黃慧玲

當前碳中和板塊被普遍看好。圖/視覺中國

2021年的A股，在瘋狂的輪動中完成了80%的進程。過去的10個月里，投資者見證了以消費和醫(yī)藥為代表的核心資產從“小甜甜”到“牛夫人”的轉換，一窩蜂地涌入更有賺錢效應的高景氣賽道里。

“2021年是產業(yè)決定投資賽道的一年?！辈r基金首席宏觀策略分析師魏鳳春指出。

而在五花八門的投資策略中，基于景氣度的投資成了今年最成功的策略。碳中和、硬科技、共同富裕和專精特新等政策引導下，符合產業(yè)方向的公司和板塊股價表現(xiàn)出眾。而對K12課外培訓行業(yè)、滴滴事件、互聯(lián)網反壟斷等嚴監(jiān)管措施在三季度集中出臺，導致無風險收益率在三季度快速提升，加劇了消費、醫(yī)藥板塊的下跌。

堅守消費、醫(yī)藥賽道的基金經理們期盼著估值的修復。另一方面，新能源、半導體、周期、軍工輪番上漲后進入震蕩期，市場關于股價泡沫的討論聲增多。接下來的A股，將走向何方？

碳中和成為投資主線

“今年的瘋狂輪動，對大規(guī)模的基金經理的確是前所未有的挑戰(zhàn)?！本绊橀L城股票投資部執(zhí)行總監(jiān)楊銳文回顧三季度，發(fā)現(xiàn)自己錯過了三季度的最大機會——暴漲的周期股。

“A股常常非黑即白，對于風格往往是過度演繹。”楊銳文說，今年初蜂擁抱團大盤股，嚴重透支很多公司的長期空間。下半年開始，市場則180度大轉彎，全面拋棄大盤股，轉向瘋狂炒作以漲價為主線的周期股?！俺吹讲豢伤甲h的狀態(tài)?！?/p>

楊銳文沒想到，碳中和演變成了加強版的供給側改革?！罢ㄟ^能耗管控的手段來限制、甚至驅趕低附加值高能耗的產業(yè)與企業(yè)。在碳中和政策執(zhí)行過程中，政府的有形之手無法準確調控市場，出現(xiàn)偏差是不可避免的。因此，實際操作中就演變成‘一刀切式限電現(xiàn)象的頻發(fā)，這對不同類別的制造業(yè)產業(yè)鏈均造成了明顯的沖擊。”

“近期，國務院及各部委已經陸續(xù)出臺各種糾偏措施，我們認為周期品快速上漲已經告一段落了，制造業(yè)面臨的成本壓力和限電壓力也將大為緩解。”楊銳文說。

不過，糾偏并不意味著回到過去粗放式的發(fā)展方式，碳中和的行動仍會持續(xù)。滬上一位能源專家指出，“碳中和將引領構建全新的零碳產業(yè)體系，人類將從基于自然稟賦的能源開發(fā)利用，走向基于技術創(chuàng)新的新能源開發(fā)利用。誰在零碳技術創(chuàng)新上占據領先，誰就是新賽道上的領跑者，誰就有可能引領下一輪產業(yè)革命?！?/p>

在基金經理們眼里，碳中和更是帶來了天量的投資機會，使得新能源這條賽道的高景氣度得以長期持續(xù)。

“全球的能源產業(yè)正在發(fā)生深刻變化，新能源的使用比例不斷增加，將在未來50年逐步替代傳統(tǒng)化石能源的主流地位。我們相信這個變化過程中，中國將涌現(xiàn)出大量偉大的企業(yè)，我們希望與這些偉大的企業(yè)一起共同成長?！毙胚_澳銀基金副總經理馮明遠表示。

為碳中和的遠大前景不斷加碼的同時，市場上對股價泡沫的討論開始增多。

“新能源汽車、軍工等板塊全面上漲、大幅上漲之后出現(xiàn)了泡沫化特征，股票開始高位震蕩。市場成交量持續(xù)在萬億的高水平，量化投資資金快速放量對板塊起到了助漲助跌作用，股市整體的短期炒作和投機氛圍在加劇，亟待引起警惕。”東方紅資管總經理張鋒指出。

“新能源短期市場熱度較高，某些環(huán)節(jié)的公司股價已經呈現(xiàn)短期泡沫化的傾向?！比A夏基金的基金經理鄭澤鴻賣出了一些相關股票。但他強調，雖然新能源短期股價呈現(xiàn)了一定泡沫化傾向，但站在中長期維度，行業(yè)仍具備較大的投資機會。

“近期新能源相關股價的回調更多是因為交易擁擠的問題，而不是估值被透支的問題?！便y華基金的基金經理李曉星認為，行業(yè)景氣度持續(xù)時間越長，估值也越高?！艾F(xiàn)在新能源行業(yè)還處于一個無論是政策面還是基本面都非常良性的環(huán)境當中，還沒有到一個風險區(qū)域，只是短期累積的漲幅比較大，需要時間消化一下。”

