劉麗麗
【關(guān)鍵詞】市盈率;扣凈市盈率;股票投資風(fēng)險(xiǎn)
【中圖分類號(hào)】F832.51 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A 【文章編號(hào)】1674-0688(2021)08-0093-03
0 引言
自從美國“證券分析之父”巴菲特的導(dǎo)師——本杰明·格雷厄姆在1934年的《證券分析》一書中首次提出“市盈率”的概念后,市盈率一直為國內(nèi)外股票投資界的理論與實(shí)務(wù)人士所關(guān)注和跟蹤。市盈率的經(jīng)濟(jì)意義可以理解為投資者愿意為公司每股收益所支付的價(jià)格,這一價(jià)格就是市盈率倍數(shù),它主要取決于投資人對(duì)公司未來發(fā)展的預(yù)期,預(yù)期即存在著不確定性和風(fēng)險(xiǎn)。歷次股票市場(chǎng)的真實(shí)波動(dòng)也見證了市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)之間的密切關(guān)系。
1 文獻(xiàn)綜述
1.1 股票投資風(fēng)險(xiǎn)
股票投資風(fēng)險(xiǎn)是股票投資者購進(jìn)股票后遭遇股價(jià)下跌損失的可能性。通常情況下,股票投資市場(chǎng)的波動(dòng)性越大,個(gè)股的股票投資風(fēng)險(xiǎn)就越大。股票投資風(fēng)險(xiǎn)分為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)又稱為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),主要包括利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、購買力風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn),因其具有不可分散性,故無法通過技術(shù)手段規(guī)避;非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)即公司特有風(fēng)險(xiǎn),主要指公司特有的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和操作性風(fēng)險(xiǎn),通??梢酝ㄟ^有效投資組合進(jìn)行減弱或規(guī)避。
1.2 股票投資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方法
基于宏觀和微觀的原因,股票投資風(fēng)險(xiǎn)不可完全避免,但為了有效控制股票投資風(fēng)險(xiǎn),客觀上促進(jìn)了股票投資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方法的研究。目前,為理論和實(shí)務(wù)界所認(rèn)可的股票投資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方法主要有三大類。
1.2.1 專家調(diào)查法
專家調(diào)查法又稱“特爾斐法”。即以問卷的形式向證券投資專家(證券從業(yè)人員、證券分析師、證券行業(yè)監(jiān)管者、證券報(bào)刊編輯、從事證券研究的教授、學(xué)者等)征求關(guān)于股票投資風(fēng)險(xiǎn)的看法,在此基礎(chǔ)上得出關(guān)于股票投資風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論。專家的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)雖然豐富,但是該法容易受到權(quán)威專家意見的影響,同時(shí)無法避免其主觀性。因此,此種方法一般可作為經(jīng)濟(jì)計(jì)量評(píng)估法和財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)估法的參考。
1.2.2 股票投資收益標(biāo)準(zhǔn)差
該法將計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)運(yùn)用到股票投資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估中,用數(shù)理統(tǒng)計(jì)中的股票投資收益標(biāo)準(zhǔn)差衡量股票投資風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)周期不同,其可分為日股票投資收益標(biāo)準(zhǔn)差、月股票投資收益標(biāo)準(zhǔn)差和年股票投資收益標(biāo)準(zhǔn)差。該指標(biāo)首先計(jì)算日/月/年股票收益率,然后再計(jì)算日/月/年股票投資收益標(biāo)準(zhǔn)差,具體計(jì)算公式如下:
