常亦荻

一、引言

儲(chǔ)蓄國(guó)債是政府面向個(gè)人投資者發(fā)行、以吸收個(gè)人儲(chǔ)蓄資金為目的，滿足長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄性投資需求的不可流通記名國(guó)債品種。作為金邊債券以其低風(fēng)險(xiǎn)、免納利息稅等優(yōu)勢(shì)一直贏得廣大投資者，特別是穩(wěn)健性投資者青睞。近年來(lái)，由于受理財(cái)產(chǎn)品豐饒、利率市場(chǎng)化等因素影響，儲(chǔ)蓄國(guó)債投資者結(jié)構(gòu)也呈現(xiàn)出新特點(diǎn)。為深入了解廣大投資者對(duì)儲(chǔ)蓄國(guó)債的認(rèn)知、投資行為和投資需求，繁榮國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)、拓寬儲(chǔ)蓄國(guó)債發(fā)行渠道，本文采取電子問(wèn)卷形式對(duì)儲(chǔ)蓄國(guó)債投資行為展開調(diào)查。此次調(diào)查先通過(guò)逐步回歸模型篩選出對(duì)因變量具有顯著影響的自變量，再通過(guò)分層回歸模型分析說(shuō)明對(duì)國(guó)債投資者投資意愿的影響情況，并根據(jù)實(shí)證分析結(jié)果提出相關(guān)建議。

二、唐山轄區(qū)儲(chǔ)蓄國(guó)債市場(chǎng)銷售整體狀況

唐山市是我國(guó)北方較發(fā)達(dá)的中等城市，經(jīng)濟(jì)體量多年位居河北省首位。上世紀(jì)的八、九十年代儲(chǔ)蓄國(guó)債銷售火爆搶購(gòu)堪稱“日光”一景。然而自2018年開始，儲(chǔ)蓄國(guó)債的銷售從總量上出現(xiàn)波動(dòng)，從時(shí)間上開始拉長(zhǎng)，儲(chǔ)蓄國(guó)債不再單一式廣受投資者追捧，呈現(xiàn)波動(dòng)狀態(tài)。2017年，唐山轄區(qū)銷售儲(chǔ)蓄國(guó)債182，967.00萬(wàn)元，其中，儲(chǔ)蓄國(guó)債（憑證式）8期，累計(jì)銷售金額為71，627.64萬(wàn)元，儲(chǔ)蓄式國(guó)債（電子式）10期，累計(jì)銷售金額為111，339.36萬(wàn)元;2018年，唐山轄區(qū)銷售儲(chǔ)蓄國(guó)債185，240.61萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)1.2%，其中，儲(chǔ)蓄國(guó)債（憑證式）8期，累計(jì)銷售金額為61，255.95萬(wàn)元，同比下降14.5%，儲(chǔ)蓄式國(guó)債（電子式）10期，累計(jì)銷售金額為123，984.66萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)11.4%;2019年，唐山轄區(qū)儲(chǔ)蓄國(guó)債累計(jì)銷售金額166，651.03萬(wàn)元，同比下降10.0%，其中，儲(chǔ)蓄國(guó)債（憑證式）8期，累計(jì)銷售金額60，414.68萬(wàn)元，同比下降1.3%，儲(chǔ)蓄式國(guó)債（電子式）14期，累計(jì)銷售金額106，236.35萬(wàn)元，同比下降14.3%（具體情況如表1）。從購(gòu)買方式看，儲(chǔ)蓄國(guó)債（電子式）銷售總額占全年銷售總額60%以上，儲(chǔ)蓄國(guó)債（憑證式）銷售總額呈現(xiàn)每年遞減趨勢(shì)。

三、問(wèn)卷調(diào)查基本情況及特點(diǎn)

