張曉

摘 要：當(dāng)前，隨著我國經(jīng)濟(jì)的迅猛發(fā)展，市場上的企業(yè)數(shù)量也越來越多。在此背景下，許多企業(yè)管理者眼光愈發(fā)長遠(yuǎn)。為擴(kuò)大企業(yè)發(fā)展規(guī)模提升企業(yè)的競爭力從而讓企業(yè)獲得更大的收益，許多企業(yè)選擇并購的方式來增強(qiáng)企業(yè)實(shí)力。但是在企業(yè)進(jìn)行并購時(shí)，會發(fā)生各類風(fēng)險(xiǎn)，其中最主要的這些風(fēng)險(xiǎn)都是財(cái)務(wù)方面的風(fēng)險(xiǎn)。如果不能及時(shí)發(fā)現(xiàn)這些風(fēng)險(xiǎn)并且采取有效的措施排除這些風(fēng)險(xiǎn)，就可能會直接導(dǎo)致被投資者并購后得不到其預(yù)期的效果乃至失敗等現(xiàn)象，給企業(yè)帶來嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)損失。本文深入地剖析了企業(yè)并購時(shí)所存在的一些財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并且有針對性地提出了以下幾點(diǎn)作為我國企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施和對策。

關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);企業(yè)并購

一、引言

近年來，隨著我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)的迅猛發(fā)展和社會主義市場經(jīng)濟(jì)管理體制的日臻完善，企業(yè)需要在激烈的國際市場競爭中進(jìn)一步擴(kuò)大其競爭能力，開拓市場，實(shí)現(xiàn)其經(jīng)營效益和利潤的最大化。這就要求企業(yè)不斷地?cái)U(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，獲取協(xié)同效應(yīng)。因此，許多民營企業(yè)都不再僅選擇走傳統(tǒng)的民營企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展經(jīng)營的老路，而是選擇了一種全新的民營企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展經(jīng)營模式并購，即中小型民營企業(yè)的戰(zhàn)略并購。企業(yè)的股權(quán)并購在目前已經(jīng)發(fā)展成為一種重要的資產(chǎn)投資以及運(yùn)營管理手段。但由于其復(fù)雜的特性同時(shí)也容易引發(fā)一系列的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題。因?yàn)樨?cái)務(wù)上的風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致并購行為中失敗乃至讓企業(yè)終身陷入危機(jī)的事件數(shù)量眾多。能否解決這些問題，減小并購的風(fēng)險(xiǎn)并采取合理有效的措施進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和控制，對于企業(yè)并購成功的進(jìn)行開展，最終達(dá)到自身長足發(fā)展都具有十分重要的意義。

二、企業(yè)并購的特點(diǎn)

1.速度快

相較于企業(yè)自身的遲緩積累式成長，并購給企業(yè)帶來的規(guī)模增長也是迅速的。首先，并購可以迅速地幫助企業(yè)在短時(shí)間內(nèi)獲得大量的制造商和服務(wù)資源，快速地提升其能力;其次，并購可以幫助跨國投資企業(yè)迅速地?cái)U(kuò)大其市場占有率，比如對競爭性企業(yè)的并購整合了其原有的市場布局，提高了其市場占有率，以及跨國投資企業(yè)的并購方式也能夠進(jìn)入全新的市場;最后，并購方式可以迅速促使企業(yè)進(jìn)入新的產(chǎn)業(yè)，實(shí)現(xiàn)多元化的運(yùn)行或是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變。進(jìn)入新產(chǎn)業(yè)所需花費(fèi)的人才、市場及技術(shù)都需要消耗大量時(shí)間去努力積累，并且想要收購某一家為目標(biāo)產(chǎn)業(yè)的企業(yè)則往往可以在較短的時(shí)間內(nèi)迅速地獲得這一切。

2.投資大

企業(yè)并購主要指的是以取得被并購企業(yè)的控制權(quán)作為主要目標(biāo)的一種非日常管理的經(jīng)營活動(dòng)，它們具有人力花費(fèi)大、投入精力多、資源花費(fèi)量大等特點(diǎn)。首先，在本次企業(yè)融資并購正式開始之前，需要做好一個(gè)全面的市場調(diào)研，以便于確立本次并購的目標(biāo)對象及制訂本次融資并購的計(jì)劃;其次，在并購的過程中，還會需要與被并購的公司之間進(jìn)行多次商量以決定如何制訂并購計(jì)劃及確定所有被并購物品的相應(yīng)對價(jià)，同時(shí)還會提前做好足夠的充分準(zhǔn)備和合理地籌措一些可以用于向他人進(jìn)行支付或者是確定被并購物品相應(yīng)價(jià)值的財(cái)政性補(bǔ)助資金;最后，控制權(quán)向外轉(zhuǎn)移后就需要將被并購的企業(yè)進(jìn)行整合。

