一、引 言

地方政府債券在其一級市場定價是政府債券市場是否有效以及是否能發(fā)揮其定價功能的關(guān)鍵。當(dāng)前，地方政府債券規(guī)模龐大，市場份額占比僅次于金融債，其發(fā)行定價影響債券市場定價效率和融資效能。由于我國地方政府債券發(fā)行中存在明顯的行政干預(yù)，導(dǎo)致發(fā)行利率顯著低于二級市場定價水平。

地方政府債券發(fā)行利率關(guān)系到其債務(wù)融資的剛性成本，因此通過干預(yù)發(fā)行利率能夠降低債務(wù)融資負(fù)擔(dān)。同時，地方政府債券是地方預(yù)算收入最重要的組成部分，也是中央政府和地方政府逆周期調(diào)控的主要財政手段。地方政府債券主要投資主體為以大型商業(yè)銀行為主體的銀行金融機構(gòu)，干預(yù)地方政府債券發(fā)行利差亦主要通過銀行財政存款、銀行信貸等方面實現(xiàn)，而能夠調(diào)動省內(nèi)大規(guī)模財政存款與信貸項目資源的往往是地方主要領(lǐng)導(dǎo)。

考慮到地方政府債券在債務(wù)管理、預(yù)算支出、宏觀調(diào)控等方面的重要作用，地方政府債券發(fā)行受到地方主政領(lǐng)導(dǎo)的高度重視。例如多地成立了以省長為組長的省級政府性債務(wù)管理領(lǐng)導(dǎo)小組。從債務(wù)審計角度來看，2014年以來，地方政府債務(wù)審計就成為省長經(jīng)濟責(zé)任審計的重要內(nèi)容之一。地方政府債務(wù)審計既包括債務(wù)償還風(fēng)險與上限(如赤字率、債務(wù)率等)，也包括債務(wù)利率結(jié)構(gòu)的相關(guān)績效考核。地方政府債券發(fā)行利率不僅關(guān)系到地方政府債務(wù)融資成本，更關(guān)系到地方黨政領(lǐng)導(dǎo)特別是省長的債務(wù)審計考評。壓低發(fā)行利差，降低地方政府債務(wù)利息支出，有助于提升地方財政持續(xù)性，也有利于地方官員績效考評。因此，無論是從資源調(diào)動還經(jīng)濟責(zé)任審計角度來看，地方主要領(lǐng)導(dǎo)有能力亦有動力干預(yù)其債券一級市場利差。

科技板塊中，除了數(shù)字化，還有就是智能、傳感和機械傳動這幾類。當(dāng)然，數(shù)字化其實包含在智能化里面，數(shù)字化的高級階段就是人工智能化。當(dāng)?shù)袼軐崿F(xiàn)智能化時，可能導(dǎo)致雕塑的革命。到底會發(fā)生怎樣的變化，目前還不好預(yù)測。

從官員晉升績效角度來看，官員任期是地方政府行為尤其是財政行為的重要動因。任期是官員創(chuàng)造政績的機會集合，官員有足夠的動機提升績效。本文創(chuàng)新點在于首次引入官員任期特征，構(gòu)建了基于行政干預(yù)和官員任期下的一級市場定價模型。通過研究這兩個非市場化因素，探討債務(wù)審計績效考評下的干預(yù)發(fā)行動機及其地方主要領(lǐng)導(dǎo)干預(yù)其債券發(fā)行的內(nèi)在機理，從而豐富現(xiàn)有地方政府債券發(fā)行機制研究成果。

二、文獻評述與研究假設(shè)