日股票收益率=(當(dāng)日股票收盤價(jià)-前一日股票收盤價(jià))/前一日股票收盤價(jià) (1)
月股票收益率=(當(dāng)月月末股票收盤價(jià)-上月月末股票收盤價(jià))/上月月末股票收盤價(jià) (2)
年股票收益率=(當(dāng)年年末股票收盤價(jià)-上年年末股票收盤價(jià))/上年年末股票收盤價(jià) (3)
公式(4)中,σ表示根據(jù)歷史數(shù)據(jù)估算的標(biāo)準(zhǔn)差;Rt表示第t日/月/年所實(shí)現(xiàn)的報(bào)酬率(收益率);表示過去第n日/月/年內(nèi)獲得的平均日/月/年度報(bào)酬率(收益率)。
此處的標(biāo)準(zhǔn)差是根據(jù)股票歷史數(shù)據(jù)計(jì)算股票報(bào)酬率變動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差,進(jìn)而衡量股票投資風(fēng)險(xiǎn)。標(biāo)準(zhǔn)差越大表示統(tǒng)計(jì)周期內(nèi)收益率與收益率的均值偏離越大,說明該股票的投資風(fēng)險(xiǎn)越大;反之,則越小。由于月度統(tǒng)計(jì)周期適中,因此我國實(shí)證研究中月股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差的使用頻率比較高。
1.2.3 財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)估法
(1)市盈率。即普通股每股市價(jià)與每股收益的比率[1]。自市盈率誕生以來,就一直作為證券投資人進(jìn)行股票投資決策的重要參考指標(biāo),廣泛應(yīng)用于證券估值、股票投資風(fēng)險(xiǎn)衡量等領(lǐng)域[2]。由圖1可以清晰地看出,市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)有著密不可分的關(guān)系,每當(dāng)市盈率達(dá)到階段性高點(diǎn),股票的市值通常也會(huì)達(dá)到階段性高點(diǎn),而此后就是斷崖式下跌。由此可知,平均市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)呈正相關(guān)關(guān)系。
(2)其他財(cái)務(wù)指標(biāo)。除市盈率外,還可以用盈利能力指標(biāo)、償債能力指標(biāo)、營運(yùn)能力指標(biāo)和發(fā)展能力指標(biāo)反映股票投資風(fēng)險(xiǎn)。
2 概念解析
2.1 市盈率的概念與分類
市盈率(P/E),也稱市價(jià)盈余比率,其計(jì)算公式如下:
市盈率=每股市價(jià)/每股收益 (5)
根據(jù)每股收益的取值不同,市盈率又分為靜態(tài)市盈率、動(dòng)態(tài)市盈率、滾動(dòng)市盈率。
靜態(tài)市盈率=股票每股市價(jià)/上年度每股收益 (6)
動(dòng)態(tài)市盈率=股票每股市價(jià)/預(yù)估全年每股收益 (7)
滾動(dòng)市盈率=股票每股市價(jià)/最近4個(gè)季度的每股收益(8)
一般意義上的市盈率指的是靜態(tài)市盈率;預(yù)估收益由于預(yù)測(cè)人和預(yù)測(cè)方法不同得到的結(jié)果也不盡相同,動(dòng)態(tài)市盈率的主觀性更強(qiáng);滾動(dòng)市盈率由于其取與目前最接近的4個(gè)季度的每股收益,因此從反映股票投資風(fēng)險(xiǎn)的角度看,其參考價(jià)值相對(duì)更強(qiáng),但其變動(dòng)頻率更高。
2.2 扣凈市盈率的概念與分類
市盈率未考慮投資者購買股票后已經(jīng)擁有被投資公司凈資產(chǎn)的事實(shí),故以每股市價(jià)和每股收益計(jì)算的市盈率所反映的股票投資風(fēng)險(xiǎn)還不夠全面,因此本文提出“扣凈市盈率”的概念。
扣凈市盈率(Net Assets Deducted Price-Earnings Ratio,NAD P/E),即扣除每股凈資產(chǎn)后的每股市價(jià)是每股收益的倍數(shù)。其計(jì)算公式如下:
扣凈市盈率=(每股市價(jià)-每股凈資產(chǎn))/每股收益 (9)
同樣,根據(jù)每股收益的取值不同,扣凈市盈率也分為靜態(tài)扣凈市盈率、動(dòng)態(tài)扣凈市盈率、滾動(dòng)扣凈市盈率。
靜態(tài)扣凈市盈率即扣除每股凈資產(chǎn)后的每股市價(jià)是上年度每股收益的倍數(shù)。動(dòng)態(tài)扣凈市盈率即扣除每股凈資產(chǎn)后的每股市價(jià)是預(yù)估全年每股收益的倍數(shù)。滾動(dòng)扣凈市盈率即扣除每股凈資產(chǎn)后的每股市價(jià)是最近4個(gè)季度的每股收益的倍數(shù)。
扣凈市盈率在每股市價(jià)的基礎(chǔ)上先扣除了每股凈資產(chǎn),然后除以每股收益,因此其相對(duì)市盈率能夠更全面、更深入地反映股票投資風(fēng)險(xiǎn)。
