李 柳 郭振華 上海對外經(jīng)貿(mào)大學(xué)

多年來，香港地區(qū)的分紅型儲蓄險保單一直以近7%復(fù)利的高預(yù)期收益率進(jìn)行宣傳和保單價值演示，吸引了大量客戶購買，但其預(yù)期收益率能否實現(xiàn)卻一直懸而未決。從2016年開始，香港保險業(yè)監(jiān)管局要求各保險公司披露分紅險產(chǎn)品的分紅實現(xiàn)率，于是，香港各保險公司均在其官網(wǎng)披露了已銷售分紅險的分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率這兩個履約指標(biāo)，保險代理人也根據(jù)這兩個指標(biāo)來宣傳分紅險的預(yù)期紅利實現(xiàn)情況或收益實現(xiàn)情況。但是，這兩個指標(biāo)很可能無法真實反映分紅險的收益實現(xiàn)情況，本文試作以下分析和論證。

一、香港分紅型儲蓄險保單高預(yù)期收益率現(xiàn)狀

近幾年，香港長期儲蓄產(chǎn)品市場主要被“充裕未來”“雋升”等分紅型儲蓄險產(chǎn)品占據(jù)。在進(jìn)行該類產(chǎn)品銷售時，保險公司和保險代理人宣稱該類產(chǎn)品的長期持有收益率可以達(dá)到年復(fù)利6%～7%。

下面以友邦保險（國際）有限公司（以下簡稱“友邦香港”）的“充裕未來·盈尚”分紅型儲蓄險產(chǎn)品為例，觀察一下該類產(chǎn)品的預(yù)期收益率情況?！俺湓Ｎ磥怼び小笔怯寻钕愀鄣耐跖品旨t型儲蓄險產(chǎn)品“充裕未來”系列的最新款在售產(chǎn)品，具有較高的代表性。

以下案例來源于友邦香港的產(chǎn)品宣傳資料：假設(shè)保單持有人及受保人（被保險人）為Stephen（50 歲，非吸煙者，育有一子Samuel，20歲），Stephen明白時間對財富積累的重要性，他希望有一個理財方案幫助他合理地累積財富并傳承至后代。因此，他選擇一次性繳付50 萬美元保費(fèi)投?！俺湓Ｎ磥怼び小?，以實現(xiàn)資本增值和財富傳承。

該案例假設(shè)保單持有人Stephen 在任何保單年度都不提取現(xiàn)金、不行使紅利及分紅鎖定選項（大致意思是指不提前支取紅利），則Stephen的預(yù)期收益情況如圖1所示。

圖1 中的投保案例顯示，Stephen 50 歲時，一次性投入50萬美元，在第30個保單年度時，預(yù)期退保發(fā)還金額為254.20 萬美元，是一次性繳付保費(fèi)的5 倍，年復(fù)利約5.5%；在第60個保單年度時，預(yù)期退保發(fā)還金額為2119.65 萬美元，是一次性繳付保費(fèi)的42.3倍，年復(fù)利約6.45%；在第80 個保單年度時，預(yù)期退保發(fā)還金額為8349萬美元，是一次性繳付保費(fèi)的166.9 倍，年復(fù)利或年收益率約為6.6%；由于保單是完全儲蓄型的，可以更換受保人（即被保險人），該保單可以一直延續(xù)下去，期限越長，保單收益率越高，后面的年收益率會逼近7%。

圖1 Stephen投保分紅型儲蓄險案例

事實上，上述算法是將客戶所繳保費(fèi)作為投入，將未來所有返還金額作為產(chǎn)出來計算的。如果按照保險公司的內(nèi)部算法，將客戶所繳保費(fèi)扣除費(fèi)用之后的現(xiàn)金價值或賬戶價值作為投入，該類產(chǎn)品的預(yù)期年收益率大致就是7%。

二、香港分紅型儲蓄險的保單利益演示和相關(guān)監(jiān)管規(guī)定

事實上，與內(nèi)地中國銀保監(jiān)會的監(jiān)管方式不同，香港保險業(yè)監(jiān)管局對于香港市場上的分紅型儲蓄險產(chǎn)品的演示預(yù)期收益率水平并沒有明確的監(jiān)管限制，因此，香港市場上的分紅型儲蓄險產(chǎn)品大多同“充裕未來·盈尚”一樣，均按6%～7%的預(yù)期收益率水平進(jìn)行產(chǎn)品宣傳（利益演示表首頁均按6%～7%的預(yù)期收益率進(jìn)行演示，后面的頁面會展示悲觀和樂觀情形下的收益率）。