(一)文獻回顧

王治國(2018)通過從特征事實中提煉并構(gòu)建相應(yīng)定價模型，論證地方政府債券發(fā)行定價非市場化，在地方政府通過控制信貸等經(jīng)濟金融資源干預(yù)與金融機構(gòu)為維系地方政府關(guān)系雙重約束下，壓低地方政府債券發(fā)行利差。巴曙松等(2019)采取公開方式發(fā)行的地方政府債券在其招標(biāo)時，地方政府可通過財政承諾(主要是通過國庫現(xiàn)金的財政分配)影響商業(yè)銀行投標(biāo)價格，進而干預(yù)地方政府債券一級市場利差。Jiang(2019)通過研究公開發(fā)行的專項債券發(fā)行利差，認(rèn)為行政干預(yù)導(dǎo)致其一級市場利率低于二級市場估值。劉銳和攸頻(2019)進一步論證了財政存款的分配可用來干預(yù)地方政府債券一級市場定價。王劍鋒和吳京(2020)認(rèn)為由于政府性存款等經(jīng)濟資源的價格受到管制，導(dǎo)致相關(guān)部門利用其經(jīng)濟金融資干預(yù)其債券一級市場發(fā)行。

一般認(rèn)為，我國地方政府債券發(fā)行利差較低，這主要源自發(fā)行主體對地方政府債券發(fā)行利差的行政干預(yù)。已有文獻對地方政府債券的行政干預(yù)做了多方面的探討，認(rèn)為地方政府可以采用財政存款的分配干預(yù)地方政府債券發(fā)行利差，也可以通過搭售經(jīng)濟金融資源，如優(yōu)質(zhì)項目貸款，干預(yù)其債券一級市場定價。

我國地方政府財政行為邏輯與官員行為及特征有著密切的關(guān)聯(lián)。對官員來說，在績效考評壓力下，任期是其官員最重要的特征之一，同時任期會影響其行為和策略。從官員晉升績效角度來看，官員任期是地方政府行為尤其是財政行為的重要動因。地方政府干預(yù)商業(yè)銀行信貸行為有著濃厚的傳統(tǒng)，主要是干預(yù)商業(yè)銀行對地方融資平臺和市政建設(shè)的信貸投放。由于融資平臺和市政建設(shè)項目存在著一定的地方政府隱性擔(dān)保，實際違約成本基本為零，屬于相對優(yōu)質(zhì)的資源。在盈利壓力下，商業(yè)銀行有著強烈的動力追逐優(yōu)質(zhì)信貸項目資源。因此，官員任期壓力下的政府官員對于優(yōu)質(zhì)信貸的配額發(fā)放成為地方政府干預(yù)商業(yè)銀行的重要手段。同樣，由于財政存款數(shù)額較大且存款利率較低，也是地方政府干預(yù)商業(yè)銀行投標(biāo)地方政府債券一級市場定價的重要工具。綜上所述，地方政府通過財政存款和信貸資源等充足的經(jīng)濟金融資源，干預(yù)銀行投標(biāo)地方政府債券，導(dǎo)致地方政府債券非市場化發(fā)行。而有能力進行干預(yù)的是地方主要領(lǐng)導(dǎo)，在績效考評壓力下，任期會影響官員的行政行為和策略。那么，地方領(lǐng)導(dǎo)干預(yù)其債券一級市場定價的動機以及影響機制是什么？已有文獻尚未進行深入研究。本文通過引入官員任期，構(gòu)建基于行政干預(yù)和官員任期下的地方政府債券一級市場定價模型，嘗試從官員任期角度揭示行政干預(yù)動機，分析其債券一級市場定價的動力機制和內(nèi)在機理。

(二)理論分析與研究假設(shè)

(2)行政干預(yù)指標(biāo)分析。為研究行政干預(yù)指標(biāo)的穩(wěn)健性，本文采用可替代的干預(yù)指標(biāo)作為穩(wěn)健性分析指標(biāo),即通過構(gòu)建銀行信貸干預(yù)指標(biāo)替代財政存款指標(biāo)，作為分析地方政府干預(yù)地方政府債券發(fā)行定價的測量指標(biāo)?？紤]到我國銀行業(yè)結(jié)構(gòu)是高度壟斷的，商業(yè)銀行在地區(qū)的設(shè)立和發(fā)展受到地方政府嚴(yán)格管制，可以認(rèn)為，國有商業(yè)銀行的比重越高，地方政府對當(dāng)?shù)亟鹑跈C構(gòu)的干預(yù)程度越高。

