李彤青，滕 翀，王福國，惠曉東

(國網(wǎng)黑龍江省電力有限公司經(jīng)濟(jì)技術(shù)研究院，黑龍江 哈爾濱 150000)

在我國，電力行業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)重要的基礎(chǔ)行業(yè)，在經(jīng)濟(jì)中的地位突出且特殊.再加上我國電力行業(yè)處于壟斷地位，其強(qiáng)有力的國有資本背景為其發(fā)展產(chǎn)生強(qiáng)大推動力.2021年我國發(fā)電裝機(jī)容量超過20億千瓦，同比增長約為8%.同年，全社會用電量超過8萬億千瓦時(shí)，同比增長超過10%，市場需求較為活躍，由此可見，電力企業(yè)發(fā)展前景良好，投資潛力較為客觀，已經(jīng)逐漸成為投資者青睞的投資對象.因此，對電力企業(yè)的投資價(jià)值分析具有一定的實(shí)際意義.

1 企業(yè)投資價(jià)值研究

“價(jià)值”是投資價(jià)值的理論內(nèi)核，這種價(jià)值作為風(fēng)險(xiǎn)投資、證券、股權(quán)交易中最為重要的價(jià)值體現(xiàn)，深受投資者的重視，通過對企業(yè)價(jià)值進(jìn)行全面客觀的評析，基于各種手段的價(jià)值研究對投資者的投資進(jìn)行引導(dǎo)，從而實(shí)現(xiàn)收益，獲得回報(bào).

高美娜通過建立因子分析構(gòu)建大數(shù)據(jù)企業(yè)投資價(jià)值的評級模型得到企業(yè)投資價(jià)值評級得分，再通過聚類分析將得分進(jìn)行等級劃分，從而得到大數(shù)據(jù)企業(yè)的投資價(jià)值評級.范鈦基于財(cái)務(wù)績效視角，以SMOTE-PSO-SVM模型對科創(chuàng)板企業(yè)投資價(jià)值進(jìn)行精準(zhǔn)預(yù)測研究[1].除了通過模型進(jìn)行實(shí)證分析之外，屈夢馨從財(cái)務(wù)視角出發(fā)對企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，結(jié)合市盈率法對海信的投資價(jià)值做出評估[2].

企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表也是投資者研究企業(yè)投資價(jià)值的重要工具，王廣斌對如何運(yùn)用財(cái)務(wù)報(bào)表的里的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行投資價(jià)值分析和判斷做出詳解[3].徐玲玲從萬科盈利能力角度，從內(nèi)部財(cái)務(wù)指標(biāo)角度得出萬科企業(yè)資本市場上的長期投資價(jià)值[4].除此之外，孫曉春從股票價(jià)值角度，通過采用市凈值法、市盈率法、股利折現(xiàn)模型對公司股票價(jià)值進(jìn)行估計(jì)，進(jìn)而得出該公司的投資價(jià)值[5].

2 電力企業(yè)投資價(jià)值

電力行業(yè)地位的特殊性以及其本身業(yè)務(wù)的普遍性、高價(jià)值，使得很多投資者對于電力企業(yè)普遍都是向好的態(tài)度.筆者通過網(wǎng)站檢索發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有關(guān)于電力企業(yè)投資價(jià)值研究的文獻(xiàn)較少，通過對電力企業(yè)投資價(jià)值的文獻(xiàn)梳理，可以將當(dāng)前關(guān)于電力企業(yè)投資價(jià)值的文獻(xiàn)普遍分為兩大類：第一類是宏觀層面，針對當(dāng)前電力行業(yè)的發(fā)展特點(diǎn)或者政策解讀，對未來電力企業(yè)投資價(jià)值進(jìn)行宏觀分析.如王學(xué)兵根據(jù)我國電力行業(yè)的結(jié)構(gòu)特點(diǎn)，從行業(yè)周期、行業(yè)壁壘、行業(yè)集中度、市場供求和未來發(fā)展等方面對電力行業(yè)概況進(jìn)行分析[6].第二大類是針對某一發(fā)電行業(yè)如火電或者針對某一特定電力企業(yè)進(jìn)行單獨(dú)分析研究，較為單一.如丁兆陽對長江電力綜合運(yùn)用市盈率法、市凈率法和均值估價(jià)法，最后通過對估值結(jié)果比較分析對長江電力的長期投資價(jià)值進(jìn)行評估[7].因此，本文以電力行業(yè)的40家上市企業(yè)為研究對象，綜合選取行業(yè)內(nèi)多家企業(yè)進(jìn)行評價(jià)，可為投資者提供較為直觀的投資決策引導(dǎo).