（一）問(wèn)卷發(fā)放

本次問(wèn)卷調(diào)查對(duì)象為唐山轄內(nèi)各國(guó)債承銷機(jī)構(gòu)投資理財(cái)客戶，由各網(wǎng)點(diǎn)理財(cái)經(jīng)理、大堂經(jīng)理等國(guó)債咨詢員在臨柜客戶中隨機(jī)選擇。調(diào)查采取引導(dǎo)調(diào)查對(duì)象用手機(jī)掃描二維碼通道，以電子問(wèn)卷答題的方式進(jìn)行（具體情況如表2）。

（二）問(wèn)卷因子分類

1.年齡與性別。調(diào)查問(wèn)卷顯示，參與調(diào)查的投資者，占比最高的是31-40歲的投資者，達(dá)40.6%;其次是18-30歲投資者，占比為30.1%;40歲以上的投資者累計(jì)占比28.3%。其中，女性投資者占比62.8%，超過(guò)男性。

2.收入水平。調(diào)查問(wèn)卷顯示，參與調(diào)查的投資者，個(gè)人年收入大多集中在10萬(wàn)元以下，占比83.8%;家庭年收入大多集中在20萬(wàn)元以下，占比88.1%;家庭凈資產(chǎn)規(guī)模大都集中在50萬(wàn)元以下，占比80.4%。

3.信息獲取和購(gòu)買渠道。調(diào)查問(wèn)卷顯示，414人次是由國(guó)債承銷團(tuán)成員分支機(jī)構(gòu)理財(cái)經(jīng)理推薦，330人次是銀行大屏幕、折頁(yè)宣傳選擇投資儲(chǔ)蓄國(guó)債，319人次通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)等新媒體渠道獲取國(guó)債發(fā)行信息。國(guó)債投資者購(gòu)買國(guó)債渠道依舊以銀行網(wǎng)點(diǎn)柜臺(tái)為主，有434人次;其次是網(wǎng)上銀行渠道，有257人次。

四、實(shí)證分析

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源

根據(jù)數(shù)據(jù)可得性，樣本選取唐山市15家國(guó)債承銷團(tuán)成員分支機(jī)構(gòu)共計(jì)2005名國(guó)債投資者進(jìn)行問(wèn)卷調(diào)查，問(wèn)卷回收率100%且沒有缺失數(shù)據(jù)。

（二）模型選擇

由于問(wèn)卷中自變量較多，本文先通過(guò)逐步回歸模型篩選出對(duì)因變量具有顯著影響的自變量，再通過(guò)分層回歸模型分析深入說(shuō)明對(duì)國(guó)債投資者投資意愿的影響情況。

（三）逐步回歸模型

以投資者是否購(gòu)買國(guó)債作為因變量，購(gòu)買過(guò)記為0，反之記為1。假設(shè)年齡、性別、家庭可投資流動(dòng)資產(chǎn)規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)偏好、期限偏好、投資頻率、投資目的、儲(chǔ)蓄國(guó)債優(yōu)勢(shì)、相關(guān)投資產(chǎn)品、投資環(huán)境、國(guó)債宣傳等13個(gè)自變量會(huì)影響投資者是否購(gòu)買國(guó)債。采用spssau對(duì)模型展開逐步回歸分析和經(jīng)過(guò)分析，模型通過(guò)F檢驗(yàn)（F =123787.466，p=0），說(shuō)明模型有效。但針對(duì)模型中VIF大于10可能存在的共線性問(wèn)題，剔除掉相關(guān)關(guān)系緊密的自變量后重新分析，逐步回歸模型具體影響情況如下：國(guó)債宣傳、投資環(huán)境、投資目的、期限偏好、性別、風(fēng)險(xiǎn)偏好、投資頻率和相關(guān)投資產(chǎn)品等8個(gè)自變量在模型中R2值為0.998，意味著篩選出的這八個(gè)自變量可以解釋投資者是否購(gòu)買國(guó)債99.8%的變化原因。

（四）分層回歸模型

分層回歸模型是研究自變量對(duì)于因變量的影響關(guān)系，通過(guò)分成多個(gè)模型進(jìn)行分析，以判斷自變量增加時(shí)帶來(lái)的R2值的變化情況，分為以下幾步：一是分析模型擬合情況，對(duì)R2和VIF值進(jìn)行分析，判斷是否存在多重共線性問(wèn)題;二是分析自變量顯著性，如果顯著，則說(shuō)明自變量對(duì)因變量有影響關(guān)系，再具體分析影響的方向;三是分析自變量對(duì)因變量的影響程度。

