徐光偉 喬婉容 惠 慧

（常州大學，江蘇 常州 213164）

一、引言

十九屆五中全會提出要“形成強大國內市場，構建新發(fā)展格局”，具體要求暢通國內大循環(huán)，促進國內國際雙循環(huán)，適應消費升級，拓展投資空間。面對新冠肺炎疫情蔓延、世界經濟衰退，中國經濟仍保持正增長，充分說明其韌性十足。而龐大的內需是應對經濟風險、驅動經濟循環(huán)的重要動力。暢通國內大循環(huán)、構建全國統(tǒng)一大市場必須實現(xiàn)商品和要素的區(qū)域間自由流動。但區(qū)域間相互競爭的經濟體制一定程度上造成了市場分割，如要打破這種局面，推進區(qū)域一體化戰(zhàn)略是可行途徑之一。區(qū)域一體化宏觀上影響經濟增長，微觀上可能影響企業(yè)投資活動。已有文獻主要探討區(qū)域一體化的宏觀經濟影響，而對區(qū)域一體化的微觀經濟效應關注較少?；诖?，本文研究區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資的影響具有重要的理論與現(xiàn)實意義。

目前關于區(qū)域一體化經濟效應的文獻主要集中在以下三個方面：一是對宏觀經濟或區(qū)域經濟的影響。區(qū)域一體化對國內價值鏈而言具有雙刃劍作用，而從區(qū)域一體化演進到國內一體化的關鍵力量是企業(yè)不同區(qū)域間跨區(qū)域的經營活動（張少軍和劉志彪，2010）。以高鐵開通衡量區(qū)域一體化的研究中，高鐵建設通過產業(yè)結構升級效應和技術創(chuàng)新促進節(jié)點城市生態(tài)效率提升（鄧榮榮等，2021）。二是對產業(yè)經濟的影響，比如制造業(yè)、房價和旅游業(yè)發(fā)展。同樣地，以高鐵開通衡量區(qū)域一體化的研究中，高鐵開通顯著提升了中國制造業(yè)出口國內附加值率（韓峰和史桐奇，2021）。但高鐵開通對貨物運輸、物流業(yè)就業(yè)人數(shù)和產業(yè)集聚的影響均不顯著（任曉紅等，2020）。三是對微觀企業(yè)的影響。高鐵開通有助于發(fā)揮獨立董事的監(jiān)督作用，減少擁有異地獨立董事上市公司的代理成本，降低高管薪酬業(yè)績敏感性，增加對代理權競爭機制的使用（陳婧和方軍雄，2020）。區(qū)域一體化中高鐵開通能夠減少信息不對稱、緩解融資約束以及促進競爭，提高企業(yè)的創(chuàng)新水平（李建強等，2021）。高鐵開通能夠縮小時空距離，降低所在地上市公司股價同步性，進而降低股價崩盤風險（趙靜等，2018）。區(qū)域一體化能促進生產要素的跨區(qū)域流動和市場一體化程度的提高，降低機會成本、物流成本和交易成本，提高企業(yè)的存貨管理效率，使得企業(yè)經營績效顯著上升（饒品貴等，2019）。

有關異地投資的文獻主要集中在成因及經濟后果兩個方面。企業(yè)信任氛圍、異地投資經驗與異地投資具有顯著的正向關系。企業(yè)異地投資與市場一體化會在區(qū)域一體化政策之下加劇區(qū)域間的不平衡。異地投資區(qū)位選擇的文獻主要集中在三個方面：一是東道國制度環(huán)境對外商直接投資的影響（王永欽等，2014）。東道國不同的投資環(huán)境對國際直接投資的吸引力不同，主要受到東道國特定的環(huán)境、體制和政治等因素或組合的影響（Dunning，2002）。二是企業(yè)內部高管人員經歷對企業(yè)異地投資的影響。公司投資中存在CEO 的“家鄉(xiāng)偏好”，并且CEO 自身代理問題越輕（CEO 持股、年輕CEO）和外部治理越強（機構投資者持股高、分析師跟蹤多）均會抑制公司向CEO 家鄉(xiāng)的投資（曹春方等，2018）。異地獨立董事越多，上市公司過度投資行為越嚴重。相比獨立董事的本地任職，異地任職導致公司更嚴重的過度投資。忙碌、非職業(yè)背景、非學術背景和年齡較小的異地獨立董事對過度投資的影響更強。三是影響企業(yè)異地投資的外部因素。主要聚焦于地區(qū)資源、市場、勞動力、產業(yè)等經濟因素對企業(yè)異地投資區(qū)位選擇的影響（Higgins &Savoie，1997；Baldwin &Krugman，2004），以及地區(qū)的法律、稅收、文化等制度的影響（Busse &Hefeker，2007）。有關區(qū)位選擇的文獻主要聚焦于跨國直接投資研究，對于國內投資區(qū)位選擇的研究偏少。

