文/馬金鳳（廣西財經學院）

一、洛陽鉬業(yè)公司概況

洛陽欒川鉬業(yè)集團股份有限公司（簡稱：洛陽鉬業(yè)）于1999年成立于河南省洛陽市欒川縣，是一個地方性國有企業(yè)。2007年和2012年分別在香港聯交所和上海證券交易所上市，是有色金屬行業(yè)屈指可數的“A+H”的上市公司。2014年1月12日，洛陽鉬業(yè)混改完成，由國有獨資轉型為“民企控股、國資參股”的混合所有制企業(yè)。之后，洛陽鉬業(yè)走上了全球規(guī)?；牟①徶?，多年來不斷地進行海外并購，實現了企業(yè)的跨越式發(fā)展，擁有很高的國際地位。

二、連續(xù)并購的動因

（一）進行國際化轉型

洛陽鉬業(yè)在兩次混改之后徹底實現了“市場化”的轉型，但若想不斷增強自身的競爭優(yōu)勢，壯大企業(yè)的經濟實力，國際化轉型道路勢在必行。洛陽鉬業(yè)自2007年起制定了國際化擴張戰(zhàn)略，2013年優(yōu)先收購地處政治穩(wěn)定區(qū)域的資源項目。之后開始自己的跨國并購之旅，連續(xù)并購銅金、磷鈮、銅鈷等業(yè)務，獲取多種優(yōu)質礦產資源的同時還能快速提升國際地位?？梢娺B續(xù)并購是推動和落實國際化發(fā)展戰(zhàn)略，進行國際化轉型的有效途徑。

（二）強化盈利能力

洛陽鉬業(yè)在實施并購道路之前的主要收入主要來源于鉬鎢金屬，業(yè)務種類單一，收入水平受限。為了提高盈利能力，企業(yè)著手跨國并購磷鈮、銅鈷等業(yè)務。這兩者有色金屬用途相同，均用于生產特別鋼材，所面對的目標群體有很大的相似性。因此洛陽鉬業(yè)通過增加鈮業(yè)務，擴展洛陽鉬業(yè)下游軋鋼廠的產品，強化對已有鉬鎢金屬的營運，提升洛陽鉬業(yè)的盈利能力。此外，洛陽鉬業(yè)所并購的磷礦位于全球磷資源消費大國--巴西。巴西對磷肥的高需求預計會使洛陽鉬業(yè)的磷業(yè)務業(yè)績穩(wěn)定增長，從而使公司的盈利能力持續(xù)提升。

（三）分散經營風險

洛陽鉬業(yè)所并購的銅礦區(qū)和鈷礦區(qū)產能較高，其中銅礦區(qū)是世界重要的銅生產地，儲量位于世界較高水平且銅鈷礦石的品質享譽全球，礦區(qū)的發(fā)展前景一片光明。隨著新能源汽車的不斷發(fā)展，企業(yè)對鋰電池需求量的增加，使得鈷業(yè)務將成為洛陽鉬業(yè)的重要收入來源。因此洛陽鉬業(yè)通過這一系列的并購加快擴展了其自身的國際礦業(yè)版圖，多元化的資源組合將分散企業(yè)的產品風險，增強企業(yè)的抗風險能力。

（四）提升行業(yè)地位

洛陽鉬業(yè)一直以來把成為全球領先的資源集團作為自身的發(fā)展戰(zhàn)略，通過連續(xù)跨國并購，進一步豐富產品線，大幅增加優(yōu)質礦產資源儲量，提升企業(yè)在有色金屬行業(yè)的領導地位。并購前后對比洛陽鉬業(yè)的市值有明顯的變化，2018年排名河南省第一位。同時根據中國有色金屬工業(yè)協(xié)會每年發(fā)布的《銷售收入排序前 50 名的有色金屬企業(yè)》公告可知，洛陽鉬業(yè) 2012 年的行業(yè)排名為 36 位，在連續(xù)跨國并購后，洛陽鉬業(yè) 2018 年的排名上升至 25 位。

三、連續(xù)并購的歷程

（一）并購澳大利亞北帕克斯公司80%股權

2013年12月，洛陽鉬業(yè)通過子公司（CMOC Mining Pty Limited）成功并購力拓集團旗下的澳大利亞北 帕 克 斯（North Mining Limited）80%的股權，雙方最終交易價格為8.2億美元。此次并購成為洛陽鉬業(yè)開啟連續(xù)海外并購旅程的重要標志。

