姚登寶，吳 迪

(1.安徽大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，安徽 合肥 230601；2.安徽大學(xué) 金融與統(tǒng)計研究中心，安徽 合肥 230601)

一、引言及文獻(xiàn)綜述

傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)提供服務(wù)的局限性，很大程度上影響了經(jīng)濟(jì)發(fā)展的質(zhì)量，伴隨著人工智能、互聯(lián)網(wǎng)、云計算技術(shù)的蓬勃發(fā)展，數(shù)字金融也隨之誕生。數(shù)字金融是指傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)和互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)利用數(shù)字技術(shù)進(jìn)行第三方支付、投融資等服務(wù)的新型金融模式。2004 年支付寶的興起被看作中國數(shù)字金融的起步，但行業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為中國數(shù)字金融發(fā)展的開端是2013 年余額寶的上線。十多年間，數(shù)字金融憑借其共享、便捷、低成本、低門檻等特點(diǎn)取得了迅猛發(fā)展，一方面，使得中國在第三方支付等業(yè)務(wù)的規(guī)模上遙遙領(lǐng)先于其他國家，期間涌現(xiàn)出了螞蟻金服、陸金所等位于全球前列的大型數(shù)字金融企業(yè)；另一方面，國內(nèi)的傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)由于面對大量新型金融機(jī)構(gòu)的崛起，迫于市場壓力，在加快了其數(shù)字化的步伐的同時，也增加了其金融服務(wù)的效率與質(zhì)量。但數(shù)字金融在提高金融服務(wù)效率的同時，也帶來了一些風(fēng)險，可能會對金融穩(wěn)定產(chǎn)生一定程度的影響。2007 年開始的美國次貸危機(jī)表明，盲目擴(kuò)張金融服務(wù)范圍，將影響金融穩(wěn)定，增加金融體系的風(fēng)險。據(jù)網(wǎng)貸之家的統(tǒng)計，近幾年發(fā)生的P2P 網(wǎng)貸平臺的爆雷現(xiàn)象，則使得從事P2P 的企業(yè)從一度接近10 000 家變成現(xiàn)在的0 家，到2020 年6 月份為止，P2P 平臺仍有8 000 多億元的未回款額，給投資者帶來巨大損失的同時，也對金融體系的穩(wěn)定產(chǎn)生了強(qiáng)烈沖擊。由于全球金融形勢的嚴(yán)峻，維護(hù)金融穩(wěn)定的意義已經(jīng)達(dá)到了國家戰(zhàn)略層面，是如今國內(nèi)的政策優(yōu)先事項。金融穩(wěn)定在保證了宏觀經(jīng)濟(jì)動態(tài)平衡發(fā)展的同時，又具備了區(qū)域總體優(yōu)化的特征，是一種同時具備區(qū)域整體性、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性、服務(wù)功能優(yōu)化性等優(yōu)良特性的穩(wěn)態(tài)。如果數(shù)字金融的持續(xù)推進(jìn)對區(qū)域金融穩(wěn)定產(chǎn)生了正向積極的影響，則應(yīng)加快推動數(shù)字金融發(fā)展的進(jìn)程，讓越來越多的人受益于各種新型金融服務(wù)和產(chǎn)品的同時，也維持了區(qū)域金融體系的穩(wěn)定。相反，如果數(shù)字金融的發(fā)展持續(xù)不斷地增加了金融風(fēng)險，對區(qū)域金融穩(wěn)定造成了破壞，則應(yīng)考慮及時采取措施來限制風(fēng)險的進(jìn)一步擴(kuò)散，力求維護(hù)金融體系的穩(wěn)定。

在研究數(shù)字金融對區(qū)域金融穩(wěn)定的影響之前，本文先對普惠金融、互聯(lián)網(wǎng)金融、金融科技這三個與數(shù)字金融相關(guān)的概念之間的關(guān)系進(jìn)行闡述。數(shù)字金融所展示的最大的優(yōu)勢是支持普惠金融的發(fā)展，而互聯(lián)網(wǎng)金融、金融科技與數(shù)字金融的側(cè)重點(diǎn)雖略有不同，如互聯(lián)網(wǎng)金融偏向于使用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)開展金融業(yè)務(wù)，金融科技側(cè)重于技術(shù)驅(qū)動金融創(chuàng)新，但內(nèi)涵高度相似，而且數(shù)字金融的定義更為全面。因此，本文參考已有文獻(xiàn)，在后文中對涉及互聯(lián)網(wǎng)金融、金融科技的概念也均用數(shù)字金融來表示。