3 市盈率、扣凈市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)范分析
3.1 市盈率、扣凈市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)的理論分析
一般情況下,市盈率、扣凈市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)正向相關(guān),持續(xù)的高市盈率意味著較高的股票投資風(fēng)險(xiǎn)??蹆羰杏氏鄬?duì)市盈率增加了每股凈資產(chǎn)因素,其本質(zhì)是市盈率與市凈率的融合,因此本文認(rèn)為扣凈市盈率在衡量股票投資風(fēng)險(xiǎn)方面比市盈率更全面、更直接、更具優(yōu)勢(shì)。
3.2 市盈率、扣凈市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)的數(shù)學(xué)分析
假定:甲投資者想在A、B股票中選擇一只股票進(jìn)行投資,A、B股票價(jià)格均為50元/股且兩只股票上一年度的每股收益均為1元,A公司的每股凈資產(chǎn)為10元/股,B公司的每股凈資產(chǎn)為30元/股。行業(yè)、規(guī)模、發(fā)展前景等其他方面相同。甲投資者應(yīng)該如何選擇呢?
從表1可知,A、B兩只股票的市盈率均為50倍,因此單從市盈率的角度,甲投資者無法做出明確的選擇;然而,A、B兩只股票的扣凈市盈率分別為40倍和20倍,即從每股收益補(bǔ)償扣除每股凈資產(chǎn)后的每股市價(jià)的角度看,A股票需要40年,B股票需要20年。至此我們可以看出,甲投資者選擇B股票更明智。因此,我們可以得出結(jié)論,相對(duì)市盈率,扣凈市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系更密切。
4 市盈率、扣凈市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)證分析
4.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源
本研究選取截至2019年12月31日收市在我國A股上市的3 741家上市公司為初始研究樣本。根據(jù)研究需要,對(duì)初始樣本做如下剔除:第一,剔除2019年1月1日—2019年12月31日期間暫停上市、退市或終止上市及年中上市等無法取得月股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差的上市公司。第二,基于市盈率及扣凈市盈率指標(biāo)的意義,剔除每股收益為負(fù)的上市公司。第三,如果每股市價(jià)小于每股凈資產(chǎn),基于會(huì)計(jì)客觀性原則,那么投資這些股票風(fēng)險(xiǎn)較小,故剔除每股市價(jià)小于每股凈資產(chǎn)的上市公司。第四,為避免數(shù)據(jù)異常值的影響,對(duì)連續(xù)變量在1%和99%水平上進(jìn)行Winsorize縮尾處理。經(jīng)過上述處理,共獲得有效研究樣本2 606個(gè)。數(shù)據(jù)來源于國泰安(CSMAR)經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)庫及同花順股票交易軟件,使用Excel 2010、Stata 14.0及SPSS 19.0軟件進(jìn)行統(tǒng)計(jì)與分析。
4.2 研究設(shè)計(jì)
風(fēng)險(xiǎn)(Risk),廣義來講其本質(zhì)是未來結(jié)果的不確定性?;诖耍善蓖顿Y風(fēng)險(xiǎn)可以理解為股票價(jià)格的不確定性,我們可以用股票價(jià)格的波動(dòng)性指標(biāo)——月股票投資收益率標(biāo)準(zhǔn)差衡量股票投資風(fēng)險(xiǎn)。
4.3 實(shí)證結(jié)果分析
4.3.1 描述性分析
表2為主要研究變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果,但需注意的是表2為扣除虧損公司和市盈率極端值等情況下的我國A股2019年12月31日的上市公司統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。結(jié)果顯示,月股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差的極小值為0.25,極大值為0.63,均值為0.3,標(biāo)準(zhǔn)差為0.03,說明月股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差有一定的波動(dòng),但波動(dòng)率總體不是很大;市盈率的極小值為6.07,極大值為713.48,說明我國A股上市公司間的市盈率差異巨大;扣凈市盈率的極小值為0.42,極大值為560.26,說明我國A股上市公司間的扣凈市盈率差異也十分巨大,但是其差異較市盈率已明顯縮小;市盈率的均值為61.23,扣凈市盈率的均值為37.91,可以看出扣凈市盈率均值和市盈率均值的差異明顯;市盈率的標(biāo)準(zhǔn)差為85.10,扣凈市盈率的標(biāo)準(zhǔn)差為61.05,可以看出市盈率的波動(dòng)幅度比扣凈市盈率的波動(dòng)幅度更大。綜上可以得出,市盈率比扣凈市盈率的波動(dòng)更大。
