鄧崇真 王滿（吉首大學(xué)）

■ 引言

在中國改革開放的過程中，證券市場為中國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展提供了巨量資金。中國證券市場相對歐美等發(fā)達(dá)國家資本市場而言起步較晚，但發(fā)展速度快，取得的經(jīng)濟(jì)成果也是顯著的，證券市場為上市公司募集資金擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模做出了突出貢獻(xiàn)。但我國金融市場的發(fā)展并非一帆風(fēng)順，市場中存在許多問題急待解決，要想有效降低市場中的風(fēng)險(xiǎn)，就必須研究交易者的心理行為偏差，清醒地認(rèn)識(shí)到交易者非理性行為對我國金融體系的潛在影響和危害?；诖?，本文通過行為金融學(xué)理論視角來對我國證券交易市場中交易者的非理性投資行為進(jìn)行于研究分析，指出錯(cuò)誤投資行為，提升投資者金融市場認(rèn)知水平，改變資本市場投資亂象，維護(hù)我國金融市場安全。

■ 行為金融學(xué)理論發(fā)展

古典金融學(xué)理論假設(shè)市場中的交易者是理性的，不會(huì)受外界噪音干擾而是根據(jù)公開可獲得的信息對上市公司進(jìn)行評估和定價(jià)。但這種假設(shè)在現(xiàn)實(shí)世界得不到認(rèn)可，大部分投資者并不是按照理性投資人假說進(jìn)行投資決策和行動(dòng)，異象的存在與有效市場假說相違背。伴隨古典金融理論在現(xiàn)實(shí)市場投資過程中不斷地暴露出問題，金融學(xué)界迫切需要一套金融理論體系來解決傳統(tǒng)金融學(xué)實(shí)踐中的缺陷。行為金融學(xué)基于非理性人假說對古典金融學(xué)理論進(jìn)行批判改造，認(rèn)為證券市場中的理性交易者無法徹底清除非理性投資人引起市場價(jià)格偏差的影響，非理性的投資者能夠通過證券市場非理性的交易行為中獲得回報(bào)存活下來，使得資產(chǎn)價(jià)格可以并能夠長期偏離證券的基礎(chǔ)價(jià)值而存在。行為金融學(xué)將社會(huì)心理學(xué)、人類行為學(xué)等非傳統(tǒng)金融學(xué)研究范疇的學(xué)科引入金融研究中，提出的假設(shè)和理論更加貼近現(xiàn)實(shí)人類的生活習(xí)慣而非古典金融學(xué)派認(rèn)為的“理性經(jīng)濟(jì)人”。

■ 證券交易者的心理行為偏差

（一）過度自信

金融市場中的交易者往往存在過度自信的現(xiàn)象，他們對自身的投資分析能力和決策水平過高估計(jì)，對客觀事實(shí)改變引起的風(fēng)險(xiǎn)和損失估計(jì)不足。具備過度自信心理特征的投資人在實(shí)際的交易過程中通常過高的估計(jì)自身對證券市場未來走勢的預(yù)見性，當(dāng)市場趨勢與投資者事先預(yù)期一致時(shí)，過度自信的交易者進(jìn)一步加以肯定自己的投資能力；當(dāng)市場趨勢與事先預(yù)期表現(xiàn)相反，則會(huì)認(rèn)為是外在環(huán)境因素導(dǎo)致的錯(cuò)誤交易行為而不會(huì)思考是否由于自身投資能力不足造成投資損失。具有過度自信特征的投資人傾向于找尋那些支撐自己投資觀點(diǎn)的金融信息，即便這些信息在外人眼中看來是無用的，他們也會(huì)堅(jiān)定地相信自己的預(yù)測能力。當(dāng)投資決策依賴的信息存在問題，過度自信的交易者不愿承認(rèn)失敗的事實(shí)，并會(huì)尋找新的信息對其觀點(diǎn)進(jìn)行支撐，這將使投資者面臨更高的經(jīng)濟(jì)損失風(fēng)險(xiǎn)。

（二）羊群效應(yīng)