模型(1)的核心干預(yù)變量的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，表明地方政府行政干預(yù)力度越大，其地方政府債券發(fā)行利差越低，與劉銳和攸頻(2020)結(jié)果一致。模型(2)增加的官員任期回歸系數(shù)顯著為正，其平方項回歸系數(shù)也顯著為負(fù)，且均通過了1的顯著性檢驗，表明官員任期與地方政府債券發(fā)行利差存在著倒U型曲線關(guān)系，假說1得到驗證。顯然，基于任期的考核，官員在短期內(nèi)更傾向于干預(yù)地方政府債券發(fā)行利差。隨著官員任期的增長，債務(wù)審計壓力下降，干預(yù)其債券一級市場利差的動力亦隨之下降，其利差相對上升。當(dāng)控制其他變量不變時，官員任期對發(fā)其利差的偏效應(yīng)為??=22074-09076，令其為零，可以求得倒U型曲線的拐點為243年。

根據(jù)官員任期與官員晉升激勵的邏輯與研究結(jié)論，從任期制度的安排來看，在任期績效的考核下，官員任期與其行為有著重要的關(guān)聯(lián)。地方主要官員的任期與經(jīng)濟增長績效以及銀行信貸呈現(xiàn)出U型關(guān)系，主要表現(xiàn)為官員隨著任期的增加，當(dāng)任期超過一定限度后，績效激勵出現(xiàn)下降。因此，本文認(rèn)為官員任期對于發(fā)行利差的干預(yù)隨經(jīng)濟責(zé)任審計激勵而變化，即對發(fā)行利差的干預(yù)隨著官員任期的延長而增強，而當(dāng)官員任期超過一定年限以后，經(jīng)濟責(zé)任審計壓力減小，對發(fā)行利差的干預(yù)也隨之減弱。依據(jù)上述機理分析，我們得出以下有待實證檢驗的假說。

假說1：官員任期與地方政府債券發(fā)行利差存在著倒U型關(guān)系。

地方政府干預(yù)商業(yè)銀行的信貸投放較為常見。從主要投資者的需求來看，商業(yè)銀行在優(yōu)質(zhì)項目貸款、財政專戶等資源上嚴(yán)重依賴于地方政府分配。從地方政府對商業(yè)銀行的干預(yù)手段來看，可分為財政存款干預(yù)和信貸資源干預(yù)。對于商業(yè)銀行來說，地方政府可支配資源越多，干預(yù)能力越強。劉銳和攸頻(2020)認(rèn)為地方政府通過財政存款和信貸資源對地方政府債券發(fā)行定價進行干預(yù)，且干預(yù)能力取決于財政存款和信貸資源的擁有和分配，地方政府行政干預(yù)能力越強，地方政府債券發(fā)行利差越低。對地方主政官員來說，基于任期下的債務(wù)審計績效評價，地方官員更有動力采用相關(guān)行政手段干預(yù)地方政府債券發(fā)行利差。從干預(yù)方式來看，財政存款、資金信貸等是較為常見的工具。總而言之，任期考核下的官員可通過行政干預(yù)影響其債券發(fā)行利差，同時官員任期對其有直接影響。依據(jù)上述機理分析，我們得出以下有待實證檢驗的假說。

假說2：官員任期與行政干預(yù)對地方政府債券發(fā)行存在中介作用，即官員任期通過行政干預(yù)進一步調(diào)節(jié)其一級市場利差。

三、研究設(shè)計

(一)數(shù)據(jù)與變量說明

本文以2015年5月至2019年末地方政府債券發(fā)行數(shù)據(jù)為樣本。相關(guān)數(shù)據(jù)庫主要為CSMAR、Wind、CNRDS與人民網(wǎng)數(shù)據(jù)庫，部分?jǐn)?shù)據(jù)為人工手動采集。由于地方政府債券發(fā)行頻率不一致，為更好地研究地方政府債券發(fā)行定價，遵循Wang等(2008)的方法，本文將月度數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)化為季度面板數(shù)據(jù)。

