聶國棟，閆 宇，周衍平

(山東科技大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院,山東 青島 266590)

一、引言

隨著我國利率市場化進程的推進及金融市場主體參與度提升帶來的市場競爭加劇，商業(yè)銀行傳統(tǒng)的經(jīng)營模式受到了挑戰(zhàn)，存貸利差占銀行利潤的比重將逐漸下降。特別在新冠肺炎疫情的影響下，一方面，銀行核心存款流失風(fēng)險增加，負債端的穩(wěn)健性面臨考驗，流動性風(fēng)險隨之上升；[1]另一方面，銀行貸款業(yè)務(wù)的信用風(fēng)險提升，資產(chǎn)端的安全性下降，使得商業(yè)銀行的經(jīng)營風(fēng)險逐漸累積。為了緩解流動性危機，分散經(jīng)營風(fēng)險，增加利潤增長點，發(fā)展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)已經(jīng)成為商業(yè)銀行的必然趨勢。

作為在金融創(chuàng)新浪潮中發(fā)展起來的一種新興的金融衍生產(chǎn)品，資產(chǎn)證券化采用成熟的交易結(jié)構(gòu)和信用增級手段，在改善銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、拓寬融資渠道、轉(zhuǎn)移分散風(fēng)險方面具有獨特的優(yōu)勢,[2]在推進資本市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化、提升金融資產(chǎn)流動性、減少信息不對稱等方面發(fā)揮著重要作用,[3]84是供給側(cè)改革及防范化解金融風(fēng)險的重要形式。我國商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化的推行中一直進行著積極的探索，2005年3月，我國開始推動商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點；受次貸危機的影響，2008年基于審慎考慮暫停了試點；在抵抗危機的過程中，我國金融監(jiān)管體系逐漸完善，對金融衍生品設(shè)計、發(fā)行及流通等環(huán)節(jié)監(jiān)管能力逐漸加強，2012年5月信貸資產(chǎn)證券化試點重新啟動。2014年《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》發(fā)布，這標(biāo)志著資產(chǎn)證券化由審批制轉(zhuǎn)為備案制，證券化業(yè)務(wù)開始進入全面快速發(fā)展階段，至2019年末，發(fā)行各類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品2.34萬億元，存量規(guī)模突破4萬億元。

在商業(yè)銀行通過開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)以提升競爭力的同時，必須清楚地認識到，資產(chǎn)證券化作為一種金融衍生品，自身具有高風(fēng)險性、高杠桿性、復(fù)雜性與關(guān)聯(lián)性，有其自身的風(fēng)險特殊性[4]。金融深化和金融科技的發(fā)展，使商業(yè)銀行的資金來源、營業(yè)范圍和盈利模式都發(fā)生了重大變化，商業(yè)銀行面臨的流動性風(fēng)險的復(fù)雜程度也不斷提高，銀行對流動性的管理面臨著更大的挑戰(zhàn)[5]。商業(yè)銀行是我國金融機構(gòu)體系最重要的組成部分，在效益性、安全性、流動性這三大銀行經(jīng)營原則中，流動性是商業(yè)銀行經(jīng)營追求的首要目標(biāo)。研究信貸資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行流動性風(fēng)險的影響，有助于規(guī)范商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展，促進商業(yè)銀行對流動性風(fēng)險的有效管理。

本文基于2012—2019年43家商業(yè)銀行的年度平衡面板數(shù)據(jù)，深入分析了資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行流動性風(fēng)險的影響。本文的貢獻在于：使用PSM-DID方法估計資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對商業(yè)銀行流動性風(fēng)險的影響，避免了樣本的選擇偏誤問題；結(jié)合國內(nèi)商業(yè)銀行實際，對國有銀行和非國有銀行進行了分樣本研究，豐富了相關(guān)領(lǐng)域的研究成果。

二、文獻綜述

作為20世紀(jì)最偉大的金融創(chuàng)新之一,[6]資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將缺乏流動性但未來能帶來穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，轉(zhuǎn)化為流動性較高且可在市場上交易的金融資產(chǎn)，提高了資產(chǎn)的流動性[7]。

