楊皖寧 張嘉芮

（中共江蘇省委黨校法政教研部，江蘇南京 210009；中國人民銀行長春中心支行，吉林長春 130051）

一、地方政府債券信息披露的制度價值

信息偏在（Information Asymmetries）理論認為，由于資本市場中賣方比買方擁有更充足的信息，相應(yīng)地賣方應(yīng)當向買方主動傳遞真實信息，從而防范買方利益受損。該原理應(yīng)用于證券法律法規(guī)中，自然要求發(fā)行人、董事、控股股東等公司內(nèi)部信息優(yōu)勢者向外部投資者準確、及時地披露重要信息，保護證券市場的法治化和透明度。證券市場本質(zhì)是信息市場，信息披露是資本市場建設(shè)發(fā)展極為重要的制度基石。世界各國金融市場的發(fā)展實踐已經(jīng)證明，不斷提高市場信息集散與揭示的水平，形成準確、高效、迅速、靈敏的信息披露與監(jiān)督體系，是管理市場、規(guī)范市場、發(fā)展市場的必要條件。[1]截至2022年6月，我國地方政府債券總體規(guī)模345880.58億元，[2]是債券市場中規(guī)模最大的債券品種。地方政府債務(wù)風險主要源自透明度低、隱性債務(wù)持續(xù)存在，只有以公開透明、及時充分、易得易解的信息披露作為前提，才能從根本上提升投資者對地方政府債券市場信心，使投資者獲得知情權(quán)、選擇權(quán)、公平交易權(quán)并依法理性維權(quán)，起到督促發(fā)行人加強債券發(fā)質(zhì)量控制以強化聲譽約束并接受持續(xù)監(jiān)督的作用。地方政府更高水平、更透明的信息披露可以有效地改善市場信息環(huán)境、降低市場信息不對稱程度、節(jié)省交易成本、提高債券發(fā)行操作效率，同時對于提升地方政府自身的治理能力和治理水平也具有積極作用。

二、地方政府債券缺乏實質(zhì)性信息披露

我國中央政府及主管機構(gòu)對地方政府債券信息披露比較重視，在2015年現(xiàn)行地方政府債券發(fā)行制度確立之初就要求建立信息披露制度，并對一般債券和專項債券初步劃分出不同的披露標準。2018年12月，財政部出臺的《地方政府債務(wù)信息公開辦法（試行）》（財預(yù)〔2018〕209號）是專門針對地方政府債務(wù)信息披露的部門規(guī)章，對地方債券發(fā)行之前以及存續(xù)期內(nèi)需公開披露的內(nèi)容做出規(guī)定，體現(xiàn)了要求地方政府財政部門主動接受監(jiān)督、提升債務(wù)信息透明度并防范債務(wù)風險的政策取向。在“中國債券信息網(wǎng)”（https://www.chinabond.com.cn/）主要承擔發(fā)布地方政府債券信息的基礎(chǔ)上，2020年初財政部主辦“中國地方政府債券信息公開平臺”（http://www.celma.org.cn/）正式上線運行，是回應(yīng)社會各界對地方政府債券關(guān)切關(guān)注、提升政府治理能力和政務(wù)公開質(zhì)量的一項重要舉措。

然而不能忽略的是，我國對于債券市場信息披露的理論研究和實踐操作較之于股票市場差距較大，而且陷入了形式化、粗糙化、同質(zhì)化的困局。[3]信息披露相關(guān)制度規(guī)范總體還比較單薄，[4]現(xiàn)行信息披露在必要性上提出了強制性要求，而在披露的標準、內(nèi)容、流程等方面缺乏統(tǒng)一制度安排，而且財政部出臺的規(guī)范性文件僅能對政府財政部門提出要求，不能對各級政府產(chǎn)生實質(zhì)性約束，在具體落實過程中效果并不理想。

