| 徐艷 張曉平

上市公司控股股東（即實(shí)際控制人，以下簡稱為“控股股東”）違規(guī)占用上市公司資金，是歷年來高發(fā)的上市公司財(cái)務(wù)舞弊事項(xiàng)之一。對于注冊會(huì)計(jì)師來說，如何評估控股股東資金占用風(fēng)險(xiǎn)，并由此展開針對性的審計(jì)程序，是上市公司審計(jì)過程中的一項(xiàng)重大課題。本文擬從上市公司控股股東股權(quán)質(zhì)押情況的角度出發(fā)，談?wù)勅绾畏治龊驮u估上市公司控股股東的資金占用風(fēng)險(xiǎn)。

一、股權(quán)質(zhì)押情況和資金占用風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系

控股股東的股權(quán)質(zhì)押情況和資金違規(guī)占用風(fēng)險(xiǎn)之間是否存在必然聯(lián)系？筆者認(rèn)為，兩者存在較大相關(guān)性，但并非絕對關(guān)系。下文將從資金占用風(fēng)險(xiǎn)與公司治理、控股股東的融資渠道、控股股東的股權(quán)質(zhì)押情況進(jìn)行遞進(jìn)分析。

（一）資金占用風(fēng)險(xiǎn)與公司治理

控股股東違規(guī)占用上市公司資金的根本原因，是上市公司的內(nèi)部治理不健全，內(nèi)部控制不完善，對控股股東的控制權(quán)缺乏有效監(jiān)督。某些實(shí)控人在思想根源上仍認(rèn)為上市公司是其個(gè)人財(cái)產(chǎn)，公司經(jīng)營和管理決策方面仍是一言堂的局面。在這種治理結(jié)構(gòu)下，實(shí)控人如果缺乏對監(jiān)管規(guī)則必要的敬畏之心，在其上市公司體外產(chǎn)業(yè)或個(gè)人產(chǎn)生大額外部資金需求時(shí)，很容易想到從上市公司這塊“自家后花園”中調(diào)取資金。上述情況下，控股股東的股權(quán)質(zhì)押情況和資金違規(guī)占用風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)聯(lián)性相對較弱。即使控股股東的股權(quán)質(zhì)押比例不高，其通過新增股權(quán)質(zhì)押融資完全可以滿足外部資金需求，有些實(shí)控人仍有可能違規(guī)占用上市公司資金。

（二）資金占用風(fēng)險(xiǎn)與控股股東的融資渠道

上市公司體外發(fā)生大額資金缺口，是控股股東產(chǎn)生融資需求的原因?？毓晒蓶|體外的債權(quán)性融資渠道主要包括銀行、券商、信托機(jī)構(gòu)、其他單位和個(gè)人。銀行、券商融資利率較低，是控股股東首選的融資方式。根據(jù)東方財(cái)富網(wǎng)的數(shù)據(jù)顯示，銀行和證券公司的股權(quán)質(zhì)押筆數(shù)占全部質(zhì)押筆數(shù)的比例約70%，是控股股東目前主流的融資來源。如果控股股東通過銀行、券商渠道已經(jīng)無法融資的，可以選擇信托機(jī)構(gòu)、其他單位（比如政府主導(dǎo)的紓困類投資公司）甚至個(gè)人進(jìn)行資金融通。如果仍然滿足不了控股股東的融資需求，其違規(guī)占用上市公司資金的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)顯著升高。

（三）資金占用風(fēng)險(xiǎn)與控股股東股權(quán)質(zhì)押情況

許多情況下，控股股東進(jìn)行上市公司體外融資時(shí)，資金融出方會(huì)要求控股股東以名下上市公司的股權(quán)抵押，作為貸款發(fā)放的條件或增信措施。由此，通常來說，從控股股東的上市公司股權(quán)質(zhì)押比例、融資規(guī)模等指標(biāo)，結(jié)合上述股權(quán)質(zhì)押融資的融資渠道的情況，在相當(dāng)程度上可以反映控股股東的債務(wù)兌付壓力、占用上市公司資金的外部動(dòng)機(jī)，從而對分析和評估其違規(guī)占用上市公司資金的風(fēng)險(xiǎn)具有較強(qiáng)的參考作用。

二、股權(quán)質(zhì)押的重要指標(biāo)及與評估資金占用風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)性

