鐘詠苓

摘要：中國銀行間債券市場經(jīng)過20多年的發(fā)展，已成為中國最主要的債券交易市場及世界第二大債券市場。隨著金融開放政策措施的陸續(xù)發(fā)布，境外機構(gòu)投資中國銀行間市場的便利性不斷提升。展望未來，預(yù)計人民幣國際化與中國債券市場的可持續(xù)發(fā)展空間廣闊，境外投資者可投資產(chǎn)品范圍將進一步擴大，綠色經(jīng)濟將帶來新機遇，匯豐中國愿與金融基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)機構(gòu)密切合作，更好地為境外機構(gòu)提供服務(wù)。

關(guān)鍵詞：債券市場 金融開放 全球通結(jié)算代理行

在過去兩年間，新冠肺炎疫情給全球經(jīng)濟和國際商務(wù)往來帶來很大的沖擊，但金融全球化進程仍在繼續(xù)，人民幣國際化進程穩(wěn)步有序推進，中國債券市場與全球經(jīng)濟的融合度也在不斷提高。中國債券市場以持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展的中國經(jīng)濟為基礎(chǔ)，在全球持續(xù)發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。

多年來，匯豐銀行（中國）有限公司（以下簡稱“匯豐中國”）深耕中國市場，積極配合監(jiān)管部門，致力于為中國金融市場開放添磚加瓦。本文主要基于全球通結(jié)算代理行視角，圍繞中國債券市場對外開放歷程、現(xiàn)狀及未來發(fā)展方向等方面，分享一些觀察和思考。

中國債券市場對外開放歷程回顧及匯豐中國的市場實踐

中國銀行間債券市場自1997年成立以來，經(jīng)過20多年的發(fā)展，已成為國內(nèi)最主要的債券交易市場，也是全球第二大債券市場。隨著金融開放政策措施的陸續(xù)發(fā)布，境外機構(gòu)投資中國銀行間債券市場的便利性不斷提升。

2005年，國際金融公司和亞洲開發(fā)銀行先后在中國銀行間債券市場發(fā)行11.3億元和10億元人民幣債券，開啟了外資機構(gòu)在中國發(fā)行熊貓債的先河。2005年5月，泛亞債券指數(shù)基金在匯豐銀行的協(xié)助下獲準(zhǔn)進入銀行間債券市場，成為銀行間債券市場引入的第一家境外機構(gòu)投資者。

2007年4月，匯豐中國作為首批本地注冊的外資法人銀行正式開業(yè)。2010年，匯豐中國獲準(zhǔn)成為第一家提供債券結(jié)算代理服務(wù)的外資銀行。同年，《中國人民銀行關(guān)于境外人民幣清算行等三類機構(gòu)運用人民幣投資銀行間債券市場試點有關(guān)事宜的通知》（銀發(fā)〔2010〕217號）發(fā)布，匯豐中國開始為境外人民幣清算行等三類機構(gòu)提供結(jié)算代理服務(wù)。

自2011年起，人民幣合格境外機構(gòu)投資者（RQFII）制度先后在中國香港、韓國、新加坡和日本等市場推出，鼓勵境外機構(gòu)和個人持有人民幣資產(chǎn)。RQFII的投資范圍包括中國銀行間債券市場。2013年，合格境外機構(gòu)投資者（QFII）獲準(zhǔn)投資銀行間債券市場，匯豐中國成為第一家協(xié)助QFII投資中國銀行間債券市場的托管行。

2015—2016年，中國債券市場對外開放加速推進?！吨袊嗣胥y行關(guān)于境外央行、國際金融組織、主權(quán)財富基金運用人民幣投資銀行間債券市場有關(guān)事宜的通知》（銀發(fā)〔2015〕220號）以及中國人民銀行公告〔2016〕第3號先后發(fā)布，允許境外央行類機構(gòu)和境外商業(yè)類機構(gòu)經(jīng)過備案流程入市。

