閆華紅 張思捷

【關(guān)鍵詞】 股權(quán)激勵; 尋租; 薪酬差距; 市場價值

【中圖分類號】 F124;F275? 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2021）18-0097-08

一、引言

現(xiàn)代社會環(huán)境復(fù)雜多變，企業(yè)間的競爭日益激烈，高質(zhì)量的人力資本已成為企業(yè)獲得競爭優(yōu)勢及良性發(fā)展的關(guān)鍵因素。薪酬作為勞動力的市場價格，對人才有著最直接的吸引，合理的薪酬管理體系對企業(yè)至關(guān)重要。一方面，高水平人才的稀缺性給予了他們在勞動力市場中的選擇權(quán)，這令傳統(tǒng)的、較為穩(wěn)定的現(xiàn)金薪酬難以滿足其需求;另一方面，企業(yè)所有者與經(jīng)營者之間的代理沖突無法依靠單一的監(jiān)督手段得以解決，股權(quán)激勵作為一種特殊的薪酬形式愈發(fā)常態(tài)化。近年來，我國上市公司股權(quán)激勵公告數(shù)量有巨大漲幅，據(jù)上海榮正投資咨詢股份公司發(fā)布的報告統(tǒng)計，截至2020年底，已經(jīng)推行過股權(quán)激勵的A股上市公司在其所在整體市場的覆蓋率中，創(chuàng)業(yè)板覆蓋率已達(dá)62%，即便是覆蓋率最低的深主板也達(dá)到28%。然而，股權(quán)激勵機制是否產(chǎn)生了理想中的效果還有待考究。通過對我國上市公司股權(quán)激勵計劃的特點進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)很多上市公司管理層獲取激勵工具的關(guān)鍵在于實現(xiàn)規(guī)定的業(yè)績條件。問題在于，這種結(jié)果導(dǎo)向考核制度并未對業(yè)績目標(biāo)實現(xiàn)的途徑做出要求，管理層在實際操作時具有很高的主觀選擇性。為了達(dá)到激勵目標(biāo)，管理層會采取各種手段，但有些手段是以損害企業(yè)長期價值為代價，此時股權(quán)激勵計劃的實施不僅無法促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級、發(fā)展壯大，反而會對企業(yè)造成傷害。

基于此，本文將探究業(yè)績考核型股權(quán)激勵對管理層尋租的潛在影響。選取尋租視角的理由體現(xiàn)在兩方面：首先，尋租是管理層為獲得超額回報，采取處于灰色地帶甚至違法的行為，其雖能在短期內(nèi)提升企業(yè)績效但會加重企業(yè)負(fù)擔(dān)，并將分散管理層實行創(chuàng)新戰(zhàn)略的精力，損害企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展，這符合本文的研究思路;其次，管理層過度尋租會在宏觀層面扭曲社會資源的配置，并進(jìn)一步導(dǎo)致巨大的生產(chǎn)性資源浪費和社會整體福利的損失，這能夠?qū)⒈疚牡奶接懸曛梁暧^層面，賦予本文更深的意義?？赡艿呢暙I(xiàn)在于：過往文獻(xiàn)多以生產(chǎn)性活動為切入點分析股權(quán)激勵的作用效果，忽略了其對管理層可能進(jìn)行的非生產(chǎn)性活動的影響，而本文既豐富了股權(quán)激勵經(jīng)濟后果的相關(guān)研究，也豐富了關(guān)于管理層尋租行為影響因素的相關(guān)研究。本文將從事件研究的角度，結(jié)合實證結(jié)果，為上市公司股權(quán)激勵計劃的完善提供參考。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假說