久而久之，這就給人造成了香港分紅型儲蓄險產(chǎn)品預(yù)期收益率高的印象，但這個高預(yù)期收益率并不是保證利益率，是否能夠?qū)崿F(xiàn)、是否有所夸大等，是懸而未決的問題。

為了規(guī)范分紅險產(chǎn)品的開發(fā)與銷售，更好地維護(hù)投保人的合法權(quán)益，香港保險業(yè)監(jiān)管局于2015年6月出臺了《承保長期保險業(yè)務(wù)（類別C 業(yè)務(wù)除外）指引》（簡稱GN16），要求各保險公司在其網(wǎng)站上披露分紅險產(chǎn)品的分紅實現(xiàn)率，以反映保單非保證預(yù)期收益的實現(xiàn)情況或保單履約情況。從此，大致是2016年開始，經(jīng)營分紅險業(yè)務(wù)的香港各保險公司均在其官網(wǎng)公布分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率這兩個指標(biāo)，供投資者參考。

但是，這兩個履約指標(biāo)是否真能反映分紅型儲蓄險保單的收益實現(xiàn)情況呢？若不能反映，對投保人的參考價值有多大呢？這些問題還需要進(jìn)一步分析和澄清。

下面先對這兩個履約指標(biāo)的概念、計算方法以及內(nèi)涵一一介紹，然后以友邦香港的具體數(shù)據(jù)為例進(jìn)行分析，最終確定分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率這兩個指標(biāo)對投保人的實際參考價值。

三、分紅型儲蓄險保單履約指標(biāo)的概念和計算方法

1.分紅實現(xiàn)率的概念和計算公式

分紅險支付給客戶的利益中，有保證利益部分，也有非保證利益部分；而非保證利益部分，通常就是分紅或紅利部分。所以，分紅實現(xiàn)率是該類保單“實際派發(fā)的累計非保證利益總額”與其銷售時在保單利益演示文件中所述的“預(yù)期累計非保證利益總額”之比。該指標(biāo)的計算前提有二：一是計算日之前的保單期限內(nèi)，持有人沒提取保單內(nèi)任何現(xiàn)金；二是已有保單貸款已還清。任意一年，如第t年的分紅實現(xiàn)率的具體計算公式如下：

分紅實現(xiàn)率t=實際派發(fā)的累計非保證利益總額t/銷售時保單利益演示文件中的預(yù)期累計非保證利益總額t

顯然，若分紅實現(xiàn)率低于（等于或高于）100%，表示保險公司實際派發(fā)的累計非保證利益低于（等于或高于）銷售時所宣稱的預(yù)期累計非保證利益。

具體而言，按照紅利派發(fā)方式，分紅可分為英式分紅（保額分紅）和美式分紅（現(xiàn)金分紅）；按照紅利派發(fā)時間，紅利可分為當(dāng)期紅利和終期紅利。當(dāng)期紅利通常是每年派發(fā)一次，保單持有人可以每年提取或派發(fā)后隨時領(lǐng)取，這在英式分紅的情況下被稱為“復(fù)歸紅利”，而在美式分紅的情況下則被稱為“周年紅利”；終期紅利是在保單終結(jié)時才派發(fā)的，保單持有人在保單終結(jié)時才能提取，無論是英式分紅還是美式分紅都稱其為“終期紅利”。

此外，如果保單采用美式分紅，保單利益演示文件中的紅利自然就用現(xiàn)金金額表述；如果保單采用英式分紅，保單利益演示文件表中的紅利通常用紅利現(xiàn)金價值（即將保額紅利折算成現(xiàn)金價值）表述。

所以，更具體而言，英式分紅保單通常會公布“復(fù)歸分紅實現(xiàn)率”和“終期分紅實現(xiàn)率”，美式分紅保單通常會公布“周年分紅實現(xiàn)率”和“終期分紅實現(xiàn)率”。復(fù)歸分紅實現(xiàn)率和周年分紅實現(xiàn)率本質(zhì)上都是當(dāng)期分紅實現(xiàn)率。

2.分紅實現(xiàn)率計算案例

表1和表2分別給出了英式分紅保單和美式分紅保單的分紅實現(xiàn)率計算案例。

表1 某英式分紅保單的復(fù)歸紅利、終期紅利和分紅實現(xiàn)率（假設(shè)該保單于2020年1月1日生效，到2022年1月1日有兩期分紅） 單位：美元