“新能源產業(yè)鏈的投資機會遠未結束，行業(yè)目前為止依然處于發(fā)展的初始階段，滲透率的提升才剛剛開始，仍長期看好，明年依然維持高景氣?！鄙贤赌Ω鸾浝砉勘硎?。

“新能源行業(yè)是市場少有的空間大且確定性高的行業(yè)。近期的波動主要是因為市場擔憂限電導致原材料成本上漲抑制需求所致，隨著煤炭保供和限電緩和，這一擔憂會慢慢緩解，而且政策也大概率會做出一些變化來保證新能源上游供給?！眲?chuàng)金合信基金的基金經理李游在三季報中分析。

事實上，縱觀各家機構的策略報告，對新能源賽道的共識空前一致。不一樣的聲音僅在于“局部的股價泡沫和短期的調整”，沒有人敢中途下車，更多是在板塊內部的細分行業(yè)的配置上進行調整。

“我們認為市場對趨利避害的演繹已經頗為極致，無論短期飆升還是暴跌的個股中，估值與基本面過分背離的情況大量存在?！卑残呕鹧芯坎靠偨浝黻慁i自述，他對前期漲幅較大的部分個股進行了大比例減持。從三季報披露的數(shù)據可以看到，陳鵬仍然保持了對新能源板塊的配置，但對持倉的細分方向進行了調整。

東方紅資管在策略報告中認為，以半導體、新能源為代表的科技股景氣度目前已經處于相對高位，可能結構性的機會更多，很難有板塊性的超預期。另一方面，三季報數(shù)據顯示，東方紅的公募產品繼續(xù)重倉寧德時代，減持幅度約為16%。

東方紅資管相關人士向《財經》記者進一步解釋道：“景氣度高位并不意味著高位不可持續(xù)。從行業(yè)基本面來看，新能源處于長周期景氣向上階段，預計高景氣度還能持續(xù)。從估值角度看，目前位于中等偏上水平?！?h3>消費醫(yī)藥經歷至暗時刻?

“高端消費的龍頭經歷了年初的花團錦簇到三季度無人喝彩的過程;醫(yī)藥公司在上半年一直是大家心中的小甜甜，在三季度集采政策下，體現(xiàn)了二級本是同林鳥，困難來時各自飛的特點。”銀華基金李曉星以略帶調侃的筆調記錄了消費與醫(yī)藥今年的窘境。

三季度的消費板塊延續(xù)了疲軟走勢?！跋M行業(yè)迎來至暗時刻的說法并不夸張，許多人關于消費資產的信仰受到動搖?！奔螌嵒鸫笙M研究總監(jiān)吳越對今年消費行業(yè)的表現(xiàn)進行了復盤，他的結論是：疫情打擊了必選消費，宏觀小周期的向下修正和政策波動影響了可選消費。

“消費板塊非常少見地出現(xiàn)了全面性的投資線索喪失?！?/p>

“如果說上半年消費板塊的表現(xiàn)疲弱主要是由于前期估值較高，需要消化，那么三季度消費板塊的下跌則更多是外生原因造成。”易方達基金副總經理蕭楠總結，導致消費下跌的外生原因包括：一些服務于長期目標的政策階段性影響了市場對短期經濟增長的預期，導致投資者對很多消費品公司的業(yè)績增長有所擔憂。一些投資者過度擔心政策對某些行業(yè)的影響，還有些投資者對市場底層邏輯的擔憂更加敏感，最后，由于國內零星疫情的反復，也造成了微觀層面消費數(shù)據的疲軟。

醫(yī)藥行業(yè)在三季度亦經歷了大幅的調整。工銀瑞信基金研究部副總經理趙蓓認為，主要原因在于對政策的過度悲觀?！耙环矫娼涍^上半年的上漲，估值偏高。另一方面，三季度一系列政策引起了市場對行業(yè)成長性的擔憂，包括教育的雙減政策引發(fā)了對醫(yī)療服務長期盈利空間的擔憂，安徽化學發(fā)光集采、寧波種植牙集采、全國關節(jié)集采等。在政策落地后有望迎來反彈?！?/p>

“醫(yī)藥指數(shù)已跌至過去十年估值負一倍標準差位置，看好醫(yī)藥板塊的左側布局機會?！闭猩袒疳t(yī)藥基金經理李佳存說。

四季度的開局，醫(yī)藥板塊沒有迎來想象中的反彈。11月1日，醫(yī)藥板塊繼續(xù)下挫，大市值醫(yī)藥保健龍頭普跌，超出市場預期。

“市場風格正發(fā)生變化，而這僅是開始?！彪m然今年業(yè)績表現(xiàn)低迷，但景順長城基金副總經理劉彥春仍守著他的“核心資產”?！斑呺H景氣定價在今年發(fā)揮到極致，但股價最終還是會回歸其內在價值。短期內看似劇烈的經營波動，長期看對股票定價影響極小。錯誤總會被糾正，就像疫情終會過去。那些受損于成本上漲、需求下滑、政策擾動的行業(yè)和個股，現(xiàn)在大概率是布局良機?！?/p>