參考我國地方政府債券發(fā)行定價的方法，本文將被解釋變量設(shè)為信用利差。我國地方政府債券發(fā)行定價采用以發(fā)行日前1至5個工作日相同待償期記賬式國債收益率平均值為基準(zhǔn)。根據(jù)Wang等(2008)和Schwert(2017)構(gòu)建的經(jīng)典信用利差模型，本文被解釋變量選用5日信用利差變量，計算方法為(地方政府債券票面利率-相同待償期記賬式國債近5日平均利率)*100。

其中，發(fā)行利差為被解釋變量，為地方政府行政干預(yù)因素，為官員任期因素，為控制變量以控制其他因素影響。本文還控制了個體固定效應(yīng)和時間固定效應(yīng)，為誤差項,為地區(qū)，為年份。

解釋變量中的行政干預(yù)變量，用來測度地方政府對商業(yè)銀行投標(biāo)地方政府債券的干預(yù)程度。對于商業(yè)銀行來說，由于財政存款數(shù)量大、存款利率低，是商業(yè)銀行的重要存款來源，也是各家商業(yè)銀行爭相搶奪的資源。為競爭地方政府財政存款，銀行以較低的利差承銷或者投標(biāo)地方政府債券。本文借鑒巴曙松等(2019)、劉銳和攸頻(2020)的方法，將發(fā)行主體年度的財政存款作為財政干預(yù)指標(biāo)。財政存款規(guī)模越大，地方政府債券發(fā)行定價受到的影響就越大，發(fā)行利差越低。

式中：Green、NIR(near infrared)、MIR(middle infrared)分別為綠波段、近紅外波段、短波紅外波段，在Landsat 8 OLI數(shù)據(jù)中，對應(yīng)的波段數(shù)分別為第3、5和6波段像元的灰度值。

今年，北京餐飲業(yè)迎來了品質(zhì)提升年。5月下旬，北京市政府在全市部署“全面提升首都餐飲業(yè)品質(zhì)工作”，在北京市有關(guān)部門的指導(dǎo)下，中國烹飪協(xié)會承接這項工作，聯(lián)合北京市餐飲行業(yè)協(xié)會及各區(qū)的餐飲、烹飪、食藥協(xié)會，并聘請第三方評估機構(gòu)，積極踐行“政府推動、市場引導(dǎo)、企業(yè)自律、社會監(jiān)督”食品安全共治工作，推進了“北京市餐飲業(yè)規(guī)范化精細化管理及品質(zhì)提升工作”。通過半年多在覆蓋全市16個區(qū)和5個重點區(qū)域的6000余家餐飲企業(yè)中開展培訓(xùn)、宣貫學(xué)習(xí)、自查自糾、組織評審等，超過5000家餐飲門店、75條街（區(qū)）、6個村莊榮獲首批“品質(zhì)餐飲示范店”、“陽光餐飲示范街（區(qū)）”、“陽光餐飲示范村”殊榮。

本文盡可能多地選擇控制變量，從而減少遺漏變量,這有助于處理因變量缺失內(nèi)生性問題。本文變量主要包括特征要素(發(fā)行期限、發(fā)行規(guī)模)、債務(wù)要素(地方政府負(fù)債率、地方政府債務(wù)率)、宏觀要素(工業(yè)增加值增長率、居民消費價格指數(shù)同比)以及市場要素(股票市場收益率、匯率波動收益、市場資金流動性)。本文的主要變量說明如表1所示。

淡煙荒草六朝宮，萬感叢生一眺中。不識群公互虓虎，獨于此地必爭熊。秦河濺淚西風(fēng)泣，淮含羞晚照紅。醞得許多愁為底，只緣誤倚大江東。

(二)描述性統(tǒng)計分析

本文剔除難以加總為面板的省市數(shù)據(jù)，僅保留發(fā)行期限為3、5、7、10年的數(shù)據(jù)。同時，考慮到深圳和西藏兩地地方政府債券發(fā)行較少，本文剔除深圳和西藏地區(qū)債券發(fā)行數(shù)據(jù)。下表為相關(guān)描述性統(tǒng)計量。