（一）控股股東的持股質(zhì)押比例

持股質(zhì)押比例是指融資人質(zhì)押的股份數(shù)量/其持有標(biāo)的（上市）公司的股份數(shù)量，是反映控股股東通過股權(quán)質(zhì)押這一方式已融資或者可再融資的重要指標(biāo)。目前法律法規(guī)方面并沒有禁止類的持股質(zhì)押比例上限指標(biāo)，理論上某個(gè)控股股東如果持股質(zhì)押比例為80%，其仍然可以將剩余的20%股份進(jìn)行新增質(zhì)押融資，但實(shí)務(wù)中是很難做到的，或者說需要付出巨大的成本才能做到。

深交所在2021年12月頒布的《深圳證券交易所證券交易業(yè)務(wù)指引第1號——股票質(zhì)押式回購交易風(fēng)險(xiǎn)管理》（深證會(huì)〔2021〕750號）中規(guī)定，新增初始交易后，上市公司董監(jiān)高、持股 5%以上股東作為融入方累計(jì)質(zhì)押的股份數(shù)量超過其持有該公司股份數(shù)量 70%的，證券公司（資金融出方）風(fēng)險(xiǎn)管理部門應(yīng)事先出具專項(xiàng)意見，并報(bào)經(jīng)證券公司行使經(jīng)營管理職權(quán)的機(jī)構(gòu)或其授權(quán)的由公司高級管理人員參與的跨部門業(yè)務(wù)決策機(jī)構(gòu)審議同意。這一規(guī)定已經(jīng)反映出深交所對控股股東持股質(zhì)押比例上限的監(jiān)管態(tài)度。

上交所在2021年12月頒布的《上海證券交易所股票質(zhì)押式回購交易業(yè)務(wù)指引第1號——風(fēng)險(xiǎn)管理》（上證發(fā)〔2021〕70號）中類似條款為：新增初始交易后，控股股東或第一大股東作為融入方累計(jì)質(zhì)押的股份數(shù)量超過其持有相應(yīng)上市公司股份數(shù)量80%的，上交所可視情況開展專項(xiàng)檢查。雖然比例比上交所提高了10%，但要求明顯更加嚴(yán)厲。

因此，控股股東的持股質(zhì)押比例通常到了70%-80%的水平時(shí)，基本上是很難再進(jìn)行新增融資的，除非付出很高的資金成本。目前某些上市公司控股股東持股質(zhì)押比例超過80%的，多數(shù)是補(bǔ)充質(zhì)押和其他非新增融資原因造成，或者初始交易時(shí)就并非通過常規(guī)的銀行和券商融資，而是通過其他機(jī)構(gòu)和個(gè)人融資渠道。

值得一提的是，某些情況下控股股東持股質(zhì)押比例僅為0%，這并不一定代表其資金不緊張。首先對于ST、＊ST類的股票，銀行和券商等正規(guī)金融機(jī)構(gòu)系將其排除在質(zhì)押標(biāo)的池之外，然后對于注冊制的上市公司標(biāo)的（科創(chuàng)板上市公司、2020年8月24日之后上市的創(chuàng)業(yè)板上市公司），券商也不允許承接作為場內(nèi)質(zhì)押，加上三年內(nèi)的股份限售因素，所以此類標(biāo)的控股股東如果有債權(quán)融資需求，只能尋求高利率、低折扣率的場外質(zhì)押。如果同時(shí)上市公司標(biāo)的質(zhì)量較差，股價(jià)持續(xù)處于下降通道的，股權(quán)質(zhì)押融資則更加困難。此時(shí)控股股東占用上市公司的資金風(fēng)險(xiǎn)較高，注冊會(huì)計(jì)師對此類情況應(yīng)保持警惕。浩歐博（688656）于 2021年1月在科創(chuàng)板上市，從未發(fā)生過控股股東的股權(quán)質(zhì)押，但實(shí)控人之一的陳濤因繳納個(gè)稅需要，于2021年7月違規(guī)占用上市公司資金1700萬元。

另外，持股質(zhì)押比例超過80%也并不意味著控股股東違規(guī)占用上市公司資金的風(fēng)險(xiǎn)就一定非常高，注冊會(huì)計(jì)師還需要結(jié)合上市公司基本面、股價(jià)走勢情況、當(dāng)?shù)卣募偫еС至Χ?、資金融出方對項(xiàng)目的處理態(tài)度和方式等進(jìn)行綜合判斷。某些上市公司基本面向好，股價(jià)表現(xiàn)穩(wěn)定甚至持續(xù)上漲，當(dāng)?shù)卣募偫еС至Χ容^大，資金融出方也很有可能給予控股股東較為寬松的處置空間，希望通過逐步減持股份等方式，有效降低其持股質(zhì)押比例，最終化解債務(wù)兌付壓力。