表2 某美式分紅保單的周年紅利、終期紅利和分紅實現(xiàn)率（假設(shè)該保單于2020年1月1日生效，到2022年1月1日有兩期分紅） 單位：美元

如表1 所示，假設(shè)今天是2021 年1 月1日，保險公司實際派發(fā)的累計復(fù)歸紅利的現(xiàn)金價值為950 美元，預(yù)期派發(fā)的累計復(fù)歸紅利為1000美元，首個保單年度的復(fù)歸分紅實現(xiàn)率=950/1000=95%。就終期紅利而言，由于銷售時利益演示數(shù)額及實際派發(fā)金額均為0美元，因此終期分紅實現(xiàn)率不適用。

假設(shè)保單在2022 年1 月1 日仍然有效，第二個保單年度的復(fù)歸分紅實現(xiàn)率=1720/2000=86%。就終期紅利而言，假設(shè)此時該保單因受保人死亡而終止，而實際派發(fā)的終期紅利的現(xiàn)金價值為50美元（銷售時利益說明所述為100美元），第二個保單年度的終期分紅實現(xiàn)率=50/100=50%。

如表2 所示，假設(shè)今天是2021 年1 月1日，保險公司派發(fā)的周年紅利為1000 美元。首個保單年度的周年分紅實現(xiàn)率=1000/1000=100%。就終期紅利而言，由于銷售時利益說明所述數(shù)額及實際派發(fā)的金額均為0，因此終期分紅實現(xiàn)率不適用。

假設(shè)保單在2022 年1 月1 日仍然有效，保險公司派發(fā)的周年紅利為800 美元，加上累計利息30 美元，累計紅利及利息總額為1830美元，第二個保單年度的周年分紅實現(xiàn)率=1830/2030=90.1%。就終期紅利而言，假設(shè)此時保單終止，而實際派發(fā)的終期紅利金額為70美元（銷售時利益說明所述為100美元），第二個保單年度的終期分紅實現(xiàn)率=70/100=70%。

3.總現(xiàn)金價值比率的概念和計算公式

總現(xiàn)金價值比率是該類保單的實際總現(xiàn)金價值與保單銷售利益演示文件中所述的預(yù)期總現(xiàn)金價值之比?？偓F(xiàn)金價值是保單終止（包括死亡、退保或期滿）時保單持有人所拿到的金額，包括保證利益（如保證現(xiàn)金價值、保證現(xiàn)金以及保證入息）和非保證利益（如周年紅利及其累積利息、終期紅利、復(fù)歸紅利的現(xiàn)金價值、終期分紅的現(xiàn)金價值、非保證入息及其累積利息以及保證現(xiàn)金或保證入息累積之利息）。

與分紅實現(xiàn)率的分子分母僅包含非保證利益相比，總現(xiàn)金價值比率的分子分母同時包含了保證利益和非保證利益。同分紅實現(xiàn)率一樣，該指標(biāo)的計算也有兩個前提：一是計算日之前的保單期限內(nèi)，持有人沒提取保單內(nèi)任何現(xiàn)金；二是已有保單貸款已還清。任意一年，如第t 年的總現(xiàn)金價值比率的計算公式如下：

總現(xiàn)金價值比率t=實際派發(fā)的總現(xiàn)金價值t/銷售時保單利益演示文件中的預(yù)期總現(xiàn)金價值t

顯然，若總現(xiàn)金價值比率低于（等于或高于）100%，表示保險公司實際派發(fā)的總利益（包括非保證利益和保證利益）低于（等于或高于）銷售時所宣稱的預(yù)期總利益。

因為總現(xiàn)金價值為保證利益和非保證利益總和，而通常情況下，香港分紅型儲蓄險保單的保證利益很低，非保證利益遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于保證利益（長期的高預(yù)期收益率也是由于非保證利益較高的緣故），所以，在同樣情形下計算出的總現(xiàn)金價值比率通常是高于分紅實現(xiàn)率的。

