摘要：通過對消極投資策略和積極投資策略的進(jìn)行比較分析，做到市場效率最大化，進(jìn)行最優(yōu)資源配置。本文研究了有效市場假說的三中形式，發(fā)現(xiàn)它們與效率市場假說相關(guān)，通過優(yōu)缺點對比研究，發(fā)現(xiàn)它們有不同的風(fēng)險，不同的收益以及不同的成本。最后通過不同業(yè)績測度指標(biāo)對比，進(jìn)行了對于消極投資策略和積極投資策略的投資績效比較。

關(guān)鍵詞：有效市場假說;證券分析;投資管理;投資績效

序言

本文通過對消極投資策略和積極投資策略的進(jìn)行比較分析，希望可以做到市場效率最大化，進(jìn)行最優(yōu)資源配置。對有效市場假說的三中形式，消極投資策略和積極投資策略的優(yōu)缺點，已經(jīng)不同業(yè)績測度指標(biāo)對比，進(jìn)行了對于消極投資策略和積極投資策略的投資績效等一系列進(jìn)行對比分析。

1.有效市場假說及證券定價啟示

有效市場假說是指證券價格完全反映所有可用信息的假設(shè)。證券市場的效率是指證券價格對影響價格變化的信息的反映程度。證券價格對有關(guān)信息的反映速度越快、越全面，證券市場就越有效率。由于在有效率的資本市場上證券價格迅速全面地反映了所有有關(guān)價格的信息，是其實際價值的最佳體現(xiàn)，因此投資者無法通過對證券價格走勢的判斷來始終如一地獲取超額利潤。

一般來說，有效市場假說有三種形式：弱式有效市場假說，半強式有效市場假說與強勢有效市場假說。這三種形式之間的區(qū)別體現(xiàn)在對“所有有用信息”這一概念的不同理解上。

1.1弱式有效市場假說

在弱式有效市場上，證券價格已完全反映所有的歷史信息，主要是價格變化的歷史信息，證券價格的未來走向與其歷史變化之間是相互獨立的，服從隨機游走理論。投資者無法依靠對證券價格變化的歷史趨勢的分析來始終如一地獲取超額利潤。它實際上說明了趨勢分析是徒勞的。股票價格的歷史數(shù)據(jù)是公開的，其獲取是免費的。

弱式有效市場假說認(rèn)為這些數(shù)據(jù)實際上提供了未來股價走勢的信號，通過對這些數(shù)據(jù)的分析，我們可以了解股票市場的長期發(fā)展趨勢。而一旦這些信號成為眾所周知的東西，也就失去了它的價值。因為例如購買信號會導(dǎo)致價格水平迅速飆升。

1.2半強式有效市場假說

在半強式有效市場假說上，證券價格不僅完全反映所有歷史信息，而且完全反映所有公開發(fā)表的信息，即各種信息一經(jīng)公布，證券價格將迅速調(diào)整到其應(yīng)有的水平上。投資者無法利用對所有公開發(fā)表的信息的分析來始終如一地獲取超額利潤。但是公司的內(nèi)線人士則可以取得其他投資者無法得到的資料去買賣自己公司的股票，從而獲得超額利潤。

除了過去的價格，這類信息還包括公司產(chǎn)品線、管理質(zhì)量、資產(chǎn)負(fù)債表構(gòu)成、專利權(quán)、收益預(yù)測、會計實務(wù)等基本數(shù)據(jù)。如果任何投資者都可以通過公開途徑獲取這些信息，那么股票價格中就會包含這些信息。

1.3強式有效市場假說

強式有效市場假說認(rèn)為股票價格中包含所有有關(guān)公司的信息，甚至應(yīng)當(dāng)包含只有公司內(nèi)部人員才可能獲取的信息。強式有效市場假說是種十分極端的形式。一般認(rèn)為， 公司高層管理人員可以利用公眾無法獲取的信息謀取利潤。事實上，證券交易委員會的許多行為都是要防止內(nèi)部人員利用其優(yōu)勢地位謀取收益。但任何利用公司內(nèi)部人員提供的信息牟利的行為都是違法的。

至于有效市場假說對于證券定價的啟示，有一點需要注意，所有的有效市場假說形式都有一個共同點：價格應(yīng)話反映可獲得的信息。我們并不指望交易員是超人或者市場價格從不出錯，我們總是喜次明盡可能多的有關(guān)公司前景的信息。不過，如果市場是理性的，我們至少可以期待價格平均是正確的。而在所有發(fā)展完善的資本市場或股票市場中，都具有高度的弱式效率性，以及相當(dāng)程度的次強式效率性。特別是股市中廣受大家注意的那些大公司的股票，其所具有的次強式效率性就更明顯。但是即使是像紐約證券交易所這樣的股票市場也不是強有效率市場，故一些擁有內(nèi)幕消息的人士還是可以賺取超額利潤。

