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        員工股權(quán)激勵(lì)對中小企業(yè)創(chuàng)新會(huì)產(chǎn)生補(bǔ)充的促進(jìn)效應(yīng)嗎?

        2022-10-29 13:24:06陳云橋
        技術(shù)經(jīng)濟(jì) 2022年9期
        關(guān)鍵詞:高管股權(quán)效應(yīng)

        陳云橋,李 杰,郝 晗

        (延安大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院,陜西 延安 716000)

        一、引言

        為防控突如其來的新型冠狀病毒肺炎(Corona Virus Disease 2019,COVID-19,簡稱:新冠)疫情,國內(nèi)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)系統(tǒng)性停滯,中小微企業(yè)經(jīng)營受到重創(chuàng),現(xiàn)金余額難以維持企業(yè)發(fā)展(朱武祥等,2020)。然而,廣州開發(fā)區(qū)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)等一批“專精特新”中小企業(yè)卻逆勢而上,表現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力,實(shí)現(xiàn)了逆勢增長。在創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展上看,廣東省“雙創(chuàng)”政策落地成效顯著,“專精特新”中小企業(yè)表現(xiàn)出來的創(chuàng)新實(shí)力和韌性已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)增長的重要來源(董志勇和李成明,2021)?!丁笆奈濉贝龠M(jìn)中小企業(yè)發(fā)展規(guī)劃》指出,以創(chuàng)新發(fā)展為重點(diǎn),激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新內(nèi)生動(dòng)力,為中小企業(yè)可持續(xù)發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。中小企業(yè)作為創(chuàng)新的微觀主體,對加快創(chuàng)新型國家建設(shè)具有至關(guān)重要的作用。新冠疫情背景下,如何促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展以增強(qiáng)其在危機(jī)情境中抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力,獲得競爭優(yōu)勢?值得探討。

        激勵(lì)創(chuàng)新至關(guān)重要,創(chuàng)新的高風(fēng)險(xiǎn)和長期性使得監(jiān)督和合同激勵(lì)機(jī)制失效,盡管股東通常要求企業(yè)從事創(chuàng)新活動(dòng)以最大化長期價(jià)值,但管理者往往因?yàn)槎唐谥鹄远鄙倜嫦蛭磥硗顿Y的決策(Flammer 和Bansal,2017),導(dǎo)致企業(yè)研發(fā)投入普遍不足。財(cái)政支持等企業(yè)創(chuàng)新激勵(lì)的外部機(jī)制,由于信息不對稱面臨著逆向選擇和企業(yè)道德風(fēng)險(xiǎn)問題(安同良等,2009),實(shí)施成本較高,難以達(dá)到最好的效果,因而企業(yè)自身的激勵(lì)機(jī)制變得尤為重要(張興亮和程琦煒,2020)。作為公司內(nèi)部治理機(jī)制,股權(quán)激勵(lì)能夠增加激勵(lì)對象風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)且具有重新定價(jià)期權(quán)的能力,允許短期的創(chuàng)新失?。∕anso,2011),并在長期給予被激勵(lì)者豐厚的回報(bào),是更重要、更有效的長期激勵(lì)手段,因而成為增強(qiáng)企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)鍵(田軒和孟清揚(yáng),2018)177。2016 年《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》(以下簡稱《辦法》)正式頒布實(shí)施,其激勵(lì)對象主要包括高管和核心技術(shù)人員,股權(quán)激勵(lì)有利于高管及員工與公司形成利益共同體,最大化激發(fā)人力資本的價(jià)值,從而提高公司的自主創(chuàng)新能力。通常,高度創(chuàng)新型公司比創(chuàng)新性較低公司更依賴于股權(quán)激勵(lì)(李朝芳,2020),中小上市公司因?yàn)閷θ瞬诺目是蠹皩?chuàng)新的高需求,實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的公司占比遠(yuǎn)高于主板。

        我國上市公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施較晚,早期激勵(lì)對象主要是公司高管,關(guān)于員工股權(quán)激勵(lì)的研究則較晚。以往關(guān)于高管股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新的激勵(lì)效果也褒貶不一。最優(yōu)契約理論認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)能有效緩解委托人與代理人之間的利益沖突,實(shí)施高管股權(quán)激勵(lì)使得投資行為更有效(馬珩和萬佳慶,2017),能夠增加創(chuàng)新產(chǎn)出(俞靜和蔡雯,2021)。然而基于管理防御視角的研究則認(rèn)為高管存在短視和自利行為,股權(quán)激勵(lì)可能無法有效激勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡的高管,自利行為也抑制了企業(yè)的創(chuàng)新轉(zhuǎn)化效率(趙世芳等,2020)77,高管股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度與企業(yè)創(chuàng)新并不一定同方向變化(許華和樊東坡,2017;趙世芳等,202079)。因而,給予高管股權(quán)激勵(lì),并不必然增加企業(yè)研發(fā)投入,甚至?xí)种破髽I(yè)創(chuàng)新的轉(zhuǎn)化效率,其負(fù)面效應(yīng)也使得高管股權(quán)激勵(lì)的治理效果越來越受到質(zhì)疑。因此,高管股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新的影響有待更進(jìn)一步的實(shí)證檢驗(yàn)。近些年,隨著股權(quán)激勵(lì)范圍的擴(kuò)大,員工股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新的影響引起了學(xué)者的廣泛討論。核心技術(shù)員工與高管作用于創(chuàng)新活動(dòng)的不同階段,后者主導(dǎo)研發(fā)投入,前者作為創(chuàng)新的主要參與者和執(zhí)行者能夠通過自身知識技能將投入轉(zhuǎn)化為產(chǎn)出,是更直接的創(chuàng)新者(姜英兵和于雅萍,2017)124。核心技術(shù)員工股權(quán)激勵(lì)能夠吸引人才(Oyer 和Schaefer,2005),激勵(lì)員工提高努力程度與研發(fā)積極性(Chang et al,2015),激發(fā)員工知識和思想的交流(Mao和Weathers,2019),進(jìn)而改善企業(yè)的創(chuàng)新效果(Albert et al,2021;王懷明和錢二仙,2021)。盡管核心技術(shù)員工在企業(yè)創(chuàng)新中扮演了重要角色,但關(guān)于員工股權(quán)激勵(lì)對創(chuàng)新影響的文獻(xiàn)還非常有限,并且以往研究大多將高管與員工股權(quán)激勵(lì)分別考察,對高管與員工共同作用于創(chuàng)新的不同階段可能出現(xiàn)的互動(dòng)效應(yīng),缺乏關(guān)注。雖然郝項(xiàng)超和梁琪(2022)對高管和員工股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新影響的差異進(jìn)行了深入研究,但其側(cè)重于激勵(lì)對象的范圍,認(rèn)為不公平的股權(quán)激勵(lì)授予會(huì)弱化股權(quán)激勵(lì)效果,強(qiáng)調(diào)萬眾創(chuàng)新,而沒有對高管與員工股權(quán)激共同作用于創(chuàng)新的互動(dòng)效應(yīng)進(jìn)行討論。忽略核心技術(shù)員工股權(quán)激勵(lì)的影響,高管股權(quán)激勵(lì)的效果可能會(huì)大打折扣(胡景濤等,2020)125。姜英兵和于雅萍(2017)112基于專利申請數(shù)量,發(fā)現(xiàn)核心員工股權(quán)激勵(lì)能夠增加企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出。但值得注意的是,創(chuàng)新成敗的關(guān)鍵不僅看研發(fā)投入,還應(yīng)關(guān)注創(chuàng)新產(chǎn)出,一味的“策略性迎合”追求專利數(shù)量而不提升創(chuàng)新的質(zhì)量不符合中國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的訴求。本文聚焦于企業(yè)價(jià)值最大的發(fā)明專利,更能衡量創(chuàng)新質(zhì)量的專利被引用數(shù),來代表創(chuàng)新產(chǎn)出的質(zhì)量,并進(jìn)一步考察了高管與員工股權(quán)激勵(lì)影響創(chuàng)新的作用機(jī)制。因此,本文則重點(diǎn)關(guān)注員工股權(quán)激勵(lì)是否有利于中小企業(yè)創(chuàng)新的增加,對企業(yè)創(chuàng)新的提升發(fā)揮補(bǔ)充效應(yīng)。同時(shí)基于高管與核心技術(shù)員工在企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的不同階段發(fā)揮的不同作用,從研發(fā)投入、創(chuàng)新產(chǎn)出數(shù)量與質(zhì)量等多層面研究股權(quán)激勵(lì)對中小企業(yè)創(chuàng)新的影響及其作用機(jī)制。

