（江蘇聯(lián)合職業(yè)技術(shù)學院 江蘇蘇州 215104）

信用風險緩釋工具（CRM）是金融危機中系統(tǒng)性風險傳導的主要源頭，并且在金融危機之前，很多國家的信用風險緩釋工具場外交易都不在監(jiān)管范圍內(nèi)。隨著金融市場的發(fā)展，各國都重構(gòu)了信用風險緩釋工具的監(jiān)管體系，并且開始重視信用風險緩釋工具的監(jiān)管設(shè)計，進行監(jiān)管改革，加強信用風險緩釋工具市場的自律管理。

一、發(fā)達國家CRM監(jiān)管創(chuàng)新

（一）完善CRM清算機制，建立中央對手清算機制

發(fā)達國家各市場參與者都加強了CRM的清算機制建設(shè)，以減少對手方的信用風險，主要內(nèi)容有壓縮交易以及加入中央對手方清算。壓縮交易主要是指多個市場參與者相互合作達成一致的安排，把他們之間的復雜交易進行壓縮，這樣可以實現(xiàn)各主體之間的凈額結(jié)算。壓縮交易對于各參與者來說可以減少相應(yīng)的名義本金的交易量，同時也可以降低各主體的風險敞口。通過壓縮交易可以減少各主體的風險暴露，降低交易對手風險，如果交易對手違約風險增加時，CRM參與者可以通過壓縮交易來控制風險量的增加。簡單地說壓縮交易就是在參與主體交易凈額和風險敞口不變的前提下，減少CRM名義本金交易量，從而控制風險。當然為了保持經(jīng)濟指標和交易量的穩(wěn)定，交易壓縮前后必須保值一致的風險情況和現(xiàn)金流量，并且在具體實踐中也要考量某個具體的交易對手的風險敞口。實踐證明，各商業(yè)銀行在采取壓縮交易以后，普遍降低了商業(yè)銀行風險敞口的杠桿水平。

中央對手方交易是由中央對手方作為交易的“賣方”和“買方”，由資金實力強大的中央對手方介入交易，其實質(zhì)是把交易雙方的信用風險轉(zhuǎn)變?yōu)榻灰追胶椭醒雽κ址降臉藴市庞蔑L險。在引入中央對手方交易以后，市場交易雙方仍然在場外交易。但是在清算環(huán)節(jié)，通過交易雙方和中央對手的交易實現(xiàn)交易的多邊凈額結(jié)算，這樣使得交易方的對手風險都轉(zhuǎn)移到中央對手。因此，中央對手方交易的主要特點在于：第一，中央對手方交易將CRM作為監(jiān)管的內(nèi)容；第二，中央對手方交易能夠降低CRM的市場風險敞口和結(jié)算風險；第三，中央對手方交易從整體上簡化了交易程序，提高了效率；第四，中央對手方交易實行匿名交易，這有利于提高市場的流通性；第五，引入中央對手方交易可以防止雙邊法律協(xié)議，從而降低市場參與者的操作風險。

（二）提高了CRM交易透明性

CRM市場交易的透明度比較低的問題一直是各市場參與主體關(guān)注的焦點之一，也是各國衍生品監(jiān)管的主要改革目標。為了增強CRM交易的市場透明度，各國監(jiān)管當局都對CRM交易信息披露要求進行加強。一方面為了實現(xiàn)信息的集中，各國采取中央清算制度；另一方面對于沒有經(jīng)過中央清算的交易，規(guī)定了交易報告制度。美國建立中央清算機制，通過交易平臺和交易信息庫發(fā)布市場敞口頭寸和交易總量的數(shù)據(jù)，并且向監(jiān)管機構(gòu)報送交易數(shù)據(jù)。2008年3月，美國財務(wù)會計準則委員會要求披露CRM交易過程的對手風險數(shù)據(jù)，從而更能體現(xiàn)CRM對參與者財務(wù)狀況的影響。2008年10月，美國證券托管結(jié)算公司宣布每周公布各市場參與實體的CRM名義本金和凈頭寸。2010年5月，美國證券托管公司進一步向社會公布各參與實體不同貨幣種類的CRM交易。這在一定程度上也標志著CRM的市場透明度在增加，這有利于市場主體利用信息，減少風險。