從信息披露透明度來看，地方政府一般僅公布基本財政數(shù)據(jù)，債務(wù)信息公開進度差別較大，加之不同地區(qū)財政體制與管理、財政預(yù)算與執(zhí)行、債務(wù)口徑與統(tǒng)計方面尚未完全形成一致，也在一定程度上降低了信息公開的準確性。已有相關(guān)研究對地方政府官方網(wǎng)站對本地區(qū)債務(wù)的信息披露情況進行統(tǒng)計分析后發(fā)現(xiàn)，各地區(qū)的披露方式既不統(tǒng)一、也不完整，有的公布總額，有的公布預(yù)算償還數(shù)，有的公布期末數(shù)據(jù)，還有的根本就無從查詢。[5]從地方政府債券發(fā)行前披露的“債券發(fā)行公告”“債券信息披露文件”等相關(guān)信息來看，對省級債務(wù)規(guī)模、信用評價等級、中長期經(jīng)濟規(guī)劃、財政收支狀況、地方負債情況等信息公開情況較好，但是政府資產(chǎn)負債表、綜合財務(wù)報告等信息資料仍沒有公布，而且對于省級政府代理市縣政府發(fā)行債券情況下實際用債的市縣政府相關(guān)信息披露并不完整，專項債券支持的項目籌資及盈利計劃狀況信息未能充分公開。

尤其要引起注意的是，我國當前地方政府債務(wù)的信息披露還處在僅重形式、不重實質(zhì)的階段。除了關(guān)于地方政府債務(wù)額度等數(shù)據(jù)性資料外，社會公眾更需要看到的是發(fā)債資金用到哪里、支持了多少項目、建設(shè)進度如何、是否還需要后續(xù)融資等實質(zhì)性的信息。這些信息披露由于當前并無明確要求和具體方式渠道，因此基本上也是處于無從查詢的狀態(tài)，個別時候能在政府工作報告或者地方政府向本級人大常委會請示預(yù)算調(diào)整報告中可以側(cè)面獲知一鱗半爪的零星信息，但是離完整充分的實質(zhì)性信息披露標準還相距甚遠。上述問題，需要通過完善相關(guān)制度規(guī)范并強化貫徹落實予以解決。

三、地方政府債券信息披露的完善路徑

公債不同于企業(yè)債，不會存在任何的商業(yè)秘密。實質(zhì)性的信息披露應(yīng)當以發(fā)行人償債能力為核心，任何影響到償債能力的情況出現(xiàn)，只要可能會對投資者的決策產(chǎn)生影響，均應(yīng)當及時準確充分地予以披露。地方政府債券信息披露應(yīng)當為投資者和社會公眾呈現(xiàn)出清晰、準確、完整的發(fā)債過程，體現(xiàn)債務(wù)資金的來龍去脈，在滿足財政部等主管部門要求基礎(chǔ)上更要關(guān)注于市場對信息披露內(nèi)容和質(zhì)量需求。然而，當前地方政府發(fā)債信息披露的質(zhì)量和效率離實質(zhì)性公開的標準仍然存有差距，有待于提升信息披露的準確性、及時性和權(quán)威性，起到穩(wěn)定和增強地方政府債券市場信心，維護市場秩序的作用。

（一）明確地方政府債券信息披露的職責和標準

當前，關(guān)于地方政府債券信息披露的規(guī)范性文件主要由財政部制定，只能約束各級政府財政部門，如果信息披露僅是要求公布各個時點的債務(wù)額度，財政部門可以勝任，但是發(fā)債資金一旦撥付到具體項目建設(shè)上，財政部門對于資金的使用情況和績效就未必能夠及時掌握，也很難做到實質(zhì)性的信息披露。債務(wù)風險防范和化解是各級地方政府應(yīng)當通盤考慮的全局性工作，不能僅僅理解為財政部門的職責，尤其是當前政府債券規(guī)模不斷擴大而且投資領(lǐng)域豐富多元，農(nóng)林土地、醫(yī)療教育、生態(tài)扶貧、路橋軌道等各個領(lǐng)域都有政府債券融資支持，政府各相應(yīng)主管部門就應(yīng)當擔負起發(fā)債資金的使用、監(jiān)管以及信息披露責任?？陀^而言，由于地方公債尚無專門立法，信息披露制度上升到法律層面從短期來看較難實現(xiàn)，但是也應(yīng)當由國務(wù)院出臺行政法規(guī)或規(guī)范性文件，將信息披露的職責從財政部門轉(zhuǎn)移到各級地方政府。通過建立統(tǒng)一的信息披露標準、內(nèi)容、流程、渠道和重大事項報告?zhèn)鬟f審核程序，將及時編制和披露資產(chǎn)負債表明確為地方政府法定義務(wù)，促進實現(xiàn)披露信息全面完整、清晰簡明、通俗易懂、權(quán)威及時。通過構(gòu)建嚴格監(jiān)督和制約的長效機制落實責任促進信息公開，更好地滿足投資者和市場需求，提升地方政府債券發(fā)行的市場化水平。