北帕克斯隸屬于力拓旗下的子公司，銅金礦的盈利能力較強，有很高的國際地位。銅金礦自1993年開始開采，目前礦區(qū)整體規(guī)模在澳大利亞排名第四。其中銅年產能為60,000噸，黃金年產能為1.6噸，但凈現金成本僅僅約為每磅銅1.07澳元。這主要得益于該公司先進的開采技術，降低了開采成本。所以，北帕克斯銅金礦一直以低成本和高品質而聞名于世界。而此次并購的主要目的是收購境外的銅金業(yè)務，從而提升自己的盈利能力。

（二）收購AANB和AAFB公司100%股權

洛陽鉬業(yè)通過香港子公司（CMOC LIMITED）分別以8.15億美元和6.85億美元的對價并購了英美資源集團旗下的 AAFB 公司、AANB公司各100%的股東權益。洛陽鉬業(yè)收購這兩家公司主要是想拓展自己的業(yè)務范圍，促使礦產品組合的多元化。AAFB公司擁有眾多開采和未進行開采的礦區(qū)以及大型加工廠。在巴西眾多礦區(qū)中，Chapadao礦的磷礦資源品位最高。而AANB公司主要產成品為鈮鐵，資料顯示2015年的鈮鐵產量約占全球5%的總產量，為6300噸。除此之外該公司也同時擁有多個鈮鐵礦和鈮鐵加工廠。

圖2 洛陽鉬業(yè)2012-2020年成本費用利潤率變化

（三）并購FMDRC公司100%股權

2016年11月，洛陽鉬業(yè)以現金收購的方式通過香港子公司CMOC Limited向PDK購買自由港麥克米倫公司旗下FMDRC公司100%的股權，本次交易花費26.5億美元。交易完成后，洛陽鉬業(yè)也將獲得FMDRC公司所持有的TFM公司56%股權。就是說此次實施海外并購主要是想取得對TFM公司的控制權，從而直接控制TFM公司的銅鈷資源。調查可知，TFM礦區(qū)勘探查明銅儲存量為376萬噸，鈷儲存量為51萬噸。根據礦區(qū)歷年的開采規(guī)模，可推算該儲存量的使用年限約為25年。另外，TFM礦區(qū)勘探和可支配的銅資源量為1309.8萬噸，鈷資源量為132.2萬噸，未來業(yè)務發(fā)展預計良好。

圖5 洛陽鉬業(yè)2012-2020年總資產周轉率、存貨周轉率變化

（四）并購NSRC公司100%股權

2018年12月，洛陽鉬業(yè)以4.95億美元加上標的集團期間凈收益為對價，并購NSR公司的全資子公司New SilkRoad Commodities SA（簡稱：NSRC）。而IXM公司由NSRC公司100%控制，也就是說洛陽鉬業(yè)并購NSRC公司的同時也獲取了IXM公司100%的股權。該公司主要從事各種有色金屬的采集、儲存、銷售、運輸等業(yè)務，覆蓋全球60多個國家，在全球眾多基本金屬貿易商中排名第三。本次并購活動完成后，洛陽鉬業(yè)將拓寬其業(yè)務范圍，提升國際影響力和競爭力。同時，金屬貿易業(yè)務也將成為洛陽鉬業(yè)營業(yè)收入的主要來源。

四、連續(xù)并購的績效分析

本文將從盈利能力、營運能力、償債能力和發(fā)展能力四個方面對2012-2020年期間洛陽鉬業(yè)并購的長期績效進行分析。

（一）盈利能力

盈利能力簡言之就是企業(yè)獲取利潤的能力，是企業(yè)的追求與核心。本文選取凈資產收益率、銷售凈利率和成本費用利潤率三個財務指標作為洛陽鉬業(yè)盈利能力的衡量標準。

根據相關數據分析可知，洛陽鉬業(yè)在2012-2020年期間無論是凈資產收益率、銷售凈利率還是成本費用利潤率總體上都呈現先上升后下降然后上升的一種波動變化趨勢。圖1中在2012年和2016年并購之后的一段時間里，企業(yè)銷售利潤率和凈資產收益率都逐步上升，說明企業(yè)經營效益也在不斷提高。這除了得益于2013年并購澳大利亞NPM銅金礦之外，2012年的混合所有制改革也對洛陽鉬業(yè)后續(xù)發(fā)展起著至關重要的影響。2018年出現下降趨勢，可見隨著并購次數的下降，對收益產生的影響也是不容小覷的。

圖1 洛陽鉬業(yè)2012-2020年凈資產收益率、銷售凈利率變化

而對于洛陽鉬業(yè)的成本費用率來說，在波動變化的趨勢上，2016-2018年變化最為明顯，上升幅度最大?？梢?016年對剛果（金）進行的三次逆周期精準并購，在完善產業(yè)結構多元化的同時也給企業(yè)帶來了很好的經營效果?？傊?，洛陽鉬業(yè)連續(xù)并購后企業(yè)的盈利能力得到了很大的提升。