目前，現(xiàn)有文獻(xiàn)對數(shù)字金融的研究重點(diǎn)涉及其對傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新以及對實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響這兩個方面。數(shù)字金融是新型金融業(yè)態(tài)和模式，重塑了現(xiàn)代金融體系，對傳統(tǒng)金融的創(chuàng)新體現(xiàn)在多個方面。首先，數(shù)字金融充分發(fā)揮其普惠的特點(diǎn)，使經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)的地區(qū)也能獲得方便快捷的金融服務(wù)。黃益平指出，傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)已無法很好地支撐行業(yè)升級，而數(shù)字金融則成為傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的有效補(bǔ)充，在很大程度上提升了長尾人群的金融可得性。李繼尊認(rèn)為，隨著數(shù)字金融的發(fā)展，機(jī)構(gòu)不再僅僅依托于線下網(wǎng)點(diǎn)開展傳統(tǒng)金融服務(wù)，而是通過推廣線上金融產(chǎn)品，降低了服務(wù)費(fèi)用，在發(fā)展數(shù)字金融的同時也更好地推動了普惠金融的進(jìn)程。其次，數(shù)字金融已成為重要的金融基礎(chǔ)設(shè)施，給產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展帶來了動能。孟娜娜等發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融對地區(qū)銀行業(yè)的影響具有更為突出的行業(yè)競爭效果。邱晗等指出，數(shù)字金融不但促進(jìn)了地區(qū)商業(yè)銀行存貸款利差的市場化進(jìn)程，還利用信息技術(shù)溢出和行業(yè)競爭倒逼傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新信貸定價方式，提升了地區(qū)傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的資源配置效率和風(fēng)控實(shí)力。最后，數(shù)字金融以大數(shù)據(jù)分析等信息技術(shù)為基礎(chǔ)，大大降低了地區(qū)中小型企業(yè)的投資生產(chǎn)成本。謝平和鄒傳偉指出，這種基于大數(shù)據(jù)分析的風(fēng)險評估可以減少風(fēng)險控制的成本，也有助于解決中小型企業(yè)信息不足的劣勢，從而幫助中小型企業(yè)迅速獲得融資。

數(shù)字金融發(fā)展對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響主要分為兩個維度。首先是宏觀維度，Kapoor對數(shù)字金融與經(jīng)濟(jì)增長間的內(nèi)在聯(lián)系進(jìn)行了探索，發(fā)現(xiàn)了數(shù)字金融具有推動經(jīng)濟(jì)增長的作用；錢海章等認(rèn)為，數(shù)字金融運(yùn)用了大數(shù)據(jù)和人工智能等數(shù)字技術(shù)，更好地幫助金融為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)。其次是微觀維度，謝絢麗等發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融不但可以有力地推動創(chuàng)新，而且還能通過實(shí)現(xiàn)長尾效應(yīng)和知識溢出效應(yīng)帶動社會全要素生產(chǎn)力的提高；李靖認(rèn)為，數(shù)字金融的發(fā)展是互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的一大創(chuàng)新，通過互聯(lián)網(wǎng)使用的便捷性以及信息搜集的靈敏性，金融機(jī)構(gòu)極大地提升了提供服務(wù)的覆蓋范圍，同時通過大量用戶信息的收集，金融機(jī)構(gòu)能夠更精確地分析用戶信息、確定授信額度；唐松等發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融可以在一定程度上改善與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的資源錯配，通過減少對企業(yè)融資的約束，從而減少經(jīng)營費(fèi)用和資金杠桿。通過這些研究，可以看出數(shù)字金融在推動經(jīng)濟(jì)增長、創(chuàng)新傳統(tǒng)金融、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)等方面發(fā)揮的積極作用已得到廣泛認(rèn)同。

國內(nèi)對于金融穩(wěn)定的研究起步較晚，主要從金融穩(wěn)定的影響因素和金融穩(wěn)定指標(biāo)體系的構(gòu)建兩個維度展開討論。曹源芳等從不同區(qū)域的金融風(fēng)險防控、地區(qū)金融集聚程度等維度入手，探討了影響地區(qū)金融穩(wěn)定性的各種因素。文洪武從宏觀經(jīng)濟(jì)、微觀環(huán)境等不同方面剖析了影響地區(qū)金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)定性的原因，以凸顯區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的特點(diǎn)?；舻旅骱蛣⑺嫉閷χ袊慕鹑诜€(wěn)定狀況進(jìn)行了評析，運(yùn)用主成分分析法，構(gòu)建了中國金融穩(wěn)定性評價體系。王勁松和任宇航在綜合考慮影響我國金融穩(wěn)定各方面風(fēng)險領(lǐng)域的基礎(chǔ)上，嘗試構(gòu)建了金融穩(wěn)定指數(shù)，并得出我國金融穩(wěn)定總體形勢趨于平穩(wěn)的結(jié)論。

