路志穎

摘要：本文對(duì)動(dòng)量交易和反轉(zhuǎn)效應(yīng)進(jìn)行闡述，并且對(duì)于目前國內(nèi)外已經(jīng)存在的研究成果進(jìn)行匯總分析，運(yùn)用實(shí)證方法對(duì)來源進(jìn)行分析。

關(guān)鍵詞：行為金融學(xué);動(dòng)量效應(yīng);反轉(zhuǎn)效應(yīng)

標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)認(rèn)為發(fā)生的任何影響股票價(jià)格的事件都能夠在發(fā)生之后迅速得到調(diào)整，不存在套利空間，但卻可以通過構(gòu)建無風(fēng)險(xiǎn)套利組合來實(shí)現(xiàn)正的超額收益現(xiàn)象。本文將基于歷史數(shù)據(jù)構(gòu)建投資組合策略，探討中國市場(chǎng)是否存在該現(xiàn)象，并提出對(duì)應(yīng)建議。

1.文獻(xiàn)綜述

Jegadeesh和Titman（1993）通過對(duì)選定過去月份的股票收益進(jìn)行樣本數(shù)據(jù)排列構(gòu)成投資組合，發(fā)現(xiàn)動(dòng)量收益;De Bondt（1985）和 Thaler（1987）對(duì)1926年1月至1982年12月紐約證券交易所的股票數(shù)據(jù)進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)存在這種股市現(xiàn)象;Grundy 和 Martin（2000）使用動(dòng)量交易策略證明了美國股票市場(chǎng)也是存在超額收益的。

王永宏和趙學(xué)軍（2005）對(duì)于中國1993年以前的所有股票進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)中國市場(chǎng)并不存在該現(xiàn)象;王志強(qiáng)、齊佩金（2006）總結(jié)動(dòng)量效應(yīng)的收益來源及其行為金融解釋，分析交易成本對(duì)動(dòng)量利潤的影響以及提高動(dòng)量利潤的各種動(dòng)量交易策略;王明濤、黎單（2015）采用新策略驗(yàn)證了中國股票市場(chǎng)存在動(dòng)量效應(yīng)。

2.理論基礎(chǔ)

Jegadeesh和Titman提出動(dòng)量交易策略的概念，認(rèn)為動(dòng)量交易策略是預(yù)先對(duì)股票在一定時(shí)期內(nèi)的收益率設(shè)定過濾規(guī)則，當(dāng)股票收益率滿足過濾規(guī)律就進(jìn)行買入或者賣出，進(jìn)而獲得相應(yīng)持有期的投資者收益的策略。本文采用排序期樣本選擇的方法來構(gòu)造投資組合，在動(dòng)量交易存在超額收益的前提之下可以認(rèn)為排序期內(nèi)收益較高的股票做獲取的超額收益是由動(dòng)量效益帶來的，并且會(huì)在檢驗(yàn)期繼續(xù)發(fā)揮作用，并且由于中國股票市場(chǎng)建設(shè)不完善問題的存在，選取中長期作為形成期和檢驗(yàn)期進(jìn)行探究。

3.實(shí)證研究

3.1數(shù)據(jù)選取與來源

本文以中國A股市場(chǎng)為策略研究對(duì)象，選取2010年1月至2019年12月十年滬深兩市股票的月交易數(shù)據(jù)，剔除當(dāng)年ST、IPO和數(shù)據(jù)缺失公司，得到1705個(gè)公司數(shù)據(jù)，本文所有數(shù)據(jù)均來自CSMAR。

3.2 研究方法

本文選取累計(jì)超額收益AR作為衡量動(dòng)量交易策略的指標(biāo)：

確定形成期和檢驗(yàn)期，

2.計(jì)算股票收益率和市場(chǎng)指數(shù)收益率。

本文選取國泰安數(shù)據(jù)庫中考慮現(xiàn)金紅利再投資的月個(gè)股回報(bào)率數(shù)據(jù)，其計(jì)算為：

其中，Ri，t表示股票i在第t時(shí)期的考慮現(xiàn)金紅利再投資的月回報(bào)率，市場(chǎng)指數(shù)收益率為數(shù)據(jù)庫中的滬深300指數(shù)月回報(bào)率。

3.將所有股票按照Ri，t從大到小進(jìn)行排序，按照十分位進(jìn)行劃分，高收益組合為贏家，否則為輸家。

4.計(jì)算股票月收益率，計(jì)算贏家組合和輸家組合的AR和AAR：

5.考查在整個(gè)檢驗(yàn)期內(nèi)投資組合的收益情況，構(gòu)建買入超額收益高的組合，賣出超額收益低的組合，并在檢驗(yàn)期對(duì)其進(jìn)行檢驗(yàn)。

3.3 中長期動(dòng)量交易策略實(shí)證研究

為了檢驗(yàn)我國股票市場(chǎng)在中長期是否存在動(dòng)量或者反轉(zhuǎn)效應(yīng)，本文采用形成期為1，6，12個(gè)月，檢驗(yàn)期為1，3，6，12個(gè)月的策略，按照上文提出的步驟進(jìn)行檢驗(yàn)，W-L為正值則顯示動(dòng)量交易現(xiàn)象存在，否則存在反轉(zhuǎn)效應(yīng)。

根據(jù)表4-1我們可以看出，在形成的12個(gè)策略中，有4個(gè)呈現(xiàn)動(dòng)量效應(yīng)，其余都表現(xiàn)為反轉(zhuǎn)效應(yīng)。

在形成期為1個(gè)月時(shí)，持有期1，3個(gè)月都表現(xiàn)為動(dòng)量效應(yīng)，持有期在6，12個(gè)月為反轉(zhuǎn)效應(yīng)，形成期為6個(gè)月時(shí)，除持有期為3個(gè)月存在動(dòng)量效應(yīng)外，其余表現(xiàn)為反轉(zhuǎn)效應(yīng)，在形成期為12個(gè)月時(shí)，除持有期為6個(gè)月存在動(dòng)量效應(yīng)外，其余也表現(xiàn)為反轉(zhuǎn)效應(yīng)。

4.結(jié)論和建議

4.1 結(jié)論

本文通過實(shí)證研究的方法，發(fā)現(xiàn)我國A股市場(chǎng)呈現(xiàn)反轉(zhuǎn)效應(yīng)較動(dòng)量效應(yīng)更為強(qiáng)烈的現(xiàn)象，在形成期和檢驗(yàn)期組成的3×4策略組合中，反轉(zhuǎn)效應(yīng)次數(shù)多達(dá)8次，只有4次檢驗(yàn)顯示動(dòng)量效應(yīng)存在。

4.2建議

根據(jù)以上研究結(jié)論，本文從投資者和監(jiān)管部門兩個(gè)角度展開給出政策性建議。

對(duì)于投資者尤其是大量個(gè)人投資者而言，應(yīng)盡量保持理性，少采取“追漲殺跌”策略，由于中國的股市目前仍處于發(fā)展階段，動(dòng)量效應(yīng)和反轉(zhuǎn)效應(yīng)交替存在，并不能很明確的判斷超額收益的存在策略。

對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者而言，應(yīng)盡量少采取行政手段強(qiáng)制干預(yù)股票市場(chǎng)，減少“政策市”對(duì)于中國股市的影響，過于頻繁的政策變動(dòng)會(huì)打斷股市價(jià)格的正常波動(dòng)，從而造成普通投資者承擔(dān)過大的政策沉沒成本。

參考文獻(xiàn)：

[1]Jegadeesh N，Titman S.Short-Horizon Return Reversals and the Bid-Ask Spread[J].Journal of Financial Intermediation，1995，4.