洪祥駿 林嫻

【摘要】我國可再生能源電力項(xiàng)目收益相對(duì)穩(wěn)定， 但其投資費(fèi)用高、回收周期長， 亟須創(chuàng)新投融資方式。 得益于REITs（Real Estate Investment Trusts）在優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目中的推廣， 生物質(zhì)發(fā)電等可再生能源行業(yè)的投融資難度有望降低。 但是， 以生物質(zhì)能為代表的可再生能源發(fā)電行業(yè)也普遍面臨著“國補(bǔ)退坡”的風(fēng)險(xiǎn)。 本文通過分析中航首鋼綠能公募REITs項(xiàng)目在產(chǎn)品設(shè)計(jì)中采取的應(yīng)對(duì)和緩釋綠色支持政策退出風(fēng)險(xiǎn)的舉措， 如“恢復(fù)約定經(jīng)濟(jì)地位”原則、調(diào)整費(fèi)用價(jià)格、參與綠證交易、項(xiàng)目公司出表管理以及設(shè)立綠色基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展基金等， 探索我國新能源行業(yè)在推行基礎(chǔ)設(shè)施REITs過程中， 面臨綠色支持政策可持續(xù)性問題的應(yīng)對(duì)策略， 以期為新能源產(chǎn)業(yè)持續(xù)創(chuàng)新發(fā)展提供參考。

【關(guān)鍵詞】基礎(chǔ)設(shè)施REITs;國補(bǔ)退坡;綠證交易;碳達(dá)峰;碳中和

【中圖分類號(hào)】F83? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A? ? ? 【文章編號(hào)】1004-0994（2022）10-0132-8

一、引言

隨著碳達(dá)峰、碳中和政策的正式啟動(dòng)和有序推進(jìn)， “十四五”時(shí)期將是我國推動(dòng)碳減排的關(guān)鍵時(shí)期。 我國采取了很多綠色支持政策， 特別是在能源方面， 出臺(tái)了一系列重要的財(cái)政稅收政策和金融政策。 據(jù)統(tǒng)計(jì)， 我國碳排放總量的近90%由能源部門生產(chǎn)， 能源消費(fèi)需求增長與降低碳排放壓力之間的矛盾是我國實(shí)現(xiàn)碳中和的核心難題。 推廣使用清潔能源（包括可再生能源）， 將促使我國能源系統(tǒng)向更廉潔、更安全、更經(jīng)濟(jì)的“碳中和”能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換。 雖然我國新可再生能源發(fā)電項(xiàng)目收入相對(duì)穩(wěn)定， 但其投資費(fèi)用較高、資金回收期長， 屬于重資產(chǎn)行業(yè)。 這意味著其資金需求巨大， 可再生發(fā)電項(xiàng)目應(yīng)當(dāng)在資金投入和資金籌措方式上加以革新[1] 。 目前， 我國正在推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（簡稱“基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs”）的試點(diǎn)工作。 REITs是以基礎(chǔ)資產(chǎn)為基礎(chǔ)的首次公開發(fā)行募集資金（Initial Public Offering， IPO）， 具有可上市交易、流動(dòng)性高、收入穩(wěn)定、保密性強(qiáng)等特點(diǎn)。 REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)集中在高質(zhì)量的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目， 有助于降低投資和融資的難度和門檻， 共享改革紅利， 并兼具能源行業(yè)自身的基礎(chǔ)設(shè)施屬性和公募基金流動(dòng)性強(qiáng)的特點(diǎn)， 有利于充分發(fā)揮在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域資產(chǎn)支持證券的資源再配置作用[2] 。

生物質(zhì)能是一種重要的可再生能源， 早期受到國家政策大力支持。 財(cái)政部、國家發(fā)展改革委、國家能源局在2020年1月聯(lián)合出臺(tái)了《關(guān)于促進(jìn)非水可再生能源發(fā)電健康發(fā)展的若干意見》（財(cái)建[2020]4號(hào)）和《完善生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)行的實(shí)施方案》（發(fā)改能源[2020]1421號(hào)）等相關(guān)文件， 明確按照“以收定支”原則確定可再生能源發(fā)電項(xiàng)目的補(bǔ)貼規(guī)模， 推廣央地分擔(dān)以及補(bǔ)貼資金的充分競爭配置。 2020年， 在中央財(cái)政預(yù)算中， 可再生能源的電價(jià)補(bǔ)貼達(dá)到了838.65億元， 其中， 有53.41 億元為生物質(zhì)發(fā)電補(bǔ)貼。 可見， 財(cái)政政策中的可再生能源電價(jià)補(bǔ)貼開始向生物質(zhì)發(fā)電傾斜。

然而， 以生物質(zhì)能為代表的可再生能源發(fā)電行業(yè)在近期普遍面臨著“國補(bǔ)退坡”的風(fēng)險(xiǎn)。 2020年9月29日， 財(cái)政部、國家發(fā)展改革委聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于〈關(guān)于促進(jìn)非水可再生能源發(fā)電健康發(fā)展的若干意見〉有關(guān)事項(xiàng)的補(bǔ)充通知》（財(cái)建[2020]426號(hào)）， 明確指出生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目在并入電網(wǎng)之日起超過15年后， 將不再獲得中央財(cái)政補(bǔ)貼資金， 應(yīng)采取核發(fā)綠證的形式參與到綠證交易中。

面對(duì)綠色支持政策可能退出的風(fēng)險(xiǎn)， 可再生能源發(fā)電領(lǐng)域相關(guān)的REITs產(chǎn)品需要確保底層資產(chǎn)中的新能源項(xiàng)目能采取相應(yīng)舉措維持未來現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。 為此， 本文重點(diǎn)考察在新能源REITs產(chǎn)品設(shè)計(jì)中， 企業(yè)如何應(yīng)對(duì)和緩釋綠色支持政策退出產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。 本文以中航首鋼綠能公募REITs項(xiàng)目為例， 分析其在2021年6月公開發(fā)行募資過程中， 通過調(diào)整服務(wù)費(fèi)、綠證交易以及設(shè)立綠色基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展基金等舉措來應(yīng)對(duì)政策不確定性的具體實(shí)施方式。 在相關(guān)措施的保障下， 中航首鋼綠能公募REITs能夠增強(qiáng)技術(shù)實(shí)力和資本獲取能力， 提高收入穩(wěn)定性， 有助于實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)。