數(shù)字金融對于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用已無可爭論，然而，數(shù)字金融與金融穩(wěn)定之間的關(guān)系仍然存在爭議。支持?jǐn)?shù)字金融有利于金融穩(wěn)定的學(xué)者們認(rèn)為，數(shù)字金融可以通過分散風(fēng)險來維持金融穩(wěn)定。Rui 和Melecky表示，危機(jī)爆發(fā)時，存款來源的多元化，減弱了銀行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險。丁杰認(rèn)為，相比于傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，新型金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生了更豐富的金融產(chǎn)品，增加了投資選擇，進(jìn)而分散了風(fēng)險。Siddik 和Kabiraj運(yùn)用不同國家的面板數(shù)據(jù)實(shí)證研究了數(shù)字金融能否促進(jìn)金融穩(wěn)定，結(jié)果顯示以中小企業(yè)借款人占借款總?cè)藬?shù)比重和中小企業(yè)貸款余額占貸款總額比重衡量的數(shù)字金融對金融穩(wěn)定性有顯著的積極影響。趙燕等認(rèn)為，金融機(jī)構(gòu)利用大數(shù)據(jù)、云計算等數(shù)字技術(shù)，發(fā)展基于知識圖譜建立的個人信用評價與風(fēng)險管控系統(tǒng)，明顯增強(qiáng)了傳統(tǒng)的金融風(fēng)險管理和預(yù)警能力。與此同時，另一些學(xué)者認(rèn)為，數(shù)字金融是金融穩(wěn)定的潛在威脅，并且在一定程度上影響了金融體系的穩(wěn)定性，金融市場可能會由于數(shù)字金融的持續(xù)推廣產(chǎn)生一系列風(fēng)險。王會娟和廖理對中國國內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)金融平臺開展大數(shù)據(jù)分析，證實(shí)了利率變動和互聯(lián)網(wǎng)金融平臺爆雷事件之間，確實(shí)具有一定的關(guān)聯(lián)性。Sahay 等利用跨國數(shù)據(jù)證明了數(shù)字金融對金融穩(wěn)定的負(fù)面影響，并指出，如果沒有適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管，當(dāng)信貸擴(kuò)大到一定規(guī)模時，就會增加發(fā)生金融不穩(wěn)定的可能性。朱辰和華桂宏研究發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融的出現(xiàn)，助長了金融市場風(fēng)險的傳播。

通過對相關(guān)文獻(xiàn)的整理，發(fā)現(xiàn)已有文獻(xiàn)主要存在以下不足的同時，也嘗試通過進(jìn)一步研究解決這些問題:第一，目前國內(nèi)對數(shù)字金融發(fā)展影響金融穩(wěn)定的研究多是理論研究，本文希望通過一系列實(shí)證分析來研究數(shù)字金融發(fā)展是否對金融穩(wěn)定具有推動作用。第二，各區(qū)域間數(shù)字金融的發(fā)展進(jìn)程也有著不同程度的差異，本文通過將我國31 個省、自治區(qū)及直轄市分為東部和中西部地區(qū)，來研究數(shù)字金融影響金融穩(wěn)定的區(qū)域效應(yīng)。第三，數(shù)字金融發(fā)展對區(qū)域金融穩(wěn)定的影響是否存在內(nèi)生性問題，通過內(nèi)生性檢驗(yàn)，在研究數(shù)字金融對金融穩(wěn)定推動效果的同時，研究金融穩(wěn)定對數(shù)字金融是否具有反作用。因此，本文基于省級面板數(shù)據(jù)，實(shí)證研究數(shù)字金融發(fā)展對區(qū)域金融穩(wěn)定的影響，并根據(jù)研究結(jié)果給出對應(yīng)的政策建議，在維護(hù)金融穩(wěn)定的同時，進(jìn)一步推動數(shù)字金融的發(fā)展進(jìn)程。

二、模型與數(shù)據(jù)

(一)模型設(shè)定

本文針對數(shù)字金融發(fā)展對區(qū)域金融穩(wěn)定的影響，建立如下固定效應(yīng)模型:

其中，rfsi表示地區(qū)在年份時的區(qū)域金融穩(wěn)定水平；index表示地區(qū)在年份時的數(shù)字金融發(fā)展水平；、、ln、、、和均為控制變量，為貧富差距，為客戶數(shù)量，ln為資本投入，為外商直接投資，為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，為政府干預(yù)程度，為失業(yè)率；u為省份固定效應(yīng)；δ為年份固定效應(yīng)；ε為隨機(jī)擾動項。

(二)變量與數(shù)據(jù)說明

1.數(shù)字金融指數(shù)