商業(yè)銀行通過資產(chǎn)證券化創(chuàng)新流程，可將長期的、流動性較弱的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為流動性較強的現(xiàn)金資產(chǎn)或短期資產(chǎn)，實現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)的“非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)”，[3]85這不僅提高了銀行資產(chǎn)端的流動性結(jié)構(gòu)，發(fā)揮了“流動性優(yōu)化效應(yīng)”，而且在一定程度上解決了資產(chǎn)負債表的期限錯配等問題，進而降低了銀行的經(jīng)營風(fēng)險[8]。部分學(xué)者認為，通過嚴(yán)密的風(fēng)險定價和信用升級技術(shù)，銀行固有的業(yè)務(wù)風(fēng)險雖然被信貸資產(chǎn)證券化分散到其他各個地方，實現(xiàn)了金融的風(fēng)險配置功能，[9]卻并不能直接降低流動性風(fēng)險，只是在資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的同時實現(xiàn)了風(fēng)險轉(zhuǎn)移，風(fēng)險并沒有因此抵消[10]。但是，也有學(xué)者通過分析得到了相反的結(jié)論：經(jīng)由資產(chǎn)證券化進行銷售或轉(zhuǎn)讓的信貸資產(chǎn)，其風(fēng)險水平要高于銀行自留風(fēng)險水平，因此信貸資產(chǎn)證券化可以降低銀行風(fēng)險水平，[11]但如果商業(yè)銀行追求收益最大化時利用新增的流動性進行信貸擴張,形成“利益追逐效應(yīng)”，[12]或者將證券化產(chǎn)品再次打包發(fā)行獲利，最后會導(dǎo)致流動性風(fēng)險不降反升[13]。同時，如果資產(chǎn)證券化產(chǎn)品二級市場活躍度不夠，有可能導(dǎo)致資產(chǎn)證券化為商業(yè)銀行釋放了流動性,卻無法完全釋放對應(yīng)風(fēng)險的問題。[14,15]從美國2008年次貸危機的教訓(xùn)來看，資產(chǎn)證券化造成了銀行動機扭曲，商業(yè)銀行過度打包資產(chǎn)證券化產(chǎn)品導(dǎo)致商業(yè)銀行防范流動性風(fēng)險的能力降低。[16-18]

信貸資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行流動性的影響渠道是多方面的，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展會導(dǎo)致商業(yè)銀行風(fēng)險資產(chǎn)增加，在自有資本既定的情況下，資本充足度下降，為了追求安全性原則，需要犧牲資產(chǎn)的流動性；[19]由于資產(chǎn)證券化放松了銀行信貸標(biāo)準(zhǔn)，進一步引起信貸擴張，也會導(dǎo)致風(fēng)險不斷上升；[20]同時，資產(chǎn)證券化還擴大了金融機構(gòu)外部融資來源，由于外部融資規(guī)模與杠桿率正相關(guān)，杠桿率提升即意味著金融機構(gòu)風(fēng)險上升[21]。當(dāng)然，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對流動性的影響也會因為開展銀行自身情況的不同而出現(xiàn)差異，資本充足率較高的銀行發(fā)展資產(chǎn)證券化會使流動性風(fēng)險進一步下降[22]；從銀行規(guī)模來看，劉琪林等使用美國資產(chǎn)證券化市場中的銀行控股公司得到了對于資產(chǎn)規(guī)模較小的銀行，資產(chǎn)證券化有利于降低流動性風(fēng)險的結(jié)論[23]。但郭玉嘉對我國五家大型國有商業(yè)銀行的研究得到了相反的結(jié)論，即大型國有商業(yè)銀行開展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)更有利于流動性風(fēng)險的降低。[24]

國內(nèi)外研究為本文奠定了堅實的理論基礎(chǔ)，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展將流動性較差的貸款轉(zhuǎn)化為流動性較強的有價證券，明顯可以增加商業(yè)銀行的流動性，新增的流動性是否增強了商業(yè)銀行抵御流動性風(fēng)險的能力，是造成以上研究結(jié)論大不相同的原因，還有待進一步研究。本文結(jié)合國內(nèi)商業(yè)銀行實際，以2014年銀監(jiān)會《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》的發(fā)布為時間節(jié)點，采用雙重差分方法分析資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對商業(yè)銀行流動性風(fēng)險的影響，并對國有銀行和非國有銀行進行分樣本研究。

