宋倩楠

近年，不少中國企業(yè)赴美上市。據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2000至2020年以來，共有464家中國概念股票企業(yè)（以下簡稱：中概股）進(jìn)入美國資本市場，通過IPO總募集資金高達(dá)近741億美元，占美股IPO總?cè)谫Y額的13%，可見，中概股在美國資本市場上備受歡迎。然而，瑞幸咖啡財務(wù)造假事件改變了這種狀態(tài)，引發(fā)了新一輪中概股信任危機(jī)。

一、瑞幸咖啡財務(wù)造假的原因、方式及經(jīng)濟(jì)后果

瑞幸咖啡建立于2017年，以“讓每一個顧客輕松享受一杯喝得到、喝得值的好咖啡”為愿景，以“創(chuàng)造一個源自中國的世界級咖啡品牌”為使命。兩年內(nèi)，門店迅速擴(kuò)張，一舉成為國內(nèi)市場上門店數(shù)量最多的咖啡連鎖品牌。但好景不長，在趕超行業(yè)巨頭星巴克的過程中，不惜財務(wù)造假，最終被渾水曝光，以致投資者對其失去信任，大量拋售股份，造成公司股價暴跌。

（一）瑞幸咖啡造假原因分析

1.粗放式管理，導(dǎo)致成本失控。星巴克占領(lǐng)中國咖啡市場多年，瑞幸想一舉超越業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)面臨著極大挑戰(zhàn)和兌現(xiàn)對投資者承諾的壓力。在其現(xiàn)磨咖啡受到速溶咖啡沖擊的同時，一味追求門店擴(kuò)張速度，以致于不得不采取粗放式管理，最終出現(xiàn)成本失控而使其運(yùn)營成本遠(yuǎn)超同行的局面。

2.為實(shí)現(xiàn)套現(xiàn)目的，不惜造假提高股價。享有“國民之光”美譽(yù)的瑞幸咖啡本身就具有融資優(yōu)勢，在資本市場上紅極一時，為了展現(xiàn)出充足的盈利能力，登陸美股，以更高的估值融更多的資金，最后原始股東再順利找到接盤者，財務(wù)造假便悄然登場。對于企業(yè)而言，如果股價越高，瑞幸高層越有可能進(jìn)行高額交易套現(xiàn)，賣出自己手中的股票來獲得高額經(jīng)濟(jì)收益。渾水的報告中也指出，瑞幸的管理層已把手中一半的股票進(jìn)行了質(zhì)押，占總股本的24%，共獲利25億美元，折合人民幣175億元。

3.造假代價成本較小。根據(jù)我國現(xiàn)行《證券法》規(guī)定，如果企業(yè)出現(xiàn)財務(wù)舞弊，最高僅處以六十萬罰款。這相比財務(wù)造假帶來的巨額收益，僅是滄海一粟。在造假收益高于成本的情況下，瑞幸為了登陸美股上市，以更高的估值融更多的資金，仍會藐視法律的存在，選擇財務(wù)舞弊。所以，輕微的處罰一定程度上助長了會計(jì)造假行為的猖獗。

（二）瑞幸咖啡財務(wù)造假方式分析

1.虛增營業(yè)收入。渾水公司專門設(shè)立調(diào)查組在瑞幸咖啡全國各大門店進(jìn)行實(shí)地調(diào)查，通過統(tǒng)計(jì)門店的日常數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)門店平均日銷量為263單，但這其中存在跳單現(xiàn)象。比如，從3號單跳單至5號單，這中間就省略了4號單，4號單就是虛增的收入。這是一種具有隱蔽性的財務(wù)造假手段，不會產(chǎn)生明顯虛增訂單的痕跡，也不容易被審計(jì)機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)證據(jù)。加上瑞幸采用不同類型的序號叫單，更加隱蔽的隱藏了跳單行為，使調(diào)查機(jī)構(gòu)無法通過尾單號減首單號來計(jì)算日銷量，這給了他們銷售造假的機(jī)會。

2.虛增其他業(yè)務(wù)收入。瑞幸主要產(chǎn)品收入來源于咖啡飲品，而小食、杯子等周邊產(chǎn)品在瑞幸的財務(wù)報表中屬于其他產(chǎn)品收入。渾水的調(diào)查小組收集日常小票統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)：這類其他產(chǎn)品收入實(shí)際只占6.2%，但瑞幸的報表卻披露為22%，虛構(gòu)數(shù)量接近400%，這屬于嚴(yán)重的虛增收入。

3.虛增營業(yè)成本和費(fèi)用。市場研究數(shù)據(jù)顯示2019年第三季度瑞幸夸大了3.36億元的廣告費(fèi)，虛增比例高達(dá)158%，與渾水曝光內(nèi)容一致;渾水報告中還提到瑞幸的高管通過不定期地虛開發(fā)票，編造虛擬銷售合同等方式增加了企業(yè)的成本，使財務(wù)報表中收入和成本看似“合理匹配”。