本文選用北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心發(fā)布的“北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)”作為數(shù)字金融發(fā)展的代理變量。該指標(biāo)從三個維度(覆蓋廣度、使用深度和數(shù)字化程度)闡釋了數(shù)字金融的發(fā)展，為近年來有關(guān)數(shù)字金融的研究做出了巨大的貢獻(xiàn)，具有較高可信度。目前，通過梳理有關(guān)“數(shù)字金融”的文獻(xiàn)，大多采用該指數(shù)來刻畫我國數(shù)字金融的發(fā)展水平。因此，為了保證指標(biāo)選取的權(quán)威性和專業(yè)性，本文沿用已有文獻(xiàn)研究的方法，選取了數(shù)字普惠金融指數(shù)第一期和第二期(2011—2018 年)的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究(見表1)。

表1 數(shù)字普惠金融指數(shù)指標(biāo)體系

2.區(qū)域金融穩(wěn)定指數(shù)

(1)方法選擇

本文參照韓谷源和朱辰、連英祺等的方法，從宏觀經(jīng)濟(jì)與金融體系兩方面出發(fā)，運(yùn)用熵值法綜合2011—2018 年全國各省通貨膨脹率、GDP 同比增長率、固定資產(chǎn)投資增長率、財政支出占比、商業(yè)銀行的不良貸款率及存貸比、保險市場交易額、金融監(jiān)管投入，建立了區(qū)域金融穩(wěn)定指數(shù)。因?yàn)橹袊C券、股票市場的相關(guān)數(shù)據(jù)不適用于省級層面的研究，所以沒有將其相關(guān)指標(biāo)納入指數(shù)框架內(nèi)。指數(shù)構(gòu)建的相關(guān)數(shù)據(jù)來自全國31 個省、自治區(qū)及直轄市的面板數(shù)據(jù)。

(2)指標(biāo)權(quán)重賦值

在指標(biāo)賦權(quán)之前，需要對指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，處理之后每個指標(biāo)變量的取值均介于0～1，指標(biāo)的處理公式分別如下:

表2 區(qū)域金融穩(wěn)定指數(shù)指標(biāo)體系

3.控制變量

參考現(xiàn)有文獻(xiàn)并結(jié)合對應(yīng)的研究方向，本文控制變量選取了貧富差距、客戶數(shù)量、資本投入、外商直接投資、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、政府干預(yù)程度和失業(yè)率。貧富差距，用區(qū)域泰爾指數(shù)衡量；客戶數(shù)量，用區(qū)域總?cè)丝跀?shù)衡量；資本投入，用全社會固定資產(chǎn)總值的對數(shù)值表示；外商直接投資:用外商直接投資與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比值衡量；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu):用第三產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值與第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值的比值衡量；政府干預(yù)程度:用財政支出占GDP 的比重來衡量；失業(yè)率:用失業(yè)人口與總?cè)丝诘谋壤齺肀硎尽?/p>

相關(guān)數(shù)據(jù)分別來源于同花順iFinD 數(shù)據(jù)庫和《中國統(tǒng)計年鑒》等。表3 為相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計，可以看出，各省份的數(shù)字金融發(fā)展水平、區(qū)域金融穩(wěn)定水平等都存在不同程度的差距。

表3 變量的描述性統(tǒng)計

三、實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

(一)基準(zhǔn)回歸

本文對模型進(jìn)行豪斯曼檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果顯示P 值為0.000 0，拒絕原假設(shè)，因此面板回歸模型使用固定效應(yīng)模型。表4 為數(shù)字金融對金融穩(wěn)定的整體效應(yīng)檢驗(yàn)以及將數(shù)字金融分為覆蓋廣度、使用深度、數(shù)字化程度三個維度來進(jìn)行結(jié)構(gòu)效應(yīng)的檢驗(yàn)。表4 的第(1)(2)列檢驗(yàn)了數(shù)字金融對金融穩(wěn)定的整體推動效應(yīng)。第(1)列為未加入控制變量的回歸，第(2)列加入了控制變量。第(1)(2)列的數(shù)字金融影響金融穩(wěn)定的擬合系數(shù)分別在1%、5%的水平上顯著為正，說明了加入控制變量前后，區(qū)域金融穩(wěn)定指數(shù)均隨著數(shù)字金融指數(shù)的增加而增加，這反映了數(shù)字金融發(fā)展對于區(qū)域金融穩(wěn)定具有積極的推動作用，為我國維護(hù)金融穩(wěn)定的規(guī)劃提供了新的方向。

表4 數(shù)字金融對區(qū)域金融穩(wěn)定的影響效應(yīng)檢驗(yàn)

(二)結(jié)構(gòu)效應(yīng)

