黃慧玲

當(dāng)前碳中和板塊被普遍看好。圖/視覺中國

2021年的A股，在瘋狂的輪動中完成了80%的進(jìn)程。過去的10個月里，投資者見證了以消費和醫(yī)藥為代表的核心資產(chǎn)從“小甜甜”到“牛夫人”的轉(zhuǎn)換，一窩蜂地涌入更有賺錢效應(yīng)的高景氣賽道里。

“2021年是產(chǎn)業(yè)決定投資賽道的一年?！辈r基金首席宏觀策略分析師魏鳳春指出。

而在五花八門的投資策略中，基于景氣度的投資成了今年最成功的策略。碳中和、硬科技、共同富裕和專精特新等政策引導(dǎo)下，符合產(chǎn)業(yè)方向的公司和板塊股價表現(xiàn)出眾。而對K12課外培訓(xùn)行業(yè)、滴滴事件、互聯(lián)網(wǎng)反壟斷等嚴(yán)監(jiān)管措施在三季度集中出臺，導(dǎo)致無風(fēng)險收益率在三季度快速提升，加劇了消費、醫(yī)藥板塊的下跌。

堅守消費、醫(yī)藥賽道的基金經(jīng)理們期盼著估值的修復(fù)。另一方面，新能源、半導(dǎo)體、周期、軍工輪番上漲后進(jìn)入震蕩期，市場關(guān)于股價泡沫的討論聲增多。接下來的A股，將走向何方？

碳中和成為投資主線

“今年的瘋狂輪動，對大規(guī)模的基金經(jīng)理的確是前所未有的挑戰(zhàn)?！本绊橀L城股票投資部執(zhí)行總監(jiān)楊銳文回顧三季度，發(fā)現(xiàn)自己錯過了三季度的最大機會——暴漲的周期股。

“A股常常非黑即白，對于風(fēng)格往往是過度演繹。”楊銳文說，今年初蜂擁抱團大盤股，嚴(yán)重透支很多公司的長期空間。下半年開始，市場則180度大轉(zhuǎn)彎，全面拋棄大盤股，轉(zhuǎn)向瘋狂炒作以漲價為主線的周期股?！俺吹讲豢伤甲h的狀態(tài)?！?/p>

楊銳文沒想到，碳中和演變成了加強版的供給側(cè)改革?！罢ㄟ^能耗管控的手段來限制、甚至驅(qū)趕低附加值高能耗的產(chǎn)業(yè)與企業(yè)。在碳中和政策執(zhí)行過程中，政府的有形之手無法準(zhǔn)確調(diào)控市場，出現(xiàn)偏差是不可避免的。因此，實際操作中就演變成‘一刀切式限電現(xiàn)象的頻發(fā)，這對不同類別的制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈均造成了明顯的沖擊?！?/p>

“近期，國務(wù)院及各部委已經(jīng)陸續(xù)出臺各種糾偏措施，我們認(rèn)為周期品快速上漲已經(jīng)告一段落了，制造業(yè)面臨的成本壓力和限電壓力也將大為緩解?！睏钿J文說。

不過，糾偏并不意味著回到過去粗放式的發(fā)展方式，碳中和的行動仍會持續(xù)。滬上一位能源專家指出，“碳中和將引領(lǐng)構(gòu)建全新的零碳產(chǎn)業(yè)體系，人類將從基于自然稟賦的能源開發(fā)利用，走向基于技術(shù)創(chuàng)新的新能源開發(fā)利用。誰在零碳技術(shù)創(chuàng)新上占據(jù)領(lǐng)先，誰就是新賽道上的領(lǐng)跑者，誰就有可能引領(lǐng)下一輪產(chǎn)業(yè)革命。”

在基金經(jīng)理們眼里，碳中和更是帶來了天量的投資機會，使得新能源這條賽道的高景氣度得以長期持續(xù)。

“全球的能源產(chǎn)業(yè)正在發(fā)生深刻變化，新能源的使用比例不斷增加，將在未來50年逐步替代傳統(tǒng)化石能源的主流地位。我們相信這個變化過程中，中國將涌現(xiàn)出大量偉大的企業(yè)，我們希望與這些偉大的企業(yè)一起共同成長。”信達(dá)澳銀基金副總經(jīng)理馮明遠(yuǎn)表示。

