鄭海虹
(登高電氣有限公司,浙江 溫州 325600)
國內(nèi)的證券市場持續(xù)成熟,上市企業(yè)的數(shù)量也在逐步遞增,他們極大地促進了中國經(jīng)濟的發(fā)展,在中國經(jīng)濟的發(fā)展中扮演了重要的角色,上市公司成為經(jīng)濟發(fā)展的重要命脈時存在的問題,也極易影響經(jīng)濟的良性發(fā)展。2019年中國債券市場違約情況不斷發(fā)生,約170只債券違約,數(shù)額接近1500億元,約40家發(fā)行主體第一次在債券市場出現(xiàn)問題,2018年以來的集中違約狀態(tài)并沒有在2019年得到很好的解決。2020年,由于新冠肺炎疫情的影響,債券違約問題越來越嚴重,不少上市公司存在著不合理的經(jīng)營現(xiàn)象,拉低了盈利水平,使公司產(chǎn)生虧損,資不抵債,甚至瀕臨破產(chǎn),這不僅會降低債權人收回債權的可能性,還會影響廣大投資者的財產(chǎn)安全,間接影響經(jīng)濟的發(fā)展,因此,債務重組的課題研究具有理論和實踐意義。前期學者對于債務重組的研究,多集中于債務重組對盈余管理的影響方面,較少涉及重組的財務影響。
專家在2019年的研究中認為,設計債務重組的主要目的是削減債務的幅度。進行債務重組的公司,無疑會改善公司的財務狀況,甚至能使公司起死回生。專家通過統(tǒng)計數(shù)據(jù)分析,得出近半數(shù)的進行債務重組的公司能夠成功復活的結論,債務重組總體上來說會對企業(yè)的財務指標發(fā)生重大影響,這些指標涉及資本結構、經(jīng)營業(yè)績、企業(yè)價值等各個方面。
熊正文(2019)認為,債務重組沒有加大企業(yè)債務人的經(jīng)濟總量,沒有改變企業(yè)資產(chǎn)的變現(xiàn)水平。債務重組的某一種方式能把有些債權變成產(chǎn)權,這一步驟是對企業(yè)的負債方和所有者權益進行變動,事實上企業(yè)的資產(chǎn)并沒有提高,企業(yè)眼前最需要的就是增加新資產(chǎn)。
有研究認為,負債轉化會提高企業(yè)資本公積數(shù)量,導致債務人的權益配比出現(xiàn)或多或少的波動,也會左右企業(yè)之后的利益配比。如:寶塔實業(yè)在2008年到2018年的11年中,扣除其非經(jīng)常損益后的凈利潤率全是負數(shù)。根據(jù)其財務報表可以計算出,其歷年的資產(chǎn)負債率都達到了65%以上,另外,其帶息債務在虧損最嚴重的那幾年占總負債的比例也達到了60%以上。債務重組能使企業(yè)的負債相對減少,進而影響企業(yè)的資本結構。其結果能直觀地反映在財務指標中,如資產(chǎn)負債率、產(chǎn)權比率和權益乘數(shù)的變化。債務減少,資產(chǎn)負債率和產(chǎn)權比率自然會下降。同時,如果債務轉為權益資本,那么權益乘數(shù)可能會相應降低。
本文的研究對象是佳電股份2007年進行的第一次債務重組,不包含隨后幾年進行的幾次債務重組。佳電股份承繼了佳木斯電機廠全部的優(yōu)質資產(chǎn),延續(xù)了70余年生產(chǎn)電動機的歷史,是我國大中型、特種電機的創(chuàng)始廠和主導廠,也是制造行業(yè)的龍頭企業(yè)之一。
佳電股份改名之前叫阿繼電器,在其公開的利潤表中,我們能夠看到其因在2005年和2006年兩年連續(xù)凈利潤指標為負數(shù),而被St(退市風險警示)。改名為佳電股份之前,即2012年之前,佳電股份凈利潤指標變化的方式很有規(guī)律,都是連續(xù)兩年為負數(shù),然后通過下一年獲取巨額的營業(yè)外收入使得凈利潤率變?yōu)檎龜?shù)的方法,來規(guī)避被退市的風險。