        深交所中小板和創(chuàng)業(yè)板大多屬于高科技行業(yè),成長速度快,人力資本的重要性不言而喻,對人才的激勵(lì)就顯得尤為重要。因此,本文主要探討以下幾個(gè)問題:股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對我國中小企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)具有怎樣的影響?員工股權(quán)激勵(lì)對中小企業(yè)創(chuàng)新是否會(huì)產(chǎn)生補(bǔ)充的促進(jìn)效應(yīng)及其可能的作用機(jī)制?高管股權(quán)激勵(lì)對創(chuàng)新活動(dòng)的影響,能否通過緩解代理成本從而增加研發(fā)投入?

        本文可能的貢獻(xiàn)在于:①將理論分析與實(shí)證分析相結(jié)合,探究了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對中小企業(yè)研發(fā)投入與創(chuàng)新產(chǎn)出“數(shù)量”“質(zhì)量”的積極影響??紤]到企業(yè)創(chuàng)新應(yīng)“增量提質(zhì)”,從創(chuàng)新的數(shù)量和質(zhì)量開展研究,能夠更好地理解股權(quán)激勵(lì)對中小企業(yè)創(chuàng)新的影響。②深入研究了高管和員工股權(quán)激勵(lì)對中小企業(yè)創(chuàng)新的互動(dòng)影響。以高管與核心技術(shù)員工在創(chuàng)新活動(dòng)的不同階段發(fā)揮的不同作用為基礎(chǔ),驗(yàn)證了核心技術(shù)員工股權(quán)激勵(lì)對中小企業(yè)創(chuàng)新的補(bǔ)充促進(jìn)效應(yīng),員工與高管能夠協(xié)同配合,通過緩解融資約束與激勵(lì)人才從而促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新。③為新冠肺炎疫情常態(tài)化下,面臨更為嚴(yán)峻“資金”難和“人才”難問題的中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展提供股權(quán)激勵(lì)這一思路,促進(jìn)中小企業(yè)“專精特新”發(fā)展。

        二、理論分析與研究假設(shè)

        為應(yīng)對新冠肺炎疫情的沖擊,我國亟須加快實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略。疫情對中小企業(yè)經(jīng)營普遍帶來重創(chuàng),面臨嚴(yán)重融資約束的中小企業(yè)在疫情的沖擊下更難生存,而“專精特新”中小企業(yè)卻能逆勢而上,值得關(guān)注。中小企業(yè)作為創(chuàng)新的微觀主體,在疫情沖擊后更應(yīng)該認(rèn)識到增強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力、增加創(chuàng)新投入和促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新的重要性,著眼于企業(yè)長遠(yuǎn)健康發(fā)展。

        (一)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的創(chuàng)新效應(yīng)

        人力資本是影響企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)鍵因素。上市中小企業(yè)由于規(guī)模較小,成長速度快,在進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)時(shí)人力資本占有主導(dǎo)地位,如何吸引和激勵(lì)人才,增強(qiáng)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力,增加企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出,是中小企業(yè)發(fā)展需要重視的問題。魏春燕(2019)51認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的主要因素是對人力資源的需求。股權(quán)激勵(lì)作為完善公司治理的長效機(jī)制,將高管、員工與股東的利益相綁定,其根本目的是最大程度的發(fā)揮人力資本的價(jià)值。相對于其他激勵(lì)方式,股權(quán)激勵(lì)有助于公司留住核心人才,并與較長的研發(fā)周期相匹配;因?yàn)閷?chuàng)新失敗的容忍及行權(quán)后的豐厚回報(bào),更有利于激發(fā)人才的積極性和創(chuàng)造力,也能提升高管與員工的創(chuàng)新意愿,進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新(田軒和孟清揚(yáng),2018)176。同時(shí),股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃也能傳遞公司發(fā)展向好的信號,吸引更多投資者,企業(yè)能將更多的資金用于研發(fā)投入,進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。委托代理理論認(rèn)為,股權(quán)激勵(lì)將高管與股東利益相綁定,激勵(lì)企業(yè)長期的研發(fā)投入(呂長江和張海平,2011);而高管風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力的增加與自利行為的減少,也有助于改善高管投資決策保守,弱化其對研發(fā)支出的規(guī)避態(tài)度,抑制上市公司非效率投資(徐倩,2014)。上市中小企業(yè)第一類代理問題相對較不嚴(yán)重,股權(quán)激勵(lì)使得經(jīng)營者更加重視公司的創(chuàng)新活動(dòng)。股權(quán)激勵(lì)能夠容忍短期創(chuàng)新失敗,并在行權(quán)后給予被激勵(lì)者豐厚報(bào)酬,而創(chuàng)新成功帶來的收益使其可以承擔(dān)更高風(fēng)險(xiǎn),從而激勵(lì)創(chuàng)新;股權(quán)激勵(lì)的長期性也能夠有效留住人才,并激勵(lì)高管和員工投入到創(chuàng)新研發(fā)活動(dòng)之中。