（二）一致行動(dòng)人的合計(jì)持股質(zhì)押比例

在某些情況下，上市公司的實(shí)控人存在多個(gè)持股主體。這些持股主體構(gòu)成實(shí)控人的一致行動(dòng)人。因此，分析實(shí)控人的持股質(zhì)押比例時(shí)，注冊會(huì)計(jì)師有時(shí)候需要進(jìn)一步分析實(shí)控人一致行動(dòng)人的合計(jì)持股質(zhì)押比例。以湘電股份（600416）為例，其控股股東為湘電集團(tuán)有限公司。截至2022年4月27日，湘電集團(tuán)有限公司以湘電股份為標(biāo)的股份的持股質(zhì)押比例為97.8%，看上去非常高，但是湘電股份的控股股東的一致行動(dòng)人包括另兩個(gè)股東：湖南興湘投資控股集團(tuán)有限公司、湖南興湘并購重組股權(quán)投資基金企業(yè)(有限合伙)，而這兩個(gè)股東均沒有發(fā)生以湘電股份為標(biāo)的股份的股權(quán)質(zhì)押。湘電股份控股股東及一致行動(dòng)人合計(jì)計(jì)算同一時(shí)點(diǎn)的持股質(zhì)押比例僅為33.63%。

注冊會(huì)計(jì)師在合并計(jì)算一致行動(dòng)人的持股質(zhì)押比例，并由此評估控股股東違規(guī)占用上市公司資金的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，還需要考慮控股股東與一致行動(dòng)人的具體關(guān)系。以傲農(nóng)生物（603363）為例，截至2022年4月2 7日，其實(shí)控人吳有林以傲農(nóng)生物為標(biāo)的股份的持股質(zhì)押比例為85.46%，實(shí)控人一致行動(dòng)人（同時(shí)為控股股東）廈門傲農(nóng)投資有限公司以傲農(nóng)生物為標(biāo)的股份的持股質(zhì)押比例為65.24%，實(shí)控人及一致行動(dòng)人合計(jì)計(jì)算同一時(shí)點(diǎn)的持股質(zhì)押比例為70.6%，似乎情況尚可。但注冊會(huì)計(jì)師應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步分析廈門傲農(nóng)投資有限公司與吳有林的相互關(guān)系。吳有林系廈門傲農(nóng)投資有限公司的控股股東，但持股比例僅為55.64%。如果僅是吳有林的個(gè)人融資需求，其他少數(shù)股東通常不會(huì)同意其將廈門傲農(nóng)投資有限公司的股權(quán)百分之百進(jìn)行質(zhì)押融資，而只會(huì)允許吳有林將個(gè)人股權(quán)部分進(jìn)行質(zhì)押，所以雖然廈門傲農(nóng)投資有限公司以傲農(nóng)生物為標(biāo)的股份的持股質(zhì)押比例只有65.24%，但就吳有林來說，其很可能已經(jīng)將其在廈門傲農(nóng)投資有限公司的份額全部進(jìn)行了質(zhì)押，結(jié)合吳有林較高的個(gè)人持股質(zhì)押比例（85.46%），注冊會(huì)計(jì)師應(yīng)當(dāng)合理評估其違規(guī)占用上市公司資金的風(fēng)險(xiǎn)。

（三）整體市場質(zhì)押比例

除了控股股東及其一致行動(dòng)人的持股質(zhì)押比例外，注冊會(huì)計(jì)師還應(yīng)關(guān)注整體市場質(zhì)押比例這一限制。整體市場質(zhì)押比例是指上市公司全部已質(zhì)押A股股票數(shù)量與A股總股本的比值。根據(jù)2018年1月滬深交易所和中國結(jié)算聯(lián)合發(fā)布的《股票質(zhì)押式回購交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法（2018年修訂）》，單只上市公司股票在新增交易后（補(bǔ)充質(zhì)押不受此限），整體市場質(zhì)押比例不能超過50%。

