管濤 殷高峰

改革開放以來，中國對人民幣國際化進行了曲折而艱辛的探索。于2009年啟動的跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點揭開了人民幣國際化的新篇章;2015年底，人民幣被批準(zhǔn)納入特別提款權(quán)（SDR）籃子貨幣，標(biāo)志著人民幣國際化被國際接受和認(rèn)可。此后，雖然遭遇了國內(nèi)股市匯市震蕩，人民幣國際化依然穩(wěn)步推進。行百里者半九十，當(dāng)前人民幣國際化水平與美元、歐元等主要國際結(jié)算貨幣之間還存在較大差距，人民幣境外使用環(huán)境仍然面臨制約，人民幣的國際地位和全球影響力仍有提升空間。人民幣國際化機遇和挑戰(zhàn)并存，應(yīng)穩(wěn)慎推進。

人民幣國際化的現(xiàn)狀和進展

人民幣從不可兌換逐步走向國際化貨幣

改革開放之前，中國實行嚴(yán)格的外匯管理，人民幣是不可兌換貨幣，限制攜帶人民幣現(xiàn)鈔出入境。改革開放以來，中國逐步推動人民幣可兌換，先是1994年初實現(xiàn)經(jīng)常項目有條件可兌換，再是1996年底實現(xiàn)經(jīng)常項目完全可兌換。新世紀(jì)以來，資本項目可兌換程度也逐步提高。在此過程中，20世紀(jì)90年代以來，中國逐步放松了攜帶人民幣現(xiàn)鈔出入境限制，支持邊境貿(mào)易以本幣計價結(jié)算。2004年起，在港澳地區(qū)先后啟動個人人民幣業(yè)務(wù)試點，2009年啟動跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點。2010年，明確香港人民幣業(yè)務(wù)參加行可按照本地法規(guī)為客戶提供人民幣銀行業(yè)務(wù)，唯有人民幣資金跨境時須符合內(nèi)地有關(guān)規(guī)定。2011年，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算境內(nèi)地域范圍擴大至全國，境外地域范圍擴展至全球。2012年，允許任何擁有進出口經(jīng)營許可的企業(yè)都能夠用人民幣進行結(jié)算。2014年底的中央經(jīng)濟工作會議首次提出“穩(wěn)步推進人民幣國際化”，取代了之前“跨境人民幣計價結(jié)算業(yè)務(wù)”或“跨境人民幣流通使用”的表述，并寫入“十三五”規(guī)劃綱要。2018年進一步明確，凡依法可以使用外匯結(jié)算的業(yè)務(wù)，企業(yè)都可以使用人民幣結(jié)算，并推動“本幣優(yōu)先”理念落地。

人民幣國際化從區(qū)域化走向全球化

在人民幣國際化初期，不論是允許攜帶人民幣現(xiàn)鈔出入境，還是鼓勵邊貿(mào)人民幣結(jié)算，抑或是港澳地區(qū)個人人民幣業(yè)務(wù)試點，甚至2009年的跨境貿(mào)易人民幣計價結(jié)算試點，都是起步于港澳臺地區(qū)和東盟等周邊國家。此后，中國逐步放寬人民幣跨境流通使用區(qū)域限制。2015年底，人民幣被國際貨幣基金組織（IMF）批準(zhǔn)納入SDR籃子貨幣（2016年10月1日正式生效），成為人民幣國際化的重要里程碑。之后，越來越多的國家表達了對開展人民幣業(yè)務(wù)、建立離岸人民幣中心的興趣。截至2020年底，已有超過75個國家和地區(qū)的央行把人民幣納入外匯儲備;截至2022年5月底，銀行間債券市場吸納境外央行類機構(gòu)共77家;截至2020年5月底，包括IMF以及15個國家和地區(qū)的230個機構(gòu)合計獲得RQFII投資額度7230億元人民幣;到2022年6月底，與中國人民銀行簽署雙邊本幣互換協(xié)議的境外央行類機構(gòu)累計有40家，協(xié)議總額為3.66萬億元人民幣。2015年10月、2018年3月的人民幣跨境支付系統(tǒng)（CIPS）一期、二期順利投產(chǎn)運行，到2022年2月底，CIPS已有直接參與機構(gòu)76家和間接參與機構(gòu)1212家，涵蓋歐洲、亞洲、非洲、北美洲、南美洲、大洋洲所有活躍的經(jīng)濟地帶。截至2020年底，中國人民銀行共授權(quán)境外人民幣清算行27家，覆蓋25個國家和地區(qū)。根據(jù)環(huán)球同業(yè)銀行金融電信協(xié)會（SWIFT）的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，人民幣國際支付中，香港地區(qū)的占比由高點80%降至75%左右，顯示出人民幣的國際使用地域越來越廣泛。特別是在倫敦和紐約的人民幣離岸業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，進一步展示了人民幣全球性國際化貨幣的潛質(zhì)。