為碳中和的遠(yuǎn)大前景不斷加碼的同時，市場上對股價泡沫的討論開始增多。

“新能源汽車、軍工等板塊全面上漲、大幅上漲之后出現(xiàn)了泡沫化特征，股票開始高位震蕩。市場成交量持續(xù)在萬億的高水平，量化投資資金快速放量對板塊起到了助漲助跌作用，股市整體的短期炒作和投機氛圍在加劇，亟待引起警惕。”東方紅資管總經(jīng)理張鋒指出。

“新能源短期市場熱度較高，某些環(huán)節(jié)的公司股價已經(jīng)呈現(xiàn)短期泡沫化的傾向?！比A夏基金的基金經(jīng)理鄭澤鴻賣出了一些相關(guān)股票。但他強調(diào)，雖然新能源短期股價呈現(xiàn)了一定泡沫化傾向，但站在中長期維度，行業(yè)仍具備較大的投資機會。

“近期新能源相關(guān)股價的回調(diào)更多是因為交易擁擠的問題，而不是估值被透支的問題。”銀華基金的基金經(jīng)理李曉星認(rèn)為，行業(yè)景氣度持續(xù)時間越長，估值也越高?！艾F(xiàn)在新能源行業(yè)還處于一個無論是政策面還是基本面都非常良性的環(huán)境當(dāng)中，還沒有到一個風(fēng)險區(qū)域，只是短期累積的漲幅比較大，需要時間消化一下。”

“新能源產(chǎn)業(yè)鏈的投資機會遠(yuǎn)未結(jié)束，行業(yè)目前為止依然處于發(fā)展的初始階段，滲透率的提升才剛剛開始，仍長期看好，明年依然維持高景氣?！鄙贤赌Ω鸾?jīng)理郭晨表示。

“新能源行業(yè)是市場少有的空間大且確定性高的行業(yè)。近期的波動主要是因為市場擔(dān)憂限電導(dǎo)致原材料成本上漲抑制需求所致，隨著煤炭保供和限電緩和，這一擔(dān)憂會慢慢緩解，而且政策也大概率會做出一些變化來保證新能源上游供給?！眲?chuàng)金合信基金的基金經(jīng)理李游在三季報中分析。

事實上，縱觀各家機構(gòu)的策略報告，對新能源賽道的共識空前一致。不一樣的聲音僅在于“局部的股價泡沫和短期的調(diào)整”，沒有人敢中途下車，更多是在板塊內(nèi)部的細(xì)分行業(yè)的配置上進(jìn)行調(diào)整。

“我們認(rèn)為市場對趨利避害的演繹已經(jīng)頗為極致，無論短期飆升還是暴跌的個股中，估值與基本面過分背離的情況大量存在?！卑残呕鹧芯坎靠偨?jīng)理陳鵬自述，他對前期漲幅較大的部分個股進(jìn)行了大比例減持。從三季報披露的數(shù)據(jù)可以看到，陳鵬仍然保持了對新能源板塊的配置，但對持倉的細(xì)分方向進(jìn)行了調(diào)整。

東方紅資管在策略報告中認(rèn)為，以半導(dǎo)體、新能源為代表的科技股景氣度目前已經(jīng)處于相對高位，可能結(jié)構(gòu)性的機會更多，很難有板塊性的超預(yù)期。另一方面，三季報數(shù)據(jù)顯示，東方紅的公募產(chǎn)品繼續(xù)重倉寧德時代，減持幅度約為16%。

東方紅資管相關(guān)人士向《財經(jīng)》記者進(jìn)一步解釋道：“景氣度高位并不意味著高位不可持續(xù)。從行業(yè)基本面來看，新能源處于長周期景氣向上階段，預(yù)計高景氣度還能持續(xù)。從估值角度看，目前位于中等偏上水平?！?h3>消費醫(yī)藥經(jīng)歷至暗時刻?

“高端消費的龍頭經(jīng)歷了年初的花團錦簇到三季度無人喝彩的過程;醫(yī)藥公司在上半年一直是大家心中的小甜甜，在三季度集采政策下，體現(xiàn)了二級本是同林鳥，困難來時各自飛的特點?！便y華基金李曉星以略帶調(diào)侃的筆調(diào)記錄了消費與醫(yī)藥今年的窘境。

三季度的消費板塊延續(xù)了疲軟走勢?！跋M行業(yè)迎來至暗時刻的說法并不夸張，許多人關(guān)于消費資產(chǎn)的信仰受到動搖。”嘉實基金大消費研究總監(jiān)吳越對今年消費行業(yè)的表現(xiàn)進(jìn)行了復(fù)盤，他的結(jié)論是：疫情打擊了必選消費，宏觀小周期的向下修正和政策波動影響了可選消費。