（一）股權(quán)激勵與企業(yè)尋租

兩權(quán)分離導(dǎo)致信息不對稱賦予了管理層進(jìn)行自利活動的空間，也增加了股東實施監(jiān)督的代理成本。最優(yōu)契約理論認(rèn)為，股權(quán)激勵是對股東與管理層雙方利益沖突有效的調(diào)解方法，它可以將人力資本轉(zhuǎn)變?yōu)槭Ｓ嗨魅?quán)，使雙方的效用函數(shù)趨同，促進(jìn)管理層將股東財富最大化作為工作目標(biāo)。然而，管理層的實際行為并不都是可觀測的，作為決策主體，其始終握有實現(xiàn)自身目標(biāo)的主動權(quán)。無論是理論研究還是國內(nèi)外企業(yè)實踐均有證據(jù)表明，一些股權(quán)激勵不但沒有緩解委托代理沖突，甚至?xí)蔀槲写韱栴}的一部分，以至引發(fā)一系列不良后果，如過度投資[ 1 ]、規(guī)避創(chuàng)新[ 2 ]、進(jìn)行向上的真實盈余管理[ 3 ]、更激進(jìn)地避稅[ 4 ]等。作為轉(zhuǎn)型經(jīng)濟國家普遍有的典型制度特征，尋租活動源于資源的集中，企業(yè)往往有很強的動機與資源控制方（如政府、關(guān)鍵生產(chǎn)要素行業(yè)龍頭等）保持良好關(guān)系，以期最終獲取超額利潤。雖然尋租在某種程度上違背商業(yè)倫理甚至違反法律，但能夠在短時間內(nèi)為企業(yè)獲得政治便利、政府補貼、關(guān)鍵性資源等經(jīng)濟優(yōu)勢[ 5 ]，是企業(yè)適應(yīng)環(huán)境的一種實在選擇。Gordon Tullock（1967）認(rèn)為，企業(yè)對尋租以及正常生產(chǎn)經(jīng)營并沒有特定偏好，只有尋租無法給企業(yè)帶來超額收益時，企業(yè)才會停止尋租。而基于管理層權(quán)力理論，日益增長的權(quán)力使高級管理層在企業(yè)這一聯(lián)合體中占據(jù)很重要的地位，現(xiàn)實中股東所擁有的實際權(quán)力往往小于法律賦予其的權(quán)力，很難對高管進(jìn)行實質(zhì)性約束，而外部董事又多是管理層的合作伙伴，企業(yè)行為可以說是管理層意志的體現(xiàn)。也就是說，當(dāng)管理層具備自利動機時，即使尋租可能會在未來對企業(yè)產(chǎn)生不利影響，但不妨礙管理層認(rèn)為進(jìn)行尋租更符合自身利益的情況下對其的選擇。我國上市公司股權(quán)激勵方案有很大一部分采用凈利潤增長率或凈資產(chǎn)收益率這類短期業(yè)績指標(biāo)作為考核依據(jù)，且要求的增長幅度逐年遞升。自2008年證監(jiān)會明確業(yè)績指標(biāo)中的會計利潤須采用扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤后，由于經(jīng)常性損益相對不容易操控，考核更直接地指向了企業(yè)的真實盈利能力，管理層想要完成行權(quán)條件越發(fā)困難。而這部分股權(quán)激勵方案又往往規(guī)定，在業(yè)績未達(dá)標(biāo)時，被激勵對象無法按目標(biāo)實現(xiàn)比例獲利，對應(yīng)年度的激勵工具將被全部回購且不允許將當(dāng)年的激勵工具遞延至以后年度行權(quán)[ 6 ]。如此“一刀切”與“零遞延”再加上以短期業(yè)績?yōu)榭己酥黧w的制度設(shè)計很可能會促使管理層進(jìn)行更多的冒險活動。相較于創(chuàng)新、投資高風(fēng)險項目這類對短期業(yè)績提升具有很高不確定性的風(fēng)險行為而言，管理層更可能會通過增加尋租行為以快速有效地解決短期業(yè)績問題，完成行權(quán)條件，故提出如下假設(shè)：