（二）完善地方政府債券信息披露的規(guī)范平臺

互聯(lián)網(wǎng)信息技術(shù)的發(fā)展不僅降低了市場投融資準入門檻，而且有力地促進了市場競爭，有助于實現(xiàn)信息公平。除了建立高位階的債務(wù)信息披露準則和法規(guī)來統(tǒng)一規(guī)范披露行為之外，從國外成熟的政府債券市場實踐經(jīng)驗來看，建立發(fā)達的財政管理和信息公開系統(tǒng)是實現(xiàn)財政信息得以實質(zhì)性披露的基礎(chǔ)和技術(shù)性保證。[6]由此，應(yīng)當充分利用好當前財政部已經(jīng)建立的“中國地方政府債券信息公開平臺”，實現(xiàn)其高效運行的基礎(chǔ)上促進發(fā)揮更大作用。

首先，應(yīng)當明確各級地方政府所有債務(wù)信息統(tǒng)一在“中國地方政府債券信息公開平臺”進行披露。各級政府在統(tǒng)一的信息平臺向社會公開債務(wù)的規(guī)模、舉借、使用和償還情況，有統(tǒng)一信息平臺才便于形成公開對比，信息披露的質(zhì)量也只有在信息暢通環(huán)境下通過對比才能分出高下，形成橫向比較促進地方政府間形成良性競爭。既能改變當前各地政府信息公開渠道不同使投資者難以查詢的問題，又能體現(xiàn)各地政府披露債務(wù)信息的及時性、效率頻率和完整性，倒逼地方政府珍惜信用信譽，提升債務(wù)治理能力。

其次，鼓勵地方政府在統(tǒng)一標準之上主動披露、隨時補充完善債務(wù)資金使用信息。債券信息披露的標準結(jié)構(gòu)和作用機理是以投資者保護為中心、以促進市場約束為基礎(chǔ)、以優(yōu)化資源配置為導(dǎo)向的三重視角。[7]地方政府債券信息披露除了應(yīng)當遵循準確完整等統(tǒng)一確定的形式性標準之外，還應(yīng)倡導(dǎo)信息披露適當?shù)膶嵸|(zhì)性標準，即所披露的內(nèi)容中如果出現(xiàn)了遺漏事項能夠產(chǎn)生足以能夠影響投資者決策的后果，這個事項就應(yīng)當作為重大事項予以全面披露。[8]地方政府在完成信息披露“規(guī)定動作”的基礎(chǔ)上，再做好“自選動作”，以提升市場的投資信心。

最后，運用區(qū)塊鏈技術(shù)作為信息公開平臺的底層技術(shù)，實現(xiàn)地方政府債務(wù)披露信息的確定性。由于地方政府債券發(fā)行期限逐步延長，當前已經(jīng)出現(xiàn)30年期的長期債券，從發(fā)行到償還將跨越較長歷史周期，地方政府對發(fā)債情況披露的信息都應(yīng)當實現(xiàn)長久保存，既可成為珍貴的歷史資料供未來的決策咨詢和研究使用，一旦出現(xiàn)債務(wù)風險也是追究責任的重要依據(jù)。區(qū)塊鏈技術(shù)具有去中心化、防篡改性和可追溯性的特點，與地方政府債券長期發(fā)行、持續(xù)披露的要求具有多維契合，應(yīng)當積極推動區(qū)塊鏈技術(shù)與“中國地方政府債券信息公開平臺”的運行相結(jié)合，使信息披露制度落實與前沿信息技術(shù)深度融合，達到互相促進的效果，以實現(xiàn)安全有序發(fā)展。