3.風(fēng)險(xiǎn)大

企業(yè)的并購過程中往往是企業(yè)需要投入大量的資源來實(shí)現(xiàn)自己的發(fā)展，戰(zhàn)略規(guī)劃布局的重要之處，稍微存在差池便有可能導(dǎo)致使企業(yè)遭遇嚴(yán)重的危機(jī)。首先，企業(yè)的并購經(jīng)營管理業(yè)務(wù)往往會涉及到很多個(gè)體性人財(cái)物資源，一旦被并購公司的失敗就很有可能導(dǎo)致企業(yè)損失不少資源，不僅極有可能會直接導(dǎo)致企業(yè)無法順利地實(shí)現(xiàn)自己的長期經(jīng)營目標(biāo)，還極有可能會直接導(dǎo)致整個(gè)企業(yè)因此而蒙受巨大的虧損;其次，并購既有利于能夠促進(jìn)企業(yè)迅速地推動(dòng)我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入一個(gè)全球性的市場和產(chǎn)業(yè)，這也為我國經(jīng)濟(jì)帶來了一個(gè)有限可調(diào)節(jié)幅度，一旦我們在這個(gè)市場上已經(jīng)做出了預(yù)判錯(cuò)誤或者說明是我們出現(xiàn)了一些突發(fā)情況，就會使得企業(yè)的并購變化成為企業(yè)未來健康發(fā)展的一種沉重負(fù)擔(dān)，而且并購將成為企業(yè)未來健康持續(xù)的主要競爭動(dòng)力;最后，實(shí)施這次并購對于提高企業(yè)的社會經(jīng)濟(jì)能力、管理水平、整合競爭力等都是一次挑戰(zhàn)，如果一個(gè)企業(yè)在外部貿(mào)然進(jìn)行了并購，很快就有可能導(dǎo)致企業(yè)遭遇“騎虎難下”的情況，最終導(dǎo)致企業(yè)陷入巨大的困境。

4.時(shí)效強(qiáng)

一個(gè)大型企業(yè)的并購過程具有一定的合理性和時(shí)效性，即一個(gè)大型企業(yè)需要順利完成規(guī)定時(shí)間內(nèi)所需要的資金，失敗或者錯(cuò)過了最佳時(shí)機(jī)，往往會給整個(gè)企業(yè)帶來不良結(jié)果。首先，在我們正確選擇合適的一個(gè)并購項(xiàng)目和適合的投資對象企業(yè)時(shí)，如果我們猶豫不定，目標(biāo)企業(yè)就很有可能會自己產(chǎn)生更大的變化，使得前期所有的準(zhǔn)備工作都白費(fèi)，導(dǎo)致整個(gè)項(xiàng)目并購的結(jié)束;其次，并購期限是一個(gè)企業(yè)的非常階段，內(nèi)外部風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任的承擔(dān)和控制力將大大削弱，日常管理和運(yùn)行中的各種事項(xiàng)和活動(dòng)都很快就會被迫暫時(shí)或者是停滯，因而一個(gè)企業(yè)在確定并購的期限上所花費(fèi)的資金和時(shí)間越短，這樣對于一個(gè)企業(yè)就越為有利;最后，企業(yè)在未來整體投資并購所需要花費(fèi)的資金和時(shí)間就會越多，并購過程中很快會增加一些附加影響的因素，比如現(xiàn)在已經(jīng)沒有了其他競爭對手的加入，就可能會直接導(dǎo)致并購的異常困難。

三、企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)種類

1.定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)主要定義是泛指對特定目標(biāo)生產(chǎn)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行資產(chǎn)價(jià)值結(jié)構(gòu)評估的成本風(fēng)險(xiǎn)。即由于被目標(biāo)收購者對一個(gè)目標(biāo)經(jīng)營企業(yè)的固定資產(chǎn)管理價(jià)值及自身獲利驅(qū)動(dòng)能力的估計(jì)量過高，以至于資金出價(jià)的數(shù)量太大而遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出自身經(jīng)濟(jì)承受能力，雖然被目標(biāo)收購者普遍認(rèn)為如果目標(biāo)經(jīng)營企業(yè)資本經(jīng)營體系運(yùn)作良好，過高的資金購入或出價(jià)也根本沒什么辦法直接促使被目標(biāo)收購者最終獲得一個(gè)令投資人非常滿意的投資回報(bào)。定價(jià)的潛在風(fēng)險(xiǎn)主要分為體現(xiàn)由于市場信息不對稱因素引起的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。信息不對稱所給予的最佳治療最終效果將可能會對患者財(cái)務(wù)上的風(fēng)險(xiǎn)負(fù)擔(dān)帶來巨大的直接影響。即便被認(rèn)為并購的公司目標(biāo)為一家上市公司股份有限公司，也極有可能會因?yàn)閷ζ湓诠举Y產(chǎn)管理中的成本可控和持續(xù)綜合利用以及價(jià)值、在電子產(chǎn)品市場中的國際市場占有率等各個(gè)方面的專業(yè)知識不能掌握不充分，導(dǎo)致被認(rèn)為并購后的銷售資源整合工作難度很大，甚至被認(rèn)為并購資源整合后的工作宣告失敗。