人民幣國際化從離岸驅(qū)動走向在岸驅(qū)動

2015年之前，人民幣國際化是在岸嚴(yán)格管制，通過離岸市場驅(qū)動，境外持有人民幣金融資產(chǎn)主要是在香港持有個人人民幣存款或人民幣點心債，再通過境外人民幣清算行轉(zhuǎn)存境內(nèi)、對境內(nèi)貸款或通過本外幣合格境外機構(gòu)投資者渠道買債。但是，2015年“8·11匯改”以來，人民幣國際化方向和力度進行了調(diào)整，將人民幣國際化與可兌換合二為一。中國加快了在岸金融市場雙向開放步伐，人民幣國際化轉(zhuǎn)向在岸驅(qū)動，境外直接可以在境內(nèi)買股買債，股票通、債券通、跨境理財通、跨境ETF、兩地基金互認(rèn)等互聯(lián)互通項下的南下人民幣資金穩(wěn)步增加。到2022年3月底，境外持有境內(nèi)人民幣金融資產(chǎn)合計9.81萬億元，較2015年5月底（“8.11”匯改前的峰值）增長1.13倍，其中，合計持有人民幣股票和債券資產(chǎn)占比73%，提高了38個百分點。截至2022年6月底，陸股通外資累計凈買入1.71萬億元，港股通內(nèi)資累計凈買入2.06萬億元，股票通項下跨境人民幣累計凈流出3491億元。截至2022年5月底，內(nèi)地基金香港發(fā)行累計匯入資金36億元，香港基金內(nèi)地發(fā)行累計匯入資金664億元，兩地基金互認(rèn)項下跨境人民幣資金凈流出628億元。這正是IMF于2022年5月對SDR定值重估時，將人民幣貨幣籃子權(quán)重上調(diào)1.36個百分點的重要原因，其中，全球人民幣外匯儲備份額和外匯交易份額上升大約合計貢獻了0.44個百分點。

人民幣從結(jié)算貨幣走向計價貨幣和貯藏貨幣

國際貨幣應(yīng)該在居民和非居民之間發(fā)揮計價單位、價值儲存和交換媒介的職能。2009年啟動跨境貿(mào)易人民幣計價結(jié)算試點之初，受人民幣匯率升值驅(qū)動，人民幣結(jié)算占比上升較快，2015年達到峰值——26.0%。但“8.11”匯改之后，升值預(yù)期消退，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算占比快速退潮，2017年低至11.8%。近年來才逐步回升，到2022年上半年回升至17.5%。近年來，堅持在市場驅(qū)動的前提下，在重點領(lǐng)域、重點主體內(nèi)實現(xiàn)人民幣的跨境使用進行重點突破，培育市場主體人民幣結(jié)算習(xí)慣。2018年以來，以人民幣計價結(jié)算的原油、鐵礦石、精對苯二甲酸、橡膠期貨等產(chǎn)品開始引入境外交易者;2020年1月、4月和5月，寶武鋼鐵集團（含子公司）分別與全球三大鐵礦石供應(yīng)商淡水河谷、必和必拓、力拓公司開展鐵礦石人民幣跨境結(jié)算。人民幣國際支付的全球市場份額，自2015年的月均2.19%見頂回落后，于2017年觸底回升，到2022年上半年月均占比2.20%，穩(wěn)居前五大國際支付貨幣地位。隨著人民幣國際化的持續(xù)推進，人民幣作為計價單位、交換媒介和價值貯存的職能不斷增強。人民幣已經(jīng)成為境內(nèi)第二大涉外收付貨幣（2021年上半年占比41.9%）、全球第三大貿(mào)易融資貨幣（2022年上半年平均占比2.37%）、第五大儲備貨幣（2022年一季度末占比2.88%）和第八大外匯交易貨幣（2019年占比4.3%）。