        因此,本文提出以下假設(shè):

        實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃可以顯著增加中小企業(yè)研發(fā)投入與創(chuàng)新產(chǎn)出(H1)。

        (二)高管與核心技術(shù)員工股權(quán)激勵(lì)與創(chuàng)新相關(guān)性

        股權(quán)激勵(lì)對象的構(gòu)成會(huì)影響其激勵(lì)效果。根據(jù)人力資本理論,高管與核心技術(shù)員工是創(chuàng)新的中堅(jiān)力量,并作用于創(chuàng)新的不同過程,同時(shí)也是股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的主要激勵(lì)對象。投資決策與資源配置問題主要由高管進(jìn)行,核心技術(shù)員工因?yàn)橥怀龅闹R、技術(shù)是企業(yè)核心競爭力的根本來源(于煥軍,2018)。作為研發(fā)活動(dòng)的執(zhí)行者及創(chuàng)新產(chǎn)出的參與者,核心技術(shù)員工對企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)會(huì)產(chǎn)生更直接的影響,往往是創(chuàng)新產(chǎn)出的重要決定要素。同時(shí),較高專業(yè)技術(shù)壁壘的存在使得股東與高管相對信息弱勢,無法脫離核心技術(shù)人員提出創(chuàng)新項(xiàng)目(李莉等,2020)。因此,股權(quán)激勵(lì)對象是否包含核心技術(shù)員工將是本部分關(guān)注的重點(diǎn)。對關(guān)鍵人才的激勵(lì)是企業(yè)創(chuàng)新價(jià)值管理的核心,上市中小企業(yè)成長速度快、有更多的創(chuàng)新需求,更是如此。

        委托代理理論認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)能夠?qū)⒏吖芘c股東利益相綁定,使高管在企業(yè)創(chuàng)新過程中做出更加優(yōu)質(zhì)的決策,然而高管的股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度并非越高創(chuàng)新的效果就越好(Lee et al,2019)。高管股權(quán)激勵(lì)存在過度激勵(lì)問題,高管所承擔(dān)的更為集中的風(fēng)險(xiǎn)與可能的自利行為的存在,使其傾向規(guī)避研發(fā)投入等長期投資,更傾向于低風(fēng)險(xiǎn)低回報(bào)項(xiàng)目(石泓和高崇,2019),加之上市中小企業(yè)第一類代理問題相對較不嚴(yán)重。因此,高管股權(quán)激勵(lì)的創(chuàng)新提升效應(yīng)可能并不顯著。而核心技術(shù)員工相較于高管,其股權(quán)激勵(lì)效果預(yù)期則相對穩(wěn)定(姜英兵和于雅萍,2017)111,股權(quán)激勵(lì)可以把員工的長期收益與公司的利益相結(jié)合,提高其研發(fā)積極性。這是因?yàn)?,一方面,員工缺乏決策能力不會(huì)與股東產(chǎn)生直接的利益沖突,核心技術(shù)人員沒有高管所掌握的權(quán)力,只能通過努力工作、增加風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力來獲得股權(quán)激勵(lì)的收益,股權(quán)激勵(lì)可以極大地激發(fā)員工的積極性和努力程度提高其創(chuàng)造力;另一方面,相較于關(guān)注企業(yè)短期利潤而對長期業(yè)務(wù)發(fā)展缺乏預(yù)期的高管,核心技術(shù)人員具有更長期的風(fēng)險(xiǎn)承受能力,這將大大提升股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)效果。核心技術(shù)員工的表現(xiàn)直接影響高管和股東的利益,股權(quán)激勵(lì)能夠吸引和留住更加愿意接受創(chuàng)新這種風(fēng)險(xiǎn)較大工作的員工,鼓勵(lì)員工積極參與創(chuàng)新,而附加業(yè)績與時(shí)間等條件的股權(quán)激勵(lì)還能夠引導(dǎo)員工關(guān)注和參與公司長期創(chuàng)新活動(dòng)。對高管與核心技術(shù)員工進(jìn)行股權(quán)激勵(lì),既能緩解股東、高管與員工之間的利益沖突,使其利益共享風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān);又可以最大化激發(fā)員工創(chuàng)造力,使其更好的投入創(chuàng)新活動(dòng)中,促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新成長;同時(shí),股權(quán)激勵(lì)也能傳遞公司治理良好和項(xiàng)目優(yōu)良等信息,使投資者更愿意提供資金,緩解融資約束問題。所以,員工股權(quán)激勵(lì)有助于公司留住人才,激發(fā)人才的積極性和創(chuàng)造力,也能提升其創(chuàng)新意愿,有利于中小企業(yè)創(chuàng)新的增加,同時(shí),核心技術(shù)員工和高管股權(quán)激勵(lì)相配合對創(chuàng)新的提升發(fā)揮補(bǔ)充效應(yīng)。

        因此,本文提出以下假設(shè):

        相比于高管股權(quán)激勵(lì),核心技術(shù)員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度越大,中小企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出越多、質(zhì)量越高(H2)。