如果某個(gè)上市公司除了控股股東之外，其他股東也對所持有的股份進(jìn)行了高比例的質(zhì)押，則可能出現(xiàn)雖然控股股東的持股質(zhì)押比例并不是太高，但受限于整體市場質(zhì)押比例50%上限的控制（這是一項(xiàng)禁示類的指標(biāo)，為了控制違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，許多銀行和券商在內(nèi)部控制中會(huì)制定如上限45%這樣更嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)），控股股東實(shí)際上已經(jīng)無法通過進(jìn)一步質(zhì)押進(jìn)行新增融資了。例如中洲控股（000042），截至2022年4月27日，控股股東深圳中洲集團(tuán)有限公司持股質(zhì)押比例為64.88%，與其一致行動(dòng)人合計(jì)的持股質(zhì)押比例為64.04%，同時(shí)第二大股東南昌聯(lián)泰投資有限公司和第五大股東深圳市聯(lián)泰房地產(chǎn)開發(fā)有限公司的持股質(zhì)押比例分別為98.75%和99.59%，導(dǎo)致中洲控股整體市場質(zhì)押比例達(dá)到了43.95%。受整體市場質(zhì)押比例上限控制要求，深圳中洲集團(tuán)有限公司即使自身的持股質(zhì)押比例不算很高，但實(shí)際上也很難進(jìn)行新增股權(quán)質(zhì)押融資。

注冊會(huì)計(jì)師在關(guān)注整體市場質(zhì)押的同時(shí)，也應(yīng)關(guān)注其他股東高比例質(zhì)押爆倉的可能性傳導(dǎo)至控股股東的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槠渌蓶|質(zhì)押的股份一旦被強(qiáng)制平倉時(shí)，造成股價(jià)短期內(nèi)急劇下跌，有可能引發(fā)控股股東的質(zhì)押股份也被要求強(qiáng)制平倉。

（四）質(zhì)押股份性質(zhì)、質(zhì)押率和履保比

對于控股股東來說，其質(zhì)押的股份可能是兩種性質(zhì)。第一種是限售股，比如IPO上市后三年內(nèi)控股股東的股份均是被鎖定而無法在二級市場出售的；第二種是限售期滿后，控股股東仍受到減持額度政策的限制，通?？煞Q之為減持受限流通股。

質(zhì)押率是指融資金額/所質(zhì)押股份的市值。針對不同的股份性質(zhì)（限售股和減持受限流通股)，市場上給出的質(zhì)押率是不同的。減持受限流通股目前大多數(shù)的質(zhì)押率在30%-45%之間，而限售股的質(zhì)押率目前大多數(shù)則在20%-30%之間（假設(shè)無業(yè)績承諾的情形）。如果標(biāo)的股份的質(zhì)量較差，股價(jià)表現(xiàn)低迷的話，限售股的質(zhì)押率更低甚至質(zhì)押融資無人問津。

履保比是履約保障比例的簡稱，其與質(zhì)押率是互為倒數(shù)的關(guān)系，反應(yīng)融出方質(zhì)權(quán)資產(chǎn)價(jià)值相對債務(wù)的保障比例。如質(zhì)押率為25%時(shí)，履保比為400%。

注冊會(huì)計(jì)師關(guān)注控股股東質(zhì)押的股份性質(zhì)和質(zhì)押率（履保比），可以通過股份質(zhì)押情況有效估算其債務(wù)規(guī)模，從而有助于分析和評估控股股東違約占用上市公司資金的風(fēng)險(xiǎn)。

（五）質(zhì)押價(jià)格、預(yù)警線和平倉線

質(zhì)押價(jià)格是質(zhì)押率的另一種表現(xiàn)方式，是按質(zhì)押時(shí)的市價(jià)＊質(zhì)押率計(jì)算得出。為了有效控制融出資金的風(fēng)險(xiǎn)，股權(quán)質(zhì)押融資的融出方會(huì)在融資相關(guān)協(xié)議中設(shè)置預(yù)警線和平倉線條款，而預(yù)警線和平倉線均是在質(zhì)押價(jià)格的基礎(chǔ)上進(jìn)行一定比例的上浮確定。比如，質(zhì)押時(shí)上市公司的市價(jià)為10元/股，質(zhì)押率為30%，則質(zhì)押價(jià)格即為3元/股。如果預(yù)警線是160%，即上市公司的股價(jià)下跌至4.8元/股（3＊160%）時(shí)，股權(quán)質(zhì)押融資的融出方會(huì)通知融入方，做好股份追?；虿糠仲徎氐臏?zhǔn)備（部分券商在觸及預(yù)警線時(shí)已經(jīng)要求融入方進(jìn)行追保或部分購回）；如果平倉線是140%，即上市公司的股價(jià)下跌至4.2元/股（3＊140%）時(shí)，融出方會(huì)要求融入方進(jìn)行股份追?；虿糠仲徎兀駝t可以將質(zhì)押的股份進(jìn)行強(qiáng)制平倉處理。

