師夢琪 鐘 美（通訊作者）

（西南林業(yè)大學，云南 昆明 650224）

并購已經有上百年的歷史，我國并購產生于20世紀90年代，并購的發(fā)展有效的平衡了我國經濟的發(fā)展，在這個弱肉強食高速發(fā)展的時代，并購促進了市場的優(yōu)勝劣汰。2015年，由國泰安數據顯示，國內并購重組數量達到了最高點，其所形成的巨大的商譽已成為我國證監(jiān)會高度重視的問題。2016年，中國證監(jiān)會在上市公司年報審計報告中提出，一些上市公司在并購中確認了高額商譽，比例高達90%。2018年，證監(jiān)會在年報中直接指出了很多公司在確認商譽初始金額時存在虛高、以及后續(xù)計提和披露等一系列問題：很多上市公司在并購中存在業(yè)績承諾，而商譽后續(xù)的減值測試由公司自行決定，所以部分公司在達不到業(yè)績承諾或業(yè)績明顯下滑時，就會少確認商譽的后續(xù)減值或者是不確認，在承諾期滿后再大幅計提商譽減值，從而導致了后期的股價崩盤，使得上市公司出現業(yè)績大跳水的現象。2020年，關于商譽資產的不當變動等問題，仍然是該報告的重點。因此，我國證券監(jiān)督管理委員會對商譽的認定和后續(xù)的減值進行了研究。通過對相關文獻的研究分析，發(fā)現我國上市公司在計提商譽減值的過程中，存在著大量的投機行為，這導致了公司商譽的虛增。所以，如何對商譽進行科學的評估也是國內外學者不斷探索的問題。

通過閱讀大量的文獻發(fā)現國外對于商譽的研究歷史已經十分長遠，現已經形成了一套相對完善的評估理論體系。雖然我國在這方面起步晚，發(fā)展時間不長，評估方法方面也有待完善，但是我們能夠借鑒國外的優(yōu)秀研究成果，加快商譽價值評估研究的步伐，這一過程中也涌現出大批的優(yōu)秀學者及其成果。由于當前互聯網的高速發(fā)展所帶來的經濟環(huán)境發(fā)生變化，傳統(tǒng)方法已無法滿足當前多樣的企業(yè)商譽價值評估需求，亟待引入新的方法來豐富現有評估方法。

一、商譽價值評估方法研究現狀

讀了關于商譽價值評估的各種分類的文獻，引用唐艷、郝思捷一些學者的觀點，現存的商譽價值評估方法主要為割差法、超額收益法以及其他新興的評估方法這三大類[1-2]。由于溢價及超額商譽的產生，從商譽的價值評估引發(fā)對超額商譽的評估思考，現存的對超額商譽的評估方法在目前的研究中是相對較少的，通過閱讀大量的文獻，張新民等對超額商譽的研究[3]是被引用最多的，也是現存比較科學的方法。本文將對不同的商譽價值評估方法進行闡述和評價。

1.商譽價值評估的方法

在對企業(yè)的商譽進行估價時，由于無法獲得其取得成本及市場價格，故成本法和市場法在此時不再適用，只能選擇收益法。經現有學者研究，收益法大致可分為直接的割差法和間接的超額收益法這兩類，而超額收益資本化法和超額收益現值法是超額收益法的具體體現。

（1）割差法

割差法的一個思路是，用企業(yè)整體的價值減去各種有形和可識別的無形財產的價值之間的差異來度量公司的商譽價值。企業(yè)整體價值一般通過收益法進行評估，對于上市公司，也可以用股票的市價來衡量，而使用成本法和市場法可以對各類有形資產和各單項可確指無形資產進行評估。公式如下：

