魏曉博 羅思琦 劉瑞碩

（貴州財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院）

一、引言

董事會秘書（簡稱“董秘”，下同）既負責信息披露事務(wù)，也負責投資者關(guān)系管理，在緩解信息不對稱與提升資本市場效率中起著重要作用。作為資本市場信息傳遞的起點，董秘的行為伴隨著一定的經(jīng)濟后果。高層梯隊理論指出，高管行為受其背景特征的約束。性別作為其中的重要維度，近年來得到眾多學(xué)者的關(guān)注。既有研究表明，高管的性別顯著影響著公司績效、公司治理、財務(wù)決策、投資效率等。就上市公司董秘而言，女性身影也呈逐年增多的趨勢。這種性別多元化的出現(xiàn)帶來了什么樣的經(jīng)濟后果？是發(fā)揮了女性董秘的溝通優(yōu)勢？抑或僅僅是滿足高管多元化的“象征主義”？已有研究對此討論不足。

二、文獻綜述

（一）董秘背景特征的經(jīng)濟后果研究

董秘作為負責上市公司信息披露的高管，是連接內(nèi)部管理者和外部投資者的重要橋梁，在公司治理中扮演著重要角色，董秘的作用越發(fā)凸顯。周開國等（2011）的研究發(fā)現(xiàn)，《公司法》實施后，上市公司的信息披露質(zhì)量得到顯著提高。隨著高層梯隊理論對高管背景特征的關(guān)注，有關(guān)董秘背景特征的研究逐步興起。高鳳蓮和王志強（2015）的研究指出，董秘對信息披露質(zhì)量的提升作用隨著其社會資本的積累逐步增強，當副總兼任董秘時，這種提升作用更加明顯。姜付秀等（2016）的研究發(fā)現(xiàn)，董秘具有財務(wù)經(jīng)歷的公司，其盈余具有較高的信息含量。這種高質(zhì)量的盈余有助于緩解融資約束，提升資本市場效率。彭情和鄭宇新（2018）則指出，CFO兼任董秘顯著降低了公司的股價崩盤風(fēng)險。林長泉等（2016）的研究則發(fā)現(xiàn)，董秘的性別特征是影響信息披露質(zhì)量的重要變量。綜上，董秘的背景特征對企業(yè)行為以及資本市場有著重要影響。

（二）分析師預(yù)測的影響因素研究

分析師是資本市場的信息中介，其預(yù)測行為對于增強資本市場的價格發(fā)現(xiàn)功能和提升資本市場效率具有重要影響。圍繞著如何推動分析師的有效預(yù)測，眾多學(xué)者從企業(yè)內(nèi)部和外部不斷挖掘影響分析師預(yù)測的因素。在企業(yè)內(nèi)部，會計政策選擇、盈余管理和資本密集度也改變了分析師發(fā)布預(yù)測報告的行為。何熙瓊和尹長萍（2018）的實證研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)戰(zhàn)略差異度越大，分析師盈余預(yù)測誤差和分歧度就越大。作為信息的解讀者，企業(yè)信息披露透明度的增加有利于改善分析師預(yù)測質(zhì)量，在風(fēng)險信息披露頻率越高,內(nèi)部控制質(zhì)量越好 ，分析師預(yù)測越準確。

對于企業(yè)外部。公允價值分層計量和賣空機制的引入，提高了公司的信息透明度,有助于改善分析師盈余預(yù)測質(zhì)量（黃俊等，2018）。王攀娜和羅宏（2017）的研究發(fā)現(xiàn)，對賣空限制的放松，會增加分析師發(fā)布樂觀盈利預(yù)測的概率。在經(jīng)濟開放格局逐步擴大的背景下，國內(nèi)分析師的盈余預(yù)測準確性顯著提高。與此相反，新夫等（2017）以上市公司是否有出口業(yè)務(wù)為切入點，發(fā)現(xiàn)本土分析師對有出口業(yè)務(wù)公司的盈余預(yù)測表現(xiàn)出更大的偏差。此外，周開國等（2014）和譚松濤等（2015）的研究表明，媒體關(guān)注度的提升顯著提高了分析師預(yù)測質(zhì)量。

