劉博

運(yùn)達(dá)科技（300440.SZ）11月10日披露了一則關(guān)聯(lián)交易公告，公司擬以現(xiàn)金5.9億元購(gòu)買西藏立霖企業(yè)管理有限公司（下稱“西藏立霖”）及何勁松、王牣等28名交易對(duì)方持有的成都交大運(yùn)達(dá)電氣有限公司（下稱“運(yùn)達(dá)電氣”）100%股權(quán)。

然而，11月11日，運(yùn)達(dá)科技股價(jià)大跌12.13%，此次收購(gòu)資本市場(chǎng)并不買賬。

收購(gòu)標(biāo)的質(zhì)量堪憂

運(yùn)達(dá)科技是一家軌道交通智能系統(tǒng)供應(yīng)商，主要產(chǎn)品包括軌道交通運(yùn)營(yíng)仿真培訓(xùn)系統(tǒng)、機(jī)車車輛車載監(jiān)測(cè)與控制設(shè)備等。標(biāo)的公司運(yùn)達(dá)電氣自創(chuàng)立以來(lái)一直專注于干線鐵路及城市軌道交通電氣保護(hù)與控制領(lǐng)域。

此次收購(gòu)標(biāo)的系運(yùn)達(dá)科技實(shí)控人何鴻云旗下資產(chǎn)。股權(quán)關(guān)系顯示，西藏立霖持有運(yùn)達(dá)電氣51%股權(quán)，西藏立霖由成都運(yùn)達(dá)創(chuàng)新科技集團(tuán)有限公司（下稱“運(yùn)達(dá)創(chuàng)新”）100%控股，四川天鴻投資有限公司（下稱“天鴻投資”）持有運(yùn)達(dá)創(chuàng)新41.23%股權(quán)，何鴻云持有天鴻投資90%股權(quán)，運(yùn)達(dá)電氣實(shí)控人系何鴻云。此次交易為關(guān)聯(lián)交易，交易完成后，運(yùn)達(dá)電氣將成為公司全資子公司。

值得注意的是，此次收購(gòu)已經(jīng)不是上市公司第一次籌劃進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易。早在2020年5月20日，運(yùn)達(dá)科技擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買西藏立霖及何勁松等27名自然人合計(jì)持有的成都交大運(yùn)達(dá)電氣有限公司100%的股權(quán)，當(dāng)時(shí)的價(jià)格為6.17億元。但半年后的2020年12月28日，運(yùn)達(dá)科技發(fā)布公告稱，鑒于目前市場(chǎng)環(huán)境變化以及交易各方就加期審計(jì)后調(diào)整的主要核心條款未能達(dá)成一致意見，公司經(jīng)審慎研究后決定終止本次重組。

運(yùn)達(dá)科技此次重啟收購(gòu)，而收購(gòu)價(jià)格下降到5.9億元。與第一次收購(gòu)相比，收購(gòu)增值率也大幅下降。

截至第一次收購(gòu)評(píng)估基準(zhǔn)日2020年3月31日，運(yùn)達(dá)電氣經(jīng)審計(jì)的賬面凈資產(chǎn)（母公司報(bào)表口徑）為6785萬(wàn)元，評(píng)估值約為6.01億元，評(píng)估增值率為785.39%。而截至本次評(píng)估基準(zhǔn)日2021年6月30日，運(yùn)達(dá)電氣合并口徑下歸屬于母公司股東全部權(quán)益賬面值約1.36億元，股東全部權(quán)益評(píng)估值為5.9億元，增值率僅為334.05%。

在2020年籌劃收購(gòu)時(shí)，運(yùn)達(dá)電氣原股東也作出了業(yè)績(jī)承諾，交易對(duì)方承諾運(yùn)達(dá)電氣在2020-2022年實(shí)現(xiàn)的扣非歸屬凈利潤(rùn)分別不低于5000萬(wàn)元、6100萬(wàn)元、6900萬(wàn)元。

此次重組，交易對(duì)方業(yè)績(jī)承諾為運(yùn)達(dá)電氣在2021-2023年實(shí)現(xiàn)的扣非歸屬凈利潤(rùn)分別不低于5259萬(wàn)元、6118萬(wàn)元、6679萬(wàn)元。相比于此前的業(yè)績(jī)承諾，運(yùn)達(dá)電氣此次業(yè)績(jī)承諾出現(xiàn)較大的下降。

從近幾年的業(yè)績(jī)來(lái)看，運(yùn)達(dá)電氣的表現(xiàn)并不亮眼。

2019-2020年，運(yùn)達(dá)電氣收入分別為9616萬(wàn)元、1.29億元，凈利潤(rùn)分別為2912萬(wàn)元、4951萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-344萬(wàn)元、109萬(wàn)元。