數(shù)字金融指數(shù)包括覆蓋廣度、使用深度、數(shù)字化程度三個維度。表4 的第(3)～(8)列用于檢驗(yàn)數(shù)字金融發(fā)展推動區(qū)域金融穩(wěn)定的結(jié)構(gòu)效應(yīng)，第(3)(5)(7)列為未加入控制變量的回歸，第(4)(6)(8)列加入了控制變量。第(3)(5)(6)列的擬合系數(shù)顯著為正，其余3 列則不顯著?？梢钥闯?，三種結(jié)構(gòu)對我國區(qū)域金融穩(wěn)定存在不同程度的影響。使用深度在加入控制變量前后均對區(qū)域金融體系穩(wěn)定產(chǎn)生了顯著的推動效果，覆蓋廣度在加入了控制變量后對區(qū)域金融體系的穩(wěn)定的推動效果變?nèi)?，而?shù)字化程度的推動作用則沒有體現(xiàn)出來。其潛在的原因有:一是隨著數(shù)字金融的崛起，覆蓋廣度得到了進(jìn)一步的提升，消除了傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)提供服務(wù)的局限性，改善了提供金融服務(wù)的環(huán)境，這有益于金融體系的穩(wěn)定，但很多地方金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)尚不完善，因此覆蓋廣度的作用還有提升的空間；二是數(shù)字金融的持續(xù)發(fā)展提升了其使用深度，衍生了多種多樣的新型金融服務(wù)，極大地緩解了中小企業(yè)融資難的問題，增強(qiáng)了企業(yè)抵御風(fēng)險的能力，維護(hù)了金融穩(wěn)定；三是中國的數(shù)字化進(jìn)程仍在推進(jìn)中，很多基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)還不夠完善，所以對金融穩(wěn)定的影響并不明顯。

(三)內(nèi)生性檢驗(yàn)

數(shù)字金融發(fā)展指標(biāo)體系的建立就涵蓋了互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，而且金融穩(wěn)定與互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展之間沒有直接的聯(lián)系。因此，為檢驗(yàn)數(shù)字金融發(fā)展和區(qū)域金融穩(wěn)定之間可能出現(xiàn)的內(nèi)生性問題，選擇了互聯(lián)網(wǎng)普及率為主要工具變量。

本文基于梁雙陸和劉培培的方法進(jìn)行了工具變量的有效性檢驗(yàn)，回歸結(jié)果得到F 統(tǒng)計量為37.49，拒絕了存在“弱工具變量”的原假設(shè)。所以，互聯(lián)網(wǎng)普及率為強(qiáng)工具變量。在隨后的過度識別檢驗(yàn)中得到Hansen J 卡方統(tǒng)計量為0.027 66，P 值為0.868 0，不存在過度識別問題。再對模型采用Durbin-Wu-Hausman檢驗(yàn)得到F 統(tǒng)計量為4.853，顯著性為0.035 7，強(qiáng)烈拒絕了“數(shù)字金融指數(shù)是外生變量”的假設(shè)，證實(shí)了數(shù)字金融發(fā)展推動區(qū)域金融穩(wěn)定具有的內(nèi)生性問題，即金融穩(wěn)定對數(shù)字金融具有反作用。表5 為GMM 估計法與兩階段最小二乘法(2SLS)，回歸結(jié)果均顯著為正，證實(shí)了數(shù)字金融發(fā)展對區(qū)域金融穩(wěn)定的促進(jìn)作用，與前文結(jié)論一致。

表5 數(shù)字金融影響區(qū)域金融穩(wěn)定的內(nèi)生性檢驗(yàn)

(四)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.滯后一期法

表6 使用動態(tài)面板估計進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，采用了數(shù)字金融及其二級指標(biāo)的滯后一期作為工具變量，即評估上年的數(shù)字金融、覆蓋廣度、使用深度及數(shù)字化程度如何影響當(dāng)期區(qū)域金融穩(wěn)定，這在一定程度上可以減弱反向因果問題。從表6 可以看出，使用深度、數(shù)字金融和覆蓋廣度擬合系數(shù)分別在1%、5%、10%的水平上顯著。滯后項系數(shù)為正，即上年的數(shù)字金融、覆蓋廣度和使用深度與當(dāng)期的區(qū)域金融穩(wěn)定正相關(guān)。結(jié)果表明，數(shù)字金融、覆蓋廣度和使用深度對金融穩(wěn)定的影響是一個正向、連續(xù)的動態(tài)過程。

表6 數(shù)字金融影響區(qū)域金融穩(wěn)定的穩(wěn)健性檢驗(yàn):滯后一期法

2.剔除直轄市/自治區(qū)