本文基于區(qū)域一體化的微觀效應視角，進一步將所有城市劃分為中心城市和外圍城市，揭示區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資區(qū)位選擇的影響。研究發(fā)現(xiàn)：第一，區(qū)域一體化會促進地區(qū)間資本要素流動，有利于破除行政壁壘與市場分割，從而對企業(yè)異地投資區(qū)位選擇產生影響。第二，區(qū)域一體化進程中，對于外圍城市而言，吸引的投資項目數(shù)量低于外流的投資項目數(shù)量；相反，對于中心城市而言，吸引的投資項目數(shù)量高于外流的投資項目數(shù)量。結果表明區(qū)域一體化導致資本從外圍城市凈流入中心城市。因此，從企業(yè)投資流向的角度印證區(qū)域一體化存在虹吸效應。第三，企業(yè)不同盈利能力和企業(yè)注冊地對區(qū)域一體化與企業(yè)異地投資之間的關系具有顯著的調節(jié)效應。區(qū)域一體化與企業(yè)異地投資會降低公司股價崩盤風險。

本文可能的貢獻有以下幾個方面：第一，研究豐富了異地投資區(qū)位選擇相關領域文獻，為區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資區(qū)位選擇的影響提供進一步經驗證據(jù)。深入研究區(qū)域一體化是否影響企業(yè)在中心城市或外圍城市投資，進而驗證目前區(qū)域一體化進程存在虹吸效應觀點。第二，研究采用Krugman的中心—外圍理論分析區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資區(qū)位選擇影響的機理，從區(qū)域一體化視角驗證并拓寬理論研究的內容與領域。第三，從微觀角度探究區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資區(qū)位選擇的影響及其產生的經濟后果，為企業(yè)異地投資決策提供參考。

二、理論分析與研究假設

（一）區(qū)域一體化與企業(yè)異地投資

首先，區(qū)域一體化使得各類商品和生產要素在區(qū)域間實現(xiàn)更加充分地自由流動。以高鐵開通帶來的一體化效應為例，隨著高鐵的開通，城市間的地理邊界將會被區(qū)域可達性沖淡。人口、信息、資本等要素的流通范圍擴大，增加區(qū)域間、企業(yè)間的經濟聯(lián)系強度，從而推動經濟增長。同時，信息、技術等經濟要素的流動和聚集會促進區(qū)域內部和區(qū)域之間開展更頻繁、更大規(guī)模的社會經濟活動，比如商業(yè)合作、科研合作等。這對就業(yè)情況、生產率、創(chuàng)新能力等產生一定程度的影響，也為制定符合區(qū)域實際發(fā)展的政策提供參考，以減少城市間資源爭奪，符合國內大循環(huán)所需條件。高鐵開通在很大程度上促進各個地區(qū)間的貿易往來、擴大內需、打破壁壘。企業(yè)可以在區(qū)域內或在區(qū)域間進行異地投資，以獲取各種經濟要素在各地區(qū)充分自由流動帶來的優(yōu)勢。

其次，區(qū)域一體化為各個地區(qū)的企業(yè)帶來更多的投資機會，從而實現(xiàn)更大程度的盈利。企業(yè)異地投資研究主要基于企業(yè)跨國投資展開論述，企業(yè)跨省或者跨區(qū)域投資可視為企業(yè)跨國投資的縮影（李丹，2019）。英國學者Dunning 提出國際折衷理論，認為企業(yè)異地投資是所有權優(yōu)勢、區(qū)位優(yōu)勢和內部化優(yōu)勢綜合作用的結果，并且只有當企業(yè)同時具備三種優(yōu)勢時才會選擇異地投資。擴展到企業(yè)區(qū)域內或跨區(qū)域的異地投資，區(qū)域一體化會因特有的扶持優(yōu)惠政策或者便利的運輸條件讓企業(yè)更容易進入制度環(huán)境好、市場需求大的地區(qū)，從而讓企業(yè)的異地投資具有區(qū)域優(yōu)勢。當企業(yè)進入某個區(qū)域市場時，采用強大的市場營銷手段加以品牌優(yōu)勢或者獨有的專利技術，會讓企業(yè)在當?shù)厥袌鰮碛休^大市場份額。企業(yè)在具有區(qū)域優(yōu)勢和所有權優(yōu)勢之后，企業(yè)文化將會被市場熟知，進而很容易擁有內部化優(yōu)勢。區(qū)域一體化會使企業(yè)進行異地投資時有更多的選擇，從而獲得超額收益。