2.融資風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)的并購過程中需要大量的資金，企業(yè)并購的融資風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)為它們能夠按時(shí)、足額籌辦得到的資金，以確保并購工作能夠正常順利開展。并購戰(zhàn)略決策常常會對公司的資金規(guī)模與其他相關(guān)方面的資本結(jié)構(gòu)造成重大的影響。怎樣充分利用內(nèi)部與外部的融資渠道來為投資者籌措得到并購活動(dòng)所必需的資金，這也就是并購項(xiàng)目運(yùn)作過程中能夠取得成功的一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)。企業(yè)通過并購籌集資金主要包括四種途徑：留存收益、銀行貸款、發(fā)行債券、發(fā)行股份?？梢詫⑵浞謩e劃分為債務(wù)性融資和股權(quán)性融資，采用商業(yè)銀行貸款和公司發(fā)行債券等方式進(jìn)行股權(quán)性融資，還本付息的包袱相對比較重，若由于資金配置安排得太好，很容易墮入財(cái)務(wù)危機(jī)。所以當(dāng)被并購企業(yè)是為了實(shí)現(xiàn)持續(xù)性的經(jīng)營而導(dǎo)致目標(biāo)公司企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)變得不理想，那么合并后的公司就需要針對目標(biāo)公司負(fù)債的償還期限長短及能夠維持正常運(yùn)營的資金實(shí)際情況進(jìn)行不同的投資回收期與負(fù)債結(jié)構(gòu)相匹配。如果法人并購后企業(yè)債務(wù)性股權(quán)融資的資金籌措和并購資金使用需求量與并購期限使用結(jié)構(gòu)匹配未能根據(jù)其所在時(shí)處于的各個(gè)并購時(shí)期資金使用需求量與其并購資本使用結(jié)構(gòu)的實(shí)際使用情況等來進(jìn)行合理的匹配安排，就很有可能會因?yàn)楸豢厝瞬①徍蟮钠髽I(yè)利息收支負(fù)擔(dān)太大而嚴(yán)重地直接影響其正常的企業(yè)生產(chǎn)和正常經(jīng)營，使得并購企業(yè)自身陷入了一種財(cái)務(wù)上的困境。

3.支付風(fēng)險(xiǎn)

并購支付方式主要可以分為四種現(xiàn)金支付交易形式：銀行現(xiàn)金支付、股權(quán)投資支付、混合投資支付及其他杠桿投資并購。不同的現(xiàn)金支付業(yè)務(wù)方式進(jìn)行選擇，給不同客戶業(yè)務(wù)帶來的不同支付業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最后就可能會直接呈現(xiàn)為傳統(tǒng)支付平臺架構(gòu)不合理，現(xiàn)金支付方式太多從而直接導(dǎo)致在支付整合模式經(jīng)營期間出現(xiàn)資金池和流量管理壓力太高等?，F(xiàn)金支付收購雖然可說是最簡單的一種即時(shí)并購交易手段，但卻又根本沒有任何機(jī)會使其成為最佳收購選擇，因其本身存在的一些弊端也是明顯根本表現(xiàn)不出來了。首先，現(xiàn)金支付這一工具在收購市場上的廣泛使用，是一項(xiàng)巨大的即時(shí)交易現(xiàn)金流量負(fù)擔(dān)，公司所有人需要長期承受的即時(shí)現(xiàn)金流量管理壓力比較大;其次，使用通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行現(xiàn)金支付的收購工具，交易額的規(guī)模往往較少會直接影響受到其到期獲取套現(xiàn)資金能力的直接影響;最后，從被鎖定并購公司商人的利益角度上來考慮，會因?yàn)樗麄兊狡跓o法及時(shí)繼續(xù)推遲對公司資本利得的到期確認(rèn)和資金轉(zhuǎn)移而間接導(dǎo)致無法實(shí)現(xiàn)的一種資本性利潤增益，從而直接導(dǎo)致他們不能按期及時(shí)繼續(xù)地享受國家相關(guān)稅收政策及優(yōu)惠，以及不能擁有新公司的股東權(quán)益等原因，而不歡迎現(xiàn)金方式，這會影響并購的成功機(jī)會，給企業(yè)帶來了相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。換股并購雖然其成本相對較低，但是程序復(fù)雜。