由于北京、上海等直轄市擁有的金融資源遠(yuǎn)超其他地區(qū)，而我國5 個自治區(qū)的數(shù)字金融發(fā)展水平相對落后，為了驗(yàn)證本文研究結(jié)論的普遍性，進(jìn)一步進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。通過分別剔除4 個直轄市和5 個自治區(qū)來檢驗(yàn)數(shù)字金融發(fā)展對區(qū)域金融穩(wěn)定的推動效應(yīng)。通過表7 可以看出，剔除直轄市后，剩下數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)的結(jié)果發(fā)現(xiàn)，使用深度指標(biāo)的擬合系數(shù)在5%的水平上顯著。但數(shù)字金融對金融穩(wěn)定的推動效應(yīng)顯著性發(fā)生了改變。通過表8 可以看出，剔除自治區(qū)后數(shù)字金融、使用深度的擬合系數(shù)分別在5%、1%的水平上顯著，結(jié)果與前文一致。對此，可能的原因有:直轄市中，特別是北京和上海的數(shù)字金融發(fā)展程度相比于其他地方起到了引領(lǐng)的作用，而自治區(qū)的數(shù)字金融發(fā)展程度要落后于直轄市，因而剔除直轄市后，數(shù)字金融發(fā)展推動區(qū)域金融穩(wěn)定的顯著性發(fā)生了改變。

表7 數(shù)字金融影響區(qū)域金融穩(wěn)定的穩(wěn)健性檢驗(yàn):剔除直轄市

續(xù)表7

表8 數(shù)字金融影響區(qū)域金融穩(wěn)定的穩(wěn)健性檢驗(yàn):剔除自治區(qū)

(五)區(qū)域效應(yīng)檢驗(yàn)

區(qū)域集聚是中國金融發(fā)展具有的重要特征。隨著各地區(qū)金融一體化進(jìn)程的持續(xù)推進(jìn)，區(qū)域內(nèi)資源稟賦在空間上常常表現(xiàn)出聚集特點(diǎn)，從而產(chǎn)生了金融集聚現(xiàn)象。金融集聚加速了各地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長，經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展又使金融業(yè)對資金的需求進(jìn)一步增加，從而吸引更多的金融資源以滿足自身發(fā)展需求。為了獲得高收益，金融資源會主動向擁有區(qū)位優(yōu)勢的地區(qū)傾斜，使得資金、人力資本等資源主要集聚在北京、上海、深圳等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)城市。因此，對數(shù)字金融同樣存在的區(qū)域效應(yīng)進(jìn)行研究也十分必要。

依據(jù)韓谷源和朱辰的劃分方法，將我國劃分為東部、中西部兩大地區(qū)，分別研究數(shù)字金融對這兩大地區(qū)金融穩(wěn)定的區(qū)域效應(yīng)。表9 為數(shù)字金融推動金融穩(wěn)定的區(qū)域效應(yīng)實(shí)證結(jié)果。第(1)(3)(5)(7)列用于檢驗(yàn)東部地區(qū)數(shù)字金融推動金融穩(wěn)定的區(qū)域效應(yīng)，第(2)(4)(6)(8)列用于檢驗(yàn)中西部地區(qū)數(shù)字金融推動金融穩(wěn)定的區(qū)域效應(yīng)。其中，第(1)列和第(5)列的數(shù)字金融指標(biāo)擬合系數(shù)在5%的水平上顯著。通過表9 可以看出，數(shù)字金融和使用深度對我國東部地區(qū)維持金融穩(wěn)定能夠產(chǎn)生一定的積極效應(yīng)，但數(shù)字金融、覆蓋廣度、使用深度和數(shù)字化程度對中西部區(qū)域金融穩(wěn)定的推動效果均不明顯。綜合來看，數(shù)字金融對東部地區(qū)金融穩(wěn)定的推動作用要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于中西部。產(chǎn)生這一現(xiàn)象潛在的原因有:東部地區(qū)由于其地理優(yōu)勢，在資源傾斜、政策扶持等方面得到的支持遠(yuǎn)多于中西部地區(qū)。同時，一些大型數(shù)字金融企業(yè)都身處東部地區(qū)，金融機(jī)構(gòu)的密集化使得該區(qū)域內(nèi)金融體系對各種投融資信息的獲取將更為便捷、精準(zhǔn)地找出最合適的交易機(jī)會。這也將有利于推動資源更加有效分配，促進(jìn)金融資源的自由流通，進(jìn)而降低潛在的信息不對稱的風(fēng)險。同時，金融機(jī)構(gòu)間能夠?qū)崿F(xiàn)更為專業(yè)化的協(xié)作，減少信息獲取成本，也使得大眾對新型金融服務(wù)的認(rèn)可度也更高，從而對金融穩(wěn)定的影響也更顯著。

表9 數(shù)字金融影響金融穩(wěn)定的區(qū)域效應(yīng)檢驗(yàn)

(六)異質(zhì)性檢驗(yàn)

由于城鎮(zhèn)化的進(jìn)程和物質(zhì)資本(ln)的高低對數(shù)字金融有一定程度的影響，本文根據(jù)城鎮(zhèn)化率和物質(zhì)資本的高低對全國31 個省、自治區(qū)及直轄市進(jìn)行區(qū)分，進(jìn)行數(shù)字金融發(fā)展推動區(qū)域金融穩(wěn)定的異質(zhì)性檢驗(yàn)，如表10 所示。

