張俊鳴

“十一”前最后一個(gè)交易日，滬深兩市日成交金額跌破萬億元水平，結(jié)束了持續(xù)近50個(gè)交易日的連續(xù)破萬億水平。長(zhǎng)假歸來之后，雖然A股的日成交偶有破萬億，但大部分交易日成交均低于這一水平，即使是在本周的反彈過程中也難有起色。未來A股會(huì)不會(huì)出現(xiàn)縮量創(chuàng)新高的“量?jī)r(jià)背離”走勢(shì)？對(duì)許多資深投資者來說，指數(shù)在震蕩上行兩年之后出現(xiàn)這一技術(shù)特征，往往意味著末升段的來臨。雖然現(xiàn)在市場(chǎng)相比以前已經(jīng)有了很大變化，但近期市場(chǎng)有所降溫、賺錢不易也是許多投資者的共同感受。如何保住勝利果實(shí)，避免年末“晚節(jié)不?！保鞘袌?chǎng)參與各方的重要課題。

從“巨量滯漲”到“縮量回撤”市場(chǎng)節(jié)奏已變

7～9月份A股日成交連續(xù)超萬億，和2015年牛市頂峰十分接近，不少市場(chǎng)人士也預(yù)期持續(xù)巨量之后A股將迎來向上突破，但市場(chǎng)走勢(shì)卻不如預(yù)期，上證指數(shù)上攻到3723點(diǎn)、距離年內(nèi)高點(diǎn)3731點(diǎn)僅有一步之遙的時(shí)候便戛然而止，深成指則走勢(shì)更弱，呈現(xiàn)一種無方向感的“向右突破”。為何A股會(huì)在一片樂觀期待中，演變成“巨量滯漲”的格局？其中一方面可以用市場(chǎng)擴(kuò)容來解釋，過去十年A股的流通市值增長(zhǎng)超過三倍，而同期滬深300指數(shù)僅上漲不到一倍，且這一“剪刀差”還在隨著IPO、再融資及限售股解禁而不斷擴(kuò)大中，意味著同樣的上漲幅度需要更多的資金支持，同樣的萬億資金推動(dòng)市場(chǎng)上漲的幅度也不如從前;另一方面，日成交萬億在過去數(shù)年里已經(jīng)屬于不低的水平，即使推動(dòng)指數(shù)上行的動(dòng)能不如以往，但也存在較強(qiáng)的推動(dòng)力。實(shí)際效果不如預(yù)期，只能說明真實(shí)介入的增量資金相對(duì)日益龐大的市場(chǎng)依然比較有限，刨除擴(kuò)容因素，也和此前市場(chǎng)關(guān)注的量化基金“高拋低吸”存在一定的關(guān)系。

而在“巨量滯漲”之后，A股迎來一波“縮量回撤”，這也使得指數(shù)遲遲無法向上。以“雙碳”為代表的周期股，在前期大漲之后出現(xiàn)快速回落，資金撤離跡象明顯;公認(rèn)市場(chǎng)熱錢最活躍的次新股，也出現(xiàn)大面積高開低走，破發(fā)現(xiàn)象悄然出現(xiàn)。從2019年試點(diǎn)注冊(cè)制發(fā)行的科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板新股中，有大約15%的股票現(xiàn)價(jià)復(fù)權(quán)之后低于發(fā)行價(jià)，而近期破發(fā)的速度也有加快之勢(shì)。除了大盤股中國(guó)電信在“綠鞋機(jī)制”護(hù)航結(jié)束后快速破發(fā)之外，不少小盤股也在上市不久之后成為破發(fā)一族，如尤安設(shè)計(jì)、山水比德、星華反光、匠心家居等，其中不乏估值合理甚至較低的品種，通達(dá)信軟件編制的次新股指數(shù)（880529）也在近期創(chuàng)下年內(nèi)新低，顯示市場(chǎng)活躍資金正在退潮。

邊打邊撤，“量?jī)r(jià)背離”如溫水煮青蛙

“縮量回撤”伴隨著市場(chǎng)熱點(diǎn)的降溫和“炒新”難以為繼，未來A股是否有望重回萬億成交？筆者認(rèn)為，在今年剩下的交易時(shí)段中，要重現(xiàn)三季度連續(xù)日成交破萬億的難度較大，其中最關(guān)鍵的原因在于流動(dòng)性收縮的預(yù)期。除了本身年末資金面趨緊的季節(jié)性因素之外，美國(guó)通脹抬頭引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)收緊銀根的預(yù)期增強(qiáng)也是重要原因。本周，2046年到期的30年期國(guó)債——16國(guó)債19出現(xiàn)高位多重頂?shù)南蛳缕莆?，在某種程度上反映市場(chǎng)對(duì)中期流動(dòng)性收緊的預(yù)期。雖然國(guó)債逆回購(gòu)、銀行間同業(yè)拆借利率、余額寶等貨幣基金收益率尚未明顯走高，但未來會(huì)不會(huì)出現(xiàn)傳導(dǎo)效應(yīng)，仍是值得關(guān)注的重點(diǎn)。