二、基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的基本介紹

根據(jù)上海證券交易所的定義， REITs是指運(yùn)用發(fā)行股票或者受益憑證等手段獲得投資人資金， 并將資金用于不動(dòng)產(chǎn)投資開發(fā)與經(jīng)營管理， 基金的投資綜合收益按照比例向投資人進(jìn)行分配的信托基金。 它以基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券的形式， 主要面向社會(huì)投資者進(jìn)行公開募集， 設(shè)立持有基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的特殊目的載體（SPV）， 交由管理基金的負(fù)責(zé)人對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目進(jìn)行主動(dòng)運(yùn)營管理。 基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目主要涵蓋港口機(jī)場等交通設(shè)施， 以及物流倉儲(chǔ)、市政設(shè)施（如水電熱力）、信息網(wǎng)絡(luò)、污染治理、收費(fèi)公路和其他工業(yè)園區(qū)等基礎(chǔ)設(shè)施。

我國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs具有四個(gè)主要特點(diǎn)： 第一， 基金資產(chǎn)中的80%以上將投資于基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)型的流動(dòng)證券; 第二， 基金通過項(xiàng)目公司和資產(chǎn)支持證券等手段獲得項(xiàng)目所有權(quán)或者經(jīng)營權(quán); 第三， 基金管理人可從基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目中獲得租金和服務(wù)收費(fèi)等穩(wěn)定收入; 第四， 基金以封閉運(yùn)作為原則， 90%以上的基金盈利將會(huì)進(jìn)行分配。 我國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs產(chǎn)品結(jié)構(gòu)如圖1所示。

2021年7月2日， 國家發(fā)改委發(fā)布了開展REITs試點(diǎn)的通知， 將清潔能源也納入試點(diǎn)范圍。 目前， 我國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs在試點(diǎn)過程中的重點(diǎn)是核心領(lǐng)域和核心產(chǎn)業(yè)的高質(zhì)量項(xiàng)目， 主要采用“公募基金+專項(xiàng)計(jì)劃+SPV+項(xiàng)目”契約型交易結(jié)構(gòu)， 包括生物能源、倉儲(chǔ)物流、收費(fèi)公路、污水處理和工業(yè)園區(qū)等五類項(xiàng)目。

REITs對(duì)于新能源行業(yè)平穩(wěn)拓寬融資渠道的優(yōu)勢體現(xiàn)在三方面： 首先， 實(shí)現(xiàn)企業(yè)將資產(chǎn)負(fù)債表中的重資產(chǎn)出表， 轉(zhuǎn)向輕資產(chǎn)運(yùn)營的方式， 確保資產(chǎn)負(fù)債率水平適中， 滿足“碳中和”的投資需求。 其次， 有利于盤活現(xiàn)有資產(chǎn)， 拓寬社會(huì)資本投資渠道， 提高直接融資比重。 最后， 積極推進(jìn)REITs試點(diǎn)， 促進(jìn)能源電力企業(yè)實(shí)現(xiàn)“投資→融資→再投資”循環(huán)， 創(chuàng)新投資與融資的業(yè)務(wù)模式， 滿足“碳中和”目標(biāo)對(duì)綠色金融的要求。

三、生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)補(bǔ)貼政策背景

我國現(xiàn)行的生物質(zhì)發(fā)電（俗稱“垃圾焚燒發(fā)電”）補(bǔ)貼政策梳理在表1中。

根據(jù)政策規(guī)定， 中央補(bǔ)貼在2021年以后會(huì)對(duì)新增項(xiàng)目按照競爭的方式進(jìn)行配置， 將逐步進(jìn)行調(diào)整， 有序地退出[3] 。 財(cái)建[2020]426號(hào)文件表明中央補(bǔ)貼的領(lǐng)取時(shí)長將縮短至少5年。 未來退出國補(bǔ)的垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目將通過核發(fā)綠證并進(jìn)行綠證交易的方式獲得收益。 2021年， 受益于中央補(bǔ)貼的增加， 生物質(zhì)能發(fā)電行業(yè)面臨的“國補(bǔ)退坡”風(fēng)險(xiǎn)得到緩解。

四、中航首鋼綠能公募REITs案例分析

中航首鋼綠能公募REITs是2021年6月21日首批成功上市的公募REITs，? 全稱是“中航首鋼生物質(zhì)封閉式基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金”。 它所參與的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目主要業(yè)務(wù)為垃圾處理和生物質(zhì)發(fā)電， 封閉期為21年， 原始權(quán)益人為首鋼環(huán)境產(chǎn)業(yè)有限公司。

（一）底層資產(chǎn)——垃圾發(fā)電

中航首鋼綠能公募REITs（簡稱“首鋼綠能”）的底層資產(chǎn)主要是首鋼生物質(zhì)項(xiàng)目， 主要業(yè)務(wù)是使用生物質(zhì)能源技術(shù)進(jìn)行垃圾發(fā)電。 項(xiàng)目位置處于北京市門頭溝區(qū)， 項(xiàng)目收入涵蓋了售電收入、生活垃圾處理的服務(wù)收費(fèi)， 以及餐廚收貨、運(yùn)貨和廢棄物處置的相關(guān)收費(fèi)。 其中， 可再生能源電價(jià)附加補(bǔ)助是通過國家財(cái)政進(jìn)行撥付的， 構(gòu)成底層資產(chǎn)的一部分收入。 首鋼綠能的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤表和現(xiàn)金流量表如表2 ～ 表4所示， 資料來源于Wind數(shù)據(jù)庫。

（二）產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)