1.模型建立。本次分層回歸分析共涉及3個(gè)層次，分別為分層1（個(gè)人信息）、分層2（投資者投資特征）和分層3（社會(huì)影響因素），因變量為投資者是否購(gòu)買國(guó)債。分層1中自變量為性別，分層2在分層1的基礎(chǔ)上加入風(fēng)險(xiǎn)偏好、期限偏好、投資頻率和投資目的，分層3在分層2的基礎(chǔ)上加入相關(guān)投資產(chǎn)品、投資環(huán)境和國(guó)債宣傳。

2.模型結(jié)果分析。分層1（個(gè)人信息）模型R2為0，且對(duì)模型進(jìn)行F檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)模型并未通過(guò)F檢驗(yàn)（F =0.004，p=0.947>0.05），也進(jìn)一步說(shuō)明單獨(dú)的自變量“性別”對(duì)投資者是否購(gòu)買國(guó)債不會(huì)產(chǎn)生影響關(guān)系。

針對(duì)分層2（投資者投資特征），在分層1（個(gè)人信息）的基礎(chǔ)上加入風(fēng)險(xiǎn)偏好、期限偏好、投資頻率和投資目的四個(gè)自變量后，F(xiàn)值變化呈現(xiàn)顯著性（p<0.05），意味著這四個(gè)自變量加入后對(duì)模型具有解釋意義。另外，在分層1（個(gè)人信息）的基礎(chǔ)上加入分層2（投資者投資特征）的四個(gè)自變量后R2由0上升至0.997，意味著分層2（投資者投資特征）中四個(gè)自變量加入后對(duì)投資者是否購(gòu)買國(guó)債可以產(chǎn)生99.7%的解釋力度。具體來(lái)看，風(fēng)險(xiǎn)偏好、期限偏好、投資頻率和投資目的的回歸系數(shù)B均為負(fù)數(shù)，t值分別為-5.265、-50.681、-5.798和-16.423且P=0<0.01，因此，四個(gè)自變量對(duì)因變量均呈現(xiàn)出顯著的負(fù)向影響關(guān)系。

針對(duì)分層3（社會(huì)影響因素），在分層2（投資者投資特征）的基礎(chǔ)上加入相關(guān)投資產(chǎn)品、投資環(huán)境、國(guó)債宣傳三個(gè)自變量后，R2由0.997上升為0.998，意味著加入三個(gè)自變量后對(duì)投資者是否購(gòu)買國(guó)債可以產(chǎn)生99.8%的解釋力度。具體來(lái)看，相關(guān)投資產(chǎn)品、投資環(huán)境、國(guó)債宣傳的回歸系數(shù)B均為負(fù)數(shù)，t值分別為-4.752、-0.068和-0.3039且p=0<0.01，因此三個(gè)自變量加入后對(duì)因變量均呈現(xiàn)出顯著的負(fù)向影響關(guān)系。

（五）回歸分析結(jié)果

1.投資者投資特征為影響投資者是否購(gòu)買國(guó)債的主要因素，保守型投資者更偏愛投資儲(chǔ)蓄國(guó)債。根據(jù)分層回歸模型結(jié)果，單獨(dú)研究性別對(duì)因變量并不會(huì)產(chǎn)生顯著影響，但當(dāng)加入風(fēng)險(xiǎn)偏好、期限偏好、投資頻率和投資目的等購(gòu)買人投資特征時(shí)，可以產(chǎn)生99.7%的解釋力度，低風(fēng)險(xiǎn)、短期限、不定期投資和以資產(chǎn)保值增值為目的的投資者更偏愛投資儲(chǔ)蓄國(guó)債。