控股股東肯定不希望所質(zhì)押的股份被融出方進(jìn)行強(qiáng)制平倉處理，一是強(qiáng)平的價(jià)格肯定是低位，控股股東損失不小，二是強(qiáng)制平倉需要進(jìn)行公告，對實(shí)控人和上市公司的負(fù)面影響也會(huì)很大。如果股價(jià)已接近平倉線而控股股東又無力追保或部分購回的，上市公司資金被違規(guī)占用的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)顯著上升。因此，注冊會(huì)計(jì)師應(yīng)當(dāng)了解控股股東質(zhì)押股份的平倉線價(jià)格，關(guān)注上市公司的股價(jià)表現(xiàn)，評估控股股東的追保和還款能力。

（六）融資期限

由于股權(quán)質(zhì)押融資是剛性債務(wù)，如果控股股東在股權(quán)質(zhì)押融資貸款到期時(shí)無力清償債務(wù)，則債務(wù)到期日之前的一周左右是相對容易發(fā)生違規(guī)占用上市公司資金的時(shí)間點(diǎn)，注冊會(huì)計(jì)師可以將這一段時(shí)間的資金占用風(fēng)險(xiǎn)評估級別適當(dāng)提高。

股權(quán)質(zhì)押融資合同的到期日在實(shí)務(wù)中有時(shí)候會(huì)存在兩個(gè)口徑?！豆善辟|(zhì)押式回購交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法（2018年修訂）》規(guī)定，以有限售條件股份作為標(biāo)的證券的，解除限售日應(yīng)早于回購到期日。這意味著，如果股權(quán)質(zhì)押初始交易時(shí)限售期仍有兩年的，則股權(quán)質(zhì)押的合同期限必須在兩年以上。這對融出方控制風(fēng)險(xiǎn)來說極為不利，因?yàn)槿谫Y期限越長，未來發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件的可能性越大，所以許多股權(quán)融資質(zhì)押的融資方更愿意將融資期限控制為一年期。

為了應(yīng)對這一要求，許多券商等融出方對質(zhì)押標(biāo)的限售期限超過一年的融資項(xiàng)目，在正式合同按上述規(guī)定約定融資期限之外，通常要求雙方簽訂補(bǔ)充協(xié)議，另行約定在初始交易一年之后，融出方有權(quán)要求對方提前還款，從而將事實(shí)上的融資期限改為一年。在一年期滿之后，融出方將進(jìn)行項(xiàng)目的續(xù)期審批，決定是否行使提前購回的權(quán)力，或者重新設(shè)定股權(quán)質(zhì)押的條件。比如初始交易時(shí)履保比為300%的融資質(zhì)押融資項(xiàng)目，在經(jīng)歷一年的股價(jià)下跌后，續(xù)期審批前可能履保比僅為160%。此時(shí)，融出方在審批時(shí)可以要求融資方進(jìn)一步提供追保，重新將履保比提高至300%甚至更高，否則將要求融資方提前還款。

若融資方拒不同意續(xù)期審批條件，也不提前還款，融出方可以采用債務(wù)違約公告、質(zhì)押股權(quán)司法處置等手段，這將對融資方和上市公司產(chǎn)生極為不利的負(fù)面影響。當(dāng)然，雙方通常也更愿意通過協(xié)商方式進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的處理。若融資方短期內(nèi)無力還款也達(dá)不到正常續(xù)期審批條件的，只要融資方愿意配合，提供積極可行的債務(wù)償付計(jì)劃，融資方在融資期限方面仍會(huì)給予一定的延長，但這肯定不是一種正常的融資期限展期。

三、綜合案例分析

通過上述分析可知，在評估控股股東違規(guī)占用上市公司資金的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，注冊會(huì)計(jì)不應(yīng)簡單地僅關(guān)注其持股質(zhì)押比例這個(gè)單一數(shù)據(jù)，而應(yīng)該全面了解股權(quán)質(zhì)押的相關(guān)指標(biāo)，并結(jié)合上市公司治理結(jié)構(gòu)、控股股東的體外產(chǎn)業(yè)和融資渠道、上市公司基本面及其變化、股票市價(jià)及走勢等綜合進(jìn)行分析和評估。下面以同濟(jì)堂（600090）為案例，重點(diǎn)從股權(quán)質(zhì)押融資角度切入進(jìn)行示例分析。同濟(jì)堂前身為啤酒花。2016年啤酒花作價(jià)61.27億元收購?fù)瑵?jì)堂醫(yī)藥有限公司100%股權(quán)，由此同濟(jì)堂通過借殼完成上市。上市公司主營業(yè)務(wù)變更為藥品、醫(yī)療器械等產(chǎn)品批發(fā)配送，控股股東變更為湖北同濟(jì)堂投資控股有限公司（以下簡稱為“同濟(jì)堂控股”）。