(三)模型設(shè)計

本文采用Wang等(2008)、Schwert(2017)等構(gòu)建的經(jīng)典信用利差模型，基于上述假設(shè)，構(gòu)建如下模型：

=++++

(1)

(2)

(3)

血液透析治療是維持因各類原因引起的尿毒癥疾病治療的有效方法，隨著血液凈化技術(shù)的不斷發(fā)展和進步，在延長患者的生存率方面有顯著的作用。但血液透析治療具有較高的專業(yè)性要求，加之疾病治療周期時間較長，并發(fā)癥較多，患者極易在治療中出現(xiàn)不良情緒，不利于治療的順利開展。由此需要臨床治療中在關(guān)注延長患者生命的同時，還應(yīng)積極關(guān)注患者的心理問題。對此本文就心理護理在維持性血液透析治療中的應(yīng)用效果展開研究[1-2]，現(xiàn)將研究結(jié)果總結(jié)如下。

模型(1)為基礎(chǔ)模型，模型(2)增加了官員任期及其平方項以檢驗本文假說1，模型(3)在模型(2)的基礎(chǔ)上又增加了行政干預(yù)與官員任期的交叉項以考察官員任期對行政干預(yù)的中介效應(yīng)。

四、實證結(jié)果

(一)面板固定效應(yīng)回歸結(jié)果

表3報告了利用面板固定效應(yīng)模型得到的行政干預(yù)和官員任期對地方政府債券發(fā)行利差影響的實證結(jié)果。根據(jù)關(guān)鍵期限的研究，本文選擇10年期債券為重點研究對象。從實證結(jié)果來看，每個模型的核心變量都通過顯著性檢驗(1%的置信水平下)，且變量系數(shù)的符號與預(yù)期保持一致。

水利普查文件材料的歸檔應(yīng)該符合如下要求：①紙質(zhì)文件材料歸檔，應(yīng)該字跡工整、數(shù)據(jù)準(zhǔn)確、圖樣清晰，簽字蓋章、日期等完整齊備。書寫和裝訂材料應(yīng)符合耐久性要求。翻譯為少數(shù)民族文字的水利普查文件材料，應(yīng)將原件及翻譯文一同歸檔。②實物與音像文件材料歸檔，應(yīng)該規(guī)定注明時間、地點、事件、人物等相應(yīng)的文字說明。③電子文件材料歸檔，應(yīng)符合 《電子文件歸檔與管理規(guī)范》的要求。

周五上完課，語文老師給我們留了五張試卷，數(shù)學(xué)老師給我們留了三張試卷，英語老師和科學(xué)老師分別給我們留了一張試卷。雙休日，除了完成這些試卷以及一些書面作業(yè)外，還要背一些提綱。我真想仰天長嘆：期末復(fù)習(xí)真苦??！

模型(3)通過加入官員任期和政府干預(yù)指標(biāo)的交叉項，進一步研究在官員任期債務(wù)審計壓力下，政府干預(yù)對發(fā)行利差的影響。研究結(jié)果顯示，官員任期和政府干預(yù)指標(biāo)交互項顯著負(fù)相關(guān),這表明在債務(wù)考評壓力下，地方主政官員會進一步干預(yù)地方政府債券發(fā)行利差。根據(jù)模型結(jié)果，官員任期對于地方政府債券發(fā)行利差的偏效應(yīng)??=22074-12162+00001，的均值為11643170億元，可以求得在行政干預(yù)取平均值時，地方政府債券發(fā)行利差關(guān)于官員任期的倒U型曲線的拐點約為2年，的取值范圍為647000—56354000億元，相應(yīng)的官員任期的拐點為143—193年，與上文結(jié)論基本相符。顯然，官員任期對地方政府債券發(fā)行利率的影響存在倒U型效應(yīng)，證實了官員任期對地方政府債券發(fā)行利率的干預(yù)，也揭示了官員干預(yù)債券發(fā)行利差的動力和機制。