境外機構(gòu)在債券市場的可投資范圍不斷擴大。境外機構(gòu)的可投資產(chǎn)品從起初的現(xiàn)券，有條件地逐步擴大到債券回購、外匯衍生品、債券借貸、債券遠期、遠期利率合約、利率互換以及銀行間外匯市場的直接準(zhǔn)入等?？赏顿Y產(chǎn)品日益豐富，這有助于境內(nèi)外投資者完善風(fēng)險管理，獲得更加穩(wěn)定的投資收益回報，從而增強長期投資意愿。此外，政策層面對境外機構(gòu)參與債券投資不設(shè)門檻和限額，資金匯出、匯入遵循《國家外匯管理局關(guān)于境外機構(gòu)投資者投資銀行間債券市場有關(guān)外匯管理問題的通知》（匯發(fā)〔2016〕12號）的規(guī)定。

2018年11月，《財政部 稅務(wù)總局關(guān)于境外機構(gòu)投資境內(nèi)債券市場企業(yè)所得稅 增值稅政策的通知》（財稅〔2018〕108號）發(fā)布，明確自2018年11月7日起至2021年11月6日止，對境外機構(gòu)投資境內(nèi)債券市場取得的債券利息收入暫免征收企業(yè)所得稅和增值稅。2021年11月，《關(guān)于延續(xù)境外機構(gòu)投資境內(nèi)債券市場企業(yè)所得稅、增值稅政策的公告》（財政部 稅務(wù)總局公告2021年34號）發(fā)布，明確自2021年11月7日起至2025年12月31日止，對境外機構(gòu)投資境內(nèi)債券市場取得的債券利息收入暫免征收企業(yè)所得稅和增值稅，進一步增強了境外投資者投資境內(nèi)債券的信心。

2019年10月，《中國人民銀行 國家外匯管理局關(guān)于進一步便利境外投資者投資銀行間債券市場有關(guān)事項的通知》（銀發(fā)〔2019〕240號）發(fā)布，允許同一境外機構(gòu)根據(jù)自身投資管理需要，將其在QFII或RQFII項下的債券賬戶和銀行間債券市場直接投資項下的債券賬戶中所持有的銀行間市場債券進行雙向非交易過戶（同一境外機構(gòu)QFII/ RQFII托管賬戶內(nèi)資金與直接投資資金賬戶內(nèi)資金可以在境內(nèi)直接雙向劃轉(zhuǎn)）。

在具體業(yè)務(wù)層面，為滿足境外機構(gòu)多樣化的交易結(jié)算需求，全國銀行間同業(yè)拆借中心、中央結(jié)算公司與上海清算所于2019年8月聯(lián)合發(fā)布通知，宣布參與銀行間債券市場現(xiàn)券交易、質(zhì)押式回購、買斷式回購、債券借貸的交易雙方，若其中有一方為境外投資者，可靈活選擇結(jié)算周期。同年8月23日，野村新加坡有限公司、三井住友銀行（中國）有限公司等境外機構(gòu)與匯豐中國等境內(nèi)機構(gòu)開展銀行間債券市場首批靈活選擇結(jié)算周期的現(xiàn)券交易。

2021年10月，中央結(jié)算公司發(fā)布《關(guān)于更新銀行間債券市場〈境外機構(gòu)投資者業(yè)務(wù)申請表〉的通知》（中債字〔2021〕123號），有效縮短了境外機構(gòu)在聯(lián)網(wǎng)、開戶和信息變更等方面的工作時間，并減少了工作量。

隨著中國債券市場對外開放的不斷深入，其影響力持續(xù)提升，中國債券被納入全球三大債券指數(shù)，意味著中國債券市場與全球經(jīng)濟的融合度進一步提高，充分反映了國際投資者對中國經(jīng)濟長期健康發(fā)展、金融持續(xù)擴大開放的信心。

境外機構(gòu)參與中國債券市場的近況

境外機構(gòu)投資中國債券市場的規(guī)模呈逐年增加之勢。2019年1月，境外機構(gòu)的持債規(guī)模為1.75萬億元，占中國債券市場余額的2.02%。截至2021年底，境外機構(gòu)（包括各種渠道）累計持債規(guī)模達4萬億元（見圖1），相當(dāng)于2019年的兩倍多，持有量約占銀行間債券市場總規(guī)模的3.5%。其中，通過全球通進入中國銀行間債券市場的境外商業(yè)機構(gòu)數(shù)量為431家。