4.財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)

全部并購交易完成之后，并購方獲得了目標(biāo)公司的運(yùn)作和經(jīng)營控制權(quán)單單只是并購的第一個(gè)步驟。還必須依據(jù)被并購的公司進(jìn)行資產(chǎn)整合及發(fā)展，而且在財(cái)務(wù)上的資產(chǎn)整合也是極為關(guān)鍵的重要一環(huán)。但同時(shí)，企業(yè)資源整合如果不盡如人意，以往過程中隱藏的巨大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會更快地爆發(fā)，使得企業(yè)異常困難。并購資產(chǎn)財(cái)務(wù)整合的失敗已經(jīng)關(guān)乎到一個(gè)企業(yè)正常運(yùn)作的方方面面，但是僅就前期財(cái)務(wù)資產(chǎn)整合的失敗而言，其主要原因包括：其一，前期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)聚集;其二，由于財(cái)務(wù)管理模式在企業(yè)里存在差異，導(dǎo)致各財(cái)務(wù)部門在整合期內(nèi)的機(jī)構(gòu)設(shè)置無法滿足并購公司的生存發(fā)展。同時(shí)，如果并購企業(yè)在整合期內(nèi)缺乏科學(xué)的企業(yè)經(jīng)營管理策略，則會導(dǎo)致產(chǎn)品市場占有率下降，流動(dòng)資金短缺，運(yùn)營成本大幅增加，最終帶來一些不確定性的風(fēng)險(xiǎn)要素。

四、企業(yè)并購中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

1.合理確定企業(yè)價(jià)值

信息不對稱往往可能會直接導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生，因此并購目標(biāo)公司經(jīng)理做出詳細(xì)的信息審查和綜合評價(jià)。并購方式也可以直接通過公司雇傭目標(biāo)投資銀行根據(jù)自己投資企業(yè)的未來經(jīng)營發(fā)展投資戰(zhàn)略以及規(guī)劃財(cái)務(wù)情況等來進(jìn)行一套整體的投資策劃，對所有并購目標(biāo)投資企業(yè)的行為環(huán)境、財(cái)務(wù)經(jīng)營情況和企業(yè)管理經(jīng)營能力等因素進(jìn)行全面的投資評估和戰(zhàn)略分析，從而針對所有并購目標(biāo)投資企業(yè)的未來經(jīng)營盈利發(fā)展能力情況做出合理的投資判斷和戰(zhàn)略預(yù)期。并購?fù)顿Y公司成員可以根據(jù)自己的不同并購?fù)顿Y動(dòng)機(jī)，選擇不同的并購定價(jià)控制方式。并購?fù)顿Y公司也完全可以通過多種綜合方法應(yīng)用并購定價(jià)清算模型，如將通過清算合格價(jià)值計(jì)量法確定獲取的確立目標(biāo)并購企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值確定作為本次并購清算價(jià)格的確定下限，將通過現(xiàn)金交易流量法獲取確立的目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值確定作為本次并購實(shí)際交易價(jià)格的確定上限，然后再將并購買賣定價(jià)雙方在該企業(yè)價(jià)值確定范圍之間所共同確定的本次協(xié)商交易價(jià)格價(jià)值作為本次并購實(shí)際交易價(jià)格。建立有效的企業(yè)評估評價(jià)指標(biāo)管理制度也是有效減少企業(yè)估價(jià)管理風(fēng)險(xiǎn)的一種非常重要的途徑。