“消費板塊非常少見地出現(xiàn)了全面性的投資線索喪失?！?/p>

“如果說上半年消費板塊的表現(xiàn)疲弱主要是由于前期估值較高，需要消化，那么三季度消費板塊的下跌則更多是外生原因造成?！币追竭_(dá)基金副總經(jīng)理蕭楠總結(jié)，導(dǎo)致消費下跌的外生原因包括：一些服務(wù)于長期目標(biāo)的政策階段性影響了市場對短期經(jīng)濟增長的預(yù)期，導(dǎo)致投資者對很多消費品公司的業(yè)績增長有所擔(dān)憂。一些投資者過度擔(dān)心政策對某些行業(yè)的影響，還有些投資者對市場底層邏輯的擔(dān)憂更加敏感，最后，由于國內(nèi)零星疫情的反復(fù)，也造成了微觀層面消費數(shù)據(jù)的疲軟。

醫(yī)藥行業(yè)在三季度亦經(jīng)歷了大幅的調(diào)整。工銀瑞信基金研究部副總經(jīng)理趙蓓認(rèn)為，主要原因在于對政策的過度悲觀?！耙环矫娼?jīng)過上半年的上漲，估值偏高。另一方面，三季度一系列政策引起了市場對行業(yè)成長性的擔(dān)憂，包括教育的雙減政策引發(fā)了對醫(yī)療服務(wù)長期盈利空間的擔(dān)憂，安徽化學(xué)發(fā)光集采、寧波種植牙集采、全國關(guān)節(jié)集采等。在政策落地后有望迎來反彈?！?/p>

“醫(yī)藥指數(shù)已跌至過去十年估值負(fù)一倍標(biāo)準(zhǔn)差位置，看好醫(yī)藥板塊的左側(cè)布局機會?！闭猩袒疳t(yī)藥基金經(jīng)理李佳存說。

四季度的開局，醫(yī)藥板塊沒有迎來想象中的反彈。11月1日，醫(yī)藥板塊繼續(xù)下挫，大市值醫(yī)藥保健龍頭普跌，超出市場預(yù)期。

“市場風(fēng)格正發(fā)生變化，而這僅是開始?！彪m然今年業(yè)績表現(xiàn)低迷，但景順長城基金副總經(jīng)理劉彥春仍守著他的“核心資產(chǎn)”?！斑呺H景氣定價在今年發(fā)揮到極致，但股價最終還是會回歸其內(nèi)在價值。短期內(nèi)看似劇烈的經(jīng)營波動，長期看對股票定價影響極小。錯誤總會被糾正，就像疫情終會過去。那些受損于成本上漲、需求下滑、政策擾動的行業(yè)和個股，現(xiàn)在大概率是布局良機?！?/p>

易方達(dá)基金副總經(jīng)理張坤也表達(dá)了類似的看法：“受到市場對未來幾個季度經(jīng)濟和企業(yè)盈利下行，以及對政策不確定性的擔(dān)憂，一些長期經(jīng)營優(yōu)秀的上市公司最近股價下跌明顯。這輪下跌后，這批優(yōu)質(zhì)公司的估值已經(jīng)基本合理?！?/p>

經(jīng)歷了過去大半年的下跌，張坤變得比以往樂觀一些?！捌瘘c估值沒有泡沫，并且優(yōu)質(zhì)股權(quán)總體仍是稀缺的?！睆埨ふf，“我們對其整體的生意模式、護(hù)城河和行業(yè)前景是有信心的，這些公司未來3年-5年有望實現(xiàn)一個較高確信度的盈利復(fù)合成長。

對于消費板塊的修復(fù)邏輯，農(nóng)銀匯理基金認(rèn)為，目前估值已到相對合理區(qū)間，年底將迎來估值切換，行業(yè)的政策風(fēng)險年底前有望緩和。此外，中美關(guān)系階段性緩和、外資回流，將對消費板塊形成支撐。

“今年消費行情太差了，不得已配了一些新能源?！币晃幌M基金經(jīng)理告訴《財經(jīng)》記者，他相信明年消費板塊會迎來反轉(zhuǎn)，“到時候再把這些新能源全部清倉”。