綜上，董秘的背景特征是影響企業(yè)行為的重要因素，關(guān)系著資本市場效率，具有多重經(jīng)濟后果。性別作為其中的重要維度，僅從信息披露質(zhì)量角度展開討論則不足。因此，拓展董秘性別的經(jīng)濟后果研究顯得十分必要。分析師作為重要的信息中介，其預(yù)測行為得到眾多學(xué)者的關(guān)注。已有研究分別從企業(yè)風(fēng)險、公司治理、信息披露、政策變化、外部環(huán)境等角度討論了影響分析師預(yù)測的因素。但董秘作為連接內(nèi)部管理者和外部投資者的重要橋梁，是信息披露和投資者關(guān)系管理的主要責任人，卻少有文獻從董秘的角度對分析師預(yù)測展開研究。為此，本文將董秘性別與分析師預(yù)測相結(jié)合，以期拓展相關(guān)研究。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2007—2016年我國滬深A(yù)股上市公司作為研究樣本，并對所有變量進行縮尾。數(shù)據(jù)主要來源于CSMAR和Wind數(shù)據(jù)庫。

（二）模型設(shè)計與變量定義

構(gòu)建如下回歸模型對研究假設(shè)展開檢驗。

式（1）中的Fdisp表示分析師預(yù)測分歧度，表示分析師預(yù)測偏差，為主要解釋變量—董秘性別。在參考已有研究的基礎(chǔ)上，控制了規(guī)模（）、股權(quán)集中度（）、上市年齡（）、兩職兼任（）、盈利波動性（）、機構(gòu)持股比例（）、盈余管理（）、年份虛擬變量（）和行業(yè)虛擬變量（）。

四、實證檢驗

（一）董秘性別與分析師預(yù)測

表1的結(jié)果顯示，無論是否引入控制變量，Gender與Fdisp之間的回歸系數(shù)都顯著為負，并分別通過了1%和5%的顯著性水平檢驗，這意味著，分析師對董秘為女性的公司進行預(yù)測的分歧度顯著低于其對董秘為男性的公司進行預(yù)測的分歧度；Gender與Ferror之間的回歸系數(shù)同樣顯著為負，并都通過了1%的顯著性水平檢驗，這意味著，相對于董秘為男性的公司，分析師對董秘為女性的公司進行預(yù)測的偏差更小。

表1 董秘性別與分析師預(yù)測

（二）對董秘是否持有公司股份的考慮

周開國等（2011）和張馨藝等（2012）的研究表明，持股是影響董秘行為的重要因素。那么在持有股份的情況下，女性董秘對分析師預(yù)測的影響是怎么樣的呢？本文預(yù)期持有股份時，女性董秘的利益和公司利益更趨一致，從而在信息披露和信息溝通上更加積極，這將引起分析師預(yù)測的更大改善。為此，按照董秘是否持有公司股份分組進行回歸，具體結(jié)果如表2所示，限于篇幅沒有報告控制變量回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，對于分析師預(yù)測分歧度，在持有公司股份的情況下，Gender與Fdisp之間存在顯著的負相關(guān)關(guān)系；而在沒有持股的情況下，Gender與Fdisp之間的回歸系數(shù)沒有通過10%及其以下的顯著性水平檢驗。這意味著，持有公司股份時，女性董秘對降低分析師預(yù)測分歧度具有更大的作用。對于分析師預(yù)測偏差，在持有公司股份時，Gender與Ferror之間的回歸系數(shù)沒有通過10%及其以下的顯著性水平檢驗；在沒有持股時，Gender與Ferror之間的回歸系數(shù)顯著為負。這表明，持有公司股份時，女性董秘對降低分析師預(yù)測偏差并沒有產(chǎn)生更大的作用。