企業(yè)商譽=被并購企業(yè)整體價值-Σ單項可確指凈資產價值

割差法的另一個思路是先計算出企業(yè)整體獲得的全部收益，再計算出企業(yè)其他各類有形資產和各單項可確指無形資產所產生的收益，再相減得到的差額即為商譽所帶來的收益，再將此收益用一定的資本化率進行資本化，即可計算出該企業(yè)的商譽價值。例如，以收益法估算的總資產價值為27500萬元，以成本法、市場法等方法估算，有形資產價值為24300萬元，商標使用費為2100萬元；經證實，本公司不存在任何其他可以具體確定的無形資產。那么，商譽的價值是2100萬元[27500-（24300+2100）]。

當使用割差法評估企業(yè)商譽時，在保證數據真實性的前提下，根據已在市場上獲得的各種公司的財務資料，對各種不同類型的有形資產、不同類型可確定的無形資產，可以通過各種不同的方式進行計量。人為操作的空間較小，評估結果較為準確。然而，它也有一些不足之處。割差法中，公司的總資產是由買賣雙方協商來決定的，它不但取決于公司自身的價值，還取決于雙方的協商方式和條件，當這個時候，協商的結果就會出現一些商譽是不符合實際情況的。而且，割差法無法反映出商譽是超額利潤的性質，加之人為的原因，使得被評估公司的商譽與其真實價值之間有很大的差異。采用該方法計算的商譽結果還可能出現負值，出現負值的原因有可能是因為這個企業(yè)為虧損企業(yè)，還有一種原因是因為該企業(yè)的收益水平低于行業(yè)的平均水平，此時采用此方法將失去評估的意義。另外，因公司的總體價值是以收益法計算的，而各種不同類型的有形和不同類型的可確指的無形資產按成本法和市場價格分別計算，由于口徑不一，評估的標準選擇不盡相同，也會對評估的結果準確性產生影響。再者，割差法只適用于由于并購而產生的商譽，對于企業(yè)的自創(chuàng)商譽，割差法就不再適用了。

（2）超額收益法

超額收益理論是指通過測算公司在一定時期內所能獲取的超過同業(yè)的利潤率的當前價值，從而給公司創(chuàng)造額外的利益。超額收益法又分為超額收益資本化法和超額收益現值法。

①超額收益資本化法

超額收益資本化法假設的前提是公司期望每年的利潤都相等或者差別很少，并且可以長久地維持下去，超額收益資本化法是將超額年金資本化。用公式表示為：

企業(yè)商譽=可辨認的凈資產公允價值×（企業(yè)預期投資報企業(yè)預期投資報酬率-行業(yè)平均投資收益率）/企業(yè)投資報酬率

②超額收益現值法

超額收益現值法是首先求得未來有限年內因為商譽獲得的超額收益，然后各年超額收益折算到評估時點加總。用公式表示為：

在企業(yè)經營狀況較好，收入較為穩(wěn)定時，應選擇超額收益資本化法。當企業(yè)的收益只能維持有限年度時，應當選擇超額收益現值法。

超額收益法是通過預測企業(yè)未來的超額收益并對其進行折現來計算商譽，這種方式更符合商譽的本質與定義。而且超額收益法的使用不限于自創(chuàng)商譽還是外購商譽，應用的范圍更廣。超額收益法應用有一個前提是要確定企業(yè)能夠獲得超額收益。超額收益法主要計算企業(yè)盈利能力和行業(yè)平均盈利能力，這些參數可以從企業(yè)財務報表中找到，更加客觀真實，評估出來的商譽價值不易受到企業(yè)并購時雙方交易條件、談判能力等眾多外部因素影響。所以眾多學者認為超額收益法評估商譽價值是現存教科學的方法。但是，超額收益法在具體應用方面的理論研究還存在較多意見和觀點，在具體方法層面理論界沒有達成統(tǒng)一的觀點，給超額收益法的使用帶來了一定的困擾。此外，超額收益法的實施困難是對公司的超常盈利進行時間及超?；貓蟮念A估。受評估機構的主觀因素影響，企業(yè)的超額收益率、折現率和折現年限會有較大的波動。行業(yè)平均回報率會隨著技術的更新以及行業(yè)的變化而在短時間內不斷發(fā)生變化，從而給商譽的測算帶來困難。對未來超額收益的預測是根據企業(yè)以往的經營情況給出的預測，很難考慮到一些難以預測的因素，在計算過程中，需要考慮那些偶然、特殊的因素，如國家政策的重大變化、重大災難或是疾病、科技的巨大變革等。超額收益法之所以在實務中應用較少的另一個原因是其計算、分析過程復雜，耗費的人力物力也巨大。