2.證券分析方式

證券分析指的是對可能會包含在資產(chǎn)組合中的證券進(jìn)行的價值評估。最常見分析方式有兩種，分別是技術(shù)分析和基本面分析。

技術(shù)分析是指對周期性的和可預(yù)測性的證券價格走勢的研究并判斷市場上買賣壓力的位置 。從本質(zhì)上講，技術(shù)分析就是要尋找股票價格的周期性特征者可預(yù)測特征。技術(shù)分析法就是以傳統(tǒng)證券學(xué)理論為基礎(chǔ)，以股票價格作為主要研究對象，以預(yù)測股價波動趨勢為主要目的，從股價變化的歷史圖表入手，對股票市場波動規(guī)律進(jìn)行分析的方法總和。雖然技術(shù)分析人士認(rèn)為信息的價值必須與公司的經(jīng)濟前景相聯(lián)系，但是他們依然認(rèn)為這些信息對于成功的交易策略而言，并不是必需的。無論證券價格變動的基本原因是什么，如果證券價格的反應(yīng)足夠慢，分析師就可以確定其發(fā)展的趨勢技術(shù)分析假定證券價格對基本的供需因素的反應(yīng)是十分遲緩的，這顯然與有效市場的觀點相矛盾。

因此，市場動態(tài)是一個循環(huán)，不斷的尋找盈利的交易策略，然后成功的策略被過度運用，失去有效性，再然后尋找更多的交易策略。技術(shù)分析認(rèn)為市場行為包容消化一切，股價波動可以定量分析和預(yù)測，如道氏理論、波浪理論、江恩理論等。

基本面分析是指研究證券價值的決定因素，如收益和紅利情景，對未來利益和公司風(fēng)險的預(yù)期。：基本分析法是以傳統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)理論為基礎(chǔ)，以企業(yè)價值作為主要研究對象，通過對決定企業(yè)內(nèi)在價值和影響股票價格的宏觀經(jīng)濟形勢、行業(yè)發(fā)展前景、企業(yè)經(jīng)營狀況等進(jìn)行詳盡分析，以大概測算上市公司的長期投資價值和安全邊際，并與當(dāng)前的股票價格進(jìn)行比較，形成相應(yīng)的投資建議

因為基本面分析是通過預(yù)測公司股利及盈利狀況的前景，估計未來的利率走勢，評估公司的風(fēng)險水平，從而預(yù)計公司股票未來的價格。這種分析實際上是要確定一個股東從每股股票中所獲取的收益的貼現(xiàn)值。因此，如果貼現(xiàn)值高于股票價格，基本面分析師則認(rèn)為該股票值得購買?；痉治稣J(rèn)為股價波動不可能被準(zhǔn)確預(yù)測，而只能在有足夠安全邊際的情況下買入股票并長期持有。

3.投資管理方式

證券投資管理分為債券投資和股票投資兩大類。投資[1]是經(jīng)濟增長的基本推動力，是經(jīng)濟增長的必要前提.

債券包括國債和企業(yè)債券，比較而言，國債發(fā)行量大，流通性好，信譽高。在所有的投資方式中，國債的安全性最高，收益比銀行存款略高?？梢哉f，國債是很適合于基金會的一種投資方式，應(yīng)在基金會的資產(chǎn)組合中占一定比重，資金緊張時還可變現(xiàn)或以其作抵押獲得貸款。

股票投資，利潤高，風(fēng)險也高。我們認(rèn)為，發(fā)達(dá)國家的股票市場已是成熟穩(wěn)定的市場，而我國股票市場是新興的、不完善、不穩(wěn)定的市場，相對而言風(fēng)險很高，目前不適合基金會過深介入。

證券市場的效率是以其對信息的迅速而完全的反映為基礎(chǔ)的，而這種迅速而完全的反映又取決于投資者的努力程度。投資者越是努力發(fā)現(xiàn)每一條信息中對證券價格的影響因素，并試圖加以利用，證券價格對信息的反映就越迅速、越完全，市場就越有效率，從而使投資者在證券市場上更加難以獲取超額利潤。

4.積極與消極投資管理的優(yōu)缺點

積極投資指的是投資者利用投票、提案或者訴訟等方式主動參與和影響上市公司的決策，通過參與上市公司的價值創(chuàng)造來提升上市公司的市值，從而獲得投資收益。消極型投資策略是指購買并支持有多樣化的投資組合而不必尋找被高估或低估的資產(chǎn)。在消極型債券管理策略中，公司的凈值和未來償付債務(wù)的能力將隨著利率的變化而變化。