4.3.2 相關(guān)分析
常見的相關(guān)系數(shù)有皮爾遜(Pearson)相關(guān)系數(shù)、Spearman相關(guān)系數(shù)、Kendall相關(guān)系數(shù)。但Pearson相關(guān)系數(shù)要求數(shù)據(jù)需是符合正態(tài)分布的連續(xù)型數(shù)值變量。因此,接下來我們先做數(shù)據(jù)正態(tài)分布的K-S檢驗(yàn)。
從表3可以看出,月度股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差、市盈率、扣凈市盈率的單樣本K-S檢驗(yàn)Z統(tǒng)計(jì)量值分別為7.589、13.196、13.761,漸進(jìn)顯著性水平均為0且都小于0.05,所以月股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差、市盈率、扣凈市盈率均不服從正態(tài)分布。
根據(jù)上述分析,月股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差、市盈率、扣凈市盈率相關(guān)性分析不能使用Pearson相關(guān)系數(shù),故本文選擇Spearman相關(guān)系數(shù)分析三者之間的相關(guān)關(guān)系,具體見表4。
由表4可知,月股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差、市盈率、扣凈市盈率三者之間的Sig.(雙側(cè))的P值均為0.000且小于0.01,說明三者之間顯著相關(guān)。同時(shí)研究發(fā)現(xiàn),市盈率、扣凈市盈率的相關(guān)系數(shù)為0.899,說明市盈率、扣凈市盈率高度相關(guān);市盈率與月股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差的相關(guān)系數(shù)是0.300,而扣凈市盈率與月股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差的相關(guān)系數(shù)是0.353,說明相對(duì)市盈率,扣凈市盈率與月股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差的相關(guān)性更強(qiáng)。由此得出,相對(duì)市盈率,扣凈市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系更密切。
5 研究結(jié)論與展望
5.1 研究結(jié)論
本研究具有一定的理論意義和實(shí)踐意義:提出一個(gè)新的衡量股票投資風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)指標(biāo)——扣凈市盈率。本文的規(guī)范研究和實(shí)證研究均表明,相對(duì)市盈率,扣凈市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系更密切。
5.2 研究展望
本研究使用我國A股2019年月股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差數(shù)據(jù)驗(yàn)證市盈率、扣凈市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。筆者認(rèn)為,將來可以考慮從我國股票市場(chǎng)不同時(shí)期的數(shù)據(jù)乃至全球其他股票市場(chǎng)不同時(shí)期的數(shù)據(jù)驗(yàn)證市盈率、扣凈市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。
本研究使用月股票投資收益率標(biāo)準(zhǔn)差表示股票投資風(fēng)險(xiǎn),通過市盈率、扣凈市盈率與月股票投資收益率標(biāo)準(zhǔn)差相關(guān)系數(shù)的差異,說明市盈率、扣凈市盈率與股票投資風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)關(guān)系,雖然從統(tǒng)計(jì)學(xué)角度來看理論依據(jù)比較充分,但是股票投資風(fēng)險(xiǎn)受眾多因素影響,月股票投資收益率標(biāo)準(zhǔn)差是否是股票投資風(fēng)險(xiǎn)最真實(shí)、最全面的衡量指標(biāo)還需進(jìn)一步的論證。
參 考 文 獻(xiàn)
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