H1：短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵會增加上市公司管理層的尋租行為。

（二）高管團隊內(nèi)部薪酬差距的調(diào)節(jié)作用

基于社會比較理論，相對薪酬水平往往被人們用于判斷自己是否被公平對待。過大的薪酬差距會使部分高管產(chǎn)生不公平感、相對剝削感等不滿情緒[ 7 ]，并將造成高管團隊凝聚力下降，高管消極怠工，對組織目標(biāo)漠不關(guān)心等現(xiàn)象。更為嚴(yán)重的后果則是高管心理失衡，玩弄政治陰謀的動機增加[ 8 ]。薪酬差距過大時，部分高管通常更為短視，并將通過一系列違規(guī)行為[ 9 ]實現(xiàn)自利。此時短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵就會淪為高管獲利的工具，高管將竭盡全力完成行權(quán)條件，這可能會造成管理層更大程度的尋租行為。而錦標(biāo)賽理論將不同層級的薪酬差距視為高管在企業(yè)內(nèi)部晉升錦標(biāo)賽中獲勝的額外獎金，其有利于產(chǎn)生正向的激勵效應(yīng)[ 10 ]。由于競爭長期存在，過去的獲勝者需要繼續(xù)努力工作而無法躺在歷史的功勞簿上安逸，這使得高管必須將目光放長遠(yuǎn)，減少機會主義行為，只有致力于抑制企業(yè)過度投資[ 11 ]、增加企業(yè)創(chuàng)新投入強度[ 12 ]、提升企業(yè)創(chuàng)新效率[ 13 ]等積極活動，才能夠持續(xù)地在競爭中占據(jù)領(lǐng)先地位。雖然股權(quán)激勵注重考核短期業(yè)績，但薪酬差距的擴大會使高管短視行為明顯減少，且更可能與股權(quán)激勵交互作用對高管形成雙重激勵，促使高管專注于企業(yè)的長期價值創(chuàng)造，故管理層的尋租行為也可能因此顯著減少?；谝陨戏治觯疚奶岢龈偁幮约僭O(shè)：

H2a：高管團隊內(nèi)部薪酬差距會促進(jìn)短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵與上市公司管理層尋租行為的正相關(guān)關(guān)系。

H2b：高管團隊內(nèi)部薪酬差距會抑制短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵與上市公司管理層尋租行為的正相關(guān)關(guān)系。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

為確保上市公司股權(quán)激勵的業(yè)績行權(quán)條件設(shè)置符合證監(jiān)會對扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤的監(jiān)管要求，本文以2009—2019年A股上市公司為初始研究樣本并剔除金融公司、ST樣本以及數(shù)據(jù)缺失樣本。為避免極端值的影響，本文對各連續(xù)變量進(jìn)行了1%的縮尾處理。所需樣本公司的各項財務(wù)數(shù)據(jù)以及股權(quán)激勵方案表均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

（二）主要變量定義

股權(quán)激勵：現(xiàn)有文獻(xiàn)對股權(quán)激勵的度量并不唯一，較為主流的做法是將管理層持股比例作為股權(quán)激勵的代理變量。然而管理層持股是一個既有事項，且持股的緣由多種多樣。本文試圖探討短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵計劃的實施這一事件對企業(yè)尋租的影響，故將股權(quán)激勵設(shè)為虛擬變量。如果企業(yè)實施了以公司高管為激勵對象的股權(quán)激勵方案并以短期業(yè)績?yōu)榭己酥笜?biāo)，則當(dāng)年處于業(yè)績考核期時，該變量取1，其余情況該變量均取0。高管包括董事、監(jiān)事以及高級管理人員。

管理層尋租：準(zhǔn)確地衡量管理層尋租是本研究成立的必要條件。為避免法律法規(guī)的制裁以及社會輿論的壓力，管理層的尋租行為通常具有很高的隱蔽性，與之相關(guān)的財務(wù)數(shù)據(jù)并不能被直接地觀測到。部分文獻(xiàn)采用實地調(diào)查所獲取的數(shù)據(jù)度量尋租行為[ 14 ]，這樣處理的不足之處在于存在一定程度的樣本選擇偏誤并且受調(diào)查者容易出于自我保護(hù)的目的，提供不準(zhǔn)確的反饋信息。另有文獻(xiàn)采用招待費與差旅費的支出合計作為尋租的代理變量[ 15 ]。一方面，該部分支出并不盡是管理層尋租的費用，還包括企業(yè)在經(jīng)營過程中合理發(fā)生的維護(hù)企業(yè)正常關(guān)系的費用，這會造成測量的偏差;另一方面，招待費及差旅費作為管理費用的明細(xì)科目，大量上市公司選擇不將其披露，數(shù)據(jù)無法獲得。綜合考慮下，本文借鑒申宇等[ 16 ]提出的模型估計法，測算超額管理費用以衡量管理層尋租。具體模型如下：