人民幣國際化的動因和意義

人民幣國際化是一個供需適配，順勢而為、水到渠成的過程

從供給方看，一是中國綜合國力和國際影響力增強。中國經(jīng)濟總量于2010年按市場匯率算超過日本，躍居世界第二大經(jīng)濟體。2014年起，按購買力平價算已超過美國，按市場匯率算也與美國不斷接近，且近年來中國經(jīng)濟每年對全球經(jīng)濟增長的貢獻率都在30%左右。尤其是2020年新冠肺炎疫情暴發(fā)以來，中國總體保持疫情防控和經(jīng)濟復(fù)蘇的全球領(lǐng)先優(yōu)勢，進出口總規(guī)模名列前茅且份額跳升。

二是堅持實施負責(zé)任的宏觀經(jīng)濟政策。如亞洲金融危機和全球金融海嘯期間，人民幣匯率保持基本穩(wěn)定，避免了競爭性貶值和信心危機的傳染。特別是亞洲危機期間的人民幣不貶值政策，確立了人民幣在周邊地區(qū)的新興強勢貨幣地位，也是人民幣國際化從區(qū)域化起步的重要條件。2020年，在應(yīng)對公共衛(wèi)生事件情況下，中國繼續(xù)保持經(jīng)濟刺激政策的克制，避免了高通脹死灰復(fù)燃，穩(wěn)定了人民幣的實際購買力。此外，2019年8月，人民幣匯率破7之后，匯率市場化程度提高、雙向波動彈性增加，進一步增強了貨幣政策自主性，減輕了對資本外匯管制的依賴，提振了外國投資者信心。

三是堅持推動對外開放。即便是2015年遭遇了暫時的挫折，也沒有停下擴大金融雙向開放的步伐。近年來更是在逆全球化風(fēng)潮下，繼續(xù)堅持打開國門搞建設(shè)，推動制度型對外開放，實施外商投資準(zhǔn)入前國民待遇加負面清單管理，進一步便利境外投資境內(nèi)股票和債券金融市場。

從需求端看，一是2008年全球金融危機是人民幣國際化的重要催化劑。為應(yīng)對2008年的危機，主要發(fā)達國家相繼采取了超常規(guī)貨幣政策，產(chǎn)生了巨大的負溢出效應(yīng)。這引發(fā)了國際社會對于現(xiàn)行美元主導(dǎo)的國際貨幣體系的反思，開始尋找其他可替代的選擇。2008年底，韓國央行向人民銀行提出用本幣簽訂雙邊貨幣互換協(xié)議?？梢哉f，沒有2008年危機就沒有今天的人民幣國際化。

二是美國濫用經(jīng)濟金融制裁的做法加速了全球去美元化進程。雖然美元作為避險貨幣的性質(zhì)及其作為頭號國際儲備貨幣的地位沒有發(fā)生根本改變，但國際社會已開始尋求減輕對美元的依賴，甚至連美國的傳統(tǒng)盟友都在尋找出路。例如，為了自保，英、德、法三國于2019年1月建立了INSTEX系統(tǒng)，旨在繞過對伊朗制裁，用新的國際支付體系同伊朗交易。

三是彌補全球安全資產(chǎn)的稀缺性。為應(yīng)對因2008年和2020年的兩場危機，主要經(jīng)濟體持續(xù)“大水漫灌”，全球零利率、負收益?zhèn)⑿?。中國堅持實施正常的財政貨幣政策，高信用等級的人民幣國債和政策性金融債收益率為正，更好地滿足了全球?qū)Π踩Y產(chǎn)配置的需求。

人民幣國際化對于中國和世界都具有重要的積極意義

對中國來講，其積極意義體現(xiàn)為：一是進一步增強中國綜合國力和國際影響力，促進國家治理現(xiàn)代化;二是貿(mào)易更多地以人民幣計價結(jié)算，有助于降低境內(nèi)外貿(mào)企業(yè)匯率風(fēng)險，進一步促進人民幣匯率形成的市場化、匯率政策的靈活性;三是促進境內(nèi)金融市場市場化、法治化、國際化發(fā)展，增加資金供給，引進國際先進投資理念，改善境內(nèi)上市公司治理;四是緩解新興市場原罪，降低貨幣錯配風(fēng)險，減輕對國際清償能力（外匯儲備）的依賴。