1. 產(chǎn)品基本情況。 首鋼綠能的預(yù)計(jì)募集份額為12.487億份， 原始權(quán)益人由首鋼環(huán)境產(chǎn)業(yè)有限公司（簡稱“首鋼環(huán)境”）擔(dān)任， 資產(chǎn)支持證券管理人由中航證券有限公司擔(dān)任， 基金管理人由中航基金管理有限公司擔(dān)任。 該項(xiàng)目于2020年9月申報(bào)至北京市發(fā)展改革委， 經(jīng)過一系列審批流程后， 于2021年5月31日至6月1日開展公眾發(fā)售工作， 公眾配售比例僅為1.759%。 2021年6月21日， 該項(xiàng)目在深圳證券交易所正式掛牌上市。

2. 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。 發(fā)行準(zhǔn)備階段， 該項(xiàng)目底層資產(chǎn)由原始權(quán)益人首鋼環(huán)境持有， 資產(chǎn)重組后由北京首鋼基金有限公司全資子公司北京首锝管理咨詢有限責(zé)任公司（簡稱“首锝咨詢”）持有。 產(chǎn)品發(fā)行階段， 基礎(chǔ)設(shè)施REITs通過資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃向首鋼基金收購首锝咨詢100%的股權(quán)。 產(chǎn)品發(fā)行后， 通過底層資產(chǎn)中的項(xiàng)目“首鋼生物質(zhì)能源科技”對(duì)首锝咨詢進(jìn)行反向吸收合并后， 最終實(shí)現(xiàn)“公募基金+ABS”的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)搭設(shè)， 具體交易結(jié)構(gòu)如圖2所示。

3. 發(fā)行結(jié)果。 該項(xiàng)目共發(fā)行基金份額1億份， 初始詢價(jià)區(qū)間為每份12.5 ～ 14元， 具有13.38億元的發(fā)行總規(guī)模。 投資者包含三類： 戰(zhàn)略投資者、網(wǎng)下投資者和公眾投資者。 其中， 戰(zhàn)略投資者涵蓋了原始權(quán)益人首鋼環(huán)境、首鋼基金以及其他與首鋼環(huán)境同一控制下的關(guān)聯(lián)方等9家機(jī)構(gòu)， 共認(rèn)購8.028億元， 占比60%; 參與詢價(jià)的網(wǎng)下投資者共29家， 最終獲配24家， 有效認(rèn)購倍數(shù)9.32倍， 共認(rèn)購3.7464億元， 占比28%; 公眾投資者認(rèn)購確認(rèn)了1.76%左右的份額， 共認(rèn)購116056億元， 占基金發(fā)售總額的12%。

（三）綠色支持政策退出風(fēng)險(xiǎn)與應(yīng)對(duì)措施

相比于其他風(fēng)險(xiǎn)①， 本項(xiàng)目面臨的“國補(bǔ)退坡”問題成為產(chǎn)品發(fā)行時(shí)的主要風(fēng)險(xiǎn)。 2020年9月29日， 根據(jù)財(cái)政部與國家發(fā)展改革委聯(lián)合出臺(tái)的文件， 生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目自并入電網(wǎng)后滿15年， 將不再具備獲得中央財(cái)政補(bǔ)貼的資格， 而是采用核驗(yàn)后頒發(fā)綠證再參加綠證交易的方式。 該項(xiàng)目于2014年初開始運(yùn)營， 將在2029年開始面臨“國補(bǔ)退坡”的風(fēng)險(xiǎn)。 不僅如此， 國補(bǔ)收入收款期逐年拉長， 給項(xiàng)目造成不小的資金壓力。 具體而言， 2017年、2018年當(dāng)年實(shí)收國補(bǔ)占當(dāng)年應(yīng)獲補(bǔ)貼的90%以上， 應(yīng)收部分在第二年全額收到， 回款速度較快。 但從2019年開始， 國補(bǔ)收入應(yīng)收期拉長， 截至2020年年末， 實(shí)際收到2019年應(yīng)收國補(bǔ)的75%左右。 首鋼綠能針對(duì)“國補(bǔ)退坡”導(dǎo)致的收入下滑風(fēng)險(xiǎn)采取了一系列措施， 以保障投資者收益的穩(wěn)定性。

1. 采取“恢復(fù)約定經(jīng)濟(jì)地位”原則， 調(diào)整費(fèi)用價(jià)格。 項(xiàng)目公司通過了《垃圾處理服務(wù)協(xié)議》（簡稱《協(xié)議》）， 以使其能夠在 “國補(bǔ)退坡”政策出臺(tái)后， 按照“恢復(fù)約定經(jīng)濟(jì)地位”的原則， 在獲得北京市城管委同意的情況下， 調(diào)整垃圾處理服務(wù)費(fèi)價(jià)格。

首鋼綠能參照“恢復(fù)約定經(jīng)濟(jì)地位”原則， 調(diào)整相關(guān)費(fèi)用的依據(jù)和運(yùn)用情境主要包括三方面： 一是根據(jù)《協(xié)議》約定， 垃圾處理服務(wù)期內(nèi)， 針對(duì)垃圾發(fā)電標(biāo)桿電價(jià)發(fā)生調(diào)整的情況; 二是根據(jù)《協(xié)議》約定， 針對(duì)項(xiàng)目公司開始商業(yè)運(yùn)行一年（365天）后， 城市管理委根據(jù)項(xiàng)目公司實(shí)際的上網(wǎng)電量、供熱量、垃圾焚燒及煙氣凈化系統(tǒng)輔助材料及費(fèi)用等與財(cái)務(wù)測算報(bào)告中存在差額的情況; 三是根據(jù)《協(xié)議》約定， 在垃圾處理服務(wù)期內(nèi)， 垃圾發(fā)電標(biāo)桿電價(jià)或供熱價(jià)格發(fā)生調(diào)整的情況。