羊群效應(yīng)又稱為“從眾效應(yīng)”，是指交易市場中不同的投資者相互影響和相互模仿，進(jìn)而整體市場的判斷和行為趨同，引起資產(chǎn)價(jià)格偏離真實(shí)價(jià)值。投資參與者無法獲得全部有效的信息，沒有十足的把握做出投資決定，為了降低資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)和減輕因獨(dú)自決定卻造成意外經(jīng)濟(jì)損失的負(fù)罪感，市場中的交易者通常會(huì)研究其他投資者的決策行為并倒推出自認(rèn)為有用的投資信息，由此形成羊群效應(yīng)。隨著信息化技術(shù)的高速發(fā)展，交易者的金融信息渠道得到拓寬，市場中大部分信息都是噪聲交易者產(chǎn)生的噪聲信息，這對市場參與者的投資判斷能力提出了挑戰(zhàn)，降低投資決策的正確性。普通交易者對金融市場的認(rèn)識(shí)較淺，容易受到互聯(lián)網(wǎng)金融媒體推送的新聞?dòng)绊?，極容易造成追漲殺跌的現(xiàn)象發(fā)生。

（三）處置效應(yīng)和損失厭惡

最典型的處置效應(yīng)便是投資者的“持虧售盈”行為，在實(shí)際的證券市場交易中，交易者往往傾向于把給自己帶來收益的證券賣掉，卻持倉讓自己受損的證券。這是由于投資者認(rèn)為到手的收益才是真實(shí)的收益，具有落袋為安的想法，并且還擔(dān)心萬一資產(chǎn)價(jià)格下跌而自己沒有及時(shí)賣出的情況發(fā)生，即使最終獲得了正向收益也會(huì)因?yàn)殄e(cuò)過獲取更多收益而感到后悔和痛苦。交易者在同等收益和損失中，對損失的厭惡感比獲得收益的喜悅感更加強(qiáng)烈，由于投資者太過于厭惡損失以至于愿意承擔(dān)資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步下跌的風(fēng)險(xiǎn)而繼續(xù)持有表現(xiàn)較差的資產(chǎn)，抱著僥幸心里期待著證券價(jià)格能夠上漲并回歸原位。交易者的處置效應(yīng)和損失厭惡的心理特征通過投資行為影響金融市場，降低了資源配置效率，影響投資者后續(xù)投資計(jì)劃的實(shí)施。

■ 行為金融學(xué)的證券投資策略

（一）動(dòng)量交易策略

金融學(xué)家在對股票價(jià)格的回歸趨勢進(jìn)行研究時(shí)，發(fā)現(xiàn)股票價(jià)格的長期回歸趨勢顯著不同于價(jià)格的短期回歸趨勢，資產(chǎn)組合收益在短期內(nèi)具有持續(xù)向同一個(gè)方向運(yùn)動(dòng)的能力，即短期動(dòng)量收益而長期收益反轉(zhuǎn)，這種價(jià)格回歸現(xiàn)象在不同的國家和地區(qū)都得到了檢驗(yàn)和證實(shí)?；谶@一發(fā)現(xiàn)，有金融學(xué)者提出了動(dòng)量交易策略用來消除價(jià)格非理性的波動(dòng)并獲取收益，動(dòng)量交易策略在實(shí)際股票市場交易過程中取得了顯著成果。動(dòng)量交易策略需要交易者在開展股票交易活動(dòng)之前通過對某個(gè)或一些相關(guān)變量設(shè)定一定的門檻，如股票收益率或者交易量等，篩選出符合心理預(yù)期的股票，對其進(jìn)行定量的買進(jìn)或賣出操作，用以實(shí)現(xiàn)股票投資回報(bào)。行為金融學(xué)認(rèn)為動(dòng)量效應(yīng)的出現(xiàn)是因?yàn)橥顿Y者對股票市場發(fā)生的信息變動(dòng)沒有及時(shí)調(diào)整自己的投資判斷，繼續(xù)按照以往的投資決策進(jìn)行股票交易，促使資產(chǎn)價(jià)格在一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)按照同樣的趨勢進(jìn)行變動(dòng)。通過對金融市場交易中存在的非理性證券投資行為進(jìn)行捕捉和觀察，相應(yīng)地調(diào)整自身的投資策略和投資決定，從而避免遭受投資損失并增加資本回報(bào)。

