玄鐵

滬綜指在2007年10月觸及6124點(diǎn)之后，持續(xù)上演殺估值，至今未敢輕易言底。全球股市指數(shù)則在月中結(jié)束13年大牛市，進(jìn)入共振式殺估值熊市。A股能否特立獨(dú)行，尚待中美政經(jīng)博弈結(jié)果明朗。

股市造富速度遠(yuǎn)超經(jīng)濟(jì)增速

當(dāng)股市造富速度遠(yuǎn)超經(jīng)濟(jì)增速，非理性繁榮將孕育金融危機(jī)。IMF數(shù)據(jù)顯示，2021年世界GDP總量約為95萬億美元，較2008年增長約50%?？墒?，MSCI全球所有國家指數(shù)周三收于623.64點(diǎn)，較2009年3月2日的谷底大漲2.62倍。其在本月12日最低跌至607.4點(diǎn)，較年初的歷史峰值縮水20.2%，進(jìn)入技術(shù)性熊市。

另外，美國2021年GDP為23.02萬億美元，較2008年增長56.5%，標(biāo)普500最新收盤價(jià)較2017年牛市峰值和2019年熊市谷底的漲幅分別是1.48倍和4.85倍。中國2021年GDP總量為17.73萬億美元，較2008年增長2.86倍。滬綜指較2007年10月的牛市峰值和2018年的熊市谷底的漲幅分別是-49.43%和86.11%。

作為全球經(jīng)濟(jì)增長的雙引擎，中美經(jīng)濟(jì)從2008年至2021年的GDP增量分別是13.14萬億和8.31萬億美元，股市估值迥異。滬市主板A股和標(biāo)普500周四的平均市盈率分別為11.66倍和9.58倍，歷史最低估值分別是9.58倍（2014年5月19日）和5.31倍（1917年12月）。

技術(shù)上看，滬綜指上月谷底為2863點(diǎn)，較去年峰值縮水23.26%，自2019年1月份探底2440點(diǎn)成功以來首度重返技術(shù)性熊市。若全球經(jīng)濟(jì)滯脹長期化預(yù)期成市場主流，A股估值或創(chuàng)新低。

美股、A股走勢為何南轅北轍

通常來說，股市遭遇系統(tǒng)性低估，或因長期經(jīng)濟(jì)前景看淡，或因中期盈利風(fēng)險(xiǎn)難測。美股過去13年里一枝獨(dú)秀，主因是美元霸權(quán)帶來的流動性溢價(jià)和科技創(chuàng)新帶來的估值高企，以及類似生物學(xué)中頂端優(yōu)勢和頂尖效應(yīng)下的龍頭獨(dú)享高溢價(jià)。這種溢價(jià)證偽的前提，是源自美國失去全球經(jīng)濟(jì)、軍事抑或貨幣的哪一項(xiàng)桂冠，目前言之尚早，對超越者而言則是陷阱重重。

所謂后來者居上，為全球股市中罕見。從歷史上看，新晉世界經(jīng)濟(jì)第二的國家股市通常會出現(xiàn)泡沫化估值，一旦經(jīng)濟(jì)超級繁榮期結(jié)束，難免步入殺估值式長熊市。1989年，“日本第一”觀點(diǎn)已風(fēng)靡全球，日股在1989年年末觸及38957點(diǎn)，市凈率約6倍，總市值一度超越美股;本周四收盤僅為26402點(diǎn)，市凈率1.8倍，遭遇了“失落的三十年”。2007年10月，全球進(jìn)入流動性泛濫和資產(chǎn)泡沫繁榮高峰，滬綜指月底收于5954.77點(diǎn)，市盈率和市凈率分別為69.64倍和6.88倍;本周四收于3096.96點(diǎn)，市盈率和市凈率分別為12.48倍和1.28倍。

A股緣何步入持續(xù)殺估值？一是全流通改革和注冊制發(fā)行導(dǎo)致IPO大增、增量流通市值大增和流通性溢價(jià)縮水。二是資本市場雙向開放，權(quán)重藍(lán)籌定價(jià)的稀缺性下降。三是國家產(chǎn)業(yè)調(diào)控政策和國際貿(mào)易制裁頻現(xiàn)，A股科技巨頭盈利的高增長持續(xù)期低于美國同業(yè)。四是長期資金進(jìn)入長牛樓市，穩(wěn)健資金多買現(xiàn)金理財(cái)產(chǎn)品。從監(jiān)管意圖來看，不爭大國股市市值最大的寶座，滿足企業(yè)融資需求，更符合股市服務(wù)經(jīng)濟(jì)的韜光養(yǎng)晦戰(zhàn)略。

應(yīng)對美股暴跌風(fēng)險(xiǎn)外溢 需要托底式政策來穩(wěn)定市場

鑒于A股“牛短熊長”的歷史，持股者要有直面煎熬期的準(zhǔn)備，切莫在急跌時(shí)加杠桿補(bǔ)倉。

美聯(lián)儲主席鮑威爾本周表示，“不知道經(jīng)濟(jì)會怎么走，現(xiàn)在許多全球性事件帶來影響，真的非我們所能控制。”對美國GDP今明兩年的預(yù)期增長率，摩根大通的預(yù)測分別是2.4%和1.5%，華爾街開始擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)硬著陸。摩根士丹利高呼，標(biāo)普500再跌15%之前，不要被熊市反彈所迷惑。

不確定性讓美股上躥下跳。納指5月13日大漲3.82%，18日大跌4.73%，做錯方向者左右挨耳光。美股會否由大牛市進(jìn)入大熊市，目前難以判斷，只是牛市杠桿明顯難以維系。國際金融協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2021年一季度末全球債務(wù)總額逾305萬億美元，較全球疫情暴發(fā)前的2019年增加48萬億美元，全球債務(wù)與GDP之比約為348%，較疫情前增長28個(gè)百分點(diǎn)。在2008和2009年的全球金融危機(jī)期間，這一數(shù)據(jù)分別上漲10%和15%。

全球債務(wù)杠桿高企，繼續(xù)擴(kuò)張或催生脫實(shí)向虛式的資產(chǎn)炒作，讓滯脹危機(jī)升級。即使如此，中國財(cái)政仍在逆風(fēng)而行加大支出。1-4月累計(jì)，全國一般公共預(yù)算收入和支出分別為74293億元和80933億元，同比增幅分別是-4.8%和5.9%。財(cái)政資金用真金白銀來大舉救樓市股市的概率較低，應(yīng)對美股暴跌的溢出風(fēng)險(xiǎn)需要的是托底式穩(wěn)市場。（文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表《紅周刊》立場。）