境外機構(gòu)的債券交易以現(xiàn)券交易為主。根據(jù)中國外匯交易中心的數(shù)據(jù)，2021年三季度，境外機構(gòu)共達成交易量3.03萬億元，占同期現(xiàn)券市場總成交量的5%。從機構(gòu)類型來看，境外商業(yè)類機構(gòu)、境外央行類機構(gòu)及境外非法人產(chǎn)品交易最為活躍。境外央行類機構(gòu)以配置債券為主，而境外商業(yè)機構(gòu)主要為獲取投資收益，二者的投資特點不同。從交易券種來看，國債、政策性銀行債和同業(yè)存單的交易量三者占比達90%以上。境外機構(gòu)偏好國債和政策性銀行債的主要原因是這兩類債券的流動性較好、債券存量較大、信用風(fēng)險低。從待償期來看，境外機構(gòu)交易的債券期限主要集中于1年以內(nèi)、1～3年、3～5年和7～10年。

境外機構(gòu)的投資行為與中國境內(nèi)債券收益率走勢、人民幣匯率預(yù)期等多種因素有關(guān)。在疫情發(fā)生之后兩年間，美國國債收益率走低，與中國國債收益率的利差在1.5%～2.5%，境外機構(gòu)投資中國債券可以獲得較高的收益率。此外，當(dāng)市場出現(xiàn)人民幣升值預(yù)期時，境外機構(gòu)也會更傾向于投資中國債券，以期獲得外匯兌換收益。

中國債券市場展望

（一）人民幣國際化與中國債券市場的可持續(xù)發(fā)展空間廣闊

2021年底，境外機構(gòu)在中國銀行間債券市場的持債規(guī)模占比約為3.5%，與發(fā)達國家相比仍然偏低。截至2021年9月，美國債券市場的外資持債規(guī)模占比約為28%?？梢?，外資在中國債券市場的持債規(guī)模占比仍有較大的增長空間。根據(jù)業(yè)內(nèi)專家預(yù)測，中國國債被納入全球指數(shù)可帶來約3000多億美元的境外資金流入。此外，人民幣資產(chǎn)與發(fā)達經(jīng)濟體、新興經(jīng)濟體資產(chǎn)收益率的相關(guān)度較低，有助于分散國際投資組合風(fēng)險。隨著債券市場對外開放的繼續(xù)深化，人民幣資產(chǎn)吸引力將繼續(xù)增強，外資將繼續(xù)增加對人民幣資產(chǎn)的配置。

（二）境外投資者可投資產(chǎn)品范圍將進一步擴大

截至2021年12月末，境外機構(gòu)持有的債券品種主要集中在國債、政策性銀行債、中央銀行票據(jù)和同業(yè)存單。隨著境外機構(gòu)對銀行間債券市場和產(chǎn)品的認識更加深入，近兩年來其投資產(chǎn)品范圍已逐步拓展至信用產(chǎn)品、衍生品，對國債期貨、回購業(yè)務(wù)的興趣也在逐步增強。越來越多的境外機構(gòu)將國債作為其合格境外機構(gòu)投資者項下股指期貨交易保證金，以提高國債的使用效率，降低資金使用成本。

同時，境外機構(gòu)期待有更多的產(chǎn)品和工具來進行風(fēng)險對沖和投資組合管理。隨著相關(guān)法律法規(guī)的完善，地方政府債券有望成為境外機構(gòu)投資的新亮點。根據(jù)中央結(jié)算公司的數(shù)據(jù)，截至2021年12月末，地方政府債券托管余額為30.3萬億元，占比為35%;而境外機構(gòu)投資規(guī)模僅為115億元，具有很大的增長空間。

2020年，匯豐中國成功協(xié)助境外客戶完成全市場首單境外機構(gòu)基于集中清算模式的人民幣利率互換交易，滿足了境外投資者在境內(nèi)投資債券的風(fēng)險管理需求。作為市場服務(wù)商之一，匯豐中國將繼續(xù)緊跟中國債券市場對外開放步伐，力爭豐富產(chǎn)品條線，為境外投資者參與境內(nèi)市場保駕護航。

（三）綠色經(jīng)濟帶來新機遇

在中國正式宣布“雙碳”目標(biāo)之后，業(yè)界認為這將帶來一場廣泛而深刻的社會系統(tǒng)性變革，需要通過科技、經(jīng)濟、金融等手段共同實現(xiàn)。