        高管股權(quán)激勵(lì)能否促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新,關(guān)鍵在于研發(fā)投入轉(zhuǎn)化為創(chuàng)新產(chǎn)出的效率。“利益協(xié)同假說”認(rèn)為,高管股權(quán)激勵(lì)把股東對經(jīng)營者的監(jiān)督轉(zhuǎn)化為經(jīng)營者的自我約束,使經(jīng)營者與股東利益最大化目標(biāo)趨向一致,緩解委托代理問題(Jensen 和Meckling,1976)。創(chuàng)新的高風(fēng)險(xiǎn)與長期性導(dǎo)致企業(yè)創(chuàng)新普遍不足,高管主導(dǎo)創(chuàng)新投入環(huán)節(jié),股權(quán)激勵(lì)的目標(biāo)是為了減少其短視行為,激發(fā)長期投資?!皦q壕防御假說”認(rèn)為當(dāng)高管的持股比例高到可與其他股東對抗時(shí),高管可能會(huì)牟取私利而損害股東利益(Fama 和Jensen,1983)?;诠芾碚邫?quán)力論的研究看重非激勵(lì)部分,認(rèn)為高管股權(quán)激勵(lì)會(huì)加劇代理問題。在創(chuàng)新資源的利用過程中,過度激勵(lì)可能導(dǎo)致內(nèi)部人控制,與進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)所帶來的股票增值相比,以權(quán)謀私所產(chǎn)生的高額薪酬與在職消費(fèi)可能更加誘人。同時(shí),高管能夠影響甚至操縱股權(quán)激勵(lì)方案,運(yùn)用權(quán)力尋租,侵占企業(yè)資本,從而降低了研發(fā)投入轉(zhuǎn)化為創(chuàng)新產(chǎn)出的效率。投資者對企業(yè)如何將投入轉(zhuǎn)化為產(chǎn)出的過程關(guān)注較少,股權(quán)激勵(lì)并不能有效抑制高管在企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)中的自利行為和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避(趙世芳等,2020)80。本文認(rèn)為,從研發(fā)投入到創(chuàng)新產(chǎn)出的過程中,高管股權(quán)激勵(lì)的塹壕效應(yīng)發(fā)揮主導(dǎo),負(fù)向調(diào)節(jié)企業(yè)研發(fā)投入到創(chuàng)新產(chǎn)出的轉(zhuǎn)化。

        因此,本文提出以下假設(shè):

        高管股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)化率具有抑制作用(H3)。

        三、研究設(shè)計(jì)

        (一)樣本選取與數(shù)據(jù)分析

        本文統(tǒng)計(jì)自2006 年《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法(試行)》(以下簡稱《辦法(試行)》)正式實(shí)施以來在中小板和創(chuàng)業(yè)板上市公司的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃數(shù)據(jù),在剔除金融保險(xiǎn)、特別處理、退市預(yù)警的企業(yè)后共計(jì)1979 家樣本企業(yè),剔除退市和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本,最終得到1808 家樣本企業(yè)觀測值。本文的研究數(shù)據(jù)來源于國泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫,股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度數(shù)據(jù)來自《股權(quán)激勵(lì)授予公告》。以上市公司首次推出的《股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案》為準(zhǔn)搜集方案2720 份,剔除已取消股權(quán)激勵(lì)樣本,剔除增值權(quán)方案,最終確定上市中小企業(yè)已公布實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方案的公司981 家,占總量的54.26%,共計(jì)2469 份方案。其中若同一年度對同一方案進(jìn)行多次調(diào)整的以最終調(diào)整方案為樣本,其中高管股權(quán)激勵(lì)方案1376 份,員工股權(quán)激勵(lì)方案1537 份,同時(shí)實(shí)施高管與員工股權(quán)激勵(lì)的方案1359 份。

        1.股權(quán)激勵(lì)方案分析

        截止2020 年,981 家上市中小企業(yè)實(shí)施過股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃,占正常營業(yè)上市中小企業(yè)比例高達(dá)54%,這一數(shù)據(jù)遠(yuǎn)高于中金公司研究部至2020 年所統(tǒng)計(jì)的A 股上市公司不到40%的占比。①自2006 年《辦法(試行)》正式實(shí)施以來,中小上市企業(yè)高管與員工股權(quán)激勵(lì)方案呈波動(dòng)上升趨勢。2014 年股權(quán)激勵(lì)方案數(shù)量略有下降,可能和一些企業(yè)實(shí)施員工持股計(jì)劃(employee stock ownership plans,ESOP)所相關(guān);自2016 年1 月《辦法》正式實(shí)施后,2017 年股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案出現(xiàn)爆發(fā)式增長,達(dá)到2016 年的1.5 倍;2019 年股權(quán)激勵(lì)公告數(shù)量出現(xiàn)回落,本文認(rèn)為可能受到內(nèi)外部環(huán)境及新上市公司數(shù)量相對下降等因素的影響。②區(qū)分激勵(lì)模式時(shí),限制性股票是主要的激勵(lì)方式。近5 年來上市中小企業(yè)進(jìn)行限制性股票激勵(lì)方案平均占比超過80%,與主板數(shù)據(jù)占比相近。③實(shí)行股權(quán)激勵(lì)的上市中小企業(yè)以民營企業(yè)為主,自2010 年以來,民營企業(yè)發(fā)布的股權(quán)激勵(lì)占比平均超過90%。④自2011 年至今,股權(quán)激勵(lì)堅(jiān)持中長期考核機(jī)制,上市中小企業(yè)股權(quán)激勵(lì)方案有效期為4~5 年的比重占方案總數(shù)的80%~99%,說明上市中小企業(yè)看重“中長期”激勵(lì)效果。激勵(lì)周期過短易增加激勵(lì)對象急功近利的短期行為,而激勵(lì)周期過長會(huì)導(dǎo)致激勵(lì)對象對未來發(fā)展不確定,激勵(lì)效果不足。⑤股權(quán)激勵(lì)股數(shù)占總股本的比例自2006 年后波動(dòng)下降,從2014 年開始至今維持在2%水平上。2020 年百年一遇的新冠疫情席卷全球,沖擊中國經(jīng)濟(jì)基本面及資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)。在此背景下,2020 年股權(quán)激勵(lì)的發(fā)布數(shù)量不減反增,說明股權(quán)激勵(lì)已經(jīng)成為上市公司優(yōu)化公司治理、提高競爭力的“常態(tài)化”手段。預(yù)計(jì)受益于中小板和創(chuàng)業(yè)板企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的熱情不減,注冊制改革及國企改革等背景因素,未來實(shí)行股權(quán)激勵(lì)的公司數(shù)量和規(guī)模有望進(jìn)一步提升。限于篇幅,以上圖表均未列示。