此外，我國目前大力提倡促進國內國際雙循環(huán)，全面促進消費，推進區(qū)域經濟一體化，進而擴大國內市場需求?！吨泄仓醒腙P于制定國民經濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和二〇三五年遠景目標的建議》從人口、綠色和科技三個方面分別涉及一老一小、城市群、新能源、數(shù)字中國和科技創(chuàng)新五大方向以擴大內需和加速產業(yè)轉型升級，進而推動經濟高質量發(fā)展、提升宏微觀投資效率。內需和投資是一個循環(huán)模型，內需增加會提高經濟穩(wěn)定性，讓企業(yè)加快存貨周轉，促進企業(yè)進行異地投資。企業(yè)異地投資又會帶動地區(qū)人口就業(yè)，從而拉動內需。在新發(fā)展格局下，企業(yè)進行異地投資不僅是為了短期的經濟利益，更是響應國家號召，為企業(yè)的長期生存尋求保障?；谏鲜龇治觯疚奶岢黾僭OH1。

H1：區(qū)域一體化與企業(yè)異地投資正相關，區(qū)域一體化進程會促進企業(yè)開展異地投資。

（二）區(qū)域一體化與企業(yè)異地投資區(qū)位選擇

區(qū)域一體化會推動商品和生產要素自由流動，從而促進企業(yè)資本在一定區(qū)域經濟圈內流動，不僅會改變經濟活動的地理分布格局，繼而可能導致更大區(qū)域內的經濟差距。但是，區(qū)域一體化對城市間資本流動的促進作用具有方向上的不對稱性。

借鑒林細細等（2018）的研究，根據(jù)Krugman的中心—外圍理論，區(qū)域經濟圈的經濟效應要考慮經濟集聚的向心力、排斥經濟集聚的離心力以及彼此間的對立關系。本文將區(qū)域經濟圈的向心力稱為中心城市對外圍城市的擴散效應，主要來源于外部經濟、生產和市場的規(guī)模效應、產業(yè)集聚的互補效應、創(chuàng)新技術的外溢效應等；區(qū)域經濟圈的離心力稱為中心城市對外圍城市的虹吸效應，主要來源于對外圍城市造成外部不經濟、人力資本的單向流失、資金投資損失、政府保護性政策等。這兩種對立關系會造成不同的經濟后果，進而導致區(qū)域一體化影響企業(yè)異地投資的區(qū)位選擇。

一方面，中心城市的人均資本存量往往高于外圍城市。按照新古典經濟學理論的資本邊際報酬遞減規(guī)律，中心城市的資本回報率將低于外圍城市。當實施區(qū)域一體化相關措施，消除資本跨地區(qū)流動的障礙后，通過其內部要素的高度集中達到資源使用效率的提升。這將促進資本從中心城市流向外圍城市，即企業(yè)會為了更高的資本回報率進而偏向于選擇投資外圍城市，稱之為擴散效應。當企業(yè)的母公司所在地的人力資本以及其他各項資本要素流動程度遠低于其他城市時，企業(yè)集團也許會為了更多的經濟利益向外圍城市進行投資，比如建立子公司、銷售點或通過長期股權投資等形式來獲取比母公司所在地更多的資本回報?；谏鲜龇治?，本文提出假設H2。