模型（1）中，各變量下標(biāo)i表示企業(yè)，t表示時間;ae代表企業(yè)管理費用與當(dāng)期同期營業(yè)收入的比值;lnsales代表企業(yè)營業(yè)收入的自然對數(shù);Lev代表企業(yè)的財務(wù)杠桿即資產(chǎn)負(fù)債率;Growth代表企業(yè)的營業(yè)收入增長率;Board代表企業(yè)董事會成員總數(shù);Staff代表企業(yè)員工總數(shù);Big4表示企業(yè)的審計師是否出自“四大”會計師事務(wù)所，若是，將Big4賦值為1，否則為0;Age代表企業(yè)上市年限;Profitrate代表企業(yè)的銷售毛利率;hhi代表企業(yè)前五大股東的赫芬達(dá)爾指數(shù);Industry為行業(yè)虛擬變量;Year為年份虛擬變量。對模型（1）中的各連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理，再將數(shù)據(jù)代入模型中進(jìn)行回歸所得的殘差項即為本文所需的超額管理費用。

高管團隊內(nèi)部薪酬差距：本文以高管相對薪酬作為高管團隊內(nèi)部薪酬差距的代理變量，具體衡量方法為高管薪酬前三名之和除以所有高管薪酬之和，高管包括董事、監(jiān)事以及高級管理人員。

控制變量：參考國內(nèi)外學(xué)者在相關(guān)領(lǐng)域的研究，本文選取若干控制變量進(jìn)入模型，包括企業(yè)規(guī)模、總資產(chǎn)凈利率、資產(chǎn)負(fù)債率、財務(wù)費用率、第一大股東持股比例、獨立董事比例、董事會規(guī)模、上市年限。與此同時，本文還控制了年度、行業(yè)可能產(chǎn)生的影響。各變量具體度量方法如表1。

（三）模型建立

根據(jù)H1，本文構(gòu)建模型（2）以檢驗股權(quán)激勵與管理層尋租的關(guān)系，具體模型為：

根據(jù)H2a以及H2b，本文構(gòu)建模型（3）以檢驗高管團隊內(nèi)部薪酬差距的調(diào)節(jié)效應(yīng)，具體模型為：

其中，i代表企業(yè)，t代表年份，Ctrlit代表影響管理層尋租的一組控制變量。

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2展示了各變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。可知，Rent的最大值為0.431，最小值為-0.080，均值和中位數(shù)分別為0.048和0.037，該分布結(jié)果表示不同企業(yè)管理層的尋租程度有顯著差異。EI的均值為0.175，表明股權(quán)激勵業(yè)績考核期樣本占到總樣本的17.5%，說明股權(quán)激勵已愈發(fā)常態(tài)化。Lev的均值為0.425，整體來看我國上市公司的財務(wù)杠桿運用得較為合理。Ind的均值和下分位數(shù)分別為0.375和0.333，說明大部分上市公司滿足證監(jiān)會對獨立董事至少在董事會占比三分之一的規(guī)定。Sha的均值為35.2%，說明我國上市公司股權(quán)相對比較集中。其余變量的描述性統(tǒng)計與現(xiàn)有文獻(xiàn)大體一致，不存在異常狀況，在此不再贅述。

（二）回歸結(jié)果分析

為了驗證短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵計劃的實施是否會影響管理層的尋租行為，本文對模型（2）進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表3列（1）所示。結(jié)果表明，在考慮相關(guān)控制變量后，股權(quán)激勵（EI）的回歸系數(shù)為0.012，并在1%水平上顯著，說明短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵計劃的實施顯著增加了上市公司管理層的尋租行為，H1得到初步驗證。為了驗證高管團隊內(nèi)部薪酬差距的調(diào)節(jié)作用，本文對模型（3）進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表3列（2）所示。結(jié)果表明，交乘項（EI×MWD）的回歸系數(shù)為-0.040，并在1%水平上顯著，說明高管內(nèi)部薪酬差距的擴大有利于減少管理層短視行為，在股權(quán)激勵與管理層尋租的關(guān)系中具有負(fù)向調(diào)節(jié)作用，該結(jié)果支持了錦標(biāo)賽理論，H2b得到初步驗證。