3 因子分析法概述

因子分析法是當(dāng)統(tǒng)計(jì)對象涉及到多變量時(shí)所采用的統(tǒng)計(jì)方法，該方法對存在于變量內(nèi)部的依賴關(guān)系開展科學(xué)研究，并對具有復(fù)雜關(guān)系的相關(guān)變量，進(jìn)行科學(xué)歸結(jié)，形成少數(shù)綜合因子.即從眾多變量中提取出潛在的代表性因子，通過觀察變量之間的關(guān)系，將變量劃分為幾類因子，這幾類因子就叫做公共因子，可以用來描述或者分析指標(biāo)或者因素之間的關(guān)系，并反映原資料所含大部分信息.對關(guān)鍵因子進(jìn)行提取，即能將產(chǎn)生最大影響的因素準(zhǔn)確找出來.

本文對因子分析法進(jìn)行運(yùn)用，根據(jù)40家電力上市企業(yè)的具體情況，從財(cái)務(wù)指標(biāo)出發(fā)，選出4個(gè)具有代表性的一級財(cái)務(wù)指標(biāo)，包含了凈利潤率、營業(yè)利潤率和股東權(quán)益比率等12個(gè)二級財(cái)務(wù)指標(biāo)，具體如下.通過利用SPSS軟件對財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理分析，找出其主要制約因素，并依據(jù)依據(jù)獲取的分析結(jié)果，作為投資資者投資電力企業(yè)的參考依據(jù)，增強(qiáng)投資者決策的科學(xué)性.

4 確定研究對象和并構(gòu)建評價(jià)指標(biāo)體系

4.1 研究對象的選取

為了數(shù)據(jù)的可行性和數(shù)據(jù)的可靠性，本文的樣本企業(yè)均來自于上海證券所和深圳證券所A股上市電力企業(yè)，以2021年企業(yè)年度財(cái)務(wù)報(bào)告為財(cái)務(wù)指標(biāo)依據(jù)，去除掉缺少數(shù)據(jù)的樣本企業(yè)，共得到40家電力上市企業(yè)樣本，包括國電電力、長江電力、上海電力、許繼電氣、南網(wǎng)能源等電力行業(yè)知名企業(yè).本文所涉及的樣本企業(yè)的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來源于新浪財(cái)經(jīng).

4.2 選擇經(jīng)濟(jì)指標(biāo)

4.2.1 盈利能力指標(biāo)

盈利能力是企業(yè)經(jīng)營績效評價(jià)的重要方面，也是企業(yè)利用各種資源進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營活動以此來獲取利潤的能力.對于上市企業(yè)如上市銀行來說，其更傾向于選取主營業(yè)務(wù)收入、每股收益等衡量企業(yè)盈利能力.本文以總資產(chǎn)凈利潤率(X1)、營業(yè)利潤率(X2)和凈資產(chǎn)收益率(X3)等指標(biāo)對盈利能力進(jìn)行反映.

4.2.2 償債能力指標(biāo)

償債能力指標(biāo)可以衡量一個(gè)企業(yè)的安全性，是指企業(yè)清償債務(wù)的能力.財(cái)務(wù)分析中經(jīng)常用流動比率、資本負(fù)債率[9]和現(xiàn)金流量比率等指標(biāo)來衡量償債能力.其中資產(chǎn)負(fù)債率可以解釋債權(quán)人發(fā)放貸款能否安全收回，從而進(jìn)一步解釋企業(yè)的現(xiàn)金使用效率以及企業(yè)后續(xù)的融資效率.本文以流動比率(X4)、股東權(quán)益比率(X5)這兩個(gè)指標(biāo)來作為二級指標(biāo)，反映電力企業(yè)的償債能力.

4.2.3 營運(yùn)能力指標(biāo)

營運(yùn)能力即指企業(yè)運(yùn)行經(jīng)營效率高低與否，體現(xiàn)在管理層對公司的管理能力以及對資源的使用效率，即變現(xiàn)能力.財(cái)務(wù)分析研究中通常用營業(yè)周期、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)來分析企業(yè)的營運(yùn)能力.本文以應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率(X10)、存貨周轉(zhuǎn)率(X11)和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(X12)指標(biāo)來代表企業(yè)的營運(yùn)能力[8].