H2：區(qū)域一體化導致資本要素從中心城市凈流入外圍城市，存在擴散效應。區(qū)域一體化導致企業(yè)異地投資區(qū)位選擇偏向外圍城市。

另一方面，區(qū)域一體化進程中由于區(qū)域中心城市與外圍城市之間的經濟發(fā)展水平差異而形成的發(fā)展梯度落差，容易造成人力資本、運輸條件、資金、信息等經濟要素由外圍城市向中心城市轉移，表現(xiàn)為中心城市的經濟增長抑制外圍城市的經濟增長，最終增強區(qū)域經濟的極化作用。根據(jù)現(xiàn)有的國內外研究成果，以高鐵開通為例的區(qū)域一體化提高區(qū)域可達性，加快區(qū)域生產要素的流動，進而使中心城市形成更大的市場規(guī)模。生產規(guī)模的擴大存在報酬遞增效應、產業(yè)集聚效應和技術溢出效應，所以企業(yè)在中心城市進行投資有更高的生產率。這一結論從企業(yè)投資流向的角度驗證區(qū)域一體化存在虹吸效應，導致資本從外圍城市凈流入中心城市，進而形成規(guī)模經濟，產生規(guī)模效益。因而，企業(yè)付出較低的成本能獲得較高的資本回報率。

當企業(yè)的目標投資子公司或采取其他形式進行投資的所在地為區(qū)域一體化中心城市或者大城市時，獲得的經濟利益會遠高于母公司所在地，即相對非中心城市或外圍城市而言，企業(yè)會把更多的投資轉向中心城市。以跨國投資理論為類比，東道國不同的投資環(huán)境對國際直接投資的吸引力是不同的，主要受到東道國特定的環(huán)境、體制和政治等因素或綜合作用影響。另外，除傳統(tǒng)區(qū)位因素，比如自然資源、市場規(guī)模、基礎設施等影響，產業(yè)集聚也是FDI 區(qū)位選擇的重要因素?？紤]到中心城市具備良好的投資環(huán)境且產業(yè)較為集中、產業(yè)配套條件好、知識和信息等要素流動性較強，便于開展專業(yè)化分工合作，國內企業(yè)進行跨省或跨區(qū)域異地投資時傾向于選擇中心城市?；谏鲜龇治?，本文提出假設H3。

H3：區(qū)域一體化存在虹吸效應，導致資本要素從外圍城市凈流入中心城市。區(qū)域一體化導致企業(yè)異地投資區(qū)位選擇偏向中心城市。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文區(qū)域一體化的量化使用城市高鐵開通數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于《全國鐵路旅客列車時刻表》以及通過中國鐵路12306 網(wǎng)站進行核對。企業(yè)異地投資數(shù)據(jù)通過對上市公司子公司所在地情況進行整理獲得。首先，根據(jù)母公司年報中披露的關聯(lián)方及其所在地等信息篩選出上市公司子公司。再根據(jù)母公司所在地與子公司所在地情況識別企業(yè)異地子公司數(shù)量。選取A 股上市公司為樣本，年度區(qū)間為2006～2018 年。樣本中剔除母公司位于省直管縣和新疆生產建設兵團的樣本，并剔除樣本期間母公司所在地發(fā)生變更的樣本。由于需要匹配每家上市公司母公司與各個子公司信息，涉及的數(shù)據(jù)量較多，為了方便分析，剔除上市公司制造業(yè)和服務業(yè)。上市公司數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義

本文不僅考察區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資數(shù)量的影響，還進一步分析區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資區(qū)位選擇的影響。因此，因變量分為企業(yè)異地投資數(shù)量和投資區(qū)位選擇兩個指標。借鑒馬光榮等（2020）、曹春方和賈凡勝（2020）的研究，以子公司所在地與母公司所在地不同的樣本數(shù)據(jù)測度企業(yè)異地子公司數(shù)量。本文將企業(yè)投資區(qū)位劃分為中心城市和外圍城市兩類。以母公司所在地城市與異地子公司所在地城市是否為高鐵輻射城市、是否為大城市來衡量企業(yè)異地子公司投資區(qū)位選擇，以此驗證區(qū)域一體化具有虹吸效應還是擴散效應。

區(qū)域一體化程度存在多種測量方法，主要以行政壁壘和市場分割來分析區(qū)域一體化程度。目前較為流行的方法是以城市之間高鐵開通來衡量區(qū)域一體化程度。以高鐵開通作為準自然實驗可以避免一定的內生性問題，并且指標測度較為精確。以母子公司所在地城市是否開通高鐵衡量區(qū)域一體化程度，如母子公司所在地城市開通高鐵則取值為1，否則為0。

根據(jù)已有文獻研究，本文選取城市人口（Urban）、市區(qū)人口（District）、經濟發(fā)展水平（GDP）、技術創(chuàng)新水平（Innovation）、人力資本水平（Human）、企業(yè)性質（SOE）、年度（Year）和行業(yè)（Industry）作為控制變量。具體變量定義如表1所示。