2. 綠證交易。 在“碳達(dá)峰、碳中和”的大背景下， 相關(guān)“綠色”衍生品及交易市場預(yù)計(jì)將得到迅速發(fā)展。 企業(yè)在不享受中央財(cái)政補(bǔ)貼資金的時(shí)候， 可以在獲得綠證準(zhǔn)許后， 通過獲取“綠證”并在市場上進(jìn)行交易獲得收益。 具有較多發(fā)電量的企業(yè)可以在綠證交易中出售綠證， 在補(bǔ)貼取消后， 可提升企業(yè)的運(yùn)營現(xiàn)金流; 與此同時(shí)， 需要將超額可再生能源進(jìn)行消納的企業(yè)， 可在綠證市場上購買綠證， 以實(shí)現(xiàn)資源的有效配置。 當(dāng)前綠證的交易機(jī)制如表5所示。

但是， 當(dāng)前我國屬于非強(qiáng)制性綠證交易機(jī)制。 目前的交易情況表明我國的綠證交易存在交易不活躍、企業(yè)更愿意直接購買綠色電力而非自愿通過綠證認(rèn)購來消納可再生能源、與補(bǔ)貼金額掛鉤導(dǎo)致交易價(jià)格不得高于補(bǔ)貼額等問題， 因此它難以有效替代國補(bǔ)政策。 只有強(qiáng)制要求交易主體購買綠證且提高綠證定價(jià)， 才能確保綠證交易發(fā)揮作用， 并且反映可再生能源項(xiàng)目的綠色價(jià)值。

3. 主要收入來自于市場化收入， 與第三方補(bǔ)貼關(guān)聯(lián)度較小。 第一， 首鋼生物質(zhì)項(xiàng)目收入來源主要包括垃圾處理服務(wù)費(fèi)和餐廚收貨、運(yùn)貨以及廢棄物處置的服務(wù)收費(fèi)。 垃圾處理費(fèi)是依據(jù)《協(xié)議》由北京市城管委所支付的費(fèi)用; 餐廚收貨、運(yùn)貨以及廢棄物處置的服務(wù)收費(fèi)依據(jù)原始權(quán)益人與北京市部分城區(qū)管委會(huì)簽訂的服務(wù)協(xié)議， 由各區(qū)管委支付。 二者均不涉及第三方補(bǔ)貼。 第二， 生物質(zhì)能項(xiàng)目有15%的收入來自于可再生能源電價(jià)附加②所產(chǎn)生的資金補(bǔ)助。 第三， 電價(jià)附加中的電力公司可負(fù)擔(dān)部分， 不涉及財(cái)政資金， 不屬于財(cái)政補(bǔ)貼③。 第四， 電價(jià)附加部分主要是與可再生能源發(fā)展密切相關(guān)的補(bǔ)助金④， 屬于可用于資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

4. 原始權(quán)益人出表， 降低運(yùn)營中的道德風(fēng)險(xiǎn)。 基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs上市后， 首鋼集團(tuán)不再對(duì)項(xiàng)目公司進(jìn)行并表管理。 該項(xiàng)目具備健全的管理機(jī)制和運(yùn)營保障措施， 基金管理人主動(dòng)履行運(yùn)營管理職責(zé)， 仍委托原始權(quán)益人的子公司負(fù)責(zé)運(yùn)營管理項(xiàng)目， 確保REITs上市后項(xiàng)目平穩(wěn)運(yùn)營。 而且， 該項(xiàng)目中的投資者擬認(rèn)購40%的基金份額， 并計(jì)劃長期持有， 與公眾投資者利益保持高度一致， 可有效防范運(yùn)營管理機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)。 在發(fā)生“國補(bǔ)退坡”等政策不確定性事件時(shí)， 基金管理人、原始權(quán)益人會(huì)與投資者共進(jìn)退， 增強(qiáng)了投資者的信心。

5. 設(shè)立綠色基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展基金。 首鋼集團(tuán)除設(shè)立首鋼綠能以外， 還與北京市政府共同出資成立首鋼基金。 首鋼基金戰(zhàn)略投資了11只公募REITs中的10只， 并與中國人壽一起成立了首期規(guī)模為45億元的綠色基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展基金。 根據(jù)規(guī)定， 處于培育期的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)無法成為合格的公募REITs底層資產(chǎn)， 而項(xiàng)目培育往往需要較長的時(shí)間。 綠色基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展基金將以合理的價(jià)格收購具有公募REITs上市潛力的新建或存量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)， 讓項(xiàng)目的原始投資人能夠更快地收回投資， 待項(xiàng)目進(jìn)入穩(wěn)定運(yùn)營期后， 基金再通過發(fā)行公募REITs實(shí)現(xiàn)退出。 綠色基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展基金的成立讓首鋼基金的REITs產(chǎn)業(yè)鏈成為閉環(huán)， 可幫助其應(yīng)對(duì)底層資產(chǎn)質(zhì)量不達(dá)標(biāo)問題以及政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

綠色基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展基金致力于REITs全產(chǎn)業(yè)鏈布局， 現(xiàn)已擁有REITs產(chǎn)業(yè)培育基金、平臺(tái)運(yùn)營管理、公募REITs發(fā)行退出和REITs戰(zhàn)略配售投資等四個(gè)重要平臺(tái); 投資標(biāo)的為國家政策支持的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目， 重點(diǎn)投向綠色環(huán)保產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目， 如垃圾處理、污水處理等， 意在助力北京市綠色低碳產(chǎn)業(yè)集群培育。 第一，? “綠色基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展基金”組成的REITs資產(chǎn)培育平臺(tái)， 重點(diǎn)收購優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)。 第二， 由“REITs運(yùn)營管理機(jī)構(gòu)”組成的REITs資產(chǎn)運(yùn)營平臺(tái)， 依靠原始權(quán)益人與公募基金管理人一起致力于資產(chǎn)的降本增效。 第三， 由“公募REITs基金”組成REITs發(fā)行及管理平臺(tái)， 力求做好產(chǎn)品發(fā)行的交易設(shè)計(jì)。 第四， 由“REITs戰(zhàn)略配售基金”組成的REITs投資平臺(tái)。

與此同時(shí)， 首鋼基金還設(shè)立了Pre-REITs基金， 基于ESG理念在環(huán)保領(lǐng)域投入50億元左右的資金， 以幫助公募REITs在運(yùn)作后期實(shí)現(xiàn)有效退出。