實現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)及推動大規(guī)模低碳轉(zhuǎn)型需要大量資金支持。根據(jù)聯(lián)合國政府間氣候變化專門委員會（IPCC）發(fā)布的報告，預(yù)計在2021—2050年間，全球每年平均需要8300億美元的額外投資才可以將全球升溫幅度控制在1.5攝氏度之內(nèi)。在2021年舉辦的匯豐中國環(huán)境、社會和公司治理（ESG）投資高峰論壇上，有專家估算，中國若要實現(xiàn)90%的脫碳，則每年需要12萬億元的支出。除了政府提供部分綠色引導(dǎo)資金，還需要民間社會資本的支持。金融業(yè)在彌補資金缺口上可以扮演重要角色：既可為綠色項目提供融資，推動資本進入綠色產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域;也可以通過日常金融決策，有效配置金融資源。

隨著中國金融市場可持續(xù)發(fā)展理念的不斷深入，國際金融合作力度加大，必將吸引更多海內(nèi)外資金進入國內(nèi)ESG投資領(lǐng)域。匯豐銀行致力成為凈零排放銀行，目標(biāo)是在2030年前實現(xiàn)自身運營和供應(yīng)鏈的凈零排放，協(xié)助客戶于2050年前實現(xiàn)凈零排放，并在2030年前提供7500億～10000億美元以支持可持續(xù)發(fā)展。匯豐銀行是全球最大的綠色、社會和可持續(xù)債券承銷商之一，在中國的綠色創(chuàng)新金融方面也做了大量工作。2021年2月，匯豐銀行助力亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行發(fā)行30億美元5年期全球可持續(xù)發(fā)展債券，并在其中擔(dān)任聯(lián)席主承銷商。2021年6月底，匯豐中國在外資銀行中首家推出面向企業(yè)客戶的綠色存款計劃，幫助企業(yè)將盈余資金投放于綠色低碳項目。匯豐中國將繼續(xù)積極參與推動經(jīng)濟發(fā)展向綠色轉(zhuǎn)型，以綠色金融助推經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。

（四）與金融基礎(chǔ)設(shè)施密切合作，更好地為境外機構(gòu)提供服務(wù)

匯豐中國與中央結(jié)算公司等金融基礎(chǔ)設(shè)施在產(chǎn)品創(chuàng)新、投資者宣介、系統(tǒng)互聯(lián)、市場調(diào)研等多個方面密切合作。值得一提的是，中央結(jié)算公司等金融基礎(chǔ)設(shè)施作為支持債券市場運行的核心基礎(chǔ)設(shè)施，除了肩負維護債市平穩(wěn)運行的重要職責(zé)，還積極探索提升服務(wù)質(zhì)量和高水平開放的各種可能性。疫情期間，在物流、差旅等諸多方面都比較困難的情況下，中央結(jié)算公司尋求創(chuàng)新，積極換位思考，開展了多次網(wǎng)上路演和推介會，開設(shè)了多種形式的外文投資者教育平臺，發(fā)布英文報告，積極與境外機構(gòu)進行溝通，顯著提高了境外投資者的信息可得性，也進一步提高了境外機構(gòu)投資中國債市的積極性。

此外，中央結(jié)算公司積極推進基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，并且在跨境業(yè)務(wù)、擔(dān)保品管理、估值等領(lǐng)域為市場帶來新的機會和動能。匯豐中國期待繼續(xù)與中央結(jié)算公司深化交流合作，共同推進中國債市的進一步對外開放。

結(jié)語

隨著中國債券市場對外開放與人民幣國際化的逐步推進，外資投資中國債券市場的增長空間仍然巨大，這有助于實現(xiàn)中國債券市場的融資多元化。

未來，期待市場基礎(chǔ)建設(shè)與配套設(shè)施進一步國際化，可投資產(chǎn)品范圍逐步擴大，境外投資者的便利性進一步提高，市場流動性和信息透明度進一步提高。匯豐中國將繼續(xù)基于國際業(yè)務(wù)經(jīng)驗與境外投資者的投資需求，做好溝通橋梁工作，積極配合監(jiān)管機構(gòu)各項政策實施，為推進中國債券市場的進一步對外開放和人民幣國際化作出貢獻。