（一）控股股東的體外產(chǎn)業(yè)情況分析

根據(jù)同濟(jì)堂集團(tuán)官網(wǎng)顯示，集團(tuán)業(yè)務(wù)涉及連鎖藥店、醫(yī)藥物流、健康管理、醫(yī)院和連鎖診所、連鎖養(yǎng)老、健康產(chǎn)業(yè)園、醫(yī)療健康和IT、健康旅游八類業(yè)務(wù)，涉及藥學(xué)服務(wù)、醫(yī)學(xué)服務(wù)、健康管理三大業(yè)務(wù)板塊，其中醫(yī)學(xué)服務(wù)、健康管理系上市公司體外業(yè)務(wù)。其官網(wǎng)介紹集團(tuán)整體的銷售收入達(dá)120億元（對應(yīng)時(shí)間大約為2012年），而注入上市公司的同期業(yè)務(wù)收入約為70億元，即預(yù)估計(jì)體外產(chǎn)業(yè)的收入規(guī)模達(dá)50億元左右。這些體外產(chǎn)業(yè)均需要大量的資金投入，尤其是征地1500畝的襄陽國際健康產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目，投資總額達(dá)到100億元。同濟(jì)堂集團(tuán)體外產(chǎn)業(yè)的大規(guī)模布局及由此可能產(chǎn)生的資金缺口，為上市公司資金占用埋下了伏筆。

（二）股票質(zhì)押融資情況說明

同濟(jì)堂控股取得上市公司控制權(quán)的時(shí)間為2016年5月20日。三天后，同濟(jì)堂控股就開始了以同濟(jì)堂為標(biāo)的的質(zhì)押融資。筆者整理了部分同濟(jì)堂控股的股票質(zhì)押融資明細(xì)情況見表1。可見，同濟(jì)堂控股在2016年開始股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)之后，持股質(zhì)押比例基本維持一路上升的趨勢，而同期股票價(jià)格則一路下調(diào)。2019年7月22日，同濟(jì)堂控股在股份解禁之后以二級市場減持方式籌措資金，歸還了一小部分國金證券的債務(wù)，但這僅是杯水車薪。由于同濟(jì)堂控股債務(wù)規(guī)模過大、減持受限，同時(shí)上市公司基本面持續(xù)惡化，已經(jīng)無力通過二級市場減持的方式清償債務(wù)了。

表1 同濟(jì)堂控股股票質(zhì)押融資明細(xì)（部分）

（三）上市公司基本面和股價(jià)下跌邏輯分析

根據(jù)啤酒花與同濟(jì)堂控股簽訂的《盈利預(yù)測補(bǔ)償協(xié)議》及補(bǔ)充協(xié)議，同濟(jì)堂控股承諾2016 年度、2017 年度、2018 年度注入上市公司的同濟(jì)堂醫(yī)藥有限公司實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益凈利潤分別不低于 4.6 億元、5.29 億元、5.61 億元。筆者認(rèn)為，業(yè)績承諾的完成情況將很大程度上反映出上市公司的基本面，并影響到上市公司的股價(jià)走勢。

同濟(jì)堂醫(yī)藥注入后，上市公司變更為一家區(qū)域性的醫(yī)藥流通企業(yè)，業(yè)務(wù)主要集中在湖北地區(qū)（收入占比約70%），競爭對手主要為國藥股份（全國醫(yī)藥流通龍頭企業(yè)，國內(nèi)市占率第一）、九州通（湖北省醫(yī)藥流通龍頭企業(yè)，省內(nèi)市占率第一）。同濟(jì)堂醫(yī)藥面臨著國內(nèi)龍頭和區(qū)域龍頭的雙重?cái)D壓，競爭壓力較大，加上醫(yī)藥流通行業(yè)近些年總體市場增長規(guī)模較小，其實(shí)現(xiàn)三年內(nèi)業(yè)績持續(xù)上升的難度也比較大。