對世界來講，其積極意義在于：一是進一步將中國納入全球經(jīng)濟治理框架，激勵中國加快國家治理現(xiàn)代化，增加政策和數(shù)據(jù)透明度，繼續(xù)推進貿(mào)易投資自由化便利化;二是促進國際貨幣體系多極化發(fā)展，更好地分散風(fēng)險，這是前期反思現(xiàn)行國際貨幣體系后的諸多改革方案中唯一取得實質(zhì)性進展的方面;三是更好地分享中國經(jīng)濟金融快速成長帶來的紅利。

人民幣國際化的機遇和挑戰(zhàn)

人民幣國際化的機遇

人民幣國際化還有較大潛力。中國步入經(jīng)濟新常態(tài)，正從高速增長轉(zhuǎn)入中高速增長、高質(zhì)量發(fā)展。中國綜合經(jīng)濟實力持續(xù)增強，經(jīng)濟體量、跨境貿(mào)易和投融資規(guī)模可觀，這都將進一步拓展人民幣國際化的追趕空間。目前，外資對人民幣資產(chǎn)配置程度還處于較低水平，國際投資者對人民幣國際化的前景也普遍看好。2020年底，摩根士丹利在報告中預(yù)計，2020～2030年，中國股市、債市資金年均流入量可能將達到1000億～3000億美元，人民幣在全球儲備貨幣中的比重可能會升至8%～10%，成為僅次于美元和歐元的全球第三大儲備貨幣。倫敦的OMFIF智庫發(fā)布的最新全球公眾投資者報告顯示，隨著各國央行將人民幣納入儲備資產(chǎn)，全球超過31%的央行計劃在未來1～2年內(nèi)增持人民幣資產(chǎn)，而2020年度這一比例只有10%。

國內(nèi)宏觀政策有空間有手段。受全球疫情反復(fù)和俄烏沖突影響，全球通脹風(fēng)險加劇。在此背景下，發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策集體轉(zhuǎn)向，但大都面臨穩(wěn)增長和防通脹的兩難處境，經(jīng)濟滯脹的風(fēng)險上升。相比之下，中國不論是財政政策還是貨幣政策都保持了克制，應(yīng)對錯綜復(fù)雜的局勢的政策發(fā)力余地更充足，有利于延長中國經(jīng)濟復(fù)蘇領(lǐng)先的優(yōu)勢，保持和增強人民幣資產(chǎn)的國際吸引力。

繼續(xù)堅持?jǐn)U大對外開放。面對世紀(jì)疫情的持續(xù)沖擊、百年變局加速演進，中國堅持打開國門搞建設(shè)。黨的十九屆五中全會提出“加快構(gòu)建以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進”的重大戰(zhàn)略部署，金融高水平開放成為“十四五”期間改革開放的重要任務(wù)。雙循環(huán)格局包括實體經(jīng)濟雙循環(huán)和金融雙循環(huán)，資本賬戶雙向開放和人民幣海外循環(huán)不僅是實體經(jīng)濟雙循環(huán)的重要保障和推動力，同時還能保證國內(nèi)外資金的自由流動，拓寬資本配置范圍，提高配置效率，成為金融雙循環(huán)的重要支柱，這將大大改善人民幣國際化的制度供給。

區(qū)域經(jīng)濟合作夯實基礎(chǔ)。當(dāng)前，經(jīng)濟全球化遭遇阻力，區(qū)域經(jīng)濟一體化成為深化多邊合作、推動全球化的重要力量。近年來，中國更加積極推動區(qū)域經(jīng)濟合作與互聯(lián)互通，與區(qū)域內(nèi)國家的經(jīng)貿(mào)往來和投融資聯(lián)系更加密切。金融不是無源之水，而是要為實體經(jīng)濟服務(wù)，區(qū)域經(jīng)濟合作為人民幣的國際使用提供了平臺和便利條件。在中國與區(qū)域內(nèi)合作國家經(jīng)濟聯(lián)系更加緊密的情況下，人民幣被更多地基于市場驅(qū)動和企業(yè)的自主選擇，用在中國與這些國家之間的經(jīng)貿(mào)往來和投融資活動中。

