差分模型如下

Y

,,,=

α

,,,+

β

Mprov

,+

β

Mindus

,+

β

Post

+

β

Mprov

,×

Mindus

,+

β

Mprov

,×

Post

+

β

Mindus

,×

Post

+

β

Mprov

,×

Mindus

,×

Post

+

λz

,,,+

μ

+

prov

+

ε

,,,其中下標

i

、

j

、

k

、

t

分別表示企業(yè)、省份、行業(yè)和年份，

Y

,,,為被解釋變量，以企業(yè)的碳排放強度(

CI

)和能源強度(

EI

)二者的下降幅度衡量企業(yè)的減排效果?？紤]到行業(yè)間的減排能力和潛力存在較大差異，在回歸中控制了行業(yè)固定效應(yīng)(

μ

)。

z

,,,為控制變量，

prov

代表區(qū)域固定效應(yīng)，

ε

,,,為擾動項。對于對照組1而言，

β

反映綠色金融政策對處理組企業(yè)碳減排效果的凈影響。

4 實證分析

4.1 實證結(jié)果

本文采用三重差分模型估計綠色金融市場政策對企業(yè)碳減排效果的影響，表1報告了基準回歸的結(jié)果。

表1 基準回歸結(jié)果

變量(1)(2)(3)(4)(5)(6)CICIEIEI合成變量合成變量Mprov×Mindus×Post0.7634???0.6946??0.0292??0.0284??1.0384???0.9261???Mindus×Post0.7954???0.7127???0.01020.00680.6643??0.6952???Mprov×Post0.12180.14010.0185?0.0392??0.28440.2563Mprov×Mindus0.68320.67310.0631???0.0389???0.10870.2645Mindus0.7843???0.6115??? 0.0362???0.0235???0.3472??0.3751??Post2.2485??2.3216???0.01030.00082.1376???2.1294???Mprov0.4964??0.3361??0.00480.01740.7372???0.5025???常數(shù)項-2.2139??-406.6352 0.0693???0.2138??-1.3825???-252.6845???控制變量不控制控制不控制控制不控制控制Province控制控制控制控制控制控制Industry控制控制控制控制控制控制樣本量165716571657165716571657

注：，和分別表示在1，5和10的顯著性水平。下同。

回歸結(jié)果顯示，分別采用

CI

、

EI

和合成變量衡量企業(yè)的碳減排效果，交乘項

Mprov

×

Mindus

×

Post

的估計系數(shù)至少在5

%

的顯著性水平下顯著為正，說明綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的建立能夠鼓勵企業(yè)積極實行碳減排。對于處理組企業(yè)而言，在綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)建立之前，較少的高排放企業(yè)積極進行碳減排，使得高排放企業(yè)整體的減排效果較弱。在綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)建設(shè)之后，更多的高排放企業(yè)積極進行減排活動。因此，綠色金融政策對于高排放企業(yè)碳減排具有顯著的正向作用，產(chǎn)生較強的減排約束，積極推進企業(yè)完成減排活動。

4.2 進一步分析

三重差分模型的結(jié)果顯示綠色金融政策對于高排放企業(yè)的碳減排效果具有積極作用，本文接下來對作用路徑進行深入分析。前文通過理論分析，假設(shè)綠色金融市場可能通過激勵高排放企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新和提高社會責(zé)任感而發(fā)揮碳減排效果。以處理組中的225家企業(yè)為研究樣本，進一步深入分析綠色金融政策對其碳減排效果產(chǎn)生影響的機理。

4.2.1 中介和對中介的調(diào)節(jié)效應(yīng)

首先，進行碳減排效果對綠色信貸規(guī)模和政府扶持的回歸分析，如表2所示，綠色信貸規(guī)模與碳減排效果顯著正相關(guān)(

β

=0.251，

p

<0.05)，再次驗證了綠色金融市場發(fā)展對企業(yè)減排產(chǎn)生的積極影響；其次，進行綠色信貸規(guī)模對技術(shù)創(chuàng)新能力和社會責(zé)任履行水平的回歸分析，實證結(jié)果表明綠色信貸規(guī)模與技術(shù)創(chuàng)新能力顯著正相關(guān)(

β

=0.371，

p

<0.05)，綠色信貸規(guī)模與社會責(zé)任履行水平顯著正相關(guān)(

β

=0.237，

p

<0.05)；再次，進行碳減排效果對綠色信貸規(guī)模、政府扶持、社會責(zé)任履行水平和技術(shù)創(chuàng)新能力的回歸分析，發(fā)現(xiàn)社會責(zé)任履行水平與碳減排效果之間顯著正相關(guān)(