（三）穩(wěn)健性檢驗

本文進(jìn)行了一系列穩(wěn)健性檢驗。首先，參考侯曉紅和周潔[ 17 ]的處理方法，只考慮實施了股權(quán)激勵的企業(yè)，將研究期間內(nèi)從未實施過股權(quán)激勵計劃的上市公司樣本剔除，重新利用上述模型（2）和模型（3）進(jìn)行回歸分析，回歸結(jié)果如表4列（1）和列（2）。表4列（1）顯示，股權(quán)激勵（EI）的回歸系數(shù)為0.007，在1%水平上顯著，該結(jié)果與H1一致;表4列（2）顯示交乘項（EI×MWD）的回歸系數(shù)為-0.019，在5%水平上顯著，該結(jié)果與H2b一致。其次，管理層尋租與股權(quán)激勵可能存在反向因果關(guān)系，如在市場化程度較低的地區(qū)，地方資源配置主要依靠政府調(diào)控，管理層尋租越少越可能會造成業(yè)績低迷，股東實施股權(quán)激勵的動機也就越大。鑒于此，本文將解釋變量和控制變量滯后一期重新利用上述模型（2）和模型（3）進(jìn)行回歸分析以緩解此內(nèi)生問題。表4列（3）和列（4）顯示股權(quán)激勵（EI）和交乘項（EI×MWD）的回歸系數(shù)分別為0.010和-0.042，且均在1%水平上顯著?？梢姡诳紤]了反向因果后，本文結(jié)論仍具有穩(wěn)健性。最后，考慮到可能存在的遺漏變量問題，本文采用雙向固定效應(yīng)模型重新進(jìn)行了回歸，表4列（5）和列（6）顯示股權(quán)激勵（EI）系數(shù)為0.002，在10%水平上顯著，交乘項（EI×MWD）系數(shù)為-0.017，在5%水平上顯著，該結(jié)果再次驗證了H1和H2b。

五、進(jìn)一步研究

（一）行業(yè)類型的影響

企業(yè)的運營模式以及決策思路與所處行業(yè)具體狀況關(guān)系緊密。作為知識和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，高新技術(shù)行業(yè)的發(fā)展比其余任何行業(yè)都更需要研發(fā)活動的支撐，高新技術(shù)企業(yè)的業(yè)績提升也更依賴于成功研發(fā)。目前我國高新技術(shù)行業(yè)處于成長期，發(fā)展時間較短，技術(shù)更新?lián)Q代的速度卻很快，企業(yè)研發(fā)需要充足的資源支持。除內(nèi)部自有資金積累及人員配置外，必要的政府補貼、政策性金融等外部政策制度對研發(fā)也有關(guān)鍵的作用[ 18 ]，擁有高成長績效的企業(yè)所獲取的政府支持遠(yuǎn)高于低成長績效企業(yè)[ 19 ]。因此，當(dāng)高新技術(shù)企業(yè)實施股權(quán)激勵計劃時，行業(yè)特點導(dǎo)致業(yè)績提升途徑的有限性可能會使其管理層更具動機去進(jìn)行尋租活動來加強政企聯(lián)系，以便獲取外在的政策便利?；谝陨戏治?，參考證監(jiān)會2012年發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》以及崔也光和趙迎[ 20 ]的研究，本文構(gòu)建高新技術(shù)行業(yè)虛擬變量。當(dāng)企業(yè)所處行業(yè)為計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)、儀器儀表制造業(yè)、醫(yī)藥制造業(yè)、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)以及鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設(shè)備制造業(yè)，Hitec取值1，否則為0。由表5的回歸結(jié)果可知，高新技術(shù)行業(yè)組股權(quán)激勵（EI）的系數(shù)為0.018，明顯高于非高新技術(shù)行業(yè)組的0.007，兩個系數(shù)的顯著性水平均為1%，在全樣本回歸中，交乘項（EI×Hitec）系數(shù)為0.014，且在1%水平上顯著。以上結(jié)果支持了前述分析，即股權(quán)激勵計劃的實施會增加管理層的尋租行為并且該效應(yīng)在高新技術(shù)行業(yè)內(nèi)更加明顯。