表1 變量定義

（三）模型建立

借鑒已有研究成果，本文首先建立回歸模型（1）檢驗區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資的影響，驗證假設H1。其次，建立回歸模型（2）至模型（5）研究區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資區(qū)位選擇的影響，驗證假設H2和H3。

四、實證結果及分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2 為主要變量的描述性統(tǒng)計結果。因變量企業(yè)異地投資數(shù)量（Numsub）平均值為0.024，表明樣本母公司中平均有0.024 個子公司；75%分位數(shù)為0，說明大部分母公司沒有建立子公司，但也可能存在其他的投資方式，例如長期股權投資等；最大值為12，表明近年來部分上市公司的異地投資較為活躍；標準差為0.241，波動性較大，說明企業(yè)間有無子公司的差異較大。自變量高鐵開通（HSR）均值為0.066，表明樣本期間平均有6.6%的上市公司的母子公司所在地城市開通了高鐵。此外，Near_PC、Near_SC、Big_PC和Big_SC均值分別為0.375、0.082、0.375 和0.109，即有37.5%的樣本母公司處于高鐵輻射城市，而僅有8.2%的子公司處于高鐵輻射城市，37.5%的樣本母公司處于大城市，10.9%的子公司處于大城市，說明企業(yè)集團偏向于把母公司建立在高鐵開通的城市或大城市，而子公司的選擇地偏向于未開通高鐵的城市或者周邊城市。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計

（二）相關性分析

表3 報告了主要變量的相關性分析結果。結果顯示，HSR與Numsub之間的相關性在1%的水平下顯著為正。Near_PC、Big_PC與Numsub之間的相關性顯著為負，說明母公司在高鐵輻射城市或者大城市時，與母公司在小城市的公司相比，會設立更少的子公司；Near_SC、Big_SC與Numsub之間的相關性顯著為正，說明子公司在高鐵輻射城市或大城市時，與子公司在小城市的公司相比，會設立更多的子公司。說明區(qū)域一體化能夠促進企業(yè)進行異地投資，且企業(yè)投資更傾向于向大城市集聚，證明虹吸效應的存在，初步驗證了本文的假設H1和H3。

表3 主要變量相關性分析

（三）單變量分析

表4報告了HSR、Near_PC、Near_SC、Big_PC以及Big_SC的分組檢驗單變量分析結果。未開通高鐵（HSR=0）的樣本子公司數(shù)量均值為0.0197，開通高鐵（HSR=1）的樣本子公司數(shù)量均值為0.0794，說明高鐵的開通與子公司數(shù)量顯著正相關且差異顯著，表明高鐵開通對企業(yè)的子公司投資具有顯著影響。母公司處于沒有高鐵輻射城市（Near_PC=0）或者未處于大城市（Big_PC=0）的樣本數(shù)量均值大于處于高鐵輻射范圍或者大城市的數(shù)量，且T值顯著為正。子公司處于有高鐵輻射城市（Near_SC=1）或者處于大城市（Big_SC=1）的樣本數(shù)量均值大于處于沒有高鐵輻射范圍或者未處于大城市的數(shù)量，且T值顯著為負。表明母公司更傾向于在高鐵輻射城市或大城市投資建立子公司。高鐵開通產生的區(qū)域一體化效應具有虹吸效應。單變量分析再一次驗證了本文的假設H1和H3。

表4 單變量分析

（四）區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資的影響

表5 報告了區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資影響的回歸結果。表5 中（1）至（4）列HSR的回歸系數(shù)分別為0.0597、0.0553、0.0514和0.0487，且均在1%的水平下顯著，說明不考慮任何控制變量、考慮連續(xù)型控制變量、考慮行業(yè)和年度控制變量但不考慮連續(xù)型控制變量以及考慮全部控制變量四種情況時，區(qū)域一體化均會促進企業(yè)進行異地投資。表5 的多元回歸分析結果證實了本文提出的假設H1。