鑒于災(zāi)難新聞的自身特點(diǎn)，它們的報(bào)道首先具有非常強(qiáng)的時(shí)效性。為了讓公眾及時(shí)了解災(zāi)情，獲知災(zāi)難的真相，災(zāi)難新聞報(bào)道必須重視速度，以達(dá)到在第一時(shí)間為人們傳達(dá)最新最快信息的目的。另外，災(zāi)難新聞報(bào)道具有多層次、多方位、立體化的特點(diǎn)，要通過多種手段多個(gè)角度多個(gè)渠道及時(shí)公開信息。再者，災(zāi)難新聞報(bào)道要真實(shí)、準(zhǔn)確。災(zāi)難新聞失實(shí)報(bào)道不僅喪失了新聞的最基本價(jià)值，而且容易誤導(dǎo)公眾，造成進(jìn)一步的社會(huì)恐慌，帶來嚴(yán)重的負(fù)面效果。

2016、2017 年度同濟(jì)堂醫(yī)藥的業(yè)績完成比例分別為103.51%、100.55%，均是壓線完成。2018年1季報(bào)上市公司實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤為1.33億，比上年同比增長3.08%，看上去似乎業(yè)績情況尚可，但經(jīng)營性凈現(xiàn)金流量從上年同期的8.49億，急劇下滑到-0.75億。2018年中報(bào)、年報(bào)的情況也是如此，凈利潤與經(jīng)營性凈現(xiàn)金流量呈現(xiàn)出巨大幅度的背離。筆者認(rèn)為，同濟(jì)堂控股股權(quán)質(zhì)押期間特別是2018年的股價(jià)下跌，主要反映了市場對上市公司未來持續(xù)盈利能力和盈利質(zhì)量的擔(dān)憂。

（四）股權(quán)質(zhì)押融資情況與資金占用對應(yīng)分析

1.上市公司違規(guī)資金占用情況。上市公司資金違規(guī)占用情況正式浮出水面始于2019年報(bào)。在延期至2020年6月30日公告其2019年報(bào)的同時(shí)，上市公司正式公告了控股股東違規(guī)資金占用的自查情況說明，承認(rèn)在2019年報(bào)告期內(nèi)，公司控股股東及其關(guān)聯(lián)方違規(guī)占用公司資金共計(jì)104712.57萬元。

根據(jù)證監(jiān)會(huì)的公開資料顯示，經(jīng)過監(jiān)管部門的進(jìn)一步調(diào)查，2016年1月至2019年12月，上市公司在未經(jīng)過審議程序的情況下，累計(jì)向同濟(jì)堂控股及其關(guān)聯(lián)方提供非經(jīng)營性資金25.92億元，各年的明細(xì)情況見表2。可見，2016年和2017年雖然已經(jīng)發(fā)生了同濟(jì)堂控股及其關(guān)聯(lián)方占用上市公司的情形，但總體發(fā)生金額相比2018年和2019年規(guī)模較小，年末占用余額更小，因此，同濟(jì)堂控股及其關(guān)聯(lián)方大規(guī)模違規(guī)占用上市公司的情形應(yīng)當(dāng)是從2018年度開始的。

表2 上市公司向同濟(jì)堂控股及其關(guān)聯(lián)方提供非經(jīng)常性資金明細(xì) 金額單位：萬元

2.2018年度股票質(zhì)押融資情況分析。

（1）持股持押比例及股價(jià)變動(dòng)。同濟(jì)堂實(shí)控人名下控制的上市公司股東共有三家，除了同濟(jì)堂控股之外，還包括新疆嘉釀投資有限公司和武漢卓健投資有限公司，但同濟(jì)堂控股為公司控股股東，且其他兩個(gè)股東的持股比例較小，故以下僅分析同濟(jì)堂控股的持股質(zhì)押比例。同濟(jì)堂控股在2018年及以前，雖然持股質(zhì)押比例維持上升趨勢，但基本仍保持在80%的監(jiān)管紅線之下。2017年12月，同濟(jì)堂控股還實(shí)施了股票增持計(jì)劃，2018年初其持股質(zhì)押比例曾下降到80%以下，但好景不長，2018年6月上市公司股票價(jià)格經(jīng)歷了一波猛烈下降，股價(jià)從6月1日開盤價(jià)的7.59元/股跌至6月30日的5.69元/股，月跌幅達(dá)25%。同濟(jì)堂控股在2018年6月連續(xù)進(jìn)行了五輪股票補(bǔ)充質(zhì)押，持股質(zhì)押比例從76.88%迅速攀升至93.31%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了80%的監(jiān)管紅線。