雖然收入和凈利潤(rùn)不斷增長(zhǎng)，但是運(yùn)達(dá)電氣經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與凈利潤(rùn)十分不匹配，出現(xiàn)了嚴(yán)重的背離。

最新數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年，運(yùn)達(dá)電氣實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8014萬(wàn)元，凈利潤(rùn)為1915萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~為-1203萬(wàn)元。

從目前的情況來(lái)看，標(biāo)的公司的質(zhì)量令人擔(dān)憂，而業(yè)績(jī)承諾的完成也有一定難度。

支付方式存隱憂

此次收購(gòu)為現(xiàn)金收購(gòu)，交易各方在重組草案中約定，5.9億元的交易對(duì)價(jià)共分四期支付。其中，對(duì)西藏立霖而言，第一期交易價(jià)款自《支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)協(xié)議》生效且本次交易之工商變更登記手續(xù)辦理完畢之日起3個(gè)月內(nèi)，上市公司應(yīng)向西藏立霖支付其應(yīng)取得的全部交易價(jià)款的15%，即4514萬(wàn)元，用于西藏立霖支付本次交易項(xiàng)下涉及的稅款;在運(yùn)達(dá)電氣經(jīng)專項(xiàng)審計(jì)、業(yè)績(jī)承諾達(dá)標(biāo)后，運(yùn)達(dá)科技將分別于2023年、2024年、2025年支付第二期、第三期及第四期交易款項(xiàng)，對(duì)應(yīng)的支付比例分別為相應(yīng)交易對(duì)價(jià)的35%、30%、20%。

對(duì)于27名自然人交易對(duì)手，交易對(duì)價(jià)亦分為四期支付，對(duì)應(yīng)支付比例分別為40%、20%、20%、20%。

這種分期支付的方式好處是不需要一次性支付大量現(xiàn)金，但這種交易方式需要每年支出相對(duì)大量的現(xiàn)金。2021年三季度末，上市公司貨幣資金為1.1億元，短期借款為2300萬(wàn)元;當(dāng)年運(yùn)達(dá)科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約4.34億元，凈利潤(rùn)約為6103萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-1.45億元。

從目前來(lái)看，運(yùn)達(dá)科技本身現(xiàn)金不多，利潤(rùn)很少，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流出問(wèn)題又十分嚴(yán)重。在這樣的情況下，一旦收購(gòu)的公司業(yè)績(jī)變臉，不僅僅上市公司的整體業(yè)績(jī)會(huì)出問(wèn)題，其現(xiàn)金流也會(huì)面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

接連收購(gòu)實(shí)控人資產(chǎn)

自2015年登陸資本市場(chǎng)后，運(yùn)達(dá)科技就開始接連收購(gòu)控股股東資產(chǎn)。

2017年3月10日，運(yùn)達(dá)科技與恒信電氣之股東寶得鼎豐、張征宇、盧章輝簽署《股權(quán)收購(gòu)意向書》，擬以現(xiàn)金收購(gòu)方式收購(gòu)恒信電氣89.95%股權(quán)，其中寶得鼎豐擬向公司轉(zhuǎn)讓恒信電氣85.74%的股權(quán)，張征宇擬向公司轉(zhuǎn)讓恒信電氣3.06%的股權(quán)，盧章輝擬向公司轉(zhuǎn)讓恒信電氣1.15%的股權(quán);本次交易完成后，公司將獲得恒信電氣的控股權(quán)。

經(jīng)初步協(xié)商，恒信電氣100%股權(quán)的預(yù)估值為人民幣2億元，本次交易價(jià)格合計(jì)為1.8億元。交易對(duì)方之一寶得鼎豐為公司關(guān)聯(lián)方，為公司實(shí)際控制人何鴻云實(shí)際控制的有限合伙企業(yè)，因此此次交易為關(guān)聯(lián)交易。

恒信電氣的主營(yíng)業(yè)務(wù)屬于軌道交通領(lǐng)域，主要產(chǎn)品為軌道交通再生制動(dòng)能量吸收裝置和牽引變電所接地裝置。截至2016年12月31日，恒信電氣總資產(chǎn)為1.28億元，總負(fù)債為3599萬(wàn)元，凈資產(chǎn)為9219萬(wàn)元，當(dāng)年?duì)I業(yè)收入4502萬(wàn)元，凈利潤(rùn)162萬(wàn)元。在交易時(shí)，轉(zhuǎn)讓方向收購(gòu)方承諾標(biāo)的公司2017-2019年的凈利潤(rùn)分別不低于人民幣1400萬(wàn)元、1800萬(wàn)元、2200萬(wàn)元。實(shí)際上，2018-2019年，恒信電氣的收入分別為7942萬(wàn)元、7673萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為2003萬(wàn)元、2020萬(wàn)元，兩年合計(jì)實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)。