三、模型構(gòu)建與數(shù)據(jù)來源

(一)樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

雖然我國于2005年啟動資產(chǎn)證券化試點，但是至2008年暫停開展業(yè)務(wù)的3年時間里，試點銀行過少，不具備代表性。從數(shù)據(jù)的可得性和代表性方面考慮，本文以商業(yè)銀行重啟資產(chǎn)證券化后的2012年為研究起點，選擇2012—2019年的相關(guān)數(shù)據(jù)進行實證分析。

本文選取的樣本是43家商業(yè)銀行，樣本銀行涵蓋了36家A股上市銀行及樣本期內(nèi)參與過資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的銀行，剔除了樣本期內(nèi)數(shù)據(jù)缺失較多的銀行。數(shù)據(jù)來自全球銀行與金融機構(gòu)分析庫(Bankscope)，以及各大商業(yè)銀行年報。使用Stata15.1進行實證檢驗。

(二)變量及定義

1.被解釋變量

本文參考其他學(xué)者的做法，[25,26]選取存貸(ldr)比作為衡量商業(yè)銀行流動性風(fēng)險水平的變量。原因在于，存貸比是《新巴塞爾協(xié)議》的框架下最主要的流動性監(jiān)管指標(biāo)之一，雖然在我國現(xiàn)行的《商業(yè)銀行法》中由法定監(jiān)管指標(biāo)轉(zhuǎn)為流動性監(jiān)測指標(biāo)，但依然具有很大的影響力，能夠直觀地反映商業(yè)銀行的流動性水平。存貸比是銀行發(fā)放貸款與所吸收存款的比值，由于貸款是商業(yè)銀行流動性最差的資產(chǎn)，因此該指標(biāo)越高，銀行面臨的流動性風(fēng)險越大。

2.解釋變量

本文選取的解釋變量為資產(chǎn)證券化虛擬變量(sec)。這也是目前大多數(shù)文獻采用的辦法，資產(chǎn)證券化虛擬變量為是否實施資產(chǎn)證券化。以此為前提將銀行分為兩類：一類為證券化組，即在觀察期內(nèi)至少開展了一期資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的銀行；一類為非證券化組，即在觀察期內(nèi)沒有進行資產(chǎn)證券化交易的銀行。

3.控制變量

除關(guān)鍵解釋變量以外，商業(yè)銀行面臨的流動性風(fēng)險顯然還受到一些其他因素的影響。借鑒已有經(jīng)濟理論和相關(guān)文獻，本文納入商業(yè)銀行總資產(chǎn)的自然對數(shù)(ta)、商業(yè)銀行的資本充足率(car)、商業(yè)銀行資產(chǎn)收益率(roa)、商業(yè)銀行不良貸款率(npl)、國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率(gdp)、居民消費價格指數(shù)(cpi)和貨幣供應(yīng)量增長率(m2)作為模型的控制變量，各變量含義見表1。

表1 主要變量說明及定義

4.描述性統(tǒng)計分析

表2為數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計結(jié)果。具體來看，ldr的均值為66.04，樣本商業(yè)銀行的總流動性風(fēng)險水平相對較低，最小值和最大值之間差距較大，各樣本商業(yè)銀行之間流動性風(fēng)險水平參差不齊；npl均值為1.34，樣本總體不良貸款率水平較低，資產(chǎn)質(zhì)量相對穩(wěn)健，roa均值為0.97，樣本銀行盈利能力相對較好，car均值為12.94，滿足《商業(yè)銀行資本管理辦法》的監(jiān)管要求。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計

四、模型構(gòu)建和實證結(jié)果分析

為了處理銀行樣本個體間差異及內(nèi)生性問題對研究結(jié)果的影響，本文采用傾向值得分匹配法(psm)和雙重差分模型(did)相結(jié)合的研究方法對樣本數(shù)據(jù)進行分析。

(一)傾向得分匹配

為了解決樣本自選擇問題，采用傾向性匹配(psm)按不良資產(chǎn)率(npl)、資產(chǎn)收益率(roa)、資本充足率(car)、銀行資產(chǎn)規(guī)模(ta)、成本收入比(cir)、撥備覆蓋率(pcr)，將觀察期內(nèi)開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的銀行作為實驗組，未開展該項業(yè)務(wù)的銀行作為對照組進行匹配。定義“treated”，如果銀行觀察期開展了信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)則取1；未開展該業(yè)務(wù)的銀行取0。