表10 數(shù)字金融發(fā)展推動區(qū)域金融穩(wěn)定的異質(zhì)性檢驗(yàn)

表10 的第(1)(2)列用于檢驗(yàn)城鎮(zhèn)化率影響數(shù)字金融發(fā)展推動區(qū)域金融穩(wěn)定的異質(zhì)性。將各省、自治區(qū)及直轄市依據(jù)城鎮(zhèn)化率的中位數(shù)進(jìn)行分組，在中位數(shù)之上的為高城鎮(zhèn)化率，在中位數(shù)之下的為低城鎮(zhèn)化率?；貧w結(jié)果表明，在高城鎮(zhèn)化率的地區(qū)，數(shù)字金融發(fā)展對區(qū)域金融穩(wěn)定的推動作用十分顯著。潛在的原因有，高城鎮(zhèn)化率地區(qū)具有更多的新型金融機(jī)構(gòu)，其數(shù)字金融的發(fā)展程度更高，故對區(qū)域金融穩(wěn)定的推動效果更明顯。表10 的第(3)(4)列用于檢驗(yàn)物質(zhì)資本影響數(shù)字金融發(fā)展推動區(qū)域金融穩(wěn)定的異質(zhì)性。按照與城鎮(zhèn)化率同樣的方法進(jìn)行分組，實(shí)證結(jié)果顯示，數(shù)字金融發(fā)展對高物質(zhì)資本地區(qū)和低物質(zhì)資本地區(qū)的區(qū)域金融穩(wěn)定均具有一定的推動效應(yīng)；且低物質(zhì)資本的擬合系數(shù)要更高，數(shù)字金融對低物質(zhì)資本地區(qū)的推動效應(yīng)更強(qiáng)。對此可能的原因有:數(shù)字金融是具有普惠性的，相比于傳統(tǒng)金融，數(shù)字金融所提供的新型金融服務(wù)更能覆蓋到低物質(zhì)資本地區(qū)。

四、結(jié)論與建議

(一)研究結(jié)論

2008 年金融危機(jī)席卷全球，給發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家均造成了不同程度的損失，而近幾年數(shù)字金融的興起、P2P 網(wǎng)貸平臺的爆雷也引起了社會廣泛的關(guān)注，在這樣的背景下，人們越發(fā)意識到金融穩(wěn)定對整個國家經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的重要意義。因此，本文實(shí)證探究了數(shù)字金融與金融穩(wěn)定之間的關(guān)系，通過理清二者的關(guān)系，為相關(guān)部門維護(hù)金融穩(wěn)定的政策制定提供一定的參考。研究發(fā)現(xiàn):第一，從整體效應(yīng)得出，數(shù)字金融發(fā)展對區(qū)域金融穩(wěn)定有積極的推動作用。第二，從結(jié)構(gòu)效應(yīng)可以發(fā)現(xiàn)，使用深度對金融穩(wěn)定產(chǎn)生了顯著的正向推動作用，但覆蓋廣度的效果較弱，數(shù)字化程度的作用則不顯著。對此，進(jìn)行了兩種穩(wěn)健性檢驗(yàn)，通過穩(wěn)健性檢驗(yàn)進(jìn)一步證實(shí)了數(shù)字金融、使用深度對金融穩(wěn)定的正向促進(jìn)效應(yīng)。第三，從區(qū)域上看，數(shù)字金融對東部區(qū)域金融穩(wěn)定的推動作用要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于中西部，表明我國數(shù)字金融存在顯著的區(qū)域效應(yīng)，數(shù)字金融發(fā)展程度更高的東部地區(qū)對金融穩(wěn)定的影響更顯著。第四，異質(zhì)性檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融對高城鎮(zhèn)化率地區(qū)金融穩(wěn)定的推動作用十分顯著，對低物質(zhì)資本地區(qū)的推動效果要比高物質(zhì)資本地區(qū)更好，展示了數(shù)字金融的普惠性，數(shù)字金融所提供的新型金融服務(wù)能覆蓋的地區(qū)更廣。第五，進(jìn)行了內(nèi)生性檢驗(yàn)，進(jìn)一步證實(shí)了我國數(shù)字金融發(fā)展對區(qū)域金融穩(wěn)定的推動作用的同時，也發(fā)現(xiàn)了金融穩(wěn)定對數(shù)字金融發(fā)展具有反作用。

(二)政策建議

基于上述分析結(jié)論，本文給出如下政策建議:

首先，完善數(shù)字金融監(jiān)管體系。要做到監(jiān)管全覆蓋，在數(shù)字金融的監(jiān)管領(lǐng)域內(nèi)就不能形成空白。由于數(shù)字化程度的不斷提高，數(shù)字金融智能化程度越來越高，更新速度越來越快，與此同時監(jiān)管就會存在滯后的可能，從而產(chǎn)生風(fēng)險，進(jìn)而影響金融穩(wěn)定。與數(shù)字金融相關(guān)聯(lián)的企業(yè)中存在不少未取得經(jīng)營資格就開展金融業(yè)務(wù)的現(xiàn)象，如近幾年網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)中興起的小額信貸、投資擔(dān)保。這些業(yè)務(wù)甚至處于無人監(jiān)管的狀態(tài)，監(jiān)管的缺失會形成灰色地帶，使消費(fèi)者權(quán)益無法得到法律的保障，從而導(dǎo)致金融體系的穩(wěn)定性受到威脅，社會對于數(shù)字金融的認(rèn)可度也會大幅下降。所以，地方政府部門作為發(fā)展數(shù)字金融服務(wù)的主導(dǎo)力量，就必須采取宏觀調(diào)控和組織協(xié)調(diào)等方法，以強(qiáng)化政府對數(shù)字金融的有效監(jiān)管、規(guī)范數(shù)字金融服務(wù)中有關(guān)主體的正常運(yùn)作和活動，防止出現(xiàn)不合規(guī)的情況，進(jìn)而對區(qū)域金融穩(wěn)定產(chǎn)生影響，并針對其風(fēng)險特點(diǎn)，適時增加審慎監(jiān)督指標(biāo)，從而維持我國的金融穩(wěn)定。

其次，平衡數(shù)字金融區(qū)域間發(fā)展。數(shù)字金融在中西部地區(qū)的發(fā)展上與東部地區(qū)存在差異，要解決存在已久的金融聚集現(xiàn)象，需要平衡其在不同區(qū)域間的發(fā)展，可從以下幾方面做起:在財政上，為了平衡區(qū)域間的發(fā)展，資金應(yīng)向中西部傾斜；在教育上，為了提升民眾對數(shù)字金融的認(rèn)可和支持，政府應(yīng)對數(shù)字金融的概念和使用方法進(jìn)行普及；在政策上，為了促進(jìn)金融資源流動，政府可構(gòu)建地區(qū)交流平臺，中西部地區(qū)可從平臺學(xué)習(xí)交流東部地區(qū)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，同時線上金融交易成本過高會導(dǎo)致弱勢群體獲取金融服務(wù)比較困難，可以通過鼓勵金融創(chuàng)新、降低獲取門檻來改善這一局面。相關(guān)部門應(yīng)統(tǒng)籌兼顧，通過綜合考慮有助于數(shù)字金融與區(qū)域金融穩(wěn)定協(xié)同發(fā)展的政策措施，來更好地維持金融體系的穩(wěn)定。同時，數(shù)字金融作為一種金融基礎(chǔ)設(shè)施，應(yīng)發(fā)揮其普惠的特點(diǎn)，其發(fā)展不僅要拓展覆蓋廣度和使用深度，更要重點(diǎn)解決農(nóng)村地區(qū)、經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)金融基建不完善的問題，從而使數(shù)字金融以更準(zhǔn)確、更有效的方式支持區(qū)域金融穩(wěn)定。

最后，健全金融消費(fèi)者權(quán)益保障體系。盡管目前中國國內(nèi)已專門設(shè)立了相關(guān)部門來維護(hù)金融消費(fèi)者的權(quán)益，在管理上也獲得了一些進(jìn)步，但同西方國家相比較，中國的金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)機(jī)制在保障方式、保護(hù)范圍等方面都還存在著很大的差距，尤其在數(shù)字金融領(lǐng)域中，亟須建立符合數(shù)字金融消費(fèi)者特點(diǎn)的權(quán)益保障機(jī)制。同時，政府相關(guān)部門還需要進(jìn)一步擴(kuò)大金融知識的宣傳范圍，幫助金融消費(fèi)群體建立合理的金融消費(fèi)理念，例如避免非法網(wǎng)貸，從而增強(qiáng)其自身對金融風(fēng)險的認(rèn)知和防范能力。此外，由于信息安全隱患的日益增加，也將危及廣大數(shù)字金融服務(wù)使用者的隱私安全，各類信息在傳播時被盜用的情況屢屢發(fā)生，嚴(yán)重影響著廣大金融消費(fèi)者的合法權(quán)益。為此，政府必須完善互聯(lián)網(wǎng)信用體系，在出臺關(guān)于利用互聯(lián)網(wǎng)渠道非法獲取個人信息行為的懲罰標(biāo)準(zhǔn)的同時，也要提高網(wǎng)絡(luò)消費(fèi)者的風(fēng)險防范意識。