實際上，醫(yī)藥消費的跌幅已經(jīng)開始吸引原本不在這條賽道上的投資人。

寶盈基金的基金經(jīng)理陳金偉今年憑借制造業(yè)小盤股獲得了較多超額收益，他在三季報中向投資者坦言，隨著估值的提升，自己的選股難度加大。

在尋找新機會的過程中，被冷落的醫(yī)藥和消費板塊開始進(jìn)入他的視野?！斑^去五年被反復(fù)證明并被投資者充分認(rèn)可的部分醫(yī)藥消費優(yōu)質(zhì)龍頭公司，估值水平從今年初的完全缺乏吸引力，到現(xiàn)在變得具有一定吸引力，雖然當(dāng)前估值水平難言低估，但是如果以一年或更長時間維度看應(yīng)該會有合理的回報?！?h3>A股市場吸引力提升

綜合受訪市場人士的觀點，雖然對于板塊冷熱的討論分歧較大，不過，這并不影響對A股市場的整體看法。

“從估值維度來看，萬得全A股權(quán)風(fēng)險溢價處于歷史53%分位，股債比處于64%分位，意味著估值水平處于中性狀態(tài)。需要特別注意的是，9月以來代表居民無風(fēng)險利率的理財收益率快速下行，滬深300股息率相較于3個月大行理財收益率上升到歷史98%分位數(shù)，意味著股票資產(chǎn)性價比明顯?！眹┗?0月資產(chǎn)配置報告指出。

10月以來，A股成交額有所回落。從中秋節(jié)前1.5萬億元左右降至1萬億元以下。

“這主要還是由于失焦造成?！焙８煌ɑ鸾?jīng)理陶敏認(rèn)為，三季度后資本市場缺乏熱點和主線，實體經(jīng)濟增速放緩，政策層預(yù)期不明晰，監(jiān)管基調(diào)偏嚴(yán)，對市場情緒造成了影響。

“關(guān)于未來市場走勢，我們認(rèn)為核心變量來自政策的基調(diào)。12月的中央經(jīng)濟工作會議將對來年經(jīng)濟進(jìn)行定調(diào)和布局，但政策的落實并最終反映到實物工作量需要一定時間，基本要到明年二季度。因此，在政策尚未定調(diào)之前，市場對于經(jīng)濟下行壓力、流動性邊際變化、通脹的預(yù)期均存在變數(shù)，或?qū)е率袌龅牟▌??！碧彰舯硎尽?/p>

從更長遠(yuǎn)的視角來看，許多機構(gòu)投資者傾向于認(rèn)為，A股不排除迎來“長?！钡目赡苄?。

“在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型及政策調(diào)控背景下，居民部門投資的‘無風(fēng)險收益率持續(xù)走低，帶來投資結(jié)構(gòu)向權(quán)益市場的進(jìn)一步轉(zhuǎn)移，這一點在2021年持續(xù)性較強?！比A泰柏瑞基金分析，無論是住宅租金回報率為代表的地產(chǎn)投資，還是余額寶、銀行理財為代表的類存款產(chǎn)品，在房住不炒及打破剛兌的政策調(diào)控下，投資收益率均在2021年持續(xù)走低。資產(chǎn)荒使得權(quán)益市場吸引力提升，體現(xiàn)在投資者開戶活躍，以及公募新發(fā)行規(guī)模的中樞上移。

機構(gòu)資金的流入量仍非?？捎^。今年公募基金發(fā)行依舊維持高位，截至10月28日，今年以來累計發(fā)行23558億份，占到去年發(fā)行總量的75%，整體延續(xù)了去年的發(fā)行勢頭。外資持續(xù)流入A股，今年以來北上資金累計凈流入3128億元。此外，據(jù)東方紅資管統(tǒng)計，私募成為今年最重要的增量資金之一。截至8月底，今年私募累計凈流入達(dá)到9464億元?！靶”P風(fēng)格及快速風(fēng)格輪動下私募更具優(yōu)勢，使得私募行業(yè)大幅凈流入，預(yù)計四季度私募基金維持2000億元左右凈流入?！?/p>

不過，東方紅資管亦指出，機構(gòu)資金絕對流入額較去年有所減少，機構(gòu)資金邊際推動力量減弱，四季度仍以存量博弈為主。

“在交易籌碼上，無論是持續(xù)了兩年的核心資產(chǎn)牛市，還是短期的新能源汽車和半導(dǎo)體板塊，機構(gòu)持倉都過于集中?！奔螌嵒鸬腇OF基金經(jīng)理張靜給出了她的預(yù)判，“市場的脆弱性必然加大波動”。

編輯：陸玲