（二）股權(quán)激勵與企業(yè)價值

企業(yè)市場價值的增減是衡量股權(quán)激勵有效性的主要依據(jù)，因此有必要檢驗股權(quán)激勵對其產(chǎn)生的具體影響及作用路徑。前文已經(jīng)分析得出短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵會增加上市公司管理層的尋租行為，由于尋租活動較為隱蔽，不易察覺，當(dāng)管理層通過尋租實現(xiàn)企業(yè)業(yè)績增長時，市場往往很難辨別企業(yè)盈余拔高的真實原因，企業(yè)的市場價值也會因此提高。這樣一來，管理層尋租就有可能成為股權(quán)激勵與企業(yè)價值間的一座橋梁?；诖耍疚氖紫冗x用市場價值與期末總資產(chǎn)的比值（托賓Q）來度量企業(yè)市場價值，其次借鑒溫忠麟等[ 21 ]的方法以檢驗管理層尋租的中介效應(yīng)，檢驗結(jié)果如表6所示?？梢娏校?）中的股權(quán)激勵（EI）系數(shù)為0.150，且在1%水平上顯著，列（3）加入管理層尋租變量后，股權(quán)激勵（EI）系數(shù)為0.107，略有下降，而管理層尋租（Rent）的系數(shù)為3.675，兩者均在1%水平上顯著。以上結(jié)果說明管理層尋租具有部分中介效應(yīng)。由于企業(yè)并未實現(xiàn)真正的內(nèi)在發(fā)展，通過尋租獲得的市場表現(xiàn)提升很可能只是暫時的，當(dāng)業(yè)績考核期滿，管理層尋租力度下降，企業(yè)市場表現(xiàn)也將回落。因此，本文又分別檢驗了股權(quán)激勵對今后四年企業(yè)市場價值的影響，回歸結(jié)果見表7，可見股權(quán)激勵雖然與下一年和第二年的市場價值在1%水平上顯著為正，但與第三年的市場價值已不具有顯著關(guān)系，并顯著降低了第四年的市場價值。該結(jié)果再次說明短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵對企業(yè)市場價值的影響很大程度上依賴于管理層尋租的中介效應(yīng)。

六、研究結(jié)論及建議

本文基于2009—2019年A股上市公司的樣本數(shù)據(jù)，考察了短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵對管理層尋租的影響，研究發(fā)現(xiàn)：（1）短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵會顯著增加上市公司管理層的尋租行為;（2）高管團隊內(nèi)部薪酬差距具有調(diào)節(jié)作用，它會抑制短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵與管理層尋租的正相關(guān)關(guān)系;（3）進(jìn)一步研究表明，短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵能夠短暫提升企業(yè)市場價值，管理層尋租是該過程的重要作用路徑，但長遠(yuǎn)來看，企業(yè)市場價值會受到負(fù)面影響。另外，相較于其他行業(yè)，高新技術(shù)行業(yè)的短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵更能促使管理層尋租。

從本文的研究結(jié)果來看，我國上市公司依然存在管理層權(quán)力過高的問題。雖然股東可以制定股權(quán)激勵計劃并設(shè)置行權(quán)條件，但顯然對管理層的制衡與監(jiān)督并不充分，否則管理層很難通過尋租這類有違企業(yè)長期利益的行為完成行權(quán)條件。由于當(dāng)前的資本市場還無法反映企業(yè)的非公開信息，企業(yè)通過管理層尋租實現(xiàn)的業(yè)績增長大概率也會轉(zhuǎn)換為良好的市場表現(xiàn)，這將導(dǎo)致股權(quán)激勵能夠提升企業(yè)市場價值的表象。然而在缺乏企業(yè)真實發(fā)展支撐的情況下，這樣的提升并不是穩(wěn)健和可持續(xù)的。由于資源總量有限，尋租空間也是既定的，即使在當(dāng)下各方對“尋租蛋糕”的分配還處于相對平衡的狀態(tài)，但隨著越來越多的企業(yè)實施股權(quán)激勵，可能會促使更多方加入到分配中，如此將引發(fā)多維度的尋租競爭，微觀企業(yè)會因?qū)ぷ獬袚?dān)更高的機會成本，宏觀經(jīng)濟也會白白流失生產(chǎn)性資源。總之，基于短期業(yè)績考核型股權(quán)激勵制度設(shè)計以及企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境條件，至少就完成行權(quán)條件而言，尋租具備較高的可選擇性及有效性，可一旦管理層選擇尋租，股權(quán)激勵就失去了其本來的意義。

針對以上討論，為更有效地發(fā)揮股權(quán)激勵的制度優(yōu)勢，本文提出以下建議：（1）上市公司應(yīng)當(dāng)健全內(nèi)部治理機制，避免管理層濫用權(quán)力，降低管理層的尋租機會。（2）上市公司應(yīng)當(dāng)完善股權(quán)激勵方案設(shè)計，在行權(quán)條件的設(shè)置上，不應(yīng)僅僅局限在業(yè)績的短期考核，還可以考慮加入期前考核與期后考核，更大程度上保證股權(quán)激勵是對企業(yè)長期價值提升的激勵。（3）上市公司應(yīng)當(dāng)適當(dāng)擴大高管團隊內(nèi)部薪酬差距，充分運用錦標(biāo)賽效應(yīng)，抑制管理層的機會主義行為，激發(fā)管理層的創(chuàng)造性，為股權(quán)激勵的有效實施營造良好的內(nèi)部環(huán)境。

【參考文獻(xiàn)】

[1] 唐雨虹，周蓉，楊嘯宇，等.中國上市公司股權(quán)激勵實施效果研究[J].財經(jīng)理論與實踐，2017，38（4）：57-61.