為檢驗匹配是否有效，協(xié)變量在處理組與控制組之間是否平衡，對模型中的協(xié)變量進行了平衡檢驗，結(jié)果如表3所示。匹配后變量的標(biāo)準(zhǔn)化偏差基本小于10%，并且控制變量t檢驗的結(jié)果不顯著，即基本不拒絕實驗組與對照組可觀察到的銀行特征上無系統(tǒng)差異的原假設(shè)。與匹配前(Unmatched)對比，銀行特征變量的標(biāo)準(zhǔn)化偏差值均大幅度縮小。

表3 平衡性檢驗

(二)雙重差分模型

本文選擇的政策節(jié)點為2014年證券化實行備案制，備案制的實施標(biāo)志著監(jiān)管理念由“審慎式監(jiān)管”向“開放式監(jiān)管”轉(zhuǎn)變，消除了逐筆審批存在的效率低、項目推進速度慢等問題，極大提升了市場主體參與的積極性，商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)呈現(xiàn)出井噴式的發(fā)展。由于各商業(yè)銀行參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的年份不是固定時間，因此采取多期雙重差分模型，通過構(gòu)建模型(1)檢驗資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對商業(yè)銀行流動性風(fēng)險的影響。

ldrit=α0+α1timeit+α2secit+α3timeit×secit+α4controlit+εit。

(1)

控制時間固定效應(yīng)和個體固定效應(yīng)后，模型變?yōu)椋?/p>

ldrit=α0+α1timeit×secit+α2controlit+εit。

(2)

(三)實證結(jié)果及分析

實證結(jié)果如表4所示。其中，模型1為控制了個體和時間雙重固定效應(yīng)的回歸結(jié)果，模型2在模型1的基礎(chǔ)上加入了year年度變量，模型3為將樣本銀行按所有制性質(zhì)分為了國有銀行和非國有銀行兩個分樣本進行回歸的結(jié)果。

表4 實證結(jié)果

模型1中did的值顯著為負，表明商業(yè)銀行通過開展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，將低流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為有價證券進行出售，提高了信貸資產(chǎn)的流動性，降低了自身的流動性風(fēng)險。模型2中加入年份變量結(jié)果顯示，2014年備案制實施以來，存貸比水平一直在降低，銀行流動性風(fēng)險水平也在降低，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對流動性風(fēng)險的降低作用日益增強；從模型3中分樣本看，國有銀行和非國有銀行的各影響因素的符號大部分一致。非國有銀行did的系數(shù)絕對值比國有銀行更大且顯著，說明資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對非國有銀行流動性風(fēng)險的降低作用比國有銀行更強，這是因為國有銀行擁有更大的資產(chǎn)規(guī)模以及更多的市場資源和盈利渠道，因此對發(fā)行資產(chǎn)支持證券的需求不迫切，非國有銀行以追求盈利為主，因此對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)更為敏感。模型4是原樣本數(shù)據(jù)未經(jīng)傾向得分匹配直接did之后得到的結(jié)果，同模型1相比可以看到psm-did的模型中did絕對值增大，且從不顯著變成在95%的置信水平上顯著，其他控制變量的方向基本不變，但顯著性都明顯增強。因此傾向得分匹配是非常有必要的。

比較有趣的是，資產(chǎn)規(guī)模(ta)變量在不同樣本中系數(shù)符號相反且都非常顯著，原因可能在于國有銀行體量大，風(fēng)險管理體系更完善，抵御風(fēng)險的能力更強，依據(jù)“大而不倒”原則，當(dāng)外部沖擊來臨時，為維護金融體系穩(wěn)定，央行會優(yōu)先向這些具有較高系統(tǒng)重要性的銀行注入流動性，以提高銀行自身信貸能力。另外，基于“規(guī)模偏好”心理，[27]儲戶們將會把國有銀行視為資金的安全“避風(fēng)港”，這進一步加強國有銀行的融資能力；而非國有銀行在參與市場競爭中，為了追求利益、擴大資產(chǎn)規(guī)模，一定程度上犧牲了資產(chǎn)的流動性。另一個與傳統(tǒng)理論相悖的指標(biāo)是資本充足率(car)，一般理論認為，自有資本是銀行穩(wěn)健經(jīng)營的