表2 董秘性別、持股與分析師預(yù)測

（三）對董秘年齡的考慮

在前述研究的基礎(chǔ)上，本文進一步考察了董秘年齡帶來的影響。隨著年齡的增長，董秘在信息披露和信息溝通上的經(jīng)驗積累越多，越有助于降低分析師預(yù)測分歧度，提高分析師預(yù)測精確度。因此，按照董秘年齡均值將樣本分為年齡較小組與年齡較大組展開討論。結(jié)果如表3所示，限于篇幅沒有報告控制變量回歸結(jié)果。對于分析師預(yù)測分歧，在年齡較小組，Gender與Fdisp之間的回歸系數(shù)沒有通過10%及其以下的顯著性水平檢驗；而在年齡較大組，Gender與Fdisp之間存在顯著的負相關(guān)關(guān)系。這意味著，年齡較大時，女性董秘對降低分析師預(yù)測分歧度具有更大的作用。對于分析師預(yù)測偏差，在年齡較小組，Gender與Ferror之間的回歸系數(shù)為-0.0009，并通過了10%的顯著性水平檢驗；在年齡較大組，Gender與Ferror之間的回歸系數(shù)為-0.0012，并通過了10%的顯著性水平檢驗；經(jīng)過鄒檢驗發(fā)現(xiàn)Gender的回歸系數(shù)在兩組之間沒有顯著差異。這表明，年齡較大時，女性董秘對降低分析師預(yù)測偏差并沒有產(chǎn)生更大的作用。

表3 董秘性別、年齡與分析師預(yù)測

五、研究結(jié)論

本文以2011—2020年我國滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，實證考察了董秘背景特征對分析師預(yù)測的影響。研究發(fā)現(xiàn)，女性董秘顯著降低了分析師預(yù)測分歧度與預(yù)測偏差。女性董秘的溝通優(yōu)勢和性別特質(zhì)對降低分析師預(yù)測分歧度具有積極作用，更高的勝任能力使女性董秘能獲取更多信息,以豐富信息披露內(nèi)容,促進與分析師的溝通。相對于男性,女性表現(xiàn)出更大程度的風(fēng)險厭惡,這種風(fēng)險態(tài)度進一步強化了女性董秘及時、合法、真實、完整地披露信息的動機。女性董秘的特質(zhì)將使得分析師獲得更多信息支撐,降低了不同分析師之間的信息不對稱,促進了一致性預(yù)測。此外，女性擔任董秘時，分析師對其所在公司進行預(yù)測的偏差較小。一方面,女性董秘的溝通優(yōu)勢能將企業(yè)經(jīng)營狀況以及未來前景通過信息披露更加真實客觀的提供給分析師,幫助分析師準確把握企業(yè)過去和現(xiàn)在的經(jīng)營真實,以及未來的發(fā)展能力和盈利能力,從而提高分析師預(yù)測精度。另一方面,女性董秘在勤勉、勝任能力、風(fēng)險厭惡等方面的特質(zhì),促進了信息披露的及時性、充分性以及相關(guān)性,豐富了分析師預(yù)測依據(jù)的信息量,有助于提高預(yù)測精度。同時，持有公司股份的女性董秘和年齡較大的女性董秘在降低分析師預(yù)測分歧度上具有更大的作用，但對于降低分析師預(yù)測偏差沒有顯著影響。

根據(jù)上述研究結(jié)論，提出如下政策建議：第一、董秘的性別特征顯著影響著分析師預(yù)測行為，尤其是女性董秘具有改善分析師預(yù)測質(zhì)量的積極作用，因而需要積極推動上市公司董秘性別多元化，充分發(fā)揮女性在信息溝通上的優(yōu)勢。第二、在董秘的激勵機制中引入股權(quán)激勵，降低董秘與股東之間的委托代理沖突，從而激發(fā)其在信息披露和投資者關(guān)系管理上的積極性。