(二)穩(wěn)健性分析

1內(nèi)生性檢驗

本文基于國庫現(xiàn)金試點政策進行內(nèi)生性檢驗。為抑制地方政府通過財政存款干預(yù)地方地方政府債券發(fā)行定價，財政部對地方財政存款采取國庫現(xiàn)金公開招標(biāo)管理。按照《地方國庫現(xiàn)金管理試點辦法》，從2015年起，財政部對各省市發(fā)行主體分三批次采取國庫現(xiàn)金公開招標(biāo)試點。這一政策變量()在發(fā)行主體來看，是一種易于觀測的外在沖擊，可以降低地方政府利用財政存款對發(fā)行定價的影響。本文采用連續(xù)雙重差分模型評估該政策效果。結(jié)果如表4所示，回歸結(jié)果和上文研究結(jié)論一致。

2相關(guān)穩(wěn)健性檢驗

所有人到了這個包廂里都會情不自禁的往窗邊走去，看著窗外。只有劉必芒才能視而不見地坐在沙發(fā)上和楊臣剛兩人小眼瞪小眼。每次左小龍給劉必芒講述亭林鎮(zhèn)發(fā)生的事情的時候也基本都在這間讓劉必芒很得意的包間里，劉必芒坐在沙發(fā)上，左小龍自己搬一個椅子正對這他，這樣雖然可以不用看見楊臣剛，但一想到他在身后的墻壁上直勾勾看著你，不由背脊發(fā)涼，只想一股腦把該說的全說了，實在是扛不住啊，到了這樣的環(huán)境里，估計劉胡蘭都想招。

本文的穩(wěn)健性檢驗如下：首先，替換被解釋變量。本文選取發(fā)行利差替代指標(biāo)作為被解釋變量。其次,替換關(guān)鍵解釋變量。本文通過構(gòu)建信貸干預(yù)指標(biāo)作為替代指標(biāo)，研究其結(jié)論的可靠性。最后，本文采用bootstrap與穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤處理模型中的異方差效應(yīng)。

解釋變量中的官員任期變量為。依據(jù)已有的研究成果，考慮到省長以及直轄市和計劃單列市市長是地方政府債券發(fā)行的主要責(zé)任人，本文借鑒張軍和高遠(2007)、紀(jì)志宏等(2014)的設(shè)計，采用省長(市長)任期。

(1)替換被解釋變量。本文以常用的信用利差計算方式，即發(fā)行日的信用利差為1為參考對象，作為對實證結(jié)果的穩(wěn)健性檢驗指標(biāo)。具體計算方式為1=100*(-)，其中為發(fā)行日同期限記賬式國債收益率。結(jié)果如表5所示，實證結(jié)果和上文結(jié)論基本一致。

官員任期制度是地方治理的重要基礎(chǔ)。官員任期作為官員最重要的特征之一，對其行政行為和策略有重要影響。同時，地方政府債務(wù)審計和地方人大審計對地方主政官員行為有著重要的影響，地方政府債券發(fā)行成為其官員財政行為的焦點。以省長的經(jīng)濟責(zé)任審計為例，地方政府債務(wù)審計對省長的任期績效有著重要的影響。從地方政府債券發(fā)行定價來看，債券發(fā)行利率不僅關(guān)系到地方債務(wù)未來的現(xiàn)金流償還結(jié)構(gòu)和清償風(fēng)險，也關(guān)系到績效核心指標(biāo)，如赤字率、債務(wù)率的形成。較低的地方政府債券發(fā)行利差能夠優(yōu)化地方政府債務(wù)償還結(jié)構(gòu)，在一定程度上能降低地方赤字率與債務(wù)率，有利于地方主要官員的債務(wù)審計和經(jīng)濟責(zé)任審計，從而提升其任期績效。