佳電股份于2007年進行了第一次債務重組。2006年債務重組準則被重新修訂,準則規(guī)定債務重組產(chǎn)生的損益不再計入資本公積,而是計入當期損益中。然而在2007年前的兩年內(nèi),佳電股份已經(jīng)連續(xù)兩年凈利潤指標為負數(shù)了,如果佳電股份2007年不想辦法扭轉虧損局勢,那么佳電股份就會面臨被退市的風險。佳電股份運用了兩大扭轉虧損的方法,一是靠政府補助,二是靠修改過的債務重組準則,其2007年的非經(jīng)常性損益數(shù)額達七千五百多萬,直接扭轉了當年凈利潤率為負數(shù)的局勢,這其中貢獻最大的便是政府的補助和債務重組準則的改變。
分析相關資料可以知道,佳電股份第一階段的債務重組并不是以改變企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績、盈利能力為目標,而是單純地為了保殼和粉飾利潤。
在第一階段的債務重組過程中(2006年—2011年),佳電股份資產(chǎn)負債率每年都呈現(xiàn)出顯著地遞增趨勢,2011年的負債率更是高達94%,資產(chǎn)負債結構高度畸形,此外,在這一階段,佳電股份有較多的擔保借款和貸款,而且其帶息債務占投入資本的比率每年都在遞增。
在2012年之前,佳電股份的經(jīng)營狀況非常差,其流動負債中的應付賬款非常多,導致其一年內(nèi)到期的負債包括利息和應付賬款數(shù)量龐大。流動負債率的提高表明其一年內(nèi)到期的應付債務數(shù)量在提高,佳電股份一旦陷入經(jīng)營業(yè)績不佳、行業(yè)環(huán)境衰退等問題中,就有可能因收不回賬款而出現(xiàn)現(xiàn)金流斷裂的情況,使大量的應付賬款和預收賬款無法結清,導致自己陷入財務危機,這一點,從其流動負債權益比率中也可以看到,佳電股份的流動負債遠高于其所有者權益,發(fā)生財務危機情況的可能性較大,其權益乘數(shù)和產(chǎn)權比率也非常的大。
在2007年、2008年和2010年這3個債務重組金額較多的年份中我們可以看到,佳電股份的資本結構與上年相比趨于穩(wěn)定。債務重組減免的部分應付賬款和財務費用以及政府的補助,對資本結構的各項都指標產(chǎn)生了影響。
總的來說,佳電股份這一階段的債務重組,其縱向上的資本結構呈現(xiàn)出地依舊是惡化的趨勢,而其橫向上的資本結構也遠遠弱于同行業(yè)。因此,這一階段債務重組,對佳電股份的資本結構方面并未產(chǎn)生積極的影響。
從佳電股份公開的經(jīng)營業(yè)績數(shù)據(jù)中我們可以看出,2006年到2011年,涉及大數(shù)額債務重組的年份是2008年和2010年,其余年份都或多或少地進行了數(shù)額不大的債務重組??梢钥吹剑m然2007年佳電股份的凈利潤指標重新回到了正數(shù),但這完全是政府補助帶來的結果,2008年沒有大額的政府補助,僅依靠大量的債務重組并不能完全使指標變?yōu)檎龜?shù),佳電股份的凈利潤率和凈資產(chǎn)收益率便再度斷崖式下降,而2010年佳電股份再次利用巨額債務重組和政府補助使凈利潤率和凈資產(chǎn)收益率變?yōu)檎龜?shù)。但在第一階段中即2006年到2011年的佳電股份,其營業(yè)收入呈現(xiàn)總體上的遞減趨勢,而其營業(yè)總成本每一年都呈現(xiàn)出遠超營業(yè)收入的情況,并且其每年的營業(yè)利潤率都為負數(shù),營業(yè)收入也沒有發(fā)生明顯改善的情況,營業(yè)總成本也沒發(fā)生大幅削減的情況。對比同行業(yè)指標可以發(fā)現(xiàn),佳電股份的營業(yè)收入是很少的,銷售毛利率也處于同行業(yè)的下游,這說明佳電股份出現(xiàn)經(jīng)營上的問題,不僅僅因為外部經(jīng)濟環(huán)境的影響,更多的是因為其自身營業(yè)能力出現(xiàn)了問題。
在這一階段的債務重組中,佳電股份因為債務重組減免了部分的應付賬款,利用了必要的資金加大了應收賬款的收賬力度,增加了收賬費用,導致應付賬款和應收賬款的周轉天數(shù)下降,也使得凈營業(yè)周期下降,同時,減免的費用使企業(yè)營運資金周轉情況開始回暖。