（四）項(xiàng)目估值和發(fā)行后市場表現(xiàn)

《協(xié)議》項(xiàng)目服務(wù)期限為28年， 至2041年年末服務(wù)期屆滿。 根據(jù)《協(xié)議》的約定， 項(xiàng)目每年的保底垃圾處理量可達(dá)到100萬噸， 暫定垃圾處理費(fèi)為173元/噸。 同時(shí)， 當(dāng)垃圾供應(yīng)量或垃圾發(fā)電標(biāo)桿電價(jià)發(fā)生調(diào)整時(shí)， 可調(diào)整垃圾處理相關(guān)的費(fèi)用價(jià)格。 自2014年運(yùn)營以來， 項(xiàng)目現(xiàn)金流穩(wěn)定， 盈利能力較強(qiáng)。 近四年經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為正， 年均經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為1.39億元。 隨著北京市垃圾分類及垃圾處理零填埋工作的深入推進(jìn)， 該項(xiàng)目垃圾處理量有望維持在每年100萬噸以上的水平。 同時(shí)， 該項(xiàng)目發(fā)電量有望維持在每年4億度以上的水平， 并網(wǎng)電量維持在每年3.2億度以上的水平， 垃圾發(fā)電水平仍存在進(jìn)一步提升的空間。

在資產(chǎn)運(yùn)營管理中， 中航基金積極參與企業(yè)的經(jīng)營管理決策， 引導(dǎo)企業(yè)將市場化的理念和科學(xué)的企業(yè)經(jīng)營理念有機(jī)結(jié)合， 促進(jìn)了項(xiàng)目降本提質(zhì)增效， 運(yùn)營安全穩(wěn)定。 截至2021年底， 生活垃圾處置量完成了全年預(yù)測值的101%， 上網(wǎng)發(fā)電量完成了全年預(yù)測值的109%， 廚余處理量完成了全年預(yù)測值的126%。

因此， 在產(chǎn)品發(fā)行后， 首鋼綠能的價(jià)格平穩(wěn)上升， 2022年2月底在二級(jí)市場達(dá)到了每份18.32元的收盤價(jià)， 溢價(jià)率高達(dá)42.21%， 且換手率僅為1.59%。 這表明投資者愿意長期持有， 沒有頻繁轉(zhuǎn)讓。 具體如圖3、圖4所示。

五、綠證交易的理論分析

在上述案例分析中， 本文探討了自愿性綠證交易存在的缺點(diǎn)， 簡單闡述了強(qiáng)制性綠證交易的優(yōu)點(diǎn)， 本部分將從綠證的歷史沿革和我國的實(shí)踐情況來展開分析。

（一）我國施行綠證交易的背景

為應(yīng)對(duì)氣候變暖問題， 我國在2016年9月加入《巴黎氣候協(xié)定》， 探索符合溫室氣體低排放的綠色發(fā)展路徑。 伴隨著“碳達(dá)峰、碳中和”目標(biāo)政策的制定， 我國逐步降低燃煤發(fā)電比例， 積極布局新能源發(fā)電。 但是自2005年2月28日中華人民共和國第十屆全國人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)第十四次會(huì)議審議通過《可再生能源法》后， 在供給端針對(duì)可再生能源發(fā)電后電力價(jià)格的補(bǔ)貼受到重視， 促進(jìn)了電力生產(chǎn); 在需求端， 由于我國綠色電力市場發(fā)展程度處于初期階段， 接納可再生能源的容量較為不足， 引起了綠電消納問題。

為此， 2012年以來， 國家發(fā)改委和國家能源局推出可再生能源全額收購制度等多項(xiàng)措施來降低棄風(fēng)率。 但是隨著新能源裝機(jī)規(guī)模擴(kuò)大， 綠電補(bǔ)貼缺口逐步擴(kuò)大。 近年來， 可再生能源補(bǔ)貼開始退坡， 我國為了推動(dòng)綠色電力市場發(fā)展， 在2014年試行可再生能源配額制， 并在2019年出臺(tái)了可再生能源消納保障制度， 將資源配置權(quán)從政府主導(dǎo)轉(zhuǎn)為市場主導(dǎo)。 其中， 綠色證書作為消納考核的補(bǔ)充指標(biāo)， 可幫助企業(yè)完成考核任務(wù)， 彌補(bǔ)國家補(bǔ)貼的缺口。 消納考核主體可選擇的消納責(zé)任方式包括實(shí)際消納綠色電力、綠證的自愿認(rèn)購以及對(duì)消納量的超量部分進(jìn)行轉(zhuǎn)讓等三種方式。 然而， 我國綠證交易市場近兩年的實(shí)踐效果并不理想， 主要原因在于我國采取的是綠證自愿交易模式。

（二）綠證的歷史沿革

綠證代表著消費(fèi)者能購買綠色電力的權(quán)益， 以及綠色電力能在環(huán)境治理方面發(fā)揮的價(jià)值。 每張證書代表發(fā)電企業(yè)每兆瓦時(shí)非水可再生能源電力的生產(chǎn)量。 關(guān)于綠證交易， 政府賦予綠證可交易性、獨(dú)特性和可轉(zhuǎn)讓性。

歐盟在2005年開始進(jìn)行制度探索， 創(chuàng)設(shè)了包括節(jié)能白色證書、碳排放黑色證書以及可再生能源綠色證書在內(nèi)的多項(xiàng)政策。 綠色證書最早在國外有多重稱呼， 包括可再生能源證書（Renewable Energy Certificates）、可再生能源信用、綠色標(biāo)簽等。 我國學(xué)界對(duì)綠證制度持積極意見。 任東明和陶冶[4] 認(rèn)為綠證可以低成本方式實(shí)現(xiàn)資源配置優(yōu)化， 通過對(duì)綠證價(jià)值的交換， 可實(shí)現(xiàn)價(jià)格推動(dòng)需求的轉(zhuǎn)變， 進(jìn)而推動(dòng)后續(xù)可再生能源市場建設(shè)。 秦玠衡等[5] 認(rèn)為綠色證書交易可平衡綠電開發(fā)成本， 增加配額制義務(wù)主體履行配額義務(wù)的靈活性， 減少財(cái)政補(bǔ)貼負(fù)擔(dān)以及制度實(shí)施負(fù)擔(dān)。