4.關(guān)聯(lián)方交易不規(guī)范。瑞幸咖啡的董事長陸正耀（時任神州優(yōu)車董事長、總經(jīng)理）以高達(dá)60億的資金收購寶沃汽車，而這60億的資金從何而來？調(diào)查顯示，此筆交易神州優(yōu)車向王百國輸送了1.37億利益，而王百國正是瑞幸咖啡旗下一家原材料供應(yīng)機(jī)構(gòu)的負(fù)責(zé)人。此外，瑞幸的主要廣告商分眾傳媒被指配合客戶虛增廣告費(fèi)，瑞幸虛增的150%天價廣告費(fèi)正是分眾傳媒財務(wù)報表所確認(rèn)的業(yè)務(wù)收入。綜上，瑞幸存在關(guān)聯(lián)方交易不規(guī)范的問題，極可能與關(guān)聯(lián)方交易造假。

（三）瑞幸咖啡財務(wù)造假的經(jīng)濟(jì)后果

2020年5月19日，美國納斯達(dá)克交易所對瑞幸發(fā)出退市通知，瑞幸不得不為財務(wù)造假行為買單。毫無疑問，瑞幸摘牌對企業(yè)而言失去了肥沃的資本資源，從2019年5月瑞幸咖啡第一次掛牌維納斯，到2020年年初，兩次分別通過IPO融資達(dá)到了6.45億和9億，共計(jì)高達(dá)14.45億，充足的資金給瑞幸咖啡的快速發(fā)展提供了強(qiáng)大的資本支持。因此，對瑞幸而言，退市的結(jié)局毫無疑問是殘酷的，它不僅失去了瘋狂擴(kuò)張門店的資金，更是失去了美國大量優(yōu)越的資本資源，最終還面臨對投資者112億美元的巨額賠償。2020年初，瑞幸咖啡股價高達(dá)40美元一股，在財務(wù)造假曝光后，停牌43天整頓于5月20日復(fù)盤，開盤價格暴跌37.48美元，僅為2.52美元，可見在失去背后資本支持之后的瑞幸，經(jīng)營也不再一如既往的順利。在瑞幸被爆財務(wù)造假的第二日美股收盤前，50多家中概股跌幅明顯。且受到瑞幸事件的波及，康哲藥業(yè)2月6日被殺人鯨做空并于當(dāng)日停牌，58同城2月16日被灰熊做空，當(dāng)日股價下跌4.85%，聯(lián)想集團(tuán)和愛奇藝也分別于被做空當(dāng)日股價下跌5.73%和6.93%，中國奧園、嘉楠科技、愛奇藝中概股企業(yè)也受到狙擊?？梢?，瑞幸造假的影響不局限于企業(yè)自身，已波及到了其他中概股企業(yè)。

二、中概股信任危機(jī)的影響

（一）企業(yè)股價波動，市值蒸發(fā)。中概股企業(yè)代表中國企業(yè)的形象。中概股企業(yè)財務(wù)舞弊頻發(fā)，使得海外資本市場對中概股企業(yè)誠信體系產(chǎn)生質(zhì)疑，投資者對公司的發(fā)展失去信心，隨時而來的就是股價的大幅震蕩。而股價的波動以及市值的蒸發(fā)都會使企業(yè)短期流動性不足，使公司暴露在重新估值的風(fēng)險之下。

（二）增加海外融資難度，上市困難。瑞幸“瘋狂擴(kuò)張”模式下的創(chuàng)富神話以失敗落幕，直接引起海外資本市場質(zhì)疑中國數(shù)據(jù)的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性。由于中概股造假事件頻發(fā)，中概股企業(yè)的公信力受到了嚴(yán)重的影響。對于計(jì)劃赴美上市的企業(yè)而言，海外上市將面臨更苛刻的上市條件，以及國內(nèi)會計(jì)師事務(wù)所為規(guī)避中概股上市的高風(fēng)險而提高的上市審計(jì)成本，企業(yè)實(shí)現(xiàn)上市則需要付出更多的努力。在多重壓力之下，中國企業(yè)海外融資市場受到影響，上市也更加困難。

（三）美國收緊政策，不利中國整體發(fā)展。在瑞幸咖啡深陷財務(wù)造假的丑聞后，美國伺機(jī)對中概股采取更多苛刻的規(guī)則。美國最新發(fā)布了《外國公司問責(zé)法案》，該法案對國外發(fā)行者施行了收緊政策，提出了更苛刻的要求。一旦切實(shí)施行這些規(guī)定，意味著美國可以完全開放式地對中概股企業(yè)進(jìn)行監(jiān)管和調(diào)查，中概股企業(yè)將面臨著泄露企業(yè)核心商業(yè)機(jī)密的風(fēng)險。而商業(yè)機(jī)密事關(guān)企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，如果任由美國管控中概股企業(yè)，將嚴(yán)重有損中概股企業(yè)整體利益。