易方達基金副總經理張坤也表達了類似的看法：“受到市場對未來幾個季度經濟和企業(yè)盈利下行，以及對政策不確定性的擔憂，一些長期經營優(yōu)秀的上市公司最近股價下跌明顯。這輪下跌后，這批優(yōu)質公司的估值已經基本合理?！?/p>

經歷了過去大半年的下跌，張坤變得比以往樂觀一些。“起點估值沒有泡沫，并且優(yōu)質股權總體仍是稀缺的?！睆埨ふf，“我們對其整體的生意模式、護城河和行業(yè)前景是有信心的，這些公司未來3年-5年有望實現(xiàn)一個較高確信度的盈利復合成長。

對于消費板塊的修復邏輯，農銀匯理基金認為，目前估值已到相對合理區(qū)間，年底將迎來估值切換，行業(yè)的政策風險年底前有望緩和。此外，中美關系階段性緩和、外資回流，將對消費板塊形成支撐。

“今年消費行情太差了，不得已配了一些新能源?！币晃幌M基金經理告訴《財經》記者，他相信明年消費板塊會迎來反轉，“到時候再把這些新能源全部清倉”。

實際上，醫(yī)藥消費的跌幅已經開始吸引原本不在這條賽道上的投資人。

寶盈基金的基金經理陳金偉今年憑借制造業(yè)小盤股獲得了較多超額收益，他在三季報中向投資者坦言，隨著估值的提升，自己的選股難度加大。

在尋找新機會的過程中，被冷落的醫(yī)藥和消費板塊開始進入他的視野?！斑^去五年被反復證明并被投資者充分認可的部分醫(yī)藥消費優(yōu)質龍頭公司，估值水平從今年初的完全缺乏吸引力，到現(xiàn)在變得具有一定吸引力，雖然當前估值水平難言低估，但是如果以一年或更長時間維度看應該會有合理的回報?！?h3>A股市場吸引力提升

綜合受訪市場人士的觀點，雖然對于板塊冷熱的討論分歧較大，不過，這并不影響對A股市場的整體看法。

“從估值維度來看，萬得全A股權風險溢價處于歷史53%分位，股債比處于64%分位，意味著估值水平處于中性狀態(tài)。需要特別注意的是，9月以來代表居民無風險利率的理財收益率快速下行，滬深300股息率相較于3個月大行理財收益率上升到歷史98%分位數(shù)，意味著股票資產性價比明顯?！眹┗?0月資產配置報告指出。

10月以來，A股成交額有所回落。從中秋節(jié)前1.5萬億元左右降至1萬億元以下。

“這主要還是由于失焦造成?！焙８煌ɑ鸾浝硖彰粽J為，三季度后資本市場缺乏熱點和主線，實體經濟增速放緩，政策層預期不明晰，監(jiān)管基調偏嚴，對市場情緒造成了影響。

“關于未來市場走勢，我們認為核心變量來自政策的基調。12月的中央經濟工作會議將對來年經濟進行定調和布局，但政策的落實并最終反映到實物工作量需要一定時間，基本要到明年二季度。因此，在政策尚未定調之前，市場對于經濟下行壓力、流動性邊際變化、通脹的預期均存在變數(shù)，或導致市場的波動。”陶敏表示。

從更長遠的視角來看，許多機構投資者傾向于認為，A股不排除迎來“長?！钡目赡苄浴?/p>

“在經濟轉型及政策調控背景下，居民部門投資的‘無風險收益率持續(xù)走低，帶來投資結構向權益市場的進一步轉移，這一點在2021年持續(xù)性較強?！比A泰柏瑞基金分析，無論是住宅租金回報率為代表的地產投資，還是余額寶、銀行理財為代表的類存款產品，在房住不炒及打破剛兌的政策調控下，投資收益率均在2021年持續(xù)走低。資產荒使得權益市場吸引力提升，體現(xiàn)在投資者開戶活躍，以及公募新發(fā)行規(guī)模的中樞上移。

機構資金的流入量仍非?？捎^。今年公募基金發(fā)行依舊維持高位，截至10月28日，今年以來累計發(fā)行23558億份，占到去年發(fā)行總量的75%，整體延續(xù)了去年的發(fā)行勢頭。外資持續(xù)流入A股，今年以來北上資金累計凈流入3128億元。此外，據東方紅資管統(tǒng)計，私募成為今年最重要的增量資金之一。截至8月底，今年私募累計凈流入達到9464億元。“小盤風格及快速風格輪動下私募更具優(yōu)勢，使得私募行業(yè)大幅凈流入，預計四季度私募基金維持2000億元左右凈流入?！?/p>

不過，東方紅資管亦指出，機構資金絕對流入額較去年有所減少，機構資金邊際推動力量減弱，四季度仍以存量博弈為主。

“在交易籌碼上，無論是持續(xù)了兩年的核心資產牛市，還是短期的新能源汽車和半導體板塊，機構持倉都過于集中?！奔螌嵒鸬腇OF基金經理張靜給出了她的預判，“市場的脆弱性必然加大波動”。

編輯：陸玲