        2.專利數(shù)據(jù)分析

        在創(chuàng)新產(chǎn)出方面,實(shí)施股權(quán)激勵(lì)上市中小企業(yè)年均全部專利申請數(shù)量與授予數(shù)量呈波動(dòng)上升趨勢。然而,樣本期最后幾年的年均授予量、引用量卻顯著下降。專利申請和被授予專利之間的時(shí)間差(Fang et al,2014)可以解釋這一點(diǎn),因?yàn)橹辉趯@皇谟韬笥^察其信息。所以,在樣本期最后幾年申請的一些專利可能仍在審查中,并未包含在數(shù)據(jù)庫或我們的樣本中。同時(shí),引用數(shù)據(jù)也存在類似的截?cái)嗥睿驗(yàn)樵跇颖酒诤笃谑谟璧膶@ǔ1仍缙谑谟璧膶@酶?。為了克服專利?shù)據(jù)中的截?cái)嗥`(葉菁菁等,2021),本文將樣本期選至2015 年,具體的截?cái)嗥`處理未列示,感興趣者可向作者索取??紤]到創(chuàng)業(yè)板2009 年上市,因此本文選取2009—2015 年在中小板和創(chuàng)業(yè)板上市的實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的公司,共3621 個(gè)公司-年度觀測值進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

        (二)變量定義

        1.被解釋變量

        企業(yè)研發(fā)投入(RD),目前研究已有的衡量指標(biāo)有研發(fā)支出占總資產(chǎn)的比例(RD1)、研發(fā)支出的自然對數(shù)(RD2)、研發(fā)支出占營業(yè)收入的比例(RD3)。

        企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出(Patent)用三個(gè)指標(biāo)來衡量。第一個(gè)是申請專利計(jì)數(shù),專利申請年份比授權(quán)年份更準(zhǔn)確地捕捉到專利創(chuàng)新的實(shí)際時(shí)間(Griliches,1990)。第二個(gè)是授予專利計(jì)數(shù),相較專利申請,授予專利數(shù)量得到了國家專利局的認(rèn)證,能夠更準(zhǔn)確地反映有效創(chuàng)新產(chǎn)出。雖然簡單的專利數(shù)量可以代表創(chuàng)新數(shù)量,但它并不能區(qū)分有影響力的突破性發(fā)明和增量技術(shù)發(fā)現(xiàn)。因此,將專利引用數(shù)作為第三個(gè)指標(biāo),進(jìn)而解決創(chuàng)新質(zhì)量層面的變化。在樣本中,公司專利數(shù)據(jù)分布顯示出高度的右偏。因此,本文對以上3 個(gè)創(chuàng)新產(chǎn)出變量進(jìn)行加1 取自然對數(shù)的對數(shù)化處理,分別用發(fā)明專利申請(Apply)、授予(Grant)和引用(Citation)來衡量創(chuàng)新產(chǎn)出。

        2.解釋變量

        以往文獻(xiàn)關(guān)于股權(quán)激勵(lì)衡量方式有:①持股比例;②以是否實(shí)施激勵(lì)計(jì)劃或持股數(shù)量是否大于0 將股權(quán)激勵(lì)作為虛擬變量;③雙重差分模型計(jì)量股權(quán)激勵(lì)凈效應(yīng)。本文的股權(quán)激勵(lì)度量指標(biāo)選擇是否實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃(OPTION)及股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度(EXE、EMP)。其中股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃(OPTION)用虛擬變量0 和1 描述,將實(shí)施股權(quán)激勵(lì)以后年份取值為1,其他年份取值為0。高管股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度(EXE)和核心技術(shù)員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度(EMP)分別為授予高管與核心技術(shù)人員的股票數(shù)量占公司總股數(shù)的比值。

        3.控制變量

        參考其他學(xué)者對于股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)創(chuàng)新的研究成果,本文選擇的控制變量包括:公司規(guī)模(SIZE);第一大股東持股比例(CR);獨(dú)立董事占比(RIN);董事會(huì)規(guī)模(BOARD);企業(yè)成立年數(shù)自然對數(shù)(AGE);資產(chǎn)負(fù)債率(LEV);管理層薪酬自然對數(shù)(MPA);管理層持股比例(MSH);營業(yè)收入增長率(RGR);固定資產(chǎn)占比(FIX),固定資產(chǎn)與總資產(chǎn)比值;現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物與總資產(chǎn)比值(CASH);內(nèi)部現(xiàn)金流(CFI),經(jīng)營性活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額與總資產(chǎn)的比值。最后,本文控制省份虛擬變量(Area),行業(yè)虛擬變量(Ind)及年度虛擬變量(Year)。

        (三)模型設(shè)計(jì)

        為了檢驗(yàn)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系H1,本文構(gòu)建固定效應(yīng)回歸模型(1)。

        考慮到股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的滯后性,減少反向因果關(guān)系對估計(jì)結(jié)果的影響,回歸模型使用滯后一期數(shù)據(jù),被解釋變量RDi,t、Patenti,t分 別 是 以 企 業(yè)i在t年 研 發(fā) 投 入(RD1、RD2、RD3)與 發(fā) 明 專 利 申 請(Apply)、授 予(Grant)和引用(Citation)衡量的企業(yè)創(chuàng)新水平。核心解釋變量OPTIONi,t-1為企業(yè)i在t-1 年是否實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的虛擬變量。Controlsi,t-1為本文控制變量;εi,t-1為擾動(dòng)項(xiàng);模型中同時(shí)控制年度(Year)、行業(yè)(Ind)與省份(Area)固定效應(yīng),為緩解模型中可能的序列相關(guān),標(biāo)準(zhǔn)誤差都聚類到企業(yè)層面。

        為了進(jìn)一步驗(yàn)證核心技術(shù)員工股權(quán)激勵(lì)對高管股權(quán)激勵(lì)的補(bǔ)充促進(jìn)作用,參考胡景濤等(2020)123構(gòu)建模型(2)。

        其中:EXEi,t-1、EMPi,t-1分別為企業(yè)i在t-1 年對高管、員工的股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度。

        為了檢驗(yàn)高管股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)化率的影響H3,構(gòu)建模型(3)。

        其中:RDi,t-1×EXEi,t-1為研發(fā)投入與高管股權(quán)激勵(lì)的交互項(xiàng)。

        四、實(shí)證結(jié)果與分析

        (一)描述性統(tǒng)計(jì)分析

        為減少極端值影響,本文對所有連續(xù)變量在1%分位水平上進(jìn)行縮尾處理。數(shù)據(jù)處理使用Excel2003 和Stata17.0 軟件。表1 報(bào)告了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。結(jié)果顯示,實(shí)施股權(quán)激勵(lì)組樣本研發(fā)投入與創(chuàng)新產(chǎn)出數(shù)量、質(zhì)量的均值明顯高于未實(shí)施股權(quán)激勵(lì)組。該表顯示的創(chuàng)新數(shù)據(jù)是對應(yīng)數(shù)據(jù)糾偏對數(shù)化后的結(jié)果。實(shí)施股權(quán)激勵(lì)組有企業(yè)規(guī)模小、上市時(shí)間短、輕資產(chǎn)、高成長性、低融資約束、管理層持股比例高與現(xiàn)金持有量高等特點(diǎn)。方差膨脹因子(VIF)檢驗(yàn)結(jié)果均小于10,說明變量間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。