三、規(guī)避中概股企業(yè)信任危機(jī)的建議

（一）健全公司內(nèi)部控制體系。瑞幸咖啡不完善的內(nèi)控體系把企業(yè)暴露在了風(fēng)險之下，也給了我們啟示：完善的內(nèi)控體系是公司良好發(fā)展必不可少的內(nèi)在因素，企業(yè)要實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，必須建立健全公司內(nèi)部控制體系。“一股獨(dú)大”是我國上市企業(yè)普遍存在的現(xiàn)象，在該體制下，大股東可能出現(xiàn)多種形式的隧道挖掘行為，嚴(yán)重?fù)p害了投資者和中小股民的利益。對于進(jìn)行海外融資的中概股企業(yè)而言，不可懷有逃脫中國法律約束的僥幸心理，而更應(yīng)該積極主動完善內(nèi)控體系，明確職能和責(zé)任，加強(qiáng)內(nèi)部系統(tǒng)之間的相互監(jiān)督，防止權(quán)力濫用，大股東隧道挖掘事件發(fā)生，有效地識別并及時避免財務(wù)造假行為的出現(xiàn)。

（二）嚴(yán)格把控中概股審計(jì)質(zhì)量。中概股屢次遭到做空，與其自身存在的缺陷關(guān)系極大。中概股審計(jì)質(zhì)量不高的問題一直受到海外市場多方的關(guān)注和批評，瑞幸事件更給我們敲響了警鐘。海外上市有別于國內(nèi)上市，有關(guān)部門應(yīng)發(fā)布具有針對性的中概股企業(yè)特別規(guī)定，嚴(yán)格對中概股審計(jì)質(zhì)量進(jìn)行把關(guān)，并不斷強(qiáng)化對會計(jì)師事務(wù)所審計(jì)質(zhì)量的監(jiān)管，使中概股審計(jì)質(zhì)量達(dá)國際標(biāo)準(zhǔn)，融入世界資本市場。其次，要強(qiáng)化中介審計(jì)機(jī)構(gòu)的責(zé)任意識，堅(jiān)守職業(yè)道德，履行監(jiān)督職責(zé)。

（三）完善注冊制及其它市場配套機(jī)制。中國長期缺乏完善的做空機(jī)制，A股市場的上市條件也把多數(shù)在企業(yè)成長初期未表現(xiàn)出良好盈利能力的企業(yè)拒之門外，這些企業(yè)大多急于海外上市，只看到了海外資本市場上市條件的低門檻，而忽略了其風(fēng)險性，這也是做空機(jī)構(gòu)重點(diǎn)狙擊中概股的原因之一。自2010年渾水成立以來共做空16家中概股，其中6家直接摘牌，3家自行退市，使中概股損失上百億美元。但是，在成熟的市場中，做空機(jī)構(gòu)可以幫助資本市場及時刺破泡沫清除劣質(zhì)企業(yè)，以更小的代價使市場恢復(fù)平衡。因此，我國除了努力完善注冊制，有關(guān)當(dāng)局還應(yīng)從多角度看待做空機(jī)制對市場的正效應(yīng)，引導(dǎo)做空的方式合法化，使清除市場上的劣質(zhì)企業(yè)的途徑多樣化，多渠道構(gòu)建優(yōu)質(zhì)市場環(huán)境。

（四）完善懲罰機(jī)制，加強(qiáng)對中概股海外市場監(jiān)管。證券市場不僅要注意內(nèi)部環(huán)境更要注重外部環(huán)境，必須強(qiáng)化法律對中概股企業(yè)的強(qiáng)制性和約束性，讓企業(yè)能在明確且合法的范圍開展經(jīng)營活動。首先，要提高違法成本，我國新的《證券法》2019年 12月 29日正式公布，其中進(jìn)一步強(qiáng)化了對上市公司信息披露質(zhì)量的要求并且針對違反信息披露規(guī)定行為的罰款也有所提高，但仍停留在罰款層面，處罰形式和強(qiáng)度仍有待強(qiáng)化。其次，法律法規(guī)應(yīng)當(dāng)充分考慮中概股海外會計(jì)工作的方方面面，努力做到有法可依，也要求財務(wù)人員應(yīng)當(dāng)充分了解當(dāng)?shù)馗黜?xiàng)法律法規(guī)，能按照正確要求和規(guī)定執(zhí)行業(yè)務(wù)。再其次，企業(yè)內(nèi)部也要制定嚴(yán)格行為規(guī)范，對各職員都要遵循“執(zhí)規(guī)必嚴(yán)，違規(guī)必懲”的原則。

四、結(jié)語

瑞幸退市的同時，意味著中概股要重拾國際資本市場信任的道路任重而道遠(yuǎn)。中國企業(yè)應(yīng)引以為戒，居安思危，保證自己的經(jīng)營行為合法合規(guī)，走正確的發(fā)展道路，重拾中概股的資本主義市場的信任。同時也要加強(qiáng)我國金融資本社會誠信體系的建設(shè)，提高違法成本，努力杜絕違法行為。企業(yè)更要樹立正確的價值觀，使企業(yè)持續(xù)發(fā)展、接受住資本主義市場的考驗(yàn)，信任危機(jī)就能不攻自破，經(jīng)營理念完善、質(zhì)量過硬的中概股也能使中國的資本市場穩(wěn)健發(fā)展。

（作者單位：云南師范大學(xué)）