（二）投資成本平均策略

投資成本平均策略中投資者面對不斷變化的金融市場無法精準(zhǔn)在適當(dāng)?shù)臅r(shí)間以合理的價(jià)格進(jìn)行交易，為了防止高位買入的情況出現(xiàn)，投資者根據(jù)制定好的投資計(jì)劃在不同的時(shí)間段以不同的價(jià)格買進(jìn)股票。投資成本平均策略的提出是基于投資者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡心理，孤注一擲的投資行為存在較大風(fēng)險(xiǎn)，給交易者造成損失的痛苦感遠(yuǎn)大于盈利的愉悅感。通過投資成本平均策略進(jìn)行多次投資的行為能夠有效攤平資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)帶來的投資風(fēng)險(xiǎn)，雖然交易者也會(huì)因此無法以最低的價(jià)格買入資產(chǎn)，但這一策略也使投資者不會(huì)以最高價(jià)位進(jìn)行交易。實(shí)施投資成本平均策略需要投資者能夠合理配置資金分批分次進(jìn)行交易，這對金融市場中缺少專業(yè)投資知識(shí)、能力和經(jīng)驗(yàn)的普通交易者來說是一個(gè)可行的投資策略。

（三）逆向投資策略

逆向投資策略亦稱為反向投資策略，逆向投資策略通過買入一些曾經(jīng)業(yè)績較差的證券，賣出部分近期業(yè)績較好的證券來實(shí)現(xiàn)資本獲益。金融市場中的投資者傾向于追捧當(dāng)前一段時(shí)間內(nèi)業(yè)績表現(xiàn)較好的證券，由于過度的重視證券的近期表現(xiàn)而忽略其歷史業(yè)績，使得股票價(jià)格高于真實(shí)價(jià)格；而對于近段時(shí)間業(yè)績表現(xiàn)失望的資產(chǎn)投資者往往急于出手，擔(dān)心資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步下跌，由于忽視資產(chǎn)的以往表現(xiàn)而注重其當(dāng)前業(yè)績，致使資產(chǎn)價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值。資產(chǎn)證券的價(jià)格具有一定的回歸趨勢，投資者可以通過增加持有冷門股票和降低熱門股票持有比例的方式進(jìn)行投資，等待股票業(yè)績反轉(zhuǎn)來獲得投資回報(bào)。逆向投資策略需要計(jì)劃制定者能夠熟練地對資產(chǎn)證券的基本面進(jìn)行分析，擁有高水平的投資技巧和豐富的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，準(zhǔn)確判斷出未來市場的走向并在市場趨勢發(fā)生改變前進(jìn)行投資交易。

■ 結(jié)語

通過分析證券交易者的投資行為，認(rèn)識(shí)到投資者非理性的心態(tài)給自身帶來的潛在投資風(fēng)險(xiǎn)，影響投資效益。投資者應(yīng)當(dāng)根據(jù)自身心理特征、風(fēng)險(xiǎn)偏好和承受能力等情況確定明確的投資目標(biāo)，避免因金融市場頻繁的波動(dòng)而與之搖擺，導(dǎo)致盲目進(jìn)行投資交易并錯(cuò)失投資機(jī)會(huì)。在投資目標(biāo)的基礎(chǔ)上制定相應(yīng)的投資計(jì)劃，減輕投資者心理活動(dòng)對投資過程產(chǎn)生的情緒影響，克制自身強(qiáng)烈的欲望和沖動(dòng)，使投資決策能夠順利執(zhí)行而不會(huì)夭折。投資計(jì)劃需要具有一定的靈活性，防止金融市場出現(xiàn)突發(fā)狀況導(dǎo)致較大變動(dòng)的時(shí)候能夠及時(shí)進(jìn)行策略調(diào)整，不會(huì)因此深陷泥潭而無法自拔。此外，市場參與者應(yīng)當(dāng)清醒地認(rèn)識(shí)到自身存在的心理偏差和認(rèn)知錯(cuò)誤并及時(shí)對其加以修正，保持勤于學(xué)習(xí)、善于觀察和自主思考的能力，提升自身投資判斷能力和速度，從而提高投資回報(bào)水平。