（三）推進CRM標準化建設(shè)

各國監(jiān)管機構(gòu)都把金融衍生產(chǎn)品的標準化程度作為監(jiān)管的重要內(nèi)容之一。監(jiān)管者鼓勵市場交易者使用更加標準化的工具，這樣可以減少交易過程中產(chǎn)生的風險，通過減少不需要的復雜工具，降低交易的操作風險。各國推進CRM標準化建設(shè)的主要措施有：第一，改革法律條文。2009年3月，國際掉期與衍生工具協(xié)會推出了《2009年ISDA信用衍生產(chǎn)品決定委員會與拍賣結(jié)算補充文件》以及“大爆炸協(xié)議”。規(guī)定市場參與者需簽訂大爆炸協(xié)議，按照協(xié)議市場參與者同意《2009年ISDA信用衍生產(chǎn)品決定委員會與拍賣結(jié)算補充文件》的相關(guān)內(nèi)容，比如推行強制拍賣結(jié)算制度、增加信用事件回溯日等。第二，調(diào)整產(chǎn)品交易報價方式。之前都采用年基準點報價，調(diào)整以后，CRM按照固定票息以及前端收費的方式進行。新的報價方式優(yōu)點在于提高CRM合約的標準化程度，可以為中央對手方結(jié)算提供基礎(chǔ)，同時避免了CRM合約信用事件發(fā)生時的息差風險。

（四）防止市場操縱，保護投資者

各國都普遍重視投資者保護，防止市場操縱事件發(fā)生。美國在《2009年場外衍生品市場透明度和責任法》中授權(quán)美國商品期貨交易委員會和美國證券交易委員會對市場信息進行收集，對市場風險進行報告。該法案要求美國商品期貨交易委員會對影響價格發(fā)現(xiàn)的CRM交易設(shè)置一定的頭寸，限制內(nèi)容包括交易者的類型、賣空交易、期權(quán)合約以及交易場所，同時對一些大型互換交易還要滿足美國商品期貨交易委員會的信息披露要求。為了保護沒有經(jīng)驗的投資者，美國監(jiān)管當局對個人參與互換設(shè)置了一定的限制條件，并且在《商品交易法》中認定的交易市場進行交易。

（五）強調(diào)資本金作用的發(fā)揮

《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》把微觀和宏觀審慎結(jié)合起來，建立了新的監(jiān)管模式，對商業(yè)銀行資本監(jiān)管提出了新的要求，為全球流動性監(jiān)管提供了標準?！栋腿麪枀f(xié)議Ⅲ》要求各商業(yè)銀行的一級資本充足率要達到6%，其中由普通股構(gòu)成的核心一級資本要達到4.5%。各國家商業(yè)銀行還應(yīng)該建立“資本防護緩沖資金”，其規(guī)模要在銀行風險資產(chǎn)的2.5%以上。為了緩解銀行過度放貸所帶來的風險，各國還可以根據(jù)各自情況提取一定的反周期緩沖資本，占總風險加權(quán)資產(chǎn)的比例在2.5%以內(nèi)。與此同時，《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》提出最低杠桿率3%的要求以及流動杠桿率100%的要求。在此背景下，美國通過保守的資本金要求，對衍生品市場交易商進行穩(wěn)健審慎監(jiān)管，特別是不通過中央清算系統(tǒng)進行場外交易提高資本的要求。歐盟委員會和英國也提出了通過擴大中央清算和雙邊清算間的資本差異控制市場風險。