表5 區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資的影響

控制變量中，城市人口規(guī)模越大越能促進企業(yè)進行異地投資。城市人口規(guī)模越大則會有充足的勞動力和市場規(guī)模，進而能夠吸引企業(yè)擴大投資。以市轄區(qū)人口規(guī)模之比衡量的市區(qū)人口不顯著，可能的原因是市區(qū)人口只是城市人口組成部分中的一小部分，無法產生顯著的規(guī)模效應，進而對企業(yè)異地投資的影響不顯著。GDP回歸系數(shù)顯著為負，可能的原因是周期性產業(yè)較為集中，短期需求的價格彈性較大，導致企業(yè)會減少在某個地方的投資或減少建立子公司的數(shù)量。技術創(chuàng)新和人力資本水平回歸系數(shù)顯著，說明二者有利于促進企業(yè)異地投資。企業(yè)性質（SOE）回歸系數(shù)顯著為負，說明國有企業(yè)異地投資比非國有企業(yè)更少。國有企業(yè)大部分是歸屬于省級或市級國資委管轄，主要為某個地方區(qū)域經濟服務，業(yè)務、戰(zhàn)略等安排有明顯的地域性傾向。

（五）區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資區(qū)位選擇的影響

表6 報告了母公司如為高鐵輻射城市對其異地子公司數(shù)量的影響。結果顯示，Near_PC的回歸系數(shù)顯著為負，說明母公司為高鐵輻射城市與其異地子公司數(shù)量顯著負相關。具體而言，母公司所在城市為高鐵輻射城市時，會減少異地子公司投資數(shù)量，把更多的資金聚集于母公司所在地。而母公司所在城市不在高鐵輻射范圍，會增加異地子公司投資數(shù)量。因此，高鐵開通會產生虹吸效應，高鐵開通產生的區(qū)域一體化效應導致企業(yè)投資區(qū)位選擇偏好在高鐵輻射范圍城市。表6的多元回歸結果支持本文假設H3。

表6 母公司為高鐵輻射城市的影響

表7 報告了子公司為高鐵輻射城市對異地投資子公司數(shù)量的影響。表中（1）至（4）列顯示Near_SC的回歸系數(shù)為0.0414、0.0283、0.0414 和0.0291，且均在1%的水平下顯著，這表明區(qū)域一體化顯著影響企業(yè)異地投資區(qū)位選擇，傾向于選擇在高鐵輻射城市投資建立子公司。相對于無高鐵輻射城市，在高鐵輻射城市建立的子公司數(shù)量顯著更多。因而，高鐵開通產生的區(qū)域一體化效應會吸引更多的資本投資，推動資源向高鐵輻射城市集聚，產生虹吸效應。與前文結果一致，實證結果支持本文提出的假設H3。

表7 子公司為高鐵輻射城市的影響

表8報告了母公司所在城市為大城市對異地投資子公司數(shù)量的影響。表中（1）至（4）列顯示Big_SC的回歸系數(shù)分別為-0.0081、-0.0136、-0.0072和-0.0126，且在1%的水平下顯著，說明母公司所在城市為大城市時，會減少建立異地投資子公司的數(shù)量。相對公司注冊地不是大城市，母公司所在城市為大城市會顯著減少異地投資子公司數(shù)量。母公司傾向于將資源投向大城市，減少非中心城市的資源輸出，這也表明區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資的區(qū)域選擇更傾向于中心城市，再次支持區(qū)域一體化存在虹吸效應的假設。

表9 報告了子公司所在城市為大城市對異地投資子公司數(shù)量的影響。表中（1）至（4）列顯示Big_SC的回歸系數(shù)分別為0.0454、0.0292、0.0454 和0.0299，且在1%的水平下顯著。與表8 回歸結果相呼應，如子公司所在地為大城市，則異地投資子公司的數(shù)量顯著更多。綜合表6 至表9 的回歸結果，如果公司所在地為高鐵輻射范圍或大城市，相應的建立子公司的數(shù)量顯著更多。如果公司所在地不在高鐵輻射范圍或不是大城市，建立子公司的數(shù)量顯著更少。企業(yè)異地投資區(qū)位選擇傾向于在高鐵輻射城市或大城市，資本資源向中心城市集中，而不是向外圍城市溢出擴散。因此，當前區(qū)域一體化進程產生虹吸效應，并非擴散效應?？傮w上，驗證了本文提出的假設H3。

表8 母公司所在地為大城市的影響

表9 子公司所在地為大城市的影響

五、進一步分析

（一）盈利能力的調節(jié)作用

表10 報告了盈利能力的調節(jié)作用，企業(yè)盈利能力越高，越有利于促進企業(yè)異地投資，增加異地子公司的數(shù)量。交乘項Near_PC×ROA、Near_SC×ROA、Big_PC×ROA、Big_SC×ROA顯著為負，分別為-0.0253、-0.1629、-0.0565 和-0.1487，即企業(yè)盈利能力在區(qū)域一體化與企業(yè)異地投資區(qū)位選擇之間起負向調節(jié)作用，說明企業(yè)盈利能力削弱了區(qū)域一體化產生的虹吸效應。