由于傳導(dǎo)需要時(shí)間，而目前A股也存在銀行股等一批估值較低的品種，而這些低估值品種的權(quán)重也較大，未來極有可能出現(xiàn)指數(shù)縮量創(chuàng)新高的“量?jī)r(jià)背離”走勢(shì)，特別是距離前高較近的上證指數(shù)。但如果出現(xiàn)這種動(dòng)用低估值指標(biāo)股拉抬指數(shù)、市場(chǎng)其他板塊沒有大面積響應(yīng)的情況，則意味著場(chǎng)內(nèi)資金邊打邊撤、“溫水煮青蛙”的概率上升。歷史上這種走勢(shì)并非沒有出現(xiàn)過，最經(jīng)典的案例是2007年和2000年兩次牛市的末期。其中，2007年“530”之后，上證指數(shù)就出現(xiàn)了明顯的量?jī)r(jià)背離走勢(shì)，最后三個(gè)月的末升段倚賴少數(shù)藍(lán)籌指標(biāo)股的拉升，大部分股票在滬指超過上半年高點(diǎn)35%的情況下依然無法創(chuàng)出新高，甚至維持低檔盤旋。2000年也是典型案例，當(dāng)年2月到次年6月見頂長(zhǎng)達(dá)一年多的時(shí)間里，滬指始終維持量?jī)r(jià)背離的走勢(shì)，日成交距離2000年2月的高峰始終有較大差距。而在這個(gè)牛市下半場(chǎng)當(dāng)中，許多個(gè)股已經(jīng)提前見頂，特別是風(fēng)靡一時(shí)的“網(wǎng)絡(luò)概念股”在爆炒之后提前指數(shù)一年多見頂，讓追高的投資者在指數(shù)“慢?！敝胁恢挥X遭遇重大損失。

適度減倉(cāng)控風(fēng)險(xiǎn)，“基金獨(dú)門”有奇兵

當(dāng)然，歷史不會(huì)簡(jiǎn)單重演，即使再現(xiàn)“量?jī)r(jià)背離”的走勢(shì)，從指數(shù)的層面來說也有一段時(shí)間的震蕩上行，風(fēng)險(xiǎn)看起來不是那么大;但從如今結(jié)構(gòu)性行情高度分化、熱點(diǎn)持續(xù)效應(yīng)減弱的情況下，在一些漲幅較大的品種上適度兌現(xiàn)利潤(rùn)，以免在“溫水煮青蛙”過程中“賺了指數(shù)賠了錢”，不失為比較穩(wěn)健的選擇。筆者建議，2019年以來累計(jì)獲利較多的投資者，不妨先適度減倉(cāng)控制風(fēng)險(xiǎn)，至少回收本金留下利潤(rùn)的部分持有觀察，為自己的操作保持最大限度的靈活性。

圖1 2007年牛市末端的“量?jī)r(jià)背離”

圖2 2000年牛市末端的“量?jī)r(jià)背離”

另一方面，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的投資者來說，在年末及可能的末升段中，選擇籌碼鎖定性較好、估值合理的品種進(jìn)行操作勝算相對(duì)較大，筆者較為關(guān)注“基金獨(dú)門”品種的機(jī)會(huì)。所謂“基金獨(dú)門”品種，指的是十大流通股股東中有多只隸屬同一基金公司的公募基金出現(xiàn)，這類品種如果此前漲幅不大、估值合理、三季報(bào)業(yè)績(jī)向好的話，在年末有可能成為公募基金提升排名的“獨(dú)門暗器”，筆者重點(diǎn)關(guān)注的品種有：松霖科技、立方制藥、上海梅林、長(zhǎng)纜科技、四方科技等。但這些品種仍從中報(bào)數(shù)據(jù)篩選，穩(wěn)健的投資者可等待三季報(bào)發(fā)布完畢，再根據(jù)前述指標(biāo)進(jìn)行進(jìn)一步篩選。

（本文提及個(gè)股僅做舉例分析，不做投資建議。）