（六）完善交易對手的抵押安排

通過中央對手方的清算能夠?qū)灰讓κ值娘L險進行非常有效地控制。在不能采取中央對手方清算的前提下，實行交易對手的抵押安排對于降低交易對手的信用風險有重要的作用。在采取交易對手抵押安排時，如果市場發(fā)生波動，但抵押品沒有進行相應(yīng)的調(diào)整，這就會導致交易對手抵押品不能滿足市場變化帶來的風險暴露。另外在抵押品的持有人破產(chǎn)時，抵押品價值變化也會對市場產(chǎn)生比較大的影響。2008年11月，美國商品期貨交易委員會開始對抵押品管理進行改革，主要包括核對投資組合、完善抵押管理程序、抵押爭端處理三個方面。抵押品的有效使用能夠降低市場交易風險，從長遠來看能夠維護CRM市場的穩(wěn)定。

（七）加強CRM監(jiān)管的國際合作

隨著全球經(jīng)濟一體化進程的加快，CRM市場全球化的趨勢也越來越快。在這種背景下，各種金融風險加快了在全球的蔓延速度，特別是發(fā)達國家市場的波動對全球金融市場會造成明顯的影響。因此，對于金融市場的監(jiān)管一致性標準逐漸得到各個國家的普遍認可。各國都普遍加強了CRM監(jiān)管的國際合作。美國、英國等發(fā)達國家先后提出加強金融衍生品市場監(jiān)管的國際合作，希望各國在資本監(jiān)管標準、市場監(jiān)管、公司監(jiān)督以及危機預防等方面達成一致意見，并且希望各國能夠共享金融市場發(fā)展信息庫，實現(xiàn)信息的國際交流。

二、我國CRM監(jiān)管國際比較

（一）我國CRM監(jiān)管政策演進

我國監(jiān)管機構(gòu)從CRM建立之初就按照巴塞爾協(xié)議的要求制定了監(jiān)管制度要求，為我國CRM市場的穩(wěn)健發(fā)展提供了堅實的基礎(chǔ)。2004年2月，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會在新巴塞爾協(xié)議的基礎(chǔ)上制定了我國《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》，該辦法體現(xiàn)了巴塞爾協(xié)議三大支柱的主要思想。2007年2月，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會發(fā)布《中國銀行業(yè)實施新資本協(xié)議指導意見》，該意見明確規(guī)定我國銀行業(yè)實施新資本協(xié)議的進程，提出了我國銀行采取“分類實施、分層推進、分步達標”的原則，對各商業(yè)銀行滿足新資本協(xié)議的時間都作了具體的規(guī)定。2008年9月，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會又發(fā)布了《商業(yè)銀行信用風險緩釋監(jiān)管資本計量指引》，該指引對商業(yè)銀行在實施新資本協(xié)議以后的信用風險資本計算提供了可操作的規(guī)范。2011年8月，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會出臺《商業(yè)銀行資本管理辦法》，該辦法明確了我國信用衍生品的資本緩釋作用。

（二）我國CRM監(jiān)管的國際比較

1.我國CRM監(jiān)管對新資本協(xié)議核心概念的借鑒。我國《商業(yè)銀行資本管理辦法》在制定時參照了新資本協(xié)議的相關(guān)內(nèi)容，對我國商業(yè)銀行開展資本緩釋進行了詳細的解釋，在對合格工具認定、工具提供者的類別、合格工具的條件以及緩釋功能的方法四個方面都借鑒了新資本協(xié)議的相關(guān)規(guī)定，對我國CRM的資本緩釋功能框架進行設(shè)計。這為我國銀行資本管理與世界接軌提供了基礎(chǔ)，有利于我國銀行業(yè)提高風險管理的能力，提高銀行競爭力。