β

= 0.239，

p

<0.01)，技術(shù)創(chuàng)新能力與碳減排效果之間顯著正相關(guān)(

β

=0.223，

p

<0.01)，且綠色信貸規(guī)模變量的系數(shù)較模型7有所降低，說明技術(shù)創(chuàng)新能力和社會責(zé)任履行水平部分中介了綠色信貸與碳減排效果的關(guān)系，假設(shè)1和2成立；最后，進行碳減排效果對全變量的回歸分析，結(jié)果表明政府扶持與社會責(zé)任履行水平和技術(shù)創(chuàng)新能力的交互項均與碳減排效果之間的關(guān)系顯著，政府扶持正向調(diào)節(jié)了社會責(zé)任履行水平和技術(shù)創(chuàng)新能力與碳減排效果之間的關(guān)系，假設(shè)3d和3e成立。

表2 中介和對中介的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗結(jié)果

變量技術(shù)創(chuàng)新能力社會責(zé)任履行水平碳減排效果模型1模型2模型3模型4模型5模型6模型7模型8模型9模型10Size0.012??0.095??0.116??0.097??0.158?0.191?0.147?0.124?0.133??0.130??EPE0.037? 0.098??0.034??0.097? 0.161?0.212? 0.167?0.175??0.176?0.177??SOE0.018??0.110?0.126??0.098?0.173?0.202??0.175??0.147??0.151?0.153?Det0.371??0.299???0.237??0.199??0.251??0.278???0.226???0.221???GS0.178???0.303???0.253???0.242??0.280??CSR0.239???0.244???INOV0.223???0.188???GSR×CS0.102??INOV×GS0.114??F0.081 161.545 143.302 0.103 163.076 163.255 229.331 427.228 573.844 518.091 R20.0110.7130.7560.0210.7240.7390.7770.8840.9120.923

4.2.2 調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗

進一步驗證政府扶持在綠色信貸規(guī)模分別與社會責(zé)任履行水平、技術(shù)創(chuàng)新能力和碳減排效果之間的調(diào)節(jié)效應(yīng)。調(diào)節(jié)效應(yīng)的檢驗結(jié)果如表3所示。

表3 調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗結(jié)果

變量技術(shù)創(chuàng)新能力社會責(zé)任履行水平碳減排效果模型11模型12模型13模型14模型15模型16模型17Size0.088??0.112??0.065? 0.063??0.066? 0.058??0.057??EPE0.100??0.122??0.076??0.074??0.073??0.074??0.078??SOE0.091??0.115??0.068??0.067 0.076??0.063 0.066 Det0.085???0.082???0.142???0.078???CSR0.095???INOV0.084???GS0.136???0.124??0.1420.173 0.1940.1530.098 Det×GS0.107??0.092???0.112 0.164 F170.886 170.886 170.886 170.886 231.940 409.830 416.085 R20.574 0.624 0.581 0.701 0.628 0.679 0.763

由表3可以看出，政府扶持對綠色信貸規(guī)模與技術(shù)創(chuàng)新能力之間的正向調(diào)節(jié)效應(yīng)顯著(

β

=0.107，

p

<0.05)，政府扶持對綠色信貸規(guī)模與社會責(zé)任履行水平之間的正向調(diào)節(jié)效應(yīng)顯著(

β

=0.092，

p

<0.01)，假設(shè)3a和3b成立。政府扶持對綠色信貸規(guī)模與碳減排效應(yīng)之間的調(diào)節(jié)效應(yīng)不顯著，假設(shè)3c不成立，原因可能在于政府直接作用于綠色金融市場的扶持力度較小。

4.2.3 穩(wěn)健性檢驗

(1)反事實實驗。通過隨機選取5個地區(qū)作為綠色金融改革創(chuàng)新試點地區(qū)，并選擇其他行業(yè)作為高排放行業(yè)構(gòu)造反事實實驗，進行與前文相同的三重差分估計。(2)證偽實驗。假設(shè)綠色金融試驗區(qū)建設(shè)于2012年，去掉2017年及以后的樣本，重新進行三重差分回歸。證偽回歸結(jié)果顯示，交乘項

Mprov

×

Mindus

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Post

的估計系數(shù)不顯著，說明綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的建立對于高排放企業(yè)具有碳減排效果。(3)樣本選擇實驗。在基準回歸中，剔除2010～2019年間不具有連續(xù)性的樣本。保留樣本期間不連續(xù)的樣本，得到2010～2019年間的混合面板數(shù)據(jù)。實證結(jié)果顯示，交乘項