割差方法與超額收益法一樣，都是基于對商譽的涵義進行估價。由于商譽是不可辨認的無形資產，無法脫離企業(yè)整體而獨立存在，因此在計算時要通過其他資產的價值來倒推出商譽的價值。不同之處是，割差法認為，商譽是指公司總的價值與個別的可識別的無形財產之間的差異；而超額收益現值法認為，商譽是一種獲得超額利潤的一種手段，通過對其進行適當的預期，然后利用其資本化率對其進行資本化。兩種計算方法各有優(yōu)缺點。比較而言，割差法的計算也較為簡單，只需要計算出企業(yè)的整體價值和其他單項有形資產及其他各單項可辨認無形資產的價值，結果也更加準確。而超額收益法首先依靠本企業(yè)的財務報表，其次需要與同行業(yè)的財務報表進行對比，確認企業(yè)是否存在著超額收益以及有多少，進而選取適當的資本化率對超額收益進行折現。綜上所述，從數據和技術上來分析，割差法存在一定的優(yōu)勢，但超額收益法對割差法作出了一定的補充。在實際評估工作中，很多評估人員也會將兩種方法相結合使用，使得商譽的價值評估更為準確。

此外，無論是割差法還是超額收益法，其評估結果只能反映出商譽價值的大小，無法反映出構成商譽的各項因素，可以為企業(yè)并購提供價格依據，但對企業(yè)對商譽的后續(xù)管理無法提出指導性的意見，所以在大數據的影響下，涌現出了許多新興的商譽價值評估方法。

2.商譽價值的其他新興評估方法

隨著大量的資料和技術的發(fā)展，以及人們對評價的要求越來越高，各種新的評價方式應運而生，主要有改進的割差法[4]、層次分析法（AHP）[2]、引用BP神經網絡、灰色系統(tǒng)理論[5]和基于大數據的商譽價值評估指標體系等。其中，引用BP神經網絡、灰色預測等主要是通過多樣的數學模型將超額收益法進行改進，解決商譽評估時所存在的難點問題，即超額收益難以預測，豐富超額收益法的理論預測。AHP則是將復雜問題簡化為簡單的問題，將其分成若干問題，然后以樹型圖表進行分析，并以問卷調查的形式進行，最終將各問題進行匯總，并應用數學的方法求出各問題的權值。在評價過程中，首先采用常規(guī)的方法求取超額報酬，然后采用 AHP法對其進行校正，最后得到比較精確的評價。AHP是在對各種影響因素進行綜合評價的基礎上，建立商譽價值指標體系，運用數理統(tǒng)計方法，對各個影響商譽的因子進行加權，并用專家評分的方法對其進行了模糊對比，從而得出其評估結果。運用 AHP方法對超額利潤進行了優(yōu)選，既能反映出商譽的內涵，又能將其與全產業(yè)進行對比，從而提高其評價的精度。

本文從理論上分析了這些新型評價方法的優(yōu)點，從而認識到它們的缺陷，并為其在今后的完善與革新中提供參考。與常規(guī)評價方法比較，這些方法具有較強的科學性和可靠性，但有關方面的研究尚不完善，有待進一步的探討和實際應用。許多新型的評價方法由于其建模比較煩瑣、運算難度高，但由于技術及大范圍的發(fā)展，其使用范圍也日益擴大。在實踐中，往往會結合不同產品、不同階段、不同企業(yè)以及有關的政策，選取兩種或多種評價方式進行評價。