2.我國CRM監(jiān)管對新資本協(xié)議的調(diào)整。相比于新資本協(xié)議，我國《商業(yè)銀行資本管理辦法》大幅提高權(quán)重法下CRM緩釋功能標準。并且，我國《商業(yè)銀行資本管理辦法》規(guī)定，如果基礎(chǔ)資產(chǎn)作為CRM具有信用風險緩釋作用，其必須采用內(nèi)部評級法；如果不采用內(nèi)部評級法，則該基礎(chǔ)資產(chǎn)只能作為抵押品進行信用風險緩釋。因此，我國的一些證券化風險暴露就不能像新資本協(xié)議要求的那樣發(fā)揮緩釋功能。

3.我國CRM監(jiān)管比國際經(jīng)驗更為謹慎。我國《商業(yè)銀行資本管理辦法》對CRM的種類、合格工具的要求，以及內(nèi)部評級法的要求等方面明顯要比新資本協(xié)議規(guī)定更為謹慎。主要表現(xiàn)在以下幾個方面：（1）我國CRM的種類只有信用違約互換和總收益互換。（2）我國《商業(yè)銀行資本管理辦法》在采用內(nèi)部評級法時不考慮資本緩釋作用的雙重違約影響。（3）我國《商業(yè)銀行資本管理辦法》對于一些能促進商業(yè)銀行競爭力提高的寬松條款還沒有完全放開。

（三）我國CRM監(jiān)管政策難點

1.我國CRM對監(jiān)管資本要求過高。根據(jù)我國《商業(yè)銀行資本管理辦法》，我國商業(yè)銀行在權(quán)重法下，只有合格抵押品和合格保證這兩類工具才具備緩釋監(jiān)管資本的條件。在采用內(nèi)部評級法的前提下，必須按照相關(guān)規(guī)定對CRM風險抵補作用進行考慮。但是由于我國目前還不具備內(nèi)部評價法的基礎(chǔ)，主要是由于我國目前評級機構(gòu)少、評級硬件差、評級數(shù)據(jù)的市場公信力低，以及運用內(nèi)部評級法的技術(shù)要求高、資金投入多，這就使得我國商業(yè)銀行，特別是一些中小銀行不能采用內(nèi)部評級法監(jiān)管，這在很大程度上影響了商業(yè)銀行運用緩釋工具管理風險的效果。

2.我國對CRM概念范圍尚不明確。我國目前的CRM品種數(shù)量較少，相比于國外的信用違約互換，我國目前的CRM可以盯住標的實體，還可以盯住單一債務(wù)，這使我國的CRM結(jié)構(gòu)更加簡單。雖然我國CRM符合合格信用衍生品的要求，但是從目前的規(guī)則來看，我國合格的信用衍生品是否包括CRM還不明確，這樣就導致CRM的緩釋功能還需要得到相關(guān)監(jiān)管部門的認可。

三、完善我國CRM監(jiān)管的建議

我國CRM自推出以來，充分借鑒國際相關(guān)經(jīng)驗，引入一系列的制度安排，這對我國CRM的發(fā)展有積極的作用。但是目前我國CRM的緩釋功能仍然不能完全發(fā)揮，這在一定程度上影響了市場參與者的積極性。因此，從完善我國CRM資本緩釋功能，促進CRM市場參與者有效轉(zhuǎn)移風險的角度，對我國CRM發(fā)展提出建議。