現(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，國有銀行貸款占比與地方政府干預(yù)程度高度相關(guān)，謝宗藩和姜軍松(2016)進一步證實了大型商業(yè)銀行貸款余額占比越高，地方政府干預(yù)程度越高。借鑒上述研究成果，本文構(gòu)造信貸干預(yù)指標(biāo)來測度地方政府對商業(yè)銀行投標(biāo)地方政府債券的干預(yù)，其指標(biāo)為=100*，其中為個發(fā)行主體(地方政府)區(qū)域時期的大型商業(yè)銀行貸款規(guī)模，為發(fā)行主體(地方政府)區(qū)域時期的商業(yè)銀行貸款總規(guī)模。可用來測量大型商業(yè)銀行貸款規(guī)模在其地區(qū)商業(yè)銀行貸款規(guī)模的占比，該指標(biāo)描述了地方政府在經(jīng)濟金融資源上的分配情況，反映了地方政府對商業(yè)銀行信貸的干預(yù)影響。越大，地方政府對商業(yè)銀行的信貸干預(yù)能力越強，地方政府債券發(fā)行定價受到的影響越大，發(fā)行利差越低。不過由于大型商業(yè)銀行信貸的數(shù)據(jù)難以獲得，本文用大型商業(yè)銀行和本地區(qū)商業(yè)銀行資產(chǎn)總規(guī)模之比近似替代。根據(jù)表6,本文選擇的行政干預(yù)解釋變量指標(biāo)具有可靠性。

(3)估計偏差分析。本文用bootstrap抽樣統(tǒng)計方法以處理樣本量的選擇問題。在此基礎(chǔ)上，本文加入穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤對異方差進行調(diào)整和估計。由表7可知，相關(guān)穩(wěn)健性檢驗實證結(jié)果仍和上文結(jié)論保持基本一致。

五、行政干預(yù)影響地方政府債券發(fā)行定價的進一步討論

為進一步檢驗地方政府債券發(fā)行定價的行政干預(yù)，本文以財政部對發(fā)行利率的窗口指導(dǎo)研究對象，研究行政干預(yù)對地方政府債券發(fā)行定價的影響。為減輕地方政府對其債券發(fā)行定價的干預(yù)，2018年8月14日，國庫司召開商業(yè)銀行地方政府債券投資座談會，指導(dǎo)其投標(biāo)利率較基準(zhǔn)大幅度上浮。經(jīng)過此次窗口指導(dǎo)，地方政府債券發(fā)行利差上浮較大。本次窗口指導(dǎo)提高了投資者的積極性，減弱了發(fā)行主體對其債券發(fā)行利差的干預(yù)。

智慧社區(qū)建設(shè)必然面臨智能化硬件、自動化基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)據(jù)機房等設(shè)備的應(yīng)用，耗能問題無法回避，5G的出現(xiàn)極大地減少了為提升網(wǎng)速和傳輸效率進行的網(wǎng)絡(luò)布線和電力消耗，讓能源、資源的利用更高效，使得智慧社區(qū)的能耗控制更加精準(zhǔn)，設(shè)備反應(yīng)更加及時，可以有效減少資源的浪費。

以此次窗口指導(dǎo)為準(zhǔn)自然實驗，本文進一步研究窗口指導(dǎo)前后發(fā)行利差的區(qū)別，從而檢驗行政干預(yù)對發(fā)行定價的影響。根據(jù)窗口指導(dǎo)時間，設(shè)計窗口指導(dǎo)虛擬變量。當(dāng)?shù)胤秸畟l(fā)行時間在2018年8月14日前時，取0；當(dāng)?shù)胤秸畟l(fā)行時間在2018年8月14日后時，取1。本文將虛擬變量代入模型中，以檢驗窗口指導(dǎo)對地方政府債券發(fā)行利差的影響，回歸結(jié)果如表8所示。根據(jù)表8，窗口指導(dǎo)變量系數(shù)為正，且在相應(yīng)的置信水平下通過檢驗，說明窗口指導(dǎo)提高了發(fā)行利差，降低了地方政府對其債券發(fā)行利差的干預(yù)。

總而言之，高效課堂是新課程標(biāo)準(zhǔn)改革形勢下教師的一種新的教學(xué)理念，更是判斷教師授課質(zhì)量的評判標(biāo)準(zhǔn)。因此，高中政治教師應(yīng)為學(xué)生構(gòu)建輕松、和諧的課堂學(xué)習(xí)氛圍，從而構(gòu)建高效的高中政治課堂。