發(fā)票可謂是企業(yè)的一大心腹，往往也是進(jìn)項稅抵扣的一大難點(diǎn)。以建筑行業(yè)為例，通常建筑工程買材料的上家一般是小規(guī)模納稅人，招致企業(yè)難以拿到增值稅專用發(fā)票進(jìn)行進(jìn)項抵扣，能拿到的發(fā)票最多也就是普通發(fā)票。另外，建筑工程企業(yè)一般耗時長耗費(fèi)大，較難在第一時間拿到應(yīng)收款，也就不能在第一時間撥付給上家材料款項，因此許多建筑工程企業(yè)能購進(jìn)原料已實屬不易，不會再強(qiáng)行向供應(yīng)商索要增值稅發(fā)票。陷入這種困境的企業(yè)只能獨(dú)自承擔(dān)稅負(fù)或者冒著違規(guī)風(fēng)險另尋他人開票。

4.總現(xiàn)金價值比率計算案例

表3給出了一個英式分紅保單總現(xiàn)金價值比率的計算案例，表中的保證利益數(shù)據(jù)是作者按照分紅型儲蓄險的特點(diǎn)假設(shè)的，其他數(shù)據(jù)與表1相同。

表3 某英式分紅保單的復(fù)歸紅利、終期紅利和總現(xiàn)金價值比率（假設(shè)該保單于2020年1月1日生效，到2022年1月1日有兩期分紅） 單位：美元

假設(shè)今天是2021 年1 月1 日，如果保單尚未終止，則首個保單年度的總現(xiàn)金價值比率不適用。

假設(shè)保單在2022 年1 月1 日終止，保險公司派發(fā)的累計復(fù)歸紅利的現(xiàn)金價值為1720美元，保證利益為100美元，終期分紅為50美元，則第二個保單年度的總現(xiàn)金價值比率=（100+1720+50）/（100+2000+100）=85%。

若按照分紅險實現(xiàn)率的思路計算總分紅實現(xiàn)率，則計算公式如下：總分紅實現(xiàn)率=（1720+50）/（2000+100）=84.29%，其結(jié)果略低于總現(xiàn)金價值比率。因此，將保證利益和非保證利益都算進(jìn)來后，可以在一定程度上提高履約指標(biāo)的數(shù)值。

四、分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率的實際披露案例

本文無法對所有香港保險公司的所有分紅型儲蓄險保單的歷史分紅實現(xiàn)情況進(jìn)行分析，這里僅通過案例進(jìn)行說明。筆者查閱了友邦香港公司官網(wǎng)披露的分紅保單的分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率的歷年數(shù)據(jù)，選取友邦香港的王牌分紅型儲蓄險產(chǎn)品“充裕未來系列”的最早一款產(chǎn)品——“充裕未來計劃”為典型產(chǎn)品，來看看其履約情況。

筆者選取2020 報告年度來分析，那么，對于2019年購買該產(chǎn)品的投保人來說，2020年就是第一個保單年度；對于2018年購買該產(chǎn)品的投保人來說，2020年就是第二個保單年度；對于2017 年購買該產(chǎn)品的投保人來說，2020年就是第三個保單年度；以此類推。

1.分紅實現(xiàn)率披露案例

表4 2020報告年度的“充裕未來”產(chǎn)品分紅實現(xiàn)率情況

2.總現(xiàn)金價值比率披露案例

“充裕未來”產(chǎn)品的總現(xiàn)金價值比率的具體數(shù)據(jù)及變化趨勢如表5和圖3所示。

表5 2020報告年度的“充裕未來”產(chǎn)品總現(xiàn)金價值比率情況

五、香港分紅型儲蓄險保單高預(yù)期收益率是否實現(xiàn)

1.從保險公司披露的履約指標(biāo)數(shù)據(jù)來看

從圖2 可見，隨著保單年度增長，“充裕未來”分紅保單的復(fù)歸分紅實現(xiàn)率和終期分紅實現(xiàn)率呈下降趨勢。從圖3 來看，隨著保單年度增長，分紅保單的總現(xiàn)金價值比率同樣處于下降的趨勢。

圖2 2020報告年度“充裕未來”產(chǎn)品分紅實現(xiàn)率情況

圖3 2020報告年度的“充裕未來”產(chǎn)品總現(xiàn)金價值比率情況

隨著未來利率下行趨勢的延展，很可能導(dǎo)致香港分紅險的資產(chǎn)配置中的債權(quán)類資產(chǎn)收益率進(jìn)一步走低，多個年度以后的分紅實現(xiàn)率可能會更低，這說明未來的高預(yù)期收益率不容易實現(xiàn)。

2.從分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率指標(biāo)的本質(zhì)來看

事實上，終期分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率這兩個履約指標(biāo)暗藏玄機(jī)。