我國學(xué)界對(duì)配額制的研究最早源于自然科學(xué)領(lǐng)域， 從地理區(qū)域角度探索能源配額制的區(qū)域協(xié)調(diào)功能。 配額制在美國、英國和澳大利亞等國家得到大力推廣。 2007年8月31日國家發(fā)改委發(fā)布的《可再生能源中長期發(fā)展規(guī)劃》明確提出引入強(qiáng)制性綠證交易市場配額制， 通過參照總量目標(biāo)來解決可再生能源領(lǐng)域綠電消納問題。 2019年5月10日國家發(fā)改委、國家能源局發(fā)布的《關(guān)于建立健全可再生能源電力消納保障機(jī)制的通知》（[2019]807號(hào)）， 突出了消納配額核算和履約機(jī)制的重要性。 崔正湃、楊威[6] 認(rèn)為省內(nèi)、省間分級(jí)結(jié)算統(tǒng)計(jì)有助于考核單位準(zhǔn)確進(jìn)行消納機(jī)制核算。 王燁[7] 指出強(qiáng)制性綠證交易的核心是懲罰， 對(duì)未履行配額義務(wù)的責(zé)任人要給予相應(yīng)的罰款。

（三）綠證交易

歐美等國家采用的可再生能源配額制以及配套的綠色證書交易制度充分發(fā)揮了政府“有形之手”和市場“無形之手”的功能， 讓電力市場主體承擔(dān)一定比例的綠電消納義務(wù)， 而且綠證交易收益也能彌補(bǔ)國家補(bǔ)貼缺口， 實(shí)現(xiàn)由政府支持產(chǎn)業(yè)到市場配置資源的轉(zhuǎn)變。

現(xiàn)階段我國推行與配額制相類似的可再生資源消納保障制度， 并將綠證自愿交易作為配套制度予以施行。 消納保障制度以行政計(jì)劃形式為我國售電主體和電力用戶附加一定比例的綠電消納任務(wù)， 任務(wù)完成方式有實(shí)際消納、購買超額消納量、自愿認(rèn)購綠證三種。 但是僅有個(gè)別省份完成消納任務(wù)， 企業(yè)掛牌不足、交易匱乏的問題在我國綠證交易市場較為明顯。 為改善現(xiàn)狀， 國家發(fā)改委明確在2021年實(shí)行配額制下的綠證交易。 目前， 可再生能源配額評(píng)價(jià)系統(tǒng)和綠證交易機(jī)制得到了國際認(rèn)可， 綠證交易的定價(jià)正在與補(bǔ)助的金額脫鉤， 促使綠證成為唯一的可再生能源消納測定指標(biāo)。

（四）綠證的強(qiáng)制交易

綠證的強(qiáng)制交易制度屬于政策組合， 包括政府設(shè)立可再生能源配額制和綠證交易機(jī)制。 在總量限定的情況下， 配額制對(duì)義務(wù)主體在電力消費(fèi)中的綠電占比進(jìn)行強(qiáng)制性規(guī)定， 義務(wù)主體可通過購買綠證沖抵未完成的配額義務(wù)。

我國現(xiàn)階段綠證強(qiáng)制交易機(jī)制如圖5所示， 主要分為綠證交易以及可再生能源消納考核兩部分。 第一部分包括綠證核發(fā)和綠證交易兩個(gè)環(huán)節(jié)， 第二部分為綠證強(qiáng)制交易特有環(huán)節(jié)——綠證的消納任務(wù)核準(zhǔn)環(huán)節(jié)。 綠證交易和可再生能源消納考核這兩部分彼此相輔相成， 使得綠證強(qiáng)制交易才能夠具備以下三方面的優(yōu)點(diǎn)。

1. 政府介入能夠確保綠證交易產(chǎn)權(quán)清晰。 綠色電力促進(jìn)社會(huì)環(huán)境利益提高， 產(chǎn)生了正外部性。 但由于產(chǎn)業(yè)外部不經(jīng)濟(jì)， 綠色電力發(fā)展尚處于起步階段， 市場主體積極性不高。 而由于綠電具有正外部性， 可通過綠證交易將財(cái)產(chǎn)權(quán)利轉(zhuǎn)讓， 將電力用戶作為正外部性受益者， 并通過給付電費(fèi)支付相應(yīng)環(huán)保成本。 在政府制定規(guī)章制度之后， 綠證交易的制度體系明確了經(jīng)濟(jì)主體享有的權(quán)利以及承擔(dān)的義務(wù)， 對(duì)產(chǎn)權(quán)歸屬進(jìn)行了明晰， 讓綠色發(fā)電企業(yè)和用戶成為市場交易的主體， 從而實(shí)現(xiàn)正外部效應(yīng)內(nèi)部化。

2. 強(qiáng)制綠證交易能激勵(lì)市場主體。 政府通過為市場主體設(shè)定購買綠證的約束性要求， 能夠激發(fā)綠電和綠證市場活力。 綠電相比傳統(tǒng)煤電難以形成價(jià)格優(yōu)勢， 市場主體會(huì)因短視而選擇傳統(tǒng)煤電。 但是， 政府能夠通過強(qiáng)制性的政策進(jìn)行引導(dǎo)， 降低企業(yè)和市場的選擇成本。 綠證購買方則可以通過綠證交易購買綠色證書替代實(shí)際消納義務(wù)， 確保無需投入過高成本即可完成消納任務(wù)， 補(bǔ)貼綠證賣出方的成本差額， 實(shí)現(xiàn)雙方利益最大化。