表10 盈利能力的調節(jié)作用

（二）注冊地特征的調節(jié)作用

將集團注冊地分為發(fā)達地區(qū)和欠發(fā)達地區(qū)，發(fā)達地區(qū)取1，欠發(fā)達地區(qū)取0。表11 報告了注冊地特征的調節(jié)作用。Area的回歸系數(shù)顯著為正，說明當母公司注冊在發(fā)達地區(qū)時，會相對增加異地投資子公司數(shù)量。交乘項Near_PC×Area與Big_PC×Area兩個系數(shù)顯著為正，Near_SC×Area與Big_SC×Area兩個系數(shù)顯著為負，說明集團注冊地特征在母公司所在城市為高鐵輻射城市或者大城市時能夠增強區(qū)域一體化產生的虹吸效應，在子公司所在城市為高鐵輻射城市或大城市時能夠削弱區(qū)域一體化產生的虹吸效應。

表11 注冊地特征的調節(jié)作用

（三）抑制股價崩盤風險

借鑒趙靜等（2018）的做法，本文使用二元變量收益率是否屬于3.09 個收益率標準差對應于正態(tài)分布概率小于1%的區(qū)域Crash 和連續(xù)變量收益率上下波動比率DUVOL 衡量股價崩盤風險。結果如表12 所示，子公司數(shù)量Numsub回歸系數(shù)均顯著為負，說明子公司越多，越能降低企業(yè)股價崩盤風險。高鐵開通（HSR）除了第三列，回歸系數(shù)均顯著為負，說明高鐵開通能降低企業(yè)股價崩盤風險。交乘項回歸系數(shù)均為正，但以Crash為被解釋變量的結果不顯著，以DUVOL為被解釋變量的結果顯著?？傮w上，實證數(shù)據(jù)支持Numsub和HSR均能夠降低企業(yè)股價崩盤風險。

表12 經濟后果檢驗

六、研究結論

本文以高鐵開通產生的區(qū)域一體化效應為例，基于中心—外圍理論分析區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資區(qū)位選擇的影響。研究發(fā)現(xiàn)：第一，區(qū)域一體化與企業(yè)異地投資具有顯著的正相關關系，即區(qū)域一體化會促進企業(yè)進行異地投資。第二，區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資的區(qū)位選擇同樣具有顯著作用，即區(qū)域一體化會對企業(yè)異地投資區(qū)位選擇產生影響，且表現(xiàn)為虹吸效應。第三，企業(yè)盈利能力在區(qū)域一體化與企業(yè)異地投資區(qū)位選擇之間起負向調節(jié)作用，即企業(yè)盈利能力削弱了區(qū)域一體化產生的虹吸效應。第四，公司注冊地是否為發(fā)達地區(qū)在母公司所在城市為高鐵輻射城市或者大城市時會增強區(qū)域一體化產生的虹吸效應，在子公司所在城市為高鐵輻射城市或大城市時會削弱區(qū)域一體化產生的虹吸效應。第五，抑制股價崩盤風險很可能是高鐵開通增加企業(yè)異地子公司投資的經濟后果。本文不僅從微觀企業(yè)視角進一步拓展了中心—外圍城市理論，而且豐富了區(qū)域一體化和企業(yè)異地投資區(qū)位選擇研究。

本文研究的啟示在于：第一，高鐵的開通使區(qū)域間人力、物質、資本等要素的流動更為方便與快捷，促進區(qū)域一體化。然而，區(qū)域一體化的實現(xiàn)并不能僅靠高鐵的開通，還需要其他基礎設施建設的進一步完善，提高區(qū)域內部的通達性。第二，本文研究發(fā)現(xiàn)公司注冊地在母公司和子公司屬地對企業(yè)異地投資的影響過程中呈不同方向的調節(jié)作用，因此在分析區(qū)域一體化對企業(yè)資本流動的影響時需要考慮地域的異質性。第三，區(qū)域一體化對企業(yè)異地投資子公司的促進作用可能降低企業(yè)整體的股價崩盤風險。因而企業(yè)需要在力所能及的情況下提升異地投資的水平，這既能在一定程度上保證企業(yè)的健康發(fā)展，也能為區(qū)域經濟增長提供動力。