2020年，恒信電氣的收入為6503萬(wàn)元，凈利潤(rùn)為1528萬(wàn)元，出現(xiàn)明顯下降。2021年上半年，恒信電氣的收入為2082萬(wàn)元，凈利潤(rùn)僅為449萬(wàn)元。與業(yè)績(jī)承諾期相比，恒信電氣的收入和凈利潤(rùn)都出現(xiàn)了不同程度的下滑。

在收購(gòu)恒信電氣的1個(gè)月后，運(yùn)達(dá)科技又開啟了對(duì)成都貨安的收購(gòu)。2017年4月25日，運(yùn)達(dá)科技公告稱，公司與轉(zhuǎn)讓方擬在董事會(huì)審議通過(guò)后簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，公司以現(xiàn)金方式受讓轉(zhuǎn)讓方合計(jì)持有成都貨安100%股權(quán)。經(jīng)協(xié)商，公司本次受讓轉(zhuǎn)讓方所持成都貨安100%股權(quán)的交易價(jià)格合計(jì)3.9億元，受讓方向轉(zhuǎn)讓方支付的股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)采取現(xiàn)金分期支付的方式。

公告顯示，本次轉(zhuǎn)讓前，轉(zhuǎn)讓方上海寶得股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“寶得基金”）持有成都貨安55%股權(quán)，寶得基金與運(yùn)達(dá)科技為同一實(shí)際控制人何鴻云控制的企業(yè)，另一轉(zhuǎn)讓方何鴻度持有成都貨安5%股權(quán)，系何鴻云弟弟。同時(shí)，何鴻云的弟弟何鴻度、妹妹何如，公司董事朱金陵、公司高級(jí)管理人員王海峰在寶得基金中間接持有權(quán)益;因此，本次交易也構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

成都貨安為貨運(yùn)計(jì)量設(shè)備和檢測(cè)系統(tǒng)產(chǎn)銷企業(yè)，產(chǎn)品和服務(wù)主要涉及的領(lǐng)域?yàn)殍F路貨運(yùn)站安全監(jiān)控與管理系統(tǒng)、貨檢站安全監(jiān)控與管理系統(tǒng)開發(fā)和實(shí)施。

在業(yè)績(jī)承諾方面，轉(zhuǎn)讓方承諾成都貨安2017-2019年扣非歸母凈利潤(rùn)分別不得低于人民幣6000萬(wàn)元、7500萬(wàn)元、9500萬(wàn)元，但此后因業(yè)績(jī)的不確定收購(gòu)被迫終止。

2021年4月初，運(yùn)達(dá)科技重啟對(duì)成都貨安的收購(gòu)，此時(shí)成都貨安只剩下了兩個(gè)股東，即持股91.67%的寶得基金和持股8.33%的何鴻度。

數(shù)據(jù)顯示，2019-2020年，成都貨安收入分別為6120萬(wàn)元、1.06億元，凈利潤(rùn)分別為174萬(wàn)元、1804萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流量為381萬(wàn)元、-1710萬(wàn)元。成都貨安的盈利與此前的業(yè)績(jī)承諾相差甚遠(yuǎn)。

2021年上半年，成都貨安未經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)為-208萬(wàn)元。

2018年11月19日，運(yùn)達(dá)科技公告稱，公司與控股股東擬在董事會(huì)審議通過(guò)后簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，公司以現(xiàn)金方式受讓運(yùn)達(dá)集團(tuán)所持匯友電氣100%股權(quán)。經(jīng)交易雙方協(xié)商確定，匯友電氣100%股權(quán)交易價(jià)格為3.34億元。

截至公告披露日，轉(zhuǎn)讓方運(yùn)達(dá)集團(tuán)持有上市公司股份2.3億股，占公司股份總數(shù)的比例為51.37%，為公司控股股東，因此，此次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

匯友電氣是軌道交通電氣化專業(yè)牽引供電設(shè)備供應(yīng)商，專業(yè)從事鐵路電氣設(shè)備研制、生產(chǎn)和服務(wù)。

根據(jù)對(duì)標(biāo)的公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)情況的合理預(yù)測(cè)，運(yùn)達(dá)集團(tuán)承諾匯友電氣于2018年度、2019年度、2020年度歸母扣非凈利潤(rùn)分別不低于2500萬(wàn)元、3000萬(wàn)元、3600萬(wàn)元，合計(jì)為9100萬(wàn)元。