（一）可以允許CRM在權(quán)重法下緩釋資本

從CRM監(jiān)管的國際經(jīng)驗來看，無論是巴塞爾協(xié)議規(guī)定，還是各發(fā)達國家的實踐，都允許在標準法下緩釋資本。該標準法與我國《商業(yè)銀行資本管理辦法》中規(guī)定的權(quán)重法是一致的。從發(fā)達國家的實踐來看，標準法下緩釋資本有利于提高整個資本管理規(guī)定的完整性。而我國商業(yè)銀行為了達到標準，采用內(nèi)部評級法。但是由于我國市場評級機構(gòu)的評級公信力比較低，這就使得我國商業(yè)銀行進行評級時缺乏有效的國內(nèi)評級數(shù)據(jù)。如果在短時間內(nèi)，允許國外評級機構(gòu)進入我國市場，勢必引起國外評級機構(gòu)的市場尋租，增加評級成本，這也不利于商業(yè)銀行風險管理體系的建立。另一方面從CRM審慎監(jiān)管的方面來看，允許CRM在權(quán)重法下緩釋資本，商業(yè)銀行的買入信用保護就會自動降低其風險的暴露，這從整體上來看也有利于商業(yè)銀行風險管理體系的穩(wěn)定。因此，從國際監(jiān)管實踐和我國的現(xiàn)實情況來看，建議允許CRM在權(quán)重法下緩釋資本。

（二）可以允許CRM作為合格衍生工具

首先，CRM是我國在國外信用違約互換的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國國情建立的更加簡單、機制更加完整的信用衍生工具。我國CRM除了具有國際信用違約互換的基本特征，還具有我國特有的保護機制，即我國CRM和某一具體債務(wù)相聯(lián)系。其次，從我國CRM總體適用性方面來看，《CRM業(yè)務(wù)指引》是在相關(guān)法律的基礎(chǔ)上建立，符合我國實際的規(guī)范性文件，這為我國CRM的合法性提供了基礎(chǔ)。這些都為我國CRM成為合格衍生工具奠定了基礎(chǔ)。

（三）可以增加CRM產(chǎn)品體系

從我國CRM發(fā)展過程來看，在CRM建立之初，就提出了“2+N”的結(jié)構(gòu)體系，即包括2個基本產(chǎn)品和N個附加產(chǎn)品。因此，在我國現(xiàn)有的信用風險緩釋憑證和信用風險緩釋合約的基礎(chǔ)上，可以適時研究推出更加符合市場的產(chǎn)品，以滿足市場參與者的需要。另一方面，相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)該盡快建立CRM的標準性交易文本，這有利于提高市場交易效率，有利于參與主體有效控制交易風險。

（四）可以加強商業(yè)銀行管理水平建設(shè)

首先，商業(yè)銀行應(yīng)該加強制度建設(shè)。以巴塞爾協(xié)議關(guān)于核心資本管理的要求，我國各商業(yè)銀行應(yīng)該建立全面風險管理體系，借鑒國際經(jīng)驗，從技術(shù)、組織、流程等方面加強商業(yè)銀行的全面風險管理。其次，要加強商業(yè)銀行業(yè)務(wù)人員培訓。CRM涉及的業(yè)務(wù)部門多、流程多、業(yè)務(wù)復雜，這需要銀行各部門相互合作，共同完成。從商業(yè)銀行內(nèi)部管理的角度，需要對銀行各部門人員進行培訓，增強信用風險管理工具業(yè)務(wù)管理的團隊合作，提高銀行業(yè)務(wù)效率。最后，要重視商業(yè)銀行業(yè)務(wù)系統(tǒng)和信息系統(tǒng)的建設(shè)。商業(yè)銀行應(yīng)該把CRM交易歸入商業(yè)銀行整體業(yè)務(wù)控制和風險控制體系，對CRM業(yè)務(wù)交易配備專門的業(yè)務(wù)系統(tǒng)和風險控制系統(tǒng)，加強市場風險管理，完善風險管理組織，提升商業(yè)銀行風險管理的能力。

CRM市場的發(fā)展一方面能夠滿足市場參與者信用風險保護的目的，另一方面也是落實國家關(guān)于“提高直接融資比例”的方針政策的需要，有利于從宏觀上防范系統(tǒng)風險，維護金融市場的穩(wěn)定。從CRM市場的發(fā)展來看，借鑒發(fā)達國家CRM市場監(jiān)管的先進經(jīng)驗，能夠使我國CRM市場運行穩(wěn)定，風險可控，促進我國金融市場的健康發(fā)展。