六、結(jié)論與政策建議

本文以2015年5月至2019年末地方政府債券發(fā)行數(shù)據(jù)為樣本，將月度數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)為季節(jié)性面板數(shù)據(jù)，通過構(gòu)建基于官員任期和行政干預(yù)下的地方政府債券利差定價模型，研究我國地方政府債券一級市場定價。研究發(fā)現(xiàn)官員任期和地方政府行政干預(yù)對其債券一級市場定價有著顯著的影響，且官員任期與地方政府債券發(fā)行利差呈現(xiàn)倒U型關(guān)系。地方政府通過財政存款以及信貸資源等干預(yù)債券發(fā)行，壓低其一級市場利差。由于受到地方政府行政干預(yù)，地方政府債券定價對債務(wù)信用不敏感，沒有體現(xiàn)出政府信用差異。本文進一步研究發(fā)現(xiàn)存在官員任期影響地方政府行政干預(yù)的間接機制，即官員任期內(nèi)壓力越大，越可能通過財政存款和信貸資源等經(jīng)濟金融資源干預(yù)其債券發(fā)行利差。

本文的研究結(jié)論對于健全合理的地方政府債券發(fā)行機制有著重要的啟示。在行政干預(yù)非常顯著的情況下，應(yīng)著力推進發(fā)行機制改革，嚴(yán)格約束相關(guān)官員行為，優(yōu)化并提升地方政府債券一級市場定價效率。本文的建議如下:

第一，強化國庫現(xiàn)金管理，建立財政存款公開招標(biāo)制度。一是政府應(yīng)提高財政存款利率上限，減小財政存款的存儲套利空間；二是增加財政存款招標(biāo)的銀行數(shù)量，降低地方政府對國有銀行的賬戶依賴；三是提高地方政府國庫現(xiàn)金管理的透明性，依法依規(guī)公開現(xiàn)金管理操作的結(jié)果；四是提升績效管理水平，對國庫現(xiàn)金管理的規(guī)則、國庫現(xiàn)金管理的過程、國庫現(xiàn)金管理的公平性進行全方面考評。

第二，加強行業(yè)自律組織建設(shè)。一是政府應(yīng)依托國債協(xié)會，從國債的市場化發(fā)行中汲取經(jīng)驗教訓(xùn)，推動地方債市場化發(fā)行；二是建立行業(yè)自律組織、相關(guān)的發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)和目標(biāo)，加強發(fā)行人員培訓(xùn)和管理；三是強化投資者的負(fù)反饋，優(yōu)化發(fā)行程序。

從口岸運行62年的整體來看，二連浩特口岸的進出口貿(mào)易工作完成得非常出色，成為了我國北方貿(mào)易繁榮發(fā)展的重要門戶。之所以能夠如此出色，與口岸邊防力量提供的和平穩(wěn)定環(huán)境密不可分。

第三，積極發(fā)展相關(guān)債券衍生品，活躍地方政府債券二級市場。政府應(yīng)繼續(xù)鼓勵公募基金公司創(chuàng)新投資品種，發(fā)行以相關(guān)債券為標(biāo)的的ETF，提升市場交易活躍度；同時，進一步完善一般債券、專項債券收益率曲線，適時推出相關(guān)期貨產(chǎn)品；此外，政府應(yīng)積極發(fā)展以相關(guān)債券為主的掛鉤利率產(chǎn)品，豐富相關(guān)品種。

第四，完善地方政府債一級市場定價機制。一是確立發(fā)行定價基準(zhǔn)，明確地方政府債券一級市場定價應(yīng)由其二級收益率曲線定價，提升市場化定價水平；二是加強承銷團管理，應(yīng)嚴(yán)格發(fā)行流程，積極引進非銀機構(gòu)參與承銷；三是建立地方政府債券發(fā)行定價考評機制，依法依規(guī)設(shè)立一、二級市場定價差異度閾值；四是應(yīng)積極穩(wěn)妥成立相關(guān)管理機構(gòu)，例如地方政府債券銀行等，由市場主體決定地方政府債券發(fā)行定價。