積極投資管理策略與消極投資管理的優(yōu)缺點的比較如下：首先，收益不同。從長期角度看，消極投資可能獲得明顯更高的收益對于個人投資者而言，消極投資策略低成本及大多數(shù)情況下能獲得長期性的利潤;而積極拓展收益大，大多采取積極投資策略的基金經(jīng)理不能完成他們想要勝過市場的目標(biāo)，而且大多數(shù)情況下，甚至?xí)蟠蟮陀诨鶞?zhǔn)指數(shù)的走勢。然后，風(fēng)險不同。消極投資風(fēng)險低通過全球化、系統(tǒng)性的投資分布，即使是在經(jīng)濟危機的時候，消極投資策略也通常承擔(dān)更小的風(fēng)險，積極拓展風(fēng)險較高。最后，成本不同。進(jìn)行積極投資的基金要收取高額的管理費用，投資者必須出讓他們盈利的很大一部分作為管理費支付給基金公司，故而成本較高一些;消極投資不需要去支付交易費和管理費，故而成本低一些。

總之，積極型的投資策略：優(yōu)點是容易把握最佳交易機會，投資收益高，缺點是風(fēng)險大。消極型的投資策略：優(yōu)點是風(fēng)險相對小些，缺點是收益少，容易錯失最佳交易機會。

5.積極與消極投資策略的投資績效

“投資績效評價”[2]的概念，對選定的投資項目實施全面評估，掌握項目投資前后的風(fēng)險情況，可大大減少投資風(fēng)險引起的經(jīng)濟損失。投資績效指標(biāo)等于已完工作預(yù)算投資除以已完工作實際投資。

投資管理的最終目的就是獲得滿意的投資績效。對投資績效進(jìn)行評價，并據(jù)此找到影響投資績效的因素，對評估投資管理能力、改善投資績效，具有重要的理論和實際價值。

在資產(chǎn)組合理論和資本資產(chǎn)定價模型提出以后，陸續(xù)出現(xiàn)了一些業(yè)績測度指標(biāo)，其中最著名和廣泛應(yīng)用的是Sharpe指數(shù)、Treynor指數(shù)等。

5.1夏普比率

夏普比率=[E（Rp）-Rf]/σp （5-1）

其中， Rp 表示投資組合在一段時間內(nèi)的平均收益率。投資組合的平均收益率超過無風(fēng)險收益率的風(fēng)險溢價，與由標(biāo)準(zhǔn)差表示的收益變動性之間的比值。為確定績效的質(zhì)量，可以把投資組合的夏普比率和市場的夏普比率相比較。高的夏普比率說明投資組合的管理者經(jīng)營得比市場好。低的夏普比率則說明其經(jīng)營得比市場差。

5.2特雷諾比率

特雷諾比率 =（Rp―Rf）/βp （5-2）

其中，Rp表示投資組合在一段時間內(nèi)的平均收益率。以證券市場線作為評價基準(zhǔn)對投資績效作出評估。通過與市場平均水平的對比來判斷：如果投資組合位于證券市場線上方，說明投資績效是好的;如果位于下方，則說明投資績效是差的。

兩種業(yè)績衡量比率的比較中，Sharpe比率用標(biāo)準(zhǔn)差衡量全部風(fēng)險，而Treynor比率則僅僅考慮了用β值所表示的市場風(fēng)險。當(dāng)投資人當(dāng)前的投資組合為唯一投資時，用標(biāo)準(zhǔn)差作為投資組合的風(fēng)險指標(biāo)是合適的;當(dāng)投資人除當(dāng)前投資組合外，還有其他若干投資組合，亦即投資完全分散化時，則選擇β系數(shù)作為當(dāng)前投資組合的風(fēng)險指標(biāo)是合適的。

結(jié)束語

有效市場假說的三中形式的區(qū)別體現(xiàn)在對“所有有用信息”這一概念的不同理解上。通過優(yōu)缺點對比研究，發(fā)現(xiàn)它們有不同的風(fēng)險，不同的收益以及不同的成本?？偨Y(jié)整理后發(fā)現(xiàn)，積極型的投資策略容易把握最佳交易機會，投資收益高，但是風(fēng)險大。而消極型的投資策略風(fēng)險相對小些，但是收益少，容易錯失最佳交易機會。最后，通過對投資績效進(jìn)行評價，并據(jù)此找到影響投資績效的因素，這對于評估不同策略下投資管理能力，改善投資績效，具有重要的理論和實際價值。

參考文獻(xiàn)

[1] 邱俊平.談我國商業(yè)投資發(fā)展的現(xiàn)狀及評價[J].中小企業(yè)管理，2011，18（12）：32-34.

[2] 劉宇.商業(yè)投資活動績效評價的基本流程與注意事項[J].管理觀察，2009，18（50）：20-23.

作者簡介

呂瑩（2001.1-），女，漢族，河南省駐馬店市人，鄭州市新鄭市鄭州大學(xué)西亞斯國際學(xué)院金融學(xué)專業(yè)本科生 本文研究方向為：證券投資