3. 強(qiáng)制綠證交易能夠通過消納保障機(jī)制為綠證提供交易需求。 綠證交易能夠?yàn)榘l(fā)電方提高平價(jià)上網(wǎng)項(xiàng)目的競爭力， 為用戶端消納電量， 在可再生能源“國補(bǔ)退坡”的大背景下， 推動(dòng)我國能源安全政策的實(shí)施。 因此， 完善強(qiáng)制性綠證交易的制度體系以及可再生能源的電力市場配額制度， 有助于我國實(shí)現(xiàn)可再生能源的可持續(xù)高效利用。

六、結(jié)論與政策建議

（一）結(jié)論

本文對(duì)首鋼綠能進(jìn)行案例分析， 考察了REITs產(chǎn)品設(shè)計(jì)中采取的應(yīng)對(duì)和緩釋綠色支持政策退出風(fēng)險(xiǎn)的舉措。 研究發(fā)現(xiàn)， 在生物質(zhì)能產(chǎn)業(yè)“國補(bǔ)退坡”政策施行后， REITs產(chǎn)品底層資產(chǎn)項(xiàng)目的應(yīng)對(duì)策略包括： 一是“恢復(fù)約定經(jīng)濟(jì)地位”原則， 調(diào)整費(fèi)用價(jià)格， 確保收入穩(wěn)定性。 二是參與綠證交易， 替代部分補(bǔ)貼。 三是主要收入不依賴第三方補(bǔ)貼等非經(jīng)常性收入， 降低政策不確定性帶來的影響。 四是通過原始權(quán)益人出表和提高原始權(quán)益人自身投資比例降低道德風(fēng)險(xiǎn)， 減少投資者由政策不確定性帶來的不安全感。 五是設(shè)立綠色基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展基金， 進(jìn)行全產(chǎn)業(yè)鏈布局。 此外， 本文分析了綠證強(qiáng)制交易的重要性。 強(qiáng)制性綠證交易能夠確保產(chǎn)權(quán)清晰， 實(shí)現(xiàn)綠色電力產(chǎn)業(yè)的正外部性內(nèi)部化， 激勵(lì)市場主體通過綠證交易實(shí)現(xiàn)雙方利益最大化， 并通過消納保障機(jī)制激發(fā)綠證交易需求。

（二）政策建議

我國應(yīng)全面推動(dòng)可再生能源發(fā)展機(jī)制創(chuàng)新和金融創(chuàng)新。

1. 充分考慮政策不確定性帶來的影響， 積極提升“碳達(dá)峰、碳中和”背景下的企業(yè)應(yīng)變能力和可持續(xù)發(fā)展能力。 企業(yè)在獲取政策補(bǔ)貼的同時(shí)， 應(yīng)提前預(yù)判補(bǔ)貼退坡帶來的風(fēng)險(xiǎn)， 積極利用市場化手段確保收入平穩(wěn)， 確保我國在實(shí)現(xiàn)“碳達(dá)峰、碳中和”目標(biāo)過程中推動(dòng)產(chǎn)業(yè)綠色低碳發(fā)展的競爭力能積極穩(wěn)步提升。

2. 積極完善能源領(lǐng)域財(cái)稅金融政策， 探索金融創(chuàng)新舉措。 政府應(yīng)出臺(tái)支持生物質(zhì)能等新能源和儲(chǔ)能發(fā)展的政策， 探索開展新能源基礎(chǔ)設(shè)施的REITs和ABS業(yè)務(wù)。 完善可再生能源電價(jià)補(bǔ)貼制度， 在《2021年生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)工作方案》的基礎(chǔ)上， 穩(wěn)步推進(jìn)中央財(cái)政資金對(duì)生物質(zhì)熱電和秸稈收儲(chǔ)運(yùn)的支持， 以及對(duì)清潔能源供熱以及秸稈綜合利用方面的綜合補(bǔ)貼; 依據(jù)中央政府和地方政府共享共擔(dān)的原則， 鼓勵(lì)地方政府不斷推出激勵(lì)性財(cái)政政策， 為供應(yīng)電力和處置秸稈提供充足的財(cái)政保障; 有效引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)支持新可再生能源發(fā)電項(xiàng)目， 根據(jù)市場化和法治化原則， 充分落實(shí)生物發(fā)電廠補(bǔ)貼確權(quán)貸款的自主發(fā)放， 實(shí)現(xiàn)新能源產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。

3. 積極完善我國綠證認(rèn)購交易機(jī)制。 通過政策組合將綠證強(qiáng)制交易制度在新能源領(lǐng)域推廣， 將我國可再生能源電力產(chǎn)業(yè)的資源配置權(quán)從政府轉(zhuǎn)向市場。 一方面， 完善綠證交易監(jiān)管機(jī)制。 擴(kuò)大綠證監(jiān)管機(jī)構(gòu)職責(zé)范圍， 加強(qiáng)對(duì)綠證信息披露、綠證交易過程和交易價(jià)格的監(jiān)管， 確保綠證交易價(jià)格公允， 激勵(lì)市場主體積極參與。 另一方面， 明晰配額制考核及獎(jiǎng)懲模式。 通過有效政策明確消納責(zé)任的考核方式， 通過罰款方式促使違法成本超過實(shí)際消納和綠證交易成本， 引導(dǎo)企業(yè)積極通過市場進(jìn)行交易， 促進(jìn)綠色電力發(fā)展。

【 注 釋 】

① 本項(xiàng)目的其他風(fēng)險(xiǎn)包括：

第一，利益沖突風(fēng)險(xiǎn)。首鋼環(huán)境作為本基金的原始權(quán)益人，同時(shí)首鋼環(huán)境子公司首鋼生態(tài)擬作為本基金的運(yùn)營管理機(jī)構(gòu)。 首鋼環(huán)境還持有并運(yùn)營同類型其他資產(chǎn)，與本基金可能存在利益沖突的情形。

第二，集中度風(fēng)險(xiǎn)。通常證券投資基金采用分散化投資的方式減少非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)基金投資的影響，而本基金在設(shè)立后初期將集中投資單一資產(chǎn)支持證券，間接投資單一基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。因此，相對(duì)分散化投資的其他證券投資基金，本基金將受到所投資目標(biāo)個(gè)體較大的影響，具有較高的集中度風(fēng)險(xiǎn)。