最后一道防線，自有資本占風(fēng)險資產(chǎn)比重與銀行的安全性正相關(guān)，而在本分析中，car系數(shù)顯著為正，即其與銀行流動性風(fēng)險呈顯著正向關(guān)系，說明當(dāng)商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)穩(wěn)固，較高的資本水平會擠壓銀行存款，進一步減少了流動性創(chuàng)造[28]，提高了流動性風(fēng)險水平，間接驗證了“金融脆弱-擠壓”假說[29]。

(四)穩(wěn)健性檢驗

本文采用三種方法進行穩(wěn)健性檢驗。(1)被解釋變量和解釋變量不變，使用IV-2SLS方法進行實證回歸，工具變量為被解釋變量的滯后變量；結(jié)果如表5(1)所示，系數(shù)為負且在0.05水平上顯著，與上文結(jié)果一致。(2)被解釋變量和解釋變量不變，在原有控制變量的基礎(chǔ)上增加了成本收入比(cir)和撥備覆蓋率(pcr)；結(jié)果如表5(2)所示，did的系數(shù)方向仍為負，且在0.05水平上顯著，與上文結(jié)果一致。(3)將被解釋變量換為流動性比例(lr)，流動性比例越高，商業(yè)銀行流動性風(fēng)險越小，解釋變量換為資產(chǎn)證券化比例(absr)，是銀行當(dāng)年資產(chǎn)證券化總額與總資產(chǎn)之比，并且采用逐步逼近法保留了回歸結(jié)果較顯著的控制變量；實證結(jié)果如表5(3)所示，證券化比例越高，流動性比例隨之增高，銀行流動性風(fēng)險越小。以上三種方法的結(jié)果說明前文的實證結(jié)果是穩(wěn)健的。

表5 穩(wěn)健性檢驗

五、結(jié)論與政策建議

資產(chǎn)證券化是商業(yè)銀行提升資產(chǎn)流動性的重要手段，是供給側(cè)改革及防范化解金融風(fēng)險的重要形式，但已有文獻對資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行流動性風(fēng)險影響的研究存在不足。為了消除樣本選擇偏誤，消除組別之間的干擾因素，以及區(qū)別于其他學(xué)者的已有研究，本文采用中國商業(yè)銀行2012—2019年的數(shù)據(jù)，以傾向得分匹配和雙重差分方法考察了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對商業(yè)銀行流動性風(fēng)險的影響及趨勢。研究發(fā)現(xiàn)：(1)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展顯著降低了商業(yè)銀行的流動性風(fēng)險，分樣本來看，對非國有銀行的影響更大；(2)隨著時間的推移，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展對商業(yè)銀行流動性風(fēng)險的降低效果逐年增強。

針對以上實證研究結(jié)果，本文提出以下兩點政策建議。

首先，商業(yè)銀行需要進一步發(fā)展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，以應(yīng)對新冠肺炎疫情帶來的經(jīng)濟下滑導(dǎo)致的資產(chǎn)流動性下降問題，將其作為經(jīng)營模式升級轉(zhuǎn)型的契機，提高綜合經(jīng)營管理水平；同時要充分認識到資產(chǎn)證券化作為金融衍生品的高風(fēng)險特征，在設(shè)計證券化產(chǎn)品時，注重基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量，確定合理價格，注意各類資金分配均衡，防止資金期限錯配，避免過度證券化，引發(fā)流動性危機。

其次，金融監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)為商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展提供良好的環(huán)境和嚴(yán)格的監(jiān)管。一方面，建立完善的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流通市場。2019年修訂的《證券法》已授權(quán)國務(wù)院可以按照證券法的原則規(guī)定資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品發(fā)行、交易的管理辦法。以此為契機，建立健全資產(chǎn)支持證券的二級市場，逐漸形成統(tǒng)一規(guī)范的場內(nèi)交易市場，增強資產(chǎn)支持證券的流動性，改善資產(chǎn)證券化的“折價”情況，提高商業(yè)銀行該項中間業(yè)務(wù)的收入水平。另一方面，加強全流程風(fēng)險監(jiān)管。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)操作流程復(fù)雜，涉及多家機構(gòu)參與，應(yīng)在各個環(huán)節(jié)加強風(fēng)險識別防控，避免“泛證券化”而背離實體經(jīng)濟，引發(fā)市場風(fēng)險。