2018-2020年，匯友電氣的收入分別為8218萬(wàn)元、8182萬(wàn)元、8760萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為2609萬(wàn)元、2985萬(wàn)元、2727萬(wàn)元，合計(jì)為8321萬(wàn)元，未完成此前的業(yè)績(jī)承諾。

縱觀運(yùn)達(dá)科技自上市之后的收購(gòu)，大多為控股股東資產(chǎn)，而且收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)并不理想。

經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不斷提升

運(yùn)達(dá)科技主要產(chǎn)品為軌道交通提供更加安全、高效的運(yùn)營(yíng)保障，公司產(chǎn)品線布局涉及機(jī)車車輛業(yè)務(wù)板塊、軌道交通牽引供電業(yè)務(wù)板塊、鐵路貨運(yùn)物流業(yè)務(wù)板塊。

2020年，運(yùn)達(dá)科技實(shí)現(xiàn)收入為6.94億元，其中軟件和信息技術(shù)服務(wù)收入為6.92億元，占比為99.73%;其他收入為184萬(wàn)元，占比為0.27%。

分產(chǎn)品來(lái)看，智慧車輛段收入為1.78億元，占比為25.63%;智慧培訓(xùn)收入為1.76億元，占比為25.36%;智能運(yùn)維收入為1.48億元，占比為21.27%;智能牽引供電收入為1.47億元，占比為21.2%;運(yùn)維服務(wù)收入為2286萬(wàn)元，占比為3.29%;智慧物流收入為2058萬(wàn)元，占比為2.97%;其他收入為184萬(wàn)元，占比為0.27%。智慧車輛段和智慧培訓(xùn)兩大產(chǎn)品的收入占比超過(guò)50%。

從上市公司過(guò)往的收購(gòu)來(lái)看，基本都是圍繞自己的主業(yè)而進(jìn)行的，但連續(xù)多次的收購(gòu)并沒(méi)有讓公司的業(yè)績(jī)更好。由于收購(gòu)標(biāo)的的業(yè)績(jī)下滑，上市公司多項(xiàng)重要的財(cái)務(wù)指標(biāo)不斷弱化。

縱觀運(yùn)達(dá)科技自上市之后的收購(gòu)，大多為控股股東資產(chǎn)，而且收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)并不理想。

2016-2020年，運(yùn)達(dá)科技收入分別為5.97億元、5.95億元、5.2億元、6.9億元、6.94億元，凈利潤(rùn)分別為1.34億元、1.21億元、1.04億元、1.27億元、1.45億元。在過(guò)往5年中，上市公司的業(yè)績(jī)沒(méi)有太大的變化。在此期間，公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為6622萬(wàn)元、8642萬(wàn)元、-1097萬(wàn)元、1.34億元、9855萬(wàn)元，只有2019年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額高于凈利潤(rùn)，報(bào)告期的其余年份經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流凈額均低于凈利潤(rùn)。

而過(guò)往不斷的收購(gòu)讓運(yùn)達(dá)科技的商譽(yù)不斷增加。2016-2020年年末，公司年末的商譽(yù)分別為335萬(wàn)元、335萬(wàn)元、6194萬(wàn)元、7236萬(wàn)元、6802萬(wàn)元。2021年三季度末，公司的商譽(yù)大幅增加到2.36億元。

2021年前三季度，運(yùn)達(dá)科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約4.34億元，同比增長(zhǎng)4.33%;凈利潤(rùn)約為6103萬(wàn)元，同比下降23.62%。更令人擔(dān)憂的是，公司期末的應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收款為8億元，同比增長(zhǎng)18.52%;存貨為4.39億元，同比增長(zhǎng)17.07%;商譽(yù)為2.36億元，同比增長(zhǎng)226.44%。同期，運(yùn)達(dá)科技經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-1.45億元，同比增長(zhǎng)176.45%，且與凈利潤(rùn)大幅背離。

2021年以來(lái)，運(yùn)達(dá)科技多項(xiàng)核心指標(biāo)的增長(zhǎng)速度均超過(guò)收入和凈利潤(rùn)，這說(shuō)明公司財(cái)務(wù)指標(biāo)不斷弱化。

2021年三季度末，運(yùn)達(dá)科技的貨幣資金為1.1億元，短期借款為2300萬(wàn)元，從短期來(lái)看，公司沒(méi)有資金壓力，但是5.9億元的現(xiàn)金收購(gòu)會(huì)讓公司的資金逐步緊張，在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額大幅為負(fù)的基礎(chǔ)上，上市公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)在不斷提高。

對(duì)于應(yīng)收賬款、收購(gòu)標(biāo)的質(zhì)量等問(wèn)題，《證劵市場(chǎng)周刊》記者已向運(yùn)達(dá)科技發(fā)去采訪函，截至發(fā)稿公司并沒(méi)有回復(fù)。