Mprov

×

Mindus

×

Post

的估計系數(shù)在5

%

的顯著性水平下顯著，說明樣本的選擇不影響實證結(jié)果。(4)更換變量度量方法。采用碳排放總量下降幅度代替企業(yè)碳減排效果變量，回歸結(jié)果與前文的結(jié)論保持一致。本文得到的基準結(jié)論具有一定的穩(wěn)健性。

5 結(jié)論與建議

本文基于中國A股上市公司數(shù)據(jù)，以2017年中國建設(shè)綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)作為準自然實驗，通過采用三重差分模型驗證了綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)能夠?qū)Ω吲欧牌髽I(yè)碳減排效果產(chǎn)生影響，并進一步建立中介模型識別綠色金融正向影響高排放企業(yè)碳減排的作用路徑。研究結(jié)果表明：(1)綠色金融改革創(chuàng)新能夠顯著提高處理組企業(yè)的碳減排效果，對于高排放企業(yè)的融資懲罰和投資抑制等政策能夠推動其積極實行減排活動。(2)通過倒逼高排放企業(yè)提高技術(shù)創(chuàng)新能力和履行社會責(zé)任的路徑，綠色金融對碳減排效果產(chǎn)生影響。綠色金融市場能夠在企業(yè)進行低碳技術(shù)創(chuàng)新過程中，為其提供資金支持，從而正向影響企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新；對高排放企業(yè)的融資懲罰與投資抑制政策能夠倒逼其提高環(huán)保意識，加強碳減排約束，從而提高高排放企業(yè)的社會責(zé)任履行水平，最終完成碳減排目標。在市場機制下，綠色金融改革創(chuàng)新能夠促進高排放企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新和社會責(zé)任履行水平，從而實現(xiàn)碳減排目標。(3)政府扶持具有重要的調(diào)節(jié)作用。政府財政補貼通過推進綠色金融市場，提供資金支持而產(chǎn)生市場效果，綠色效果和技術(shù)效果，進而對高排放企業(yè)的碳減排效果產(chǎn)生正向影響。

本文進一步提出以下政策建議：(1)健全綠色金融市場的激勵和約束機制。綠色金融市場通過對高排放企業(yè)產(chǎn)生激勵和約束作用而正向影響碳減排效果。隨著綠色金融的不斷發(fā)展，未來我國的綠色市場規(guī)模將繼續(xù)擴大，政府應(yīng)繼續(xù)根據(jù)市場發(fā)展情況匹配鼓勵政策措施和制度，引導(dǎo)民營企業(yè)加入綠色金融市場，并對高排放企業(yè)項目進一步加強約束力。(2)積極發(fā)揮綠色金融市場對高排放行業(yè)提升科技創(chuàng)新水平的重要支撐作用。高排放企業(yè)在實現(xiàn)低碳技術(shù)創(chuàng)新的過程中，與綠色環(huán)保企業(yè)相比，更易受到融資抑制，可能面臨低碳技術(shù)創(chuàng)新融資激勵不足的問題，更需要得到綠色金融市場的融資支持。因此，應(yīng)進一步提高針對高排放企業(yè)的綠色金融產(chǎn)品的開發(fā)力度，在企業(yè)關(guān)鍵生產(chǎn)環(huán)節(jié)推進低碳改造，堅定企業(yè)降低碳排放水平的決心。以低碳科技產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展為重要基礎(chǔ)，積極進行高排放企業(yè)低碳化與綠色金融市場發(fā)展的交流與融合。引導(dǎo)高排放企業(yè)積極采取資產(chǎn)證券化等新方法，拓寬其投資與融資途徑。(3)加強綠色金融政策對高排放企業(yè)履行社會責(zé)任的引領(lǐng)作用。從實證結(jié)果來看，部分高排放企業(yè)的社會責(zé)任履行水平較弱，應(yīng)通過逐步利用綠色金融市場合理限制政府對高排放企業(yè)的落后項目的直接投資支持，以增強市場的帶動力，倒逼高排放企業(yè)主動實現(xiàn)轉(zhuǎn)變，以實現(xiàn)低碳經(jīng)濟的和諧發(fā)展，提高社會責(zé)任履行水平，進而帶來持續(xù)正向影響。(4)加強政府扶持力度。對高排放企業(yè)的懲罰應(yīng)適度，以免產(chǎn)生負面影響。積極發(fā)揮政府扶持與綠色金融政策產(chǎn)生協(xié)同作用，對高排放企業(yè)的低碳項目給予一定支持，從而實現(xiàn)對高排放企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新和社會責(zé)任感驅(qū)動的雙重促進效果。