首先，對于所有購買分紅型儲蓄險的投保人而言，購買之后所有保單年度的周年分紅實現(xiàn)率或復(fù)歸分紅實現(xiàn)率都是可以計算的，或者說周年分紅實現(xiàn)率或復(fù)歸分紅實現(xiàn)率總是適用的。

但是，無論是終期分紅實現(xiàn)率還是總現(xiàn)金價值比率，只有保單滿期、保單持有人退保或被保險人死亡時，才可以計算出這些特定保單在當(dāng)年度的這兩個履約指標(biāo)，其他情況下，這兩個指標(biāo)都不適用。原因是，這兩個指標(biāo)的分子中都包含終期紅利，而終期紅利只有在保單終止時才會發(fā)放，什么樣的保單會終止呢？只有滿期、退保、被保險人身故時保單才會終止。

更具體而言，第一，當(dāng)保單滿期時，會有終期分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率。何時保單會滿期呢？無論被保險人年齡多大（通?？梢愿鼡Q被保險人），香港這類保單的利益演示文件通常都按100年演示，這意味著，在保單生效100 年后才會有這個指標(biāo)，前期都不適用。

第二，當(dāng)保單持有人退保時，會有終期分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率。購買這類保單，由于前期扣費(fèi)的原因，前面若干年的客戶實際收益率是很低的，甚至是負(fù)值，絕大多數(shù)客戶著眼于長期投資，不會短期內(nèi)退保，因此，這兩個履約指標(biāo)對絕大多數(shù)客戶不適用。

第三，當(dāng)被保險人身故時，如果不更換被保險人的話，保單終止，就會有終期分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率。問題是，絕大多數(shù)被保險人不會在保單前期和中期身故，即便身故也可以更換被保險人，因此，這兩個履約指標(biāo)對絕大多數(shù)客戶也不適用。

我們可以看出，終期分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率對絕大多數(shù)客戶的大多數(shù)保單年度不適用。因此，即便保險公司給出了履約指標(biāo)，也是那些少量適用客戶的指標(biāo)，并不代表絕大多數(shù)客戶的實際情況。

我們可以猜測，如果保險公司想“美化”其履約指標(biāo)，就會對少量適用客戶給出令人滿意的終期分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率，但由于這部分客戶數(shù)量少，這樣做的成本并不大。但從本質(zhì)上看，這些指標(biāo)并未反映絕大多數(shù)客戶所能得到的實際收益，這就是暗藏的“玄機(jī)”。

如果保險公司采取上述美化策略，大多數(shù)投保人很可能被并不反映實際收益的終期分紅實現(xiàn)率指標(biāo)和總現(xiàn)金價值比率指標(biāo)所誤導(dǎo)，進(jìn)而作出購買或投資的決定。

實際上，如上所述，在全球經(jīng)濟(jì)形勢不明朗和可能下行的趨勢下，香港分紅型儲蓄險保單的預(yù)期收益實現(xiàn)情況并不十分樂觀。

六、結(jié)論和對投資者的建議

本文通過對香港分紅型儲蓄險保單的分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率指標(biāo)進(jìn)行深入分析，發(fā)現(xiàn)這兩個指標(biāo)本身存在局限性，投保人可能被誤導(dǎo)：

第一，這兩個指標(biāo)均只代表該類產(chǎn)品的歷史收益實現(xiàn)情況，對于未來的預(yù)期收益實現(xiàn)情況僅僅起到參考作用?；诓幻骼屎涂赡芟滦械膰H經(jīng)濟(jì)形勢，香港分紅型儲蓄險保單的高預(yù)期收益率實現(xiàn)的可能性不太樂觀。

第二，終期分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率僅代表已終止保單的實現(xiàn)情況，對絕大多數(shù)客戶（的大多數(shù)保單）不適用，因此，即便保險公司給出了履約指標(biāo)，也是那些少量適用客戶的指標(biāo)，并不代表絕大多數(shù)客戶的實際收益實現(xiàn)情況。

第三，看到還不錯的履約指標(biāo)，甚至可能是保險公司以較低成本美化之后的履約指標(biāo)，投保人可能被誤導(dǎo)。建議投保人僅將分紅實現(xiàn)率和總現(xiàn)金價值比率當(dāng)作參考指標(biāo)，而不是權(quán)重極大的決策指標(biāo)，即不能看到分紅型儲蓄險產(chǎn)品的歷史實現(xiàn)率在100%左右就盲目購買。