（二）償債能力

償債能力是維持企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展的重要保障。既包括短期償債能力也包括長期償債能力。本文選取了資產負債率來衡量企業(yè)的長期償債能力，用流動比率來衡量公司的短期償債能力。

通過圖3可以看出洛陽鉬業(yè)的流動比率是波動變化的，但總體呈現下降的趨勢，可見企業(yè)短期內是存在一定的流動風險，償債能力還有待提高。對于資產負債率而言，過高或過低都會給企業(yè)帶來一定的風險。過高會帶來較大的財務風險，較低則會產生流動性風險。根據相關財務數據分析來看，洛陽鉬業(yè)的資產負債率除了2012年低于40%，2013年并購實施開始一直保持在40%-60%之間，處于適宜范圍之內?？傮w來說，洛陽鉬業(yè)的連續(xù)并購使得其償債能力有所提升的。

圖3 洛陽鉬業(yè)2012-2020年償債能力變化

（三）營運能力

營運能力反映的是企業(yè)的營業(yè)狀況和經營管理水平，本文選取了總資產周轉率、應收賬款周轉率和存貨周轉率來進行深入分析。

通過圖4可以看出，應收賬款周轉率變化雖然有所波動，但整體處于不斷上升的趨勢，特別是2018年之后出現大幅度上升，由43.66上升為102.12，說明這段時間應收賬款的周轉次數快，資產的流動性較強。這主要得益于2019年并購貿易完成之后拓展了企業(yè)的業(yè)務范圍，完善了公司的上下游產業(yè)鏈，國際影響力等有了大幅度提升所致。

圖4 洛陽鉬業(yè)2012-2020年應收賬款周轉率變化

相比而言，總資產周轉率的變動趨勢比較微小，在并購前后基本沒有大幅度變化。存貨周轉率盡管有所波動，但是也是非常不穩(wěn)定的。只有并購發(fā)生當年才會出現上升趨勢，可見企業(yè)在并購的資源整合程度和存貨的利用率上還存在明顯的不足，處于發(fā)展的階段，總體資產和存貨的利用效率還比較低。

（四）成長能力

成長能力是指企業(yè)未來經營活動的發(fā)展趨勢和發(fā)展?jié)摿?，又稱發(fā)展能力。本文分別從公司規(guī)模情況和利潤增長情況兩個角度出發(fā)選取了總資產增長率和凈利潤增長率兩個指標來分析洛陽鉬業(yè)的成長能力。

從圖6上看總資產增長率和凈資產增長率的變化幅度基本是趨同的，都是先上升再下降，然后進行一個大幅度的上升，之后開始緩慢下降。且在2015年到2017年之間總資產增長率變化幅度非常大，這是因為洛陽鉬業(yè)在2016年間進行了3次并購，資產規(guī)模在這一時期擴展非常的迅速。相比較于總資產增長率，凈利潤增長率的變化幅度相對較小，2012-1015年的連續(xù)上升，除了并購所帶來的影響之外，還受益于洛陽鉬業(yè)第二次混改所帶來長遠影響。總體來看，洛陽鉬業(yè)的發(fā)展?jié)摿€是十分巨大的。

圖6 洛陽鉬業(yè)2012-2020年成長能力變化

五、結論與建議

通過上述指標分析可以看出，洛陽鉬業(yè)連續(xù)并購之后，其盈利能力和發(fā)展能力是不斷提升的，但相對而言營運能力和償債能力就略有不足，對資源的整合利用程度還有待加強。為有效提升企業(yè)海外并購的成功率和績效水平，本文結合洛陽鉬業(yè)連續(xù)海外并購的研究，提出如下建議：

（一）理性選擇并購的時機

并購時機的選擇是決定企業(yè)并購成功與否的關鍵因素。時機的選擇應關注兩點：一是企業(yè)自身；二是外部環(huán)境。對于企業(yè)自身而言，應當明確海外并購的動機是什么，充分了解自身的經濟實力和并購市場上的相關信息，考慮并購中的各種不確定因素。同時企業(yè)管理者需要對并購過程中可能存在的政治環(huán)境風險、經濟形勢的變化、文化整合的難度和法律等外部環(huán)境有全面充分的認識，并及時做出反應和調整。

（二）注重并購后的資源整合

成功的并購可以使企業(yè)產生諸多正面效應，而并購整合過程就是并購成功率的保證。了解東道國風俗習慣和被并購企業(yè)員工的心理變化，對各種矛盾采取不同方式加以化解，求同存異。這有助于雙方企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略保持一致，同時注重制度、管理和技術等方面的整合，實現雙方資源互補和有效管理，使得企業(yè)的經營和管理產生協(xié)同效應。因此，企業(yè)進行海外并購后要注重公司治理、企業(yè)文化等方面的融合過程。