        表1 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

        (二)回歸結(jié)果分析

        1.實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對中小企業(yè)創(chuàng)新影響的回歸結(jié)果分析

        表2 報(bào)告了實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對中小企業(yè)創(chuàng)新影響的回歸結(jié)果。表2 列(1)~列(6)說明,中小企業(yè)是否實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃(OPTION)與研發(fā)投入和創(chuàng)新產(chǎn)出顯著正相關(guān)。這意味著,實(shí)施股權(quán)激勵(lì)有利于中小企業(yè)創(chuàng)新,假設(shè)H1 得證。各控制變量的回歸結(jié)果表明,輕資產(chǎn)、規(guī)模小、上市年限長、成長能力好的企業(yè)往往更加重視創(chuàng)新。這也說明了中小企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的有效性和必要性。囿于篇幅,所有控制變量與常數(shù)項(xiàng)的回歸結(jié)果均未匯報(bào)。

        表2 實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃與中小企業(yè)創(chuàng)新

        2.員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度對中小企業(yè)創(chuàng)新補(bǔ)充提升效應(yīng)的回歸結(jié)果分析

        表3 列(1)~列(6)分別為高管、員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度與創(chuàng)新產(chǎn)出的估計(jì)結(jié)果,高管股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度(EXE)的回歸系數(shù)為正但并不顯著,該結(jié)果表明高管股權(quán)激勵(lì)并不能促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出,相反,核心員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度(EMP)的回歸系數(shù)為正且在1%的水平下顯著,該結(jié)果表明員工股權(quán)激勵(lì)會(huì)促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的增加。列(7)~列(9)顯示,與高管相比,核心員工股權(quán)激勵(lì)可以顯著增加發(fā)明專利的創(chuàng)新產(chǎn)出,而高管股權(quán)激勵(lì)甚至可以在一定程度上減少創(chuàng)新產(chǎn)出。在考慮高管和員工的股權(quán)激勵(lì)時(shí),沒有發(fā)現(xiàn)高管股權(quán)激勵(lì)對創(chuàng)新產(chǎn)出有正向影響,而核心員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度與創(chuàng)新之間的回歸系數(shù)增加,且在1%的水平上顯著。上述結(jié)果意味著,當(dāng)高管股權(quán)激勵(lì)失效時(shí),員工股權(quán)激勵(lì)可以作為有效的補(bǔ)充機(jī)制,隨著員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度的增加,企業(yè)創(chuàng)新可以顯著提高,假設(shè)H2 得到證實(shí)。本文實(shí)證結(jié)果并不否認(rèn)高管在創(chuàng)新中的重要性,因?yàn)槌藛T工的努力外,高管決定許多創(chuàng)新要素資源配置。這一實(shí)證結(jié)果說明,當(dāng)考慮了研發(fā)投入等創(chuàng)新資源的影響后,核心技術(shù)員工股權(quán)激勵(lì)在創(chuàng)新產(chǎn)出環(huán)節(jié)中發(fā)揮更加直接的促進(jìn)作用。

        表3 高管股權(quán)激勵(lì)、員工股權(quán)激勵(lì)與中小企業(yè)創(chuàng)新

        3.高管股權(quán)激勵(lì)對創(chuàng)新轉(zhuǎn)化率影響的回歸結(jié)果分析

        表4 報(bào)告了高管股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入轉(zhuǎn)化為創(chuàng)新產(chǎn)出的調(diào)節(jié)效應(yīng)。列(1)~列(3)中研發(fā)投入(RD1)回歸系數(shù)顯著為正,說明研發(fā)投入的增加能夠顯著提高企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的數(shù)量與質(zhì)量。列(4)~列(6)中高管股權(quán)激勵(lì)與研發(fā)投入的交叉項(xiàng)(RD1×EXE)回歸系數(shù)顯著為負(fù),說明高管股權(quán)激勵(lì)負(fù)向調(diào)節(jié)研發(fā)投入增加所帶來的創(chuàng)新產(chǎn)出數(shù)量的增加及質(zhì)量的提高。中小企業(yè)高管股權(quán)激勵(lì)在創(chuàng)新資源利用階段,塹壕效應(yīng)占主導(dǎo),抑制了企業(yè)的創(chuàng)新轉(zhuǎn)化率,不能很好的推動(dòng)中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展,假設(shè)H3 得證。

        表4 高管股權(quán)激勵(lì)與中小企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)化效率

        五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)與機(jī)制分析

        (一)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

        1.控制逆向因果關(guān)系

        解釋變量和被解釋變量互為因果是本文中主要的內(nèi)生性來源,具體來說,中小企業(yè)股權(quán)激勵(lì)會(huì)促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新,但反過來,企業(yè)的創(chuàng)新程度高也會(huì)影響到其股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施。本文已將股權(quán)激勵(lì)做時(shí)間滯后處理,由于當(dāng)期的企業(yè)創(chuàng)新無法影響之前的實(shí)施股權(quán)激勵(lì)情況,以此部分緩解因互為因果帶來的內(nèi)生性問題。此外,借鑒胡景濤等(2020)127的做法,選擇Stuff(ln 員工人數(shù))作為員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度的工具變量(IV),采用兩階段最小二乘法(2SLS)進(jìn)行檢驗(yàn)。員工人數(shù)與企業(yè)創(chuàng)新不存在明顯的關(guān)聯(lián)性,基本滿足外生性要求。工具變量有效性檢驗(yàn),WaldF統(tǒng)計(jì)量為55.52,大于10%偏誤下的臨界值,說明不存在弱工具變量問題,有限信息最大似然法(LIML)進(jìn)一步驗(yàn)證IV滿足有效性的要求。表5 列(4)顯示,第一階段被解釋變量為EMP,列(1)~列(3)使用EMP第一階段的擬合值作為第二階段的解釋變量,本文的結(jié)論依然成立。

        表5 工具變量法

        2.其他穩(wěn)健性檢驗(yàn)

        (1)更換變量:以全部專利和上市公司自身專利的申請、授予和引用數(shù)據(jù)衡量創(chuàng)新產(chǎn)出,重新進(jìn)行回歸。

        (2)更換數(shù)據(jù):為避免由于數(shù)據(jù)的特殊性導(dǎo)致回歸結(jié)果的不一致,再次選取2009—2017 年實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的中小上市公司為樣本進(jìn)行回歸;僅使用創(chuàng)業(yè)板上市公司樣本進(jìn)行回歸。

        (3)控制遺漏變量:盡管本文根據(jù)以往研究充分選取了主要控制變量,但考慮到上期創(chuàng)新產(chǎn)出對當(dāng)期的影響,在模型中加入滯后一期的創(chuàng)新變量,重新回歸。以上穩(wěn)健性檢驗(yàn)保持一致,限于篇幅未做列示。

        (二)機(jī)制分析與檢驗(yàn)

        1.員工股權(quán)激勵(lì)補(bǔ)充促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新的機(jī)制分析與檢驗(yàn)

        中小企業(yè)作為創(chuàng)新的微觀主體,在生產(chǎn)經(jīng)營中面臨“資金”和“人才”兩大難題?;谛盘杺鬟f效應(yīng),股權(quán)激勵(lì)能夠傳遞公司治理良好和項(xiàng)目優(yōu)良等信息,使投資者更愿意提供資金(胡國強(qiáng)和蓋地,2014),企業(yè)能更順利地獲得融資,節(jié)省大量資金,緩解了融資約束問題(劉翰林和鄭鑫波,2022);而吸引和激勵(lì)人才也是高科技公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的主要驅(qū)動(dòng)因素(魏春燕,2019)51,股權(quán)激勵(lì)能夠吸引和激勵(lì)人才,增加員工努力程度,提高其研發(fā)積極性,進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出。因此,股權(quán)激勵(lì)緩解融資約束程度與吸引和激勵(lì)人才是其促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新的重要作用機(jī)制。進(jìn)一步地,本文通過以下方法來檢驗(yàn)上述機(jī)制。依據(jù)融資約束程度(KZ)高低選取兩組樣本,融資約束數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫,前30%高融資約束程度樣本為高融資約束組,后30%低融資約束程度樣本為低融資約束組。此外,工資是提高員工努力程度,激發(fā)其潛在人力資本素質(zhì)的重要因素,參考謝謙和汪雪婷(2022)選取人均工資為應(yīng)付職工薪酬與員工人數(shù)之比,作為人才激勵(lì)效應(yīng)的代理指標(biāo),將大于人均工資中位數(shù)樣本作為高工資組;反之,為低工資組。然后,根據(jù)模型(2)分別估計(jì)股權(quán)激勵(lì)對不同組樣本企業(yè)創(chuàng)新的影響。以上檢驗(yàn)的邏輯是,融資約束程度越高或人均工資水平越低,股權(quán)激勵(lì)對中小企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用越明顯,即股權(quán)激勵(lì)對不同融資約束組與人均工資組創(chuàng)新的影響應(yīng)該存在顯著差異。表6 列(1)的回歸結(jié)果說明,對于高融資約束組,股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新的影響與前文結(jié)論基本一致。然而,表6 列(2)的結(jié)果卻表明,股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新的影響不再顯著。因此高融資約束組的員工股權(quán)激勵(lì)對公司創(chuàng)新的補(bǔ)充促進(jìn)效應(yīng)明顯大于低融資約束組。同樣,表6 列(3)和列(4)結(jié)果說明,對于低工資組的股權(quán)激勵(lì),其對企業(yè)創(chuàng)新的影響與前文結(jié)論基本一致,而高工資組的股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新的影響則不顯著。因此,融資約束程度高、人均工資水平低的員工股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新的補(bǔ)充促進(jìn)效應(yīng)更強(qiáng)。這說明,緩解融資約束、激勵(lì)人才是員工股權(quán)激勵(lì)補(bǔ)充促進(jìn)上市中小企業(yè)創(chuàng)新的重要機(jī)制。

        表6 員工股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新的補(bǔ)充促進(jìn)效應(yīng)機(jī)制檢驗(yàn)

        2.高管股權(quán)激勵(lì)失效的原因分析

        核心技術(shù)員工股權(quán)激勵(lì)促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新提升已在實(shí)證中得到充分檢驗(yàn),然而關(guān)于高管股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)創(chuàng)新之間關(guān)系的研究結(jié)果并不明確。依據(jù)前文分析,高管股權(quán)激勵(lì)抑制了創(chuàng)新轉(zhuǎn)化效率,而研發(fā)投入作為創(chuàng)新的初始環(huán)節(jié),直接決定了創(chuàng)新產(chǎn)出的數(shù)量與質(zhì)量,那么高管作為投資決策者,股權(quán)激勵(lì)又怎樣影響企業(yè)研發(fā)投入呢?其能否通過降低代理成本來增加研發(fā)投入。

        本文檢驗(yàn)代理成本對高管股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)創(chuàng)新的內(nèi)在影響機(jī)制,構(gòu)建遞推模型如下:

        其中:DL為代理成本,使用管理費(fèi)用率來衡量,在檢驗(yàn)時(shí),第一步對EXE與中介變量DL進(jìn)行回歸,如第一步中β1顯著,則進(jìn)行下一步檢驗(yàn);第二步中若β2顯著,則說明代理成本存在中介效應(yīng),進(jìn)一步地,若第一步中β1為負(fù),說明高管股權(quán)激勵(lì)緩解了代理成本,若為正則說明研發(fā)投入的增加是內(nèi)部人控制的結(jié)果,而非代理問題的緩解(邱強(qiáng)和卜華,2021)。表7 回歸結(jié)果說明高管股權(quán)激勵(lì)(EXE)與代理成本(DL)正相關(guān),且代理成本在高管股權(quán)激勵(lì)與研發(fā)投入關(guān)系中起中介作用。鑒于中介效應(yīng)可能出現(xiàn)的置信度降低,本文還使用Sobel 和Bootstrap 法檢驗(yàn)代理成本中介效應(yīng)的穩(wěn)健性。Sobel 檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量為2.85,表明存在中介效應(yīng),且代理成本的中介效應(yīng)為負(fù)且占比為71%,說明高管股權(quán)激勵(lì)通過代理成本影響研發(fā)投入的間接效應(yīng)屬于掩蔽效應(yīng)①溫忠麟和葉寶娟(2014)指出:1)若研究以中介效應(yīng)立論,要根據(jù)ab 與c'的符號進(jìn)行解釋。2)如果ab 與c'的符號相同,則按中介效應(yīng)解釋,如果ab 與c'的符號相反,則按掩蔽效應(yīng)解釋。,高管股權(quán)激勵(lì)通過增加代理成本進(jìn)而提高研發(fā)投入。同時(shí),Bootstrap 方法500 次抽樣循環(huán)計(jì)算,其中估計(jì)系數(shù)為正且均在置信區(qū)間內(nèi),代理成本的部分中介效應(yīng)通過穩(wěn)健性檢驗(yàn)。以上模型中替換被解釋變量為RD2 與RD3,結(jié)論均一致可以通過穩(wěn)健性檢驗(yàn)。以上結(jié)果說明,股權(quán)激勵(lì)并不能通過減低代理成本來抑制高管的研發(fā)規(guī)避行為,相反,股權(quán)激勵(lì)是內(nèi)部人控制的結(jié)果,研發(fā)投入增加是企業(yè)代理問題的表現(xiàn)。

        表7 高管股權(quán)激勵(lì)對研發(fā)投入

        六、結(jié)論與建議

        我國現(xiàn)階段實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市中小企業(yè)在實(shí)施高管股權(quán)激勵(lì)的同時(shí),對員工進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)已經(jīng)成為趨勢。創(chuàng)新成敗的關(guān)鍵不僅看研發(fā)投入,還應(yīng)關(guān)注創(chuàng)新產(chǎn)出,一味的“策略性迎合”追求專利數(shù)量而不提升創(chuàng)新的質(zhì)量不符合中國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的訴求。本文基于高管與核心技術(shù)員工在企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的不同階段發(fā)揮的不同作用,從研發(fā)投入、創(chuàng)新產(chǎn)出數(shù)量與質(zhì)量等多層面研究股權(quán)激勵(lì)對中小企業(yè)創(chuàng)新的影響及其作用機(jī)制。以上市中小企業(yè)為研究對象,實(shí)證檢驗(yàn)了核心技術(shù)員工股權(quán)激勵(lì)對中小企業(yè)創(chuàng)新的補(bǔ)充促進(jìn)效應(yīng),并通過雙向固定效應(yīng)及2SLS 模型來考慮可能存在的內(nèi)生性問題。本文的研究可以得出以下幾個(gè)結(jié)論:

        (1)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃可以促進(jìn)中小企業(yè)研發(fā)投入與創(chuàng)新產(chǎn)出的增加。股權(quán)激勵(lì)一方面可以緩解股東、高管與員工之間的利益沖突,使其利益共享風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān);另一方面可以最大化激發(fā)員工的創(chuàng)造力,增加其研發(fā)積極性,從而增加研發(fā)投入,提升企業(yè)創(chuàng)新數(shù)量與創(chuàng)新質(zhì)量。

        (2)員工股權(quán)激勵(lì)對中小企業(yè)創(chuàng)新會(huì)產(chǎn)生補(bǔ)充的促進(jìn)效應(yīng)。高管股權(quán)激勵(lì)并不能顯著提升中小企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出,核心技術(shù)員工股權(quán)激勵(lì)可以起到補(bǔ)救作用,實(shí)現(xiàn)企業(yè)創(chuàng)新的“增量提質(zhì)”。

        (3)高管股權(quán)激勵(lì)對企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)化率具有負(fù)向調(diào)節(jié)作用。高管股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度的增加會(huì)抑制研發(fā)投入到創(chuàng)新產(chǎn)出的轉(zhuǎn)化,高管在創(chuàng)新資源的利用過程中易出現(xiàn)運(yùn)用權(quán)力尋租、侵占企業(yè)資本或風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避等情形。

        (4)進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn),融資支持效應(yīng)和人才激勵(lì)效應(yīng)是員工股權(quán)激勵(lì)補(bǔ)充促進(jìn)創(chuàng)新的重要機(jī)制。員工股權(quán)激勵(lì)通過緩解融資約束、吸引和激勵(lì)人才發(fā)揮補(bǔ)充促進(jìn)創(chuàng)新的效果。員工股權(quán)激勵(lì)一方面能夠傳遞公司治理良好和項(xiàng)目優(yōu)良等信息,使投資者更愿意提供資金,緩解融資約束問題,企業(yè)將更多的資金用于研發(fā)投入;另一方面能夠吸引和激勵(lì)人才,提升員工的主人翁意識,增加其努力程度,提高研發(fā)積極性,進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出。代理成本在高管股權(quán)激勵(lì)減少研發(fā)投入的負(fù)面影響中存在遮掩效應(yīng),研發(fā)投入減少的緩解并不能被視為代理問題的緩解,實(shí)質(zhì)是企業(yè)代理問題的表現(xiàn)結(jié)果。

        根據(jù)本文的研究結(jié)論提出以下建議:一是,鼓勵(lì)中小企業(yè)更加積極的實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。證監(jiān)會(huì)發(fā)布的一系列股權(quán)激勵(lì)相關(guān)文件充分體現(xiàn)了股權(quán)激勵(lì)實(shí)施的重要性和必要性,通過實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃能夠緩解中小企業(yè)融資約束程度,激勵(lì)員工創(chuàng)新積極性,增加研發(fā)投入,繼而提升創(chuàng)新產(chǎn)出。本文認(rèn)為未來可以進(jìn)一步合理放寬對中小上市公司股權(quán)激勵(lì)的限制,促進(jìn)中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。二是,高管股權(quán)激勵(lì)搭配員工股權(quán)激勵(lì),能夠?qū)蓹?quán)激勵(lì)促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生補(bǔ)救效果。中小企業(yè)應(yīng)適度擴(kuò)大股權(quán)激勵(lì)范圍,優(yōu)化企業(yè)內(nèi)部激勵(lì)方案,有必要加大員工股權(quán)激勵(lì)的力度,降低股權(quán)激勵(lì)發(fā)揮作用的門檻。三是,疫情常態(tài)化背景下,探尋能有效提升中小企業(yè)創(chuàng)新的制度安排,股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃能有效改善中小企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中出現(xiàn)的“資金難”“人才難”問題。

        本文的研究也有如下不足之處,首先將本文所選企業(yè)樣本的研究結(jié)論推廣至所有中小企業(yè)會(huì)面臨樣本選擇偏差問題,因此對本文結(jié)論的解讀也需一定的謹(jǐn)慎性。其次未考慮到員工持股計(jì)劃對股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)創(chuàng)新的影響,這有可能降低研究結(jié)論的代表性。

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