3.超額商譽價值評估方法

本文從以上討論了我國上市公司的商譽的價值評價，從而引起對超高商譽價值評估的反思。在現有的文獻研究中，關于超額商譽的度量主要有兩種方式：一種是傅超、魏志華和朱彩云等利用期望收入模式的回歸殘差作為中介變量對超額商譽進行計量[6]；另一種是在衡量超額商譽時參考Ramanna等[7]和張新民等[3]的做法，用行業(yè)平均值調整后的標準化商譽來衡量超額商譽，再在穩(wěn)健性檢驗中，使用行業(yè)中值調整后的標準化商譽再次進行檢驗。

也有一些新興的對于超額商譽的評估方法，由于通過超額收益法來評估商譽的流程中人為計算超額收益比較疏忽，所以也有學者利用灰色預測、神經網絡、馬爾可夫鏈等其他計算形式相組合的方法來科學計算將來各年的超額收益值[8]。王良臣則更深入地提高了計算未來超額收益的結果，把超額收益法當成本源，開創(chuàng)性地利用多種方法結合計算未來超額收益，以至于超額收益的計算結果的準確性進一步提高了[9]。程龍首次利用線性規(guī)劃來計算商譽價值，給了后來研究者新的思考角度[10]。張琰等發(fā)現了表現商譽的各個構成要素，通過層次分析與余值法組合計算商譽，細分了表現商譽值的構成要素[11]。肖業(yè)強等受到層次分析思想的啟示，利用模糊綜合評價的方式來計算商譽度，并且構架了體現商譽構成要素的模型[12]。

二、商譽價值評估方法的評價

1.方法層面

伴隨著中國經濟社會的發(fā)展，以及新技術的迅猛發(fā)展，很多人都開始重視并對其進行了深入的探討，并運用了大量的有關方法進行了探討。許多研究都以經濟方法論為依據，許多學者對其進行了擴展和擴展。以往多數的學者只是從宏觀角度來研究和討論商譽的價值評價，而目前許多人都會根據其自身的缺陷，不斷地完善和創(chuàng)新信用評價的方法，從而取得許多卓越的結果。由于其自身的不確定性，其組成要素在不同的市場條件下也會隨之改變，同時，由于其持續(xù)時間短，其價格很可能會大幅變動。目前，對信用進行估值的研究主要是為了應對各種不確定性。舉例來說：引入互聯網技術，并將其與信用評估技術有機地融合起來，能夠對我國上市公司的信用進行更為系統(tǒng)化的評估；利用灰色體系的方法，可以彌補主觀評價的缺陷，提高評價的客觀性；與常規(guī)的教學法相比，這兩種教學法都有了較大的提高，同時也更加適應了時勢的變遷。

2.指標層面

許多關于商譽的評價方法都有許多的評價指標，而最近幾年有關評價指標的研究更是層出不窮。在評估商譽時，由于成本法、市場法等不能采用，許多新的評估手段都是從收益法中得到的，所以本文只介紹了這方面的內容。在收益中，收入金額、經濟壽命和折現率都是一個較為關鍵的指標。采用多個參數的方法可以獲得較為滿意的結論。關于收益法的評價方法有很多的論述，而關于收益貼現值的合理性問題的探討從來沒有中斷過。許多專家對于各個參數的校正都有各自的考量，根據具體的情形調整相應的參量，以使評價的效果更加接近于現實。

本文在對我國企業(yè)商譽的評估方法、指標層面進行歸納與評價的基礎上，進一步揭示出我國現行的商譽評估方法在我國的應用與發(fā)展狀況。當前，有關商譽價值評估的方法并不多，其適用范圍也各不相同，有關指標的研究也存在較大的爭論。所以，在企業(yè)商譽價值評估方法的基礎上，要進一步完善和革新，就必須從這兩個方面來探討，即在特定條件下所采取的方法的適用性，并考察其選取與判斷的準確性。