（2）股權(quán)質(zhì)押融資渠道。從融資渠道或者融出方性質(zhì)來看，在2018年之前，同濟(jì)堂控股股權(quán)質(zhì)押融資的融出方基本為券商機(jī)構(gòu)，僅在2017年8月出現(xiàn)了非主流融資機(jī)構(gòu)（萬向信托）。其在萬向信托質(zhì)押的股權(quán)比例為2%，質(zhì)押交易后持股質(zhì)押比例為80.02%，勉強(qiáng)控制在監(jiān)管紅線之下。但2018年的情況則完全不同，2018年6月和10月，同濟(jì)堂控股在持股質(zhì)押比例已達(dá)93.31%的高位時(shí)，仍與杭州迦明資產(chǎn)管理有限公司（私募機(jī)構(gòu)）進(jìn)行了兩筆股權(quán)質(zhì)押融資，新增質(zhì)押的股權(quán)比例達(dá)5.07%。杭州迦明資產(chǎn)管理有限公司在同濟(jì)堂控股的持股質(zhì)押比例如此高的情況下仍愿意提供融資，利率之高可以想像，同時(shí)也反應(yīng)出同濟(jì)堂控股對資金的極度渴求。

（4）質(zhì)押合同期限。根據(jù)規(guī)定，由于同濟(jì)堂控股質(zhì)押的股份性質(zhì)為限售股，股權(quán)質(zhì)押融資合同的到期日必須在解禁日之后，所以從公告情況來看，2016、2017年度其新增的股權(quán)質(zhì)押融資合同到期日均在2019年5月20日之后。前已述及，這并不意味著同濟(jì)堂控股在2018年度不會(huì)產(chǎn)生質(zhì)押融資債務(wù)的兌付壓力。根據(jù)許多券商通行的做法，筆者猜測在上市公司股價(jià)持續(xù)低走，特別是2018年6月股價(jià)短期大幅下調(diào)的情況下，同濟(jì)堂控股于2017年7月新增初始交易的融出方華創(chuàng)證券、國金證券，有可能在2018年7月（一年期到期后）拒絕同濟(jì)堂控股的正常續(xù)期審批，加上同濟(jì)堂控股已經(jīng)無力提供追保，所以融出方可能令其提前還款，從而給予同濟(jì)堂控股巨大的債務(wù)兌付壓力。

3.分析和評估結(jié)論。通過上述對股權(quán)質(zhì)押融資情況的分析基本可以得出結(jié)論，在2018年時(shí)同濟(jì)堂控股在資金融通方面已經(jīng)到了山窮水盡的地步（這一時(shí)間與事實(shí)上同濟(jì)堂控股及其關(guān)聯(lián)方大規(guī)模發(fā)生違規(guī)占用上市公司資金的時(shí)間點(diǎn)大體吻合）。注冊會(huì)計(jì)在評估該時(shí)點(diǎn)違規(guī)占用上市公司資金的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，應(yīng)適當(dāng)提高風(fēng)險(xiǎn)水平。

四、風(fēng)險(xiǎn)評估程序建議

在評估控股股東違規(guī)占用上市公司資金的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，筆者建議注冊會(huì)計(jì)師從股權(quán)質(zhì)押融資情況切入考慮，設(shè)計(jì)和執(zhí)行相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)評估的程序如下：（1）查閱控股股東（實(shí)控人）的股權(quán)質(zhì)押情況的相關(guān)公告。（2）向控股股東了解其體外產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債情況，包括股權(quán)質(zhì)押融資負(fù)債的相關(guān)情況，比如融出方、融資金額、質(zhì)押率、實(shí)際融資期限、預(yù)警線和平倉線的約定，以及其他的融資條件等信息，尤其核實(shí)質(zhì)押融資是否系以正常條件存續(xù)（未被融出方列為風(fēng)險(xiǎn)處置項(xiàng)目）。（3）向股權(quán)質(zhì)押的融出方發(fā)函確認(rèn)控股股東提供的股權(quán)質(zhì)押融資的相關(guān)信息。（4）根據(jù)核實(shí)的股權(quán)質(zhì)押融資相關(guān)信息，結(jié)合上市公司治理結(jié)構(gòu)、控股股東的體外產(chǎn)業(yè)的其他融資渠道、上市公司基本面及其變化、股票市價(jià)及走勢等其他信息，對控股股東違規(guī)占用上市公司資金的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行綜合分析和評估。