人民幣國際化的挑戰(zhàn)

路徑依賴的摩擦力。目前，全球人民幣外匯儲備份額不到3%，遠低于其在SDR貨幣籃子中10%以上的權(quán)重。但是，除美元以外，其他四種SDR籃子貨幣儲備份額均低于SDR權(quán)重。這主要是因為國際貨幣使用存在所謂的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)與路徑依賴。也就是說，一種貨幣使用的人越多，交易成本就越低、流動性就越好，使用者就會對該貨幣形成路徑依賴。近年來，人民幣國際化發(fā)展速度快不代表層次高，在國際貨幣體系中不要說挑戰(zhàn)美元，與歐元、英鎊、日元甚至加元、澳元、瑞郎等傳統(tǒng)國際化貨幣相比也有不小的差距。尤其是對于中國經(jīng)濟影響和人民幣發(fā)揮作用較大的國家和地區(qū)，在國際貨幣使用方面都存在較大的美元慣性。

金融市場的成熟性。從股票市場來看，與發(fā)達國家股市相比，A股市場起步較晚，發(fā)行機制不夠市場化，會計標(biāo)準(zhǔn)和金融監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不夠健全且與國際規(guī)則不相符，上市公司質(zhì)量不高且違法違規(guī)成本偏低，機構(gòu)投資者占比少。從債券市場來看，外資配置人民幣債券資產(chǎn)絕大多數(shù)為國債、政策性金融債和同業(yè)存單，信用債配比很少，國內(nèi)信用債違約事件頻發(fā)，債券評級公信力不足是主要制約。此外，中國資本管制偏多，金融開放程度偏低也影響了人民幣金融資產(chǎn)的流動性。根據(jù)Chinn和Ito構(gòu)建的金融開放指數(shù)，2019年，中國金融開放指數(shù)僅為0.16，在有統(tǒng)計數(shù)據(jù)的175個國家和地區(qū)中僅排名160位。

外部環(huán)境的復(fù)雜性。一方面，全球高通脹回歸、發(fā)達經(jīng)濟體貨幣集體緊縮、俄烏沖突風(fēng)險外溢，通過貿(mào)易渠道、金融市場和資本流動，對新興市場包括中國造成超預(yù)期沖擊，人民幣國際化面臨資本大進大出、匯率大起大落的嚴(yán)重挑戰(zhàn);另一方面，在百年變局加速演進的背景下，大國博弈更加激烈，脫鉤與反脫鉤、制裁與反制裁，經(jīng)濟全球化面臨碎片化、陣營化風(fēng)險，外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻，加大了人民幣國際化的不確定性。

人民幣國際化的對策建議

保持宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定

經(jīng)濟穩(wěn)則貨幣穩(wěn)，經(jīng)濟強則貨幣強。日本資產(chǎn)泡沫破滅后其經(jīng)濟長期停滯，日元國際化盛極而衰殷鑒不遠。人民幣國際化不能單純地追求硬性指標(biāo)，而是要把重點放在提升綜合國力、做好做強國內(nèi)經(jīng)濟上來。要貫徹新發(fā)展理念、構(gòu)建新發(fā)展格局，通過供給側(cè)改革和高水平開放促進經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展;堅持大國宏觀政策對內(nèi)優(yōu)先，用好正常的財政貨幣政策空間，確保經(jīng)濟運行在合理區(qū)間;堅持統(tǒng)籌發(fā)展與安全，擴開放與防風(fēng)險要同安排、同部署，避免犯顛覆性錯誤。

發(fā)展境內(nèi)金融市場

美元之所以能夠在國際貨幣體系中獨占鰲頭，一個很重要的原因就是美國擁有兼具深度、廣度和流動性的成熟金融市場。中國只有大力發(fā)展境內(nèi)金融市場，才能從根本上降低對外部融資的過度依賴和貨幣錯配風(fēng)險。為此，要豐富金融產(chǎn)品，規(guī)范市場行為，疏通融資渠道，提高國內(nèi)金融市場的深度、廣度和流動性，逐步培育人民幣國際化的市場需求，增加國外市場對人民幣的信心和使用頻率。此外，既要支持離岸市場的發(fā)展，也要對在岸市場的發(fā)展予以重視;既要對跨境人民幣業(yè)務(wù)引起的套利行為和跨境資金流動波動保留一定容忍度，也要積極防范化解離岸市場風(fēng)險對在岸市場的傳導(dǎo)與沖擊。