三、商譽價值評估方法的效用

對企業(yè)整體的評估過程中，商譽是其中不可或缺的一部分，在評估商譽價值時，要考慮到形成商譽的各個因素，并將其視為一種與公司整體相關聯的一種無形資產來對待。商譽資產的大小取決于并購方對標的企業(yè)未來盈利能力的貼現值，而商譽減值則意味著這種盈利能力預期被夸大了，其減值部分實質上是一種資產泡沫成分。Ramanna等認為商譽具有高度可操作性，公司可以通過操縱利潤來實施盈余管理[7]。對于投資者來說，更多的關注是企業(yè)并購中產生的協同商譽。楊威等認為，商譽對企業(yè)間的協同作用起著重要作用，并建議在確定不確定預計的超常收入時，在未來的測量中按績效指標進行減值準備[13]，對應了上述2018年報告中所指出的導致業(yè)績跳水的問題。Henning等研究了協同效應和持續(xù)經營商譽與股市反應之間的關系，發(fā)現這兩種商譽的不同比例會導致不同的市場反應[14]；隨著學術界對商譽研究的開展，越來越多的學者將視線聚焦于上市公司確認商譽產生的經濟后果。張麗達等[15]GLAUMETAL等[16]研究結果顯示，商譽的減值會導致公司的經營業(yè)績下降，且隨著商譽的減值加大，公司的股票回報率也會隨之降低等問題。

對商譽的準確計算，首先，能夠促進企業(yè)管理者更好的管理商譽。隨著人們對品牌、專利技術、服務等更多無形資產的重視，商譽作為一項不可辨認的無形資產，影響著企業(yè)的盈利水平，對企業(yè)商譽的準確計算，能夠讓管理者了解企業(yè)的競爭優(yōu)勢，它的存在讓本企業(yè)與同行業(yè)比較，假設它曾經是讓企業(yè)獲得超額利潤的存在，就是企業(yè)一個獨占性優(yōu)勢，成為企業(yè)的一般獲利條件，讓管理者能夠作出對企業(yè)最有利的選擇，制定更好的競爭戰(zhàn)略，促進企業(yè)在市場中的良好發(fā)展。其次，商譽的準確計算，對于投資者而言，也會引領他們作出正確的選擇?，F在大量高額商譽的產生以及商譽暴雷的事件頻頻發(fā)生，商譽的準確計算，能夠讓投資者選擇正確的投資對象，進行一定的風險分析，有助于投資者規(guī)避那些虧損企業(yè)或者是擁有大量不良資產的企業(yè)，有利于資本市場的健康發(fā)展。最后，商譽的價值準確評估，監(jiān)管者的監(jiān)管難度也會降低，對于后續(xù)研究抑制商譽泡沫提供良好的基礎，進而對未來的并購市場也能起到警醒的作用，在一定程度上能夠減少商譽泡沫的產生，損害投資者利益的風險也會降低。

四、商譽價值評估方法的未來研究展望

本文回顧了國內外有關商譽價值評估的文獻，發(fā)現在我國學術界，對其進行了大量的研究。由于傳統(tǒng)的評價手段存在的缺陷，很多人都在參考國內外相關研究成果的基礎上，根據我國的實際情況，進行了優(yōu)化，并在此基礎上，提出了幾種新型的評估方式。在歸納對與商譽的影響因素時，大多數作者都是根據之前很多專家學者研究的基礎上進行歸納總結的，然后構建自己的商譽影響因素指標體系，但是商譽的影響因素并不是一成不變的，目前新興評估方法的相關研究和實證還比較少，需要再進一步分析和探討。對于商譽的準確計算，能夠為超額商譽進而對商譽泡沫的研究提供給一定的基礎，從而抑制商譽泡沫的產生，使得并購活動更加公平公正。

超額商譽價值評估的創(chuàng)新性研究尚待推進。未來研究可從形成超額商譽的因素、超額商譽的評估方法以及超額商譽給整個資本市場所帶來的后果等方面進行多維度地創(chuàng)新性探索，為中國特色商譽價值及超額商譽價值評估體系建設提供參考。

總之，在大數據時代下，國內企業(yè)參與國內外市場競爭中越來越注重商譽的價值，商譽的價值在企業(yè)并購重組中起著至關重要的作用。因此，在不同的環(huán)境下，采用何種評估方法對商譽價值進行評估也將是評估機構和評估人員應該重視的點。