2.當(dāng)投資環(huán)境惡化、相關(guān)投資產(chǎn)品收益不佳時(shí)，投資者更青睞投資儲(chǔ)蓄國(guó)債。根據(jù)分層回歸模型結(jié)果來(lái)看，在投資者投資特征基礎(chǔ)上加入投資環(huán)境、相關(guān)投資產(chǎn)品情況等社會(huì)影響因素時(shí)，與投資者是否購(gòu)買國(guó)債產(chǎn)生顯著負(fù)向影響關(guān)系，即當(dāng)投資環(huán)境惡化，相關(guān)投資產(chǎn)品收益不佳時(shí)，投資者為了使自己資產(chǎn)保值時(shí)會(huì)更青睞投資儲(chǔ)蓄國(guó)債。

3.國(guó)債宣傳力度與儲(chǔ)蓄國(guó)債銷售額度不匹配導(dǎo)致出現(xiàn)儲(chǔ)蓄國(guó)債投資者“購(gòu)債難”問(wèn)題。根據(jù)分層回歸模型結(jié)果，國(guó)債宣傳力度與投資者是否購(gòu)買國(guó)債呈現(xiàn)顯著負(fù)向影響關(guān)系，結(jié)合實(shí)地調(diào)研情況了解到，由于國(guó)債宣傳力度不斷擴(kuò)大，加之因新冠疫情停發(fā)多期國(guó)債等原因，導(dǎo)致投資者積累了大量?jī)?chǔ)蓄國(guó)債購(gòu)買力。而每期儲(chǔ)蓄國(guó)債銷售額度有限，造成很多投資者接收到國(guó)債宣傳信息卻因額度不足出現(xiàn)“購(gòu)債難”的問(wèn)題。

五、政策建議

（一）精準(zhǔn)投放國(guó)債宣傳信息，細(xì)化宣傳計(jì)劃，優(yōu)化宣傳渠道，提高受眾群體針對(duì)性

根據(jù)問(wèn)卷調(diào)查情況，個(gè)人年收入10萬(wàn)元以下、家庭年收入20萬(wàn)元以下及家庭凈資產(chǎn)規(guī)模50萬(wàn)元以下的投資者購(gòu)買國(guó)債較多，可針對(duì)此規(guī)模人群重點(diǎn)投放國(guó)債宣傳信息，拓展國(guó)債購(gòu)買群體。

（二）增設(shè)短期儲(chǔ)蓄國(guó)債品種

低風(fēng)險(xiǎn)、短期限、不定期投資和以資產(chǎn)保值增值為目的的投資者更偏愛投資儲(chǔ)蓄國(guó)債。目前，儲(chǔ)蓄國(guó)債發(fā)行品種僅有電子式和憑證式，且期限為三年和五年兩種，結(jié)構(gòu)和種類相對(duì)單一。針對(duì)國(guó)債投資者多為風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型，可適當(dāng)推出流動(dòng)性更強(qiáng)的短期國(guó)債品種和更具紀(jì)念價(jià)值的國(guó)債產(chǎn)品。如可以發(fā)行三月期、六月期、一年期和兩年期等周期更短的儲(chǔ)蓄國(guó)債品種，滿足投資者流動(dòng)性需求的同時(shí)，增加國(guó)債投資者購(gòu)買熱情。

（三）關(guān)注購(gòu)債人群積累的儲(chǔ)蓄國(guó)債認(rèn)購(gòu)需求，加大儲(chǔ)蓄國(guó)債普惠力度

建議關(guān)注購(gòu)債人群積累的儲(chǔ)蓄國(guó)債認(rèn)購(gòu)需求，在因疫情停發(fā)或新一年發(fā)行國(guó)債前夕對(duì)認(rèn)購(gòu)需求進(jìn)行調(diào)查，并通過(guò)提升發(fā)行額度、調(diào)節(jié)發(fā)行進(jìn)度、降低單筆最高購(gòu)買限額等措施加大儲(chǔ)蓄國(guó)債普惠力度。在為投資者宣傳國(guó)債知識(shí)的同時(shí)，切實(shí)讓忠實(shí)的國(guó)債投資者能夠買到國(guó)債。

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