第三，項(xiàng)目公司反向吸收合并首锝咨詢（SPV）失敗的風(fēng)險(xiǎn)。基金交易結(jié)構(gòu)中，設(shè)置了基金成立后項(xiàng)目公司反向吸收合并首锝咨詢的安排，首锝咨詢與項(xiàng)目公司反向吸收合并后，項(xiàng)目公司存續(xù)并承繼首锝咨詢對(duì)資產(chǎn)支持證券管理人（代表專項(xiàng)計(jì)劃）的債務(wù)。 項(xiàng)目公司反向吸收合并首锝咨詢存在項(xiàng)目公司注冊地北京市門頭溝區(qū)市場監(jiān)督管理局（簡稱“門頭溝市監(jiān)局”）不同意的風(fēng)險(xiǎn)。如項(xiàng)目公司不能完成對(duì)首锝咨詢的反向吸收合并，則項(xiàng)目公司不能繼承首锝咨詢對(duì)資產(chǎn)支持證券管理人（代表專項(xiàng)計(jì)劃）的債務(wù)，項(xiàng)目公司須就全部經(jīng)營利潤先繳納 25%企業(yè)所得稅后向首锝咨詢進(jìn)行分配，首锝咨詢向資產(chǎn)支持證券管理人（代表專項(xiàng)計(jì)劃）支付的利息則可在不超過債資比和同期同類貸款利率水平的前提下在企業(yè)所得稅前扣除，基金可供分配金額將較預(yù)測值減少，影響投資人收益。

第四，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目政策風(fēng)險(xiǎn)。上網(wǎng)電價(jià)國補(bǔ)退坡的風(fēng)險(xiǎn)如正文所述。同時(shí)還包括上網(wǎng)電價(jià)國補(bǔ)收入部分延后收到的風(fēng)險(xiǎn)和評(píng)估值未考慮國補(bǔ)退坡的風(fēng)險(xiǎn)。

② 根據(jù)《購售電合同》，首鋼生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目的電價(jià)具體組成包括三個(gè)部分：標(biāo)桿電價(jià)部分每千瓦時(shí)0.3598 元，電力公司負(fù)擔(dān)部分每千瓦時(shí)0.1元，以及項(xiàng)目納入國家可再生能源目錄享受的國家可再生能源電價(jià)附加部分每千瓦時(shí)0.1902元。對(duì)于高出標(biāo)桿電價(jià)部分且實(shí)行兩級(jí)分?jǐn)偟摹半娏矩?fù)擔(dān)部分”以及“國家可再生能源電價(jià)附加部分”。

③ 根據(jù)《北京市發(fā)展和改革委員會(huì)轉(zhuǎn)發(fā)國家發(fā)展改革委關(guān)于完善垃圾焚燒發(fā)電價(jià)格政策的通知》，市電力公司因負(fù)擔(dān)每千瓦時(shí)0.1元而增加的購電成本通過銷售電價(jià)予以疏導(dǎo)。同時(shí)根據(jù)《購售電合同》約定，電網(wǎng)企業(yè)負(fù)擔(dān)每千瓦時(shí)0.1元。本項(xiàng)目電價(jià)中的電力公司負(fù)擔(dān)部分由國網(wǎng)北京市電力公司承擔(dān)，并按照《購售電合同》的約定按季度支付至首鋼生物質(zhì)。因此，本項(xiàng)目電價(jià)中包括的由電力公司負(fù)擔(dān)部分實(shí)際由電力企業(yè)承擔(dān)并通過銷售電價(jià)予以疏導(dǎo)，不涉及財(cái)政資金，應(yīng)不屬于財(cái)政補(bǔ)貼，可納入資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

④ 《可再生能源電價(jià)附加資金管理辦法》第2條規(guī)定： “可再生能源電價(jià)附加補(bǔ)助資金屬于可再生能源發(fā)展基金，是國家為支持可再生能源發(fā)電、促進(jìn)可再生能源發(fā)電行業(yè)穩(wěn)定發(fā)展而設(shè)立的政府性基金。補(bǔ)助資金由可再生能源電價(jià)附加收入籌集”。因此，本項(xiàng)目電價(jià)中包括的國家可再生能源電價(jià)附加部分屬于國家可再生能源發(fā)展基金提供的一種補(bǔ)助資金，主要來自按照國家統(tǒng)一政策標(biāo)準(zhǔn)發(fā)放的中央財(cái)政補(bǔ)貼部分（包括價(jià)格補(bǔ)貼），可納入資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

【 主 要 參 考 文 獻(xiàn) 】

[1] 臧寧寧.推進(jìn)REITs在能源電力中的應(yīng)用分析[ J].清華金融評(píng)論，2021（10）：77 ～ 79.

[2] 高金山，顧磊.碳中和背景下風(fēng)電公募REITs探索實(shí)踐[ J].現(xiàn)代金融導(dǎo)刊，2021（11）：30 ～ 35.

[3] 周曉蘭.國補(bǔ)退坡下的曙光：垃圾發(fā)電投產(chǎn)大年能否到來[ J].企業(yè)觀察家，2020（3）：68 ～ 69.

[4] 任東明，陶冶.我國可再生能源綠色證書交易系統(tǒng)運(yùn)行模式研究[ J].中國能源，2013（7）：1 ～ 13+22.

[5] 秦玠衡，楊鬃.綠色證書交易機(jī)制對(duì)可再生能源發(fā)展的積極作用分析[ J].金融經(jīng)濟(jì)（理論版），2009（3）：93 ～ 94.

[6] 崔正湃，楊威.可再生能源電力消納配額核算和履約交易模式探討[ J].中國電力企業(yè)管理，2019（34）：51 ～ 53.

[7] 王燁.綠證——開啟綠色電力消費(fèi)新紀(jì)元[ J].綠色中國，2017（14）：50 ～ 53.

（責(zé)任編輯·校對(duì)： 李小艷? 黃艷晶）