4.2.4 成長能力指標(biāo)

企業(yè)的成長能力，是企業(yè)通過自身經(jīng)營形成的未來發(fā)展?jié)撃?，是企業(yè)投資價(jià)值分析中不容忽視的一部分，同時(shí)也是企業(yè)相關(guān)利益者期望企業(yè)能夠長期存續(xù)的能力.常用營業(yè)收入增長率、凈利潤增長率等多種指標(biāo)來衡量，這里本文選取主營業(yè)務(wù)收入增長率(X6)、凈利潤增長率(X7)、凈資產(chǎn)增長率(X8)和總資產(chǎn)增長率(X9)作為反映電力企業(yè)成長能力的指標(biāo).

4.3 選擇非經(jīng)濟(jì)指標(biāo)

4.3.1 電力總裝機(jī)

電力裝機(jī)是指企業(yè)發(fā)電機(jī)容量的簡稱，是各種類型的發(fā)電機(jī)組包括火力發(fā)電、風(fēng)力發(fā)電、水力發(fā)電、核電等加總起來能產(chǎn)生多少千瓦的電能.裝機(jī)容量也代表著一個(gè)電力企業(yè)規(guī)模的大小.本文通過對財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析后，在其基礎(chǔ)上分析電力總裝機(jī)是否對其結(jié)果有影響.

4.3.2 新能源裝機(jī)容量

為順應(yīng)我國能源生產(chǎn)和消費(fèi)革命的發(fā)展方向，大力發(fā)展新能源已經(jīng)上升到國家戰(zhàn)略高度.本文新能源裝機(jī)容量特指風(fēng)力、光伏裝機(jī)容量，通過對2021年度我國風(fēng)、光裝機(jī)排名最高的18家電力企業(yè)研究，分析其對電力企業(yè)投資價(jià)值影響.

4.4 構(gòu)建指標(biāo)體系

因子分析的核心思想是將較少的互相獨(dú)立的因子提取出來用以反映原有變量的大多數(shù)信息.胡軍[10]引用其基本定義模型：

設(shè)原有變量X1，X2，X3，……Xm，共m個(gè)且每個(gè)變量的均值為零，標(biāo)準(zhǔn)差為1，可表示為

X1=a11f1+a12f2+a13f3+…+a1kfk+ε1，

X2=a21f1+a22f2+a23f3+…+a2kfk+ε2，

X3=a31f1+a32f2+a33f3+…+a3kfk+ε3，

……

Xm=am1f1+am2f2+am3f3+…+amkfk+εm.

(1)

上述矩陣也可表示為

X=AF+ε，

(2)

公式中：A為因子載荷矩陣；F為公共因子；而ε為特殊因子，表示原油變量不能被解釋的部分，因其獨(dú)立存在，均值為0.

故因子得分函數(shù)可表示為

(3)

5 實(shí)證結(jié)果及分析

5.1 指標(biāo)體系檢驗(yàn)

通過表1KMO和Bartlett’s檢驗(yàn)可以看出：KMO的度量值為0.627，大于閾值0.5.Bartlett’s球形檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量的觀測值為246.695(df=66)，這表明原始變量之間具有的相關(guān)性，適合作因子分析.

表1 KMO和Bartlett’s檢驗(yàn)

5.2 提取公因子

提取方法：主成分分析法.

從表2總方差解釋可以看出，提取出了4個(gè)特征根值均大于1的公共因子，此4個(gè)公共因子旋轉(zhuǎn)載荷平方和的方差百分比分別是30.873%，18.710%，13.115%，9.518%，同時(shí)四個(gè)公共因子的累計(jì)貢獻(xiàn)率超過70%，為72.216%.因此選取因子1-4作為分析電力企業(yè)投資價(jià)值的關(guān)鍵.

表2 總方差解釋

從圖1可以看出，變化趨勢趨于平穩(wěn)是從組件4開始的，組件5-9雖然也存在傾斜，但是相比組件1-4傾斜程度很小，因此選取4個(gè)成本是合理的.

圖1 碎石圖

5.3 因子載荷旋轉(zhuǎn)

提取方法：主成分分析法.

a.旋轉(zhuǎn)在 9 次迭代后已收斂.