2.拓寬融資渠道

在選擇不同的融資模式時(shí)，需要綜合考慮企業(yè)未來融資的結(jié)構(gòu)及融資后的人力結(jié)構(gòu)。首先，采用股份制債務(wù)融資的方式，很快可能會導(dǎo)致企業(yè)的權(quán)益負(fù)債率太高，使得權(quán)益資本投入的風(fēng)險(xiǎn)加劇，從而也很有可能對公司股票價(jià)格造成負(fù)面的影響。因此，利用債務(wù)作為融資手段時(shí)，并購融資公司應(yīng)當(dāng)尋找一個(gè)杠桿效益的發(fā)揮和負(fù)債比率提高這兩者之間的平衡。其次，采取權(quán)益性融資的方式，由于股份數(shù)額增加，將極有可能使得股權(quán)的價(jià)值被稀釋。采取權(quán)益性融資的方式來進(jìn)行融資主要是把支付給被并購公司股份的金額與該部分股份所能夠?yàn)楹喜⒑蠊舅黾拥挠麅r(jià)值作為比較。同時(shí)，企業(yè)在制定融資決策的時(shí)候，也應(yīng)該更加開闊視野，積極地開拓多種融資途徑和渠道，通過多種融資途徑和渠道的完美結(jié)合，做到內(nèi)外兼顧，以便于確保所有的目標(biāo)企業(yè)一經(jīng)審查或者認(rèn)證確定馬上就可以采取實(shí)施并購的行為，順利地進(jìn)行重組和資源的整合。

3.實(shí)現(xiàn)并購支付方式的多樣化

從目前全球范圍內(nèi)的角度看，目前混合支付模式已經(jīng)日益受到廣泛的重視，隨著國家關(guān)于并購的法規(guī)及其在我國的運(yùn)用，以及并購業(yè)務(wù)中所具備的操作手段和功能的進(jìn)一步健全和完善，并購公司應(yīng)該立足于其遠(yuǎn)期的目標(biāo)，結(jié)合自己的財(cái)務(wù)情況，將支付模式設(shè)計(jì)成包括現(xiàn)金、債務(wù)、股權(quán)等多種支付方式的組合。如果未來的并購公司發(fā)展前景良好，對于并購后的有效融資整合具備較大的投資信心，有更多的盈利預(yù)期，可以考慮采取以投資人債務(wù)融資為主的混合支付模式;如果未經(jīng)投資者認(rèn)為并購公司自有的資金充裕，資金在市場上流出能力良好，且其所發(fā)行的股份代價(jià)比較大或者在市場上公司的股份價(jià)值已經(jīng)被低估，可以考慮采用自有資金支付為主的混合股份支付。如果企業(yè)并購公司的財(cái)務(wù)情況不好，資產(chǎn)負(fù)債率很高，企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性較弱，財(cái)務(wù)投資風(fēng)險(xiǎn)較大，可以考慮采取換股的方式，達(dá)到優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的目標(biāo)。由于目前我國大型企業(yè)在進(jìn)行并購時(shí)支付的方式大都是采用銀行或者互聯(lián)網(wǎng)支付，所以我們應(yīng)該充分認(rèn)識到因?yàn)殂y行或者互聯(lián)網(wǎng)支付的費(fèi)用過多出現(xiàn)的融資流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。此外，為了保證并購活動(dòng)的法治化、規(guī)范化，還需要充分發(fā)揮地方政府的職能。國家部門應(yīng)根據(jù)新形勢和需求及時(shí)地制定具有針對性的法律規(guī)章，指導(dǎo)和合理地規(guī)范每一個(gè)參與者的行為，這樣做有助于使得企業(yè)跳出其眼前收益的限度，立足于其企業(yè)的長遠(yuǎn)策略;也就是說，這樣才有利于實(shí)現(xiàn)被并購者之間的信息平衡，減少不必要的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

4.合理進(jìn)行資產(chǎn)整合

如果被并購后的公司真正想實(shí)現(xiàn)對資源的有效優(yōu)化和合理配置，就必須從已有的資產(chǎn)中解放出來，從而大大提高資產(chǎn)的質(zhì)量和對資產(chǎn)的使用率，提高企業(yè)的核心競爭力及投資回報(bào)率。并購公司一旦對目標(biāo)企業(yè)并購結(jié)束后，就會接管該項(xiàng)目標(biāo)企業(yè)的債務(wù)。如果債務(wù)總額增加，那么并購后的公司資產(chǎn)負(fù)債率將會進(jìn)一步上升，財(cái)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)率會進(jìn)一步提高，因此必須通過優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，改善公司的財(cái)務(wù)情況，提高公司的償債能力，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)及債務(wù)的整合。債務(wù)的整合主要可以分為兩個(gè)途徑：一是目標(biāo)公司的所有債務(wù)都完全需要由被并購公司本身來承擔(dān)。按照“負(fù)債隨資產(chǎn)”的基本原則，在承擔(dān)債務(wù)的同時(shí)，控制了所有權(quán)人和其他投資者的資產(chǎn);二是從資產(chǎn)中的負(fù)債變成了股權(quán)。這種情況是指被并購公司經(jīng)過與目標(biāo)公司進(jìn)行磋商后，雙方共識并同意把被選擇公司所持股份的負(fù)債轉(zhuǎn)換成為選擇公司所持股權(quán)。

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