完善宏觀調(diào)控體系

根據(jù)“十四五”規(guī)劃部署，要更好地發(fā)揮財政在國家治理中的基礎(chǔ)和重要支柱作用，增強金融服務(wù)實體經(jīng)濟能力，健全符合高質(zhì)量發(fā)展要求的財稅金融制度，同時還要建設(shè)現(xiàn)代中央銀行制度，完善貨幣供應(yīng)調(diào)控機制。要加強財政、貨幣、產(chǎn)業(yè)政策等宏觀政策的協(xié)調(diào)聯(lián)動，提高宏觀調(diào)控效率，促進經(jīng)濟健康平穩(wěn)發(fā)展，保持人民幣實際購買力，同時要提高政策透明度和公信力，助力人民幣脫穎而出。

保持匯率政策靈活

靈活的匯率政策對人民幣國際化非常重要。2022年2月以來，受中美利差收斂、俄烏沖突升級、國內(nèi)疫情反復(fù)的影響，境外機構(gòu)大幅減持人民幣資產(chǎn)。3月中旬以來，人民幣匯率快速從6.30調(diào)整到6.80附近，但市場并未出現(xiàn)貶值恐慌，外匯供求保持基本平衡，4月起，陸股通項下連續(xù)3個月凈流入。人民幣匯率雙向波動發(fā)揮了吸收內(nèi)外部沖擊的減震器作用，擴大了自主貨幣政策空間，增強了境內(nèi)外投資者信心。下一步要繼續(xù)完善匯率中間價報價機制，進一步培育有深度、廣度和流動性的境內(nèi)外匯市場，進一步理順境內(nèi)外匯供求關(guān)系。同時，還要在做好情景分析、壓力測試的基礎(chǔ)上，積極引導(dǎo)預(yù)期，防范化解匯率偏離經(jīng)濟基本面的超調(diào)風(fēng)險。

完善金融基礎(chǔ)設(shè)施

跨境支付便利化方面，要按照《“十四五”服務(wù)貿(mào)易發(fā)展規(guī)劃》推動CIPS功能升級完善，促進跨境支付便利化;在依法合規(guī)、風(fēng)險可控的前提下，利用新型信息技術(shù)提升金融服務(wù)水平，提升我國金融服務(wù)國際市場競爭力。投資便利化方面，不斷推動國內(nèi)金融市場開放和基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，進一步便利境外投資者使用人民幣投資境內(nèi)債券和股票。例如，2022年5月底，三部委聯(lián)合發(fā)文，進一步便利境外機構(gòu)投資者投資中國債券市場;6月25日，中國人民銀行與國際清算銀行（BIS）簽署參加人民幣流動性安排（RMBLA）的協(xié)議，籌劃建立儲備資金池，緊急提供和補充境外人民幣流動性;7月4日，內(nèi)地與香港宣布擬開展利率互換市場互聯(lián)互通合作（互換通），便利境外投資者利率風(fēng)險管理。

加強國際收支統(tǒng)計

這是健全開放安全保障體系的重要內(nèi)容。隨著人民幣國際化和可兌換程度提高，跨境資金雙向流動將會越來越活躍。為避免將來既沒有管理又沒有數(shù)據(jù)，跨境資本流動的流量和存量監(jiān)測仍有待加強。尤其要通過完善統(tǒng)計制度和方法，下力氣提高統(tǒng)計數(shù)據(jù)質(zhì)量，爭取將凈誤差與遺漏控制在合理規(guī)模，并讓其呈現(xiàn)有正有負的正態(tài)隨機分布。在此基礎(chǔ)上，完善跨境資本流動管理框架，加強國際監(jiān)管合作，提高開放條件下風(fēng)險防控和應(yīng)對能力。

（本文獲上海交通大學(xué)現(xiàn)代金融研究基金課題資助）

（作者單位：中銀證券，武漢大學(xué)董輔經(jīng)濟社會發(fā)展研究院，其中管濤系中銀證券全球首席經(jīng)濟學(xué)家、武漢大學(xué)董輔經(jīng)濟社會發(fā)展研究院博導(dǎo)）

責(zé)任編輯：董 治