[2] TIEN C，CHEN C N.Myth or reality？Assessing the moderating role of CEO compensation on the mome ntum of innovation in R&D[J].The International Journal of Human Resource Management，2012，23（13）：2763-2784.

[3] 程果，蔣水全.管理層激勵的盈余管理及股東財富增長：來自考核基期的證據(jù)[J].南京審計大學(xué)學(xué)報，2019，16（3）：28-37.

[4] 張孝光，賈苗，張琦.高管股權(quán)激勵合約業(yè)績目標(biāo)水平與企業(yè)避稅[J].會計之友，2019（23）：82-86.

[5] CAI H，F(xiàn)ANG H，XU L C.Eat，drink，firms，government：an investigation of corruption from the entertainment and travel costs of Chinese firms[J].The Journal of Law and Economics，2011，54（1）：55-78.

[6] 謝德仁，張新一，崔宸瑜.經(jīng)常性與非經(jīng)常性損益分類操縱：來自業(yè)績型股權(quán)激勵“踩線”達(dá)標(biāo)的證據(jù)[J].管理世界，2019，35（7）：167-181，204.

[7] RIDGE J W，HILL A D，AIME F.Implications of multiple concurrent pay comparisons for top-team turnover[J].Journal of Management，2014（3）：671-690.

[8] 魯海帆.內(nèi)生性視角下高管層薪酬差距與公司業(yè)績研究[J].軟科學(xué)，2009（12）：22-29.

[9] 魏芳，耿修林.高管薪酬差距的陰暗面：基于企業(yè)違規(guī)行為的研究[J].經(jīng)濟管理，2018，40（3）：57-73.

[10] ROSEN S.Prizes and incentives in elimination tournaments[J].American Economic Review，1986，76（4）：701-715.

[11] 熊婷，程博.高管團隊薪酬差距與企業(yè)過度投資[J].軟科學(xué)，2017，31（1）：101-104.

[12] 康莉霞，徐飛.高管薪酬差距、CEO特征與股價崩盤風(fēng)險[J].會計之友，2020（2）：41-48.

[13] 牛建波，李勝楠，楊育龍，等.高管薪酬差距、治理模式和企業(yè)創(chuàng)新[J].管理科學(xué)，2019，32（2）：77-93.

[14] 張璇，王鑫，劉碧.吃喝費用、融資約束與企業(yè)出口行為：世行中國企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)的證據(jù)[J].金融研究，2017（5）：176-190.

[15] 黃玖立，李坤望.吃喝、腐敗與企業(yè)訂單[J].經(jīng)濟研究，2013，48（6）：71-84.

[16] 申宇，傅立立，趙靜梅.市委書記更替對企業(yè)尋租影響的實證研究[J].中國工業(yè)經(jīng)濟，2015（9）：37-52.

[17] 侯曉紅，周浩.股權(quán)激勵計劃對企業(yè)創(chuàng)新投入的影響[J].科學(xué)決策，2014（5）：33-46.

[18] 畢曉方，翟淑萍，姜寶強.政府補貼、財務(wù)冗余對高新技術(shù)企業(yè)雙元創(chuàng)新的影響[J].會計研究，2017（1）：46-52，95.

[19] 霍江林.創(chuàng)業(yè)板高新技術(shù)上市公司成長績效評價[J].統(tǒng)計與決策，2020，36（17）：185-188.

[20] 崔也光，趙迎.我國高新技術(shù)行業(yè)上市公司無形資產(chǎn)現(xiàn)狀研究[J].會計研究，2013（3）：59-64，96.

[21] 溫忠麟，張雷，侯杰泰，等.中介效應(yīng)檢驗程序及其應(yīng)用[J].心理學(xué)報，2004（5）：614-620.