企業(yè)進行債務重組后,如果債務重組產(chǎn)生正向得利的話,是計入當期損益的,這會影響利潤表,進而影響每股收益,最終體現(xiàn)在對企業(yè)價值的影響上。
第一階段的債務重組(2006年—2011年),佳電股份的企業(yè)價值不高,在2012年之前,佳電股份主要依靠政府補助,所以單純從債務重組沒有政府補助的年份來看,2008年相較于2009年來說,佳電股份的企業(yè)價值相對較高,原因是2008年佳電股份進行了大量的債務重組,免去了大量的債務,產(chǎn)生了相對較多的當期損益。但從總體來看,這一階段的債務重組,佳電股份的每股指標基本都是負數(shù),而且每股凈資產(chǎn)是在持續(xù)下降的,債務重組并沒有使得企業(yè)的價值提升,因此,這一階段的債務重組并沒有產(chǎn)生積極的影響。
從上述分析中可以看出,佳電股份在兩個階段的債務重組的目的不同,對公司產(chǎn)生的影響也不一樣。在2012年之前,佳電股份雖然經(jīng)過了債務重組,但對其各項指標并沒有產(chǎn)生積極影響,它的資本結構與同行業(yè)相比,依然是非?;蔚?,它的經(jīng)營業(yè)績并沒有因債務重組而發(fā)生正向變化,營業(yè)收入也沒有明顯增長,甚至出現(xiàn)倒退的情況。佳電股份的營業(yè)成本總是在顯著上升和緩慢下降的過程中反復切換,導致其營業(yè)利潤一直沒有提高。另外,在這一階段中,佳電股份的營運能力沒有得到提高,反而是在下降,同時,其市場價值也一直處于持續(xù)降低的狀態(tài),企業(yè)沒有增值。因此,這一階段的債務重組只是為了保殼和粉飾利潤而進,并沒有實際地改善企業(yè)的經(jīng)營能力、企業(yè)價值等。
由于債務重組能充分影響企業(yè)的盈余管理,導致部分上市公司在陷入經(jīng)營困難、財務困難或者面臨退市的情況的時候,第一時間想的不是如何改善自身的經(jīng)營狀況,尋求新的突破,而是想著利用債務重組對企業(yè)進行盈余管理,這樣債務重組的方式即便能保住殼資源,但無法起到根本性的作用。債務重組的存在對于某些公司來說,只是能讓其避免被退市、調(diào)節(jié)利潤的手段而已,而這樣導致的后果是無持續(xù)經(jīng)營能力或者經(jīng)營狀況異常的公司長期存在,這不僅會損害中國資本市場的發(fā)展,更會影響投資者的實際利益,同時,公司利用債務重組而茍延殘喘也無法獲得長足進步,不斷地依靠政府補助和債務重組來調(diào)節(jié)利潤,甚至有害于當?shù)亟?jīng)濟的發(fā)展。
公司在進行債務重組時,應減少只為保殼和粉飾利潤而存在的重組預期,對于上市公司來說,要準確認識到債務重組的目的,認清自身的能力,增加積極的債務重組,減少非積極的債務重組。
綜上所述,本文得到如下啟示:
第一,擺正重組動機,有針對性地開展債務重組。企業(yè)在進行債務重組是要將改善企業(yè)總體經(jīng)營狀況、資本結構、企業(yè)價值等作為首要目標,而不是將保殼和盈余管理作為目標。如佳電股份在2015年到2017年之間進行的債務重組,它利用債務重組改善了自身資本結構,減輕了債務壓力,將資金投入經(jīng)營當中,使企業(yè)得到了積極的改善。
第二,利用債務重組增加新的股東,增加強大的公司在企業(yè)的股本,以求得到好的建議和經(jīng)驗指導,或者利用債務重組改變自身經(jīng)營方向,重新獲得盈利能力。如:東方銀星在2001年到2007年間,因其經(jīng)營不合理和管理者的不務正業(yè),導致自身經(jīng)營業(yè)績下滑,使公司陷入財務困難的境地。那時的東方銀星,資產(chǎn)負債率達到了70%以上,各種資本結構指標也遠遠高于同行業(yè)。它先后經(jīng)歷了兩次債務重組,最后在2006年進行了成功的重組,把主業(yè)改成房地產(chǎn)開發(fā)后,成功扭虧為盈。