表3是旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣，從表中可以看出，第一個(gè)因子F1因子，主要由總資產(chǎn)凈利潤率、凈利潤增長率、股東權(quán)益比率、凈資產(chǎn)收益率、流動比率這五個(gè)指標(biāo)決定，因此可以將其命名為盈利償債因子.總資產(chǎn)增長率、主營業(yè)務(wù)收入增長率、凈資產(chǎn)增長率這三個(gè)指標(biāo)的載荷值在F2因子上更大，因此將其命名為成長因子.F3因子主要由總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、營業(yè)利潤率決定，這兩個(gè)指標(biāo)可以反映企業(yè)的經(jīng)營效率和利用效率，因此可以將因子F3命名為效率因子.F4因子則由剩余的兩個(gè)能夠反映企業(yè)的運(yùn)行經(jīng)營的指標(biāo)，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率這兩個(gè)指標(biāo)決定，因此可以將因子F4命名為營運(yùn)因子.

表3 旋轉(zhuǎn)后的成分矩陣a

5.4 計(jì)算因子得分和綜合得分

提取方法：主成分分析法.

其中，F(xiàn)1因子表示盈利償債因子，F(xiàn)2因子代表成長因子，F(xiàn)3因子表示效率因子，F(xiàn)4因子表示營運(yùn)因子,結(jié)合表4與函數(shù)(1)，四個(gè)公共因子的線性表示為

表4 成分得分系數(shù)矩陣

F1=0.251X1+0.114X2+0.205X3+0.177X4+0.261X5-0.047X6+0.219X7+0.083X8-0.107X9+0.073X10-0.013X11+0.04X12

F2=-0.051X1-0.033X2+0.027X3-0.044X4-0.137X5+0.374X6+0.015X7+0.298X8+0.455X9-0.132X10+0.053X11+0.031X12

F3=-0.095X1-0.415X2-0.003X3+0.213X4+0.145X5+0.076X6-0.028X7-0.036X8-0.031X9+0.310X10-0.082X11+0.544X12

F4=-0.037X1-0.164X2+0.101X3-0.399X4-0.004X5-0.026X6+0.120X7+0.021X8-0.013X9+0.623X10+0.545X11-0.027X12

SPSS計(jì)量工具可以采用加權(quán)法確定權(quán)重系數(shù)直接對7個(gè)公共因子進(jìn)行計(jì)算.為使計(jì)算結(jié)果更加客觀，選取7個(gè)因子的方差系數(shù)，除以累計(jì)方差系數(shù)計(jì)算因子綜合得分，記為F：

根據(jù)上述綜合得分公式進(jìn)行計(jì)算，樣本企業(yè)公共因子及綜合得分排名如表5所示.

表5 各公共因子和綜合因子得分及排名

6 結(jié) 論

通過對上市企業(yè)投資價(jià)值排名來看，可以得出以下結(jié)論：(1)不同電力上市企業(yè)在評價(jià)指標(biāo)體系中四個(gè)主因子的表現(xiàn)差異明顯.如排名第一的長源電力得分較高，F(xiàn)1因子得分較低，而排名第二的龍?jiān)措娏t與之相反.(2)效率因子是影響電力企業(yè)投資價(jià)值的最主要因素，排名靠前的企業(yè)在總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和營業(yè)利潤率等方面表現(xiàn)突出.(3)盈利和償債能力即F1因子也是影響電力企業(yè)投資價(jià)值的重要內(nèi)在因素，排名靠前的企業(yè)大部分表現(xiàn)優(yōu)勢較為突出，總資產(chǎn)凈利潤率、凈利潤增長率凈資產(chǎn)收益率、流動比率高的企業(yè)比其他企業(yè)具有更好的投資價(jià)值.因此，在當(dāng)前階段，新能源裝機(jī)容量對電力企業(yè)投資價(jià)值影響較小，這是因?yàn)槲覈履茉大w系轉(zhuǎn)型變革速度較為緩慢，大部分電力企業(yè)還是以傳統(tǒng)電力裝機(jī)為主.但是隨著我國能源轉(zhuǎn)型的發(fā)展和能源消費(fèi)革命的推進(jìn)，未來幾年新能源裝機(jī)對電力企